看到美聯(lián)儲貨幣委員會以全票通過利率決議，決定加息25個基點，你可以說這不過是一群象牙塔里的技術官僚的自嗨，所謂投票就是個走過場的儀式。但如果是金融市場期貨交易結果顯示本次加息25個基點的概率為99%，這無疑是真正的市場共識。這次市場和美聯(lián)儲竟然達成了完全的一致，真是難得啊！

經過本次加息，聯(lián)邦基金利率水平達到5.25%~5.5%，這是22年以來的最高點。

與之相應的是會前美國通脹數據總體向好，6月CPI和5月PCE都回落到3字頭，分別為3.0%和3.8%。令人稍有不安的是核心PCE還在4.6%，核心CPI是4.8%，它們離美聯(lián)儲2%的通脹目標尚有距離。在政策聲明中，美聯(lián)儲對美國經濟成長的描述做了微妙調整，之前的用詞是“有限的”（modest），現在是“溫和的”（moderate）。溫和比有限要偏熱一些。

這是本次加息周期在6月份暫停之后的重新啟動，記者們最關心的是美聯(lián)儲下一步會怎么做？經濟能否真正實現軟著陸？

下列文字，省略記者提問，除點評外均為美聯(lián)儲主席鮑威爾答記者問原話。

貨幣政策與加息路徑

美聯(lián)儲并沒有決定隔次會議加息，我們會采用一會一議的方式，根據控制通脹回到2%的需要來決定是否加息。本次會議前經濟數據基本符合預期，經濟依然韌性，就業(yè)強勁但有所冷卻，CPI比預期稍好但單個月份的數值不說明問題。我們希望看到總體經濟增長放緩，供需恢復平衡尤其是勞動力市場。我們要根據數據來判斷是否加息，如果結論是肯定的我們就會繼續(xù)加息。下次會議前會有兩份就業(yè)報告，兩份消費物價指數報告，還有一份就業(yè)報酬指數（ECI）報告，根據這一系列數據我們可能會加息，也可能保持利率不動。利率已經加高了525個基點，具備了壓制通脹的限制性。

我們要通過足夠限制性的利率水平把通脹壓低到2%。上次會議我們預測還要加息兩次，目前經濟數據總體符合預期，勞動力市場強勁稍有放緩，通脹稍好于預期但不應過度解讀，經濟增長強于預期，所以我們采取加息行動。

很難根據一兩個數據來確認通脹走勢，全局評估要依靠各種數據的完整性結果（totality），尤其要看通脹發(fā)展。根據9月會議前的經濟報告，我們可能加息也可能維持利率。關鍵看數據是否發(fā)出加息信號，如果我們集體判斷出現信號那就會加息，否則就會保持利率水平。這將完全基于數據決策，現在我們沒有這些數據。

我們希望看到供應恢復，緩解疫情造成的扭曲，經濟增長放緩、勞動力市場恢復平衡，這些都將有助于壓低通脹。目前各方面都出現了零星改善，但我們認為貨幣政策限制性依然不足，保持政策壓力的時間依然不夠，不足以形成全面改善效果。所以要繼續(xù)保持政策壓力，直到我們完全相信通脹會持續(xù)穩(wěn)定地回落到2%，如果必要我們會繼續(xù)加息。這還需要很長的過程。今天加息決策是合適的，后續(xù)經濟數據會讓我們做出新的決定。如果數據讓大家一致認為需要加息，我們就會這么做。

逐步放緩加息不等于隔次會議加息，也可以是三次會議中兩次加息，或者隨著越來越接近利率終點而放慢決策周期。我們不采用機械地隔次加息方式，因為目前環(huán)境不適合明確的前瞻指引，各種不確定性太多了。我們只想按照我們認為合適的步伐前進，放慢步伐接近目標是合適的。我們有可能連續(xù)加息，也可能不這么做，完全取決于數據信號。

從金融條件變化到引起經濟系統(tǒng)反應并最終影響通脹，傳導時滯是個長久討論的話題?，F代的金融條件變化基于對央行政策的預判，反應比過去提前了。金融條件影響實體經濟存在時間滯后，這種時滯有多個，而且長短極不確定。美聯(lián)儲有決心把通脹控制到2%并將動用手中工具來實現目標，對此大家不要懷疑。目前真實聯(lián)邦利率是明顯正值，把名義聯(lián)邦利率減去主流的近期通脹預測值就是真實利率值，它遠高于大多數長期中性利率預測值。目前政策利率具有限制性，今天加息之后愈加如此，限制性表明它能壓制經濟活動和通脹。美聯(lián)儲會一直保持限制性政策，直到我們認為它不需要了。我們還有一段長路要走，通脹曾多次超過我們的預期，這種情況會改變的。由于已經多次加息，現在我們可以更耐心地觀察形勢變化。

高級貸款專員意見調查（SLOOS）下周會發(fā)布，它總體符合預期，信貸條件不斷收緊，需求減弱，信貸收緊的源頭很難區(qū)分，但整體是信貸趨緊。

判斷是否降息需要評估通脹水平和通脹下降速度，以及一系列數據。美聯(lián)儲經濟預測中的降息是基于要看到通脹下降，而且我們要有足夠信心?，F在連下次會議的決定都不能確定，就更不用說直到明年甚至后年要做什么了。我可沒說（通脹高于2%就不降息），我也不能給你明確的數字指引。我想說等感覺降息舒服的時候，我們就會舒服地降息，那不會在今年。很多委員預測明年會降息，但明年還有很多次會議，要做判斷的時間離現在還有一整年，關鍵是我們是否相信通脹會回到2%。

如果持續(xù)加息直到通脹回到2%那就是政策過頭了。大部分委員預計明年會有降息，因為目前利率政策是限制性的，如果通脹明顯且持續(xù)下降，我們就可以不再保持限制性，而讓政策回歸中性甚至低于中性的水平。我們必須十分小心而且要確信通脹下降，所以我不想給出任何數字目標。美聯(lián)儲會在通脹回落到2%之前很早就停止加息，也會在通脹回落到2%之前就開始降息，因為通脹真的回到2%可能要到2025年。

三個星期后發(fā)布的會議紀要讓大家看到委員會成員的各種觀點，關于本次會議應該如何決策以及關于下次會議的方向等，這是委員會形成決策的過程。開會前對于決策方向我們沒有根本分歧，但是會議還是必要的，有的會議的決策不確定性會大于另一些會議。

零度點評：6月份的美聯(lián)儲經濟預測（SEP）明確無誤地發(fā)出了今年還要加息兩次的信號。鮑威爾對于政策決策框架的反復闡述終于讓市場學會了正確解讀經濟數據，放棄與美聯(lián)儲作對。這次鮑叔繼續(xù)之前的套路，根本不做任何前瞻指引，不提供數字指標，把未來利率決策與經濟數據牢牢綁定，這是“無可奉告”的一種委婉說法。值得注意的是，凡說到未來政策選項，鮑威爾沒有一次漏掉說“加息”二字，甚至說“連續(xù)加息”，大約每說兩次“加息”才說一次“維持利率”加以平衡，他在用鷹派措辭繼續(xù)管理市場預期。用枯燥乏味的學究語言，一遍又一遍地無聊重復，鮑威爾在不知不覺中給市場洗腦。這個唯唯諾諾的老好人說要搏殺通脹惡龍，看來他是當真的呢！

通貨膨脹形勢與發(fā)展

經濟總體韌性很強，讓我們能做到既壓制通脹，又不對經濟造成損害，這是好事。但如果經濟增長過快就會推高通脹，就需要加強政策措施。我們會仔細觀察經濟發(fā)展。

這是個有趣的問題（通脹回落有多少是加息貢獻）。最初通脹躥升是由于需求強勁和供應受限的碰撞，它的背景是疫情和財政政策。疫情結束以及貨幣政策加息有助于壓低通脹，其中貨幣政策主要通過抑制需求來平衡供求?？傮w通脹快速回落主要是俄烏沖突影響逐漸逆轉，核心通脹消退更多受到之前兩大因素的共同作用。對于商品物價恢復，供應改善起了很大作用，還有居民消費從商品轉向服務。比如汽車價格回落既有供應改善的作用，也有購車貸款利率升高壓制需求的影響，住房服務價格的回落明顯是受到利率政策的影響。目前貨幣政策的作用符合我們預期，今后會對非住房服務類通脹起到更大作用。

俄羅斯退出黑海糧食協(xié)議的確讓人擔心全球糧食安全，尤其對依賴糧食進口的貧窮國家造成風險。糧價一度因這個消息上漲，但是遠低于去年春天的高峰價格，目前看來它不會對美國通脹形勢造成嚴重影響，我們會密切關注。

房地產市場正在恢復平衡，由于現有住房在之前拿到的房貸利率很低，造成房東惜售，因此現有住房供應這塊非常緊張，推高了房價。另外新房供應正在增加，許多人是首次購房，他們要面對很高的房貸利率?？吹阶》抗黾?，實現供需平衡需要時間，我們還處在疫情的余波之中。

零度點評：通脹升到9%以上算個網紅話題，落到3%已經沒啥流量了。引起本次通脹的三大“惡人”是新冠疫情、財政補貼政策和俄烏沖突，而美聯(lián)儲加息是救世主?？纯词裁唇兴﹀?，鮑叔把貨幣主義的金句“通貨膨脹在任何時候、任何地點都是個貨幣問題”給忘了。他自己之前多次強調本輪加息把實際利率推入顯著正值區(qū)間，有利于抑制需求打壓通脹，但是之前許多年美聯(lián)儲縱容實際利率接近零是否喂養(yǎng)了通脹寶寶呢？如果總體通脹繼續(xù)回落，即便政策利率維持不動，實際利率正值也會繼續(xù)上升，抑制需求的作用會越來越大。資金利率壓制需求打壓通脹，經濟增長推高物價助漲通脹，在這場角力中鮑叔必須殺死通脹，別無選擇。剩下的懸念是，通脹會不會反復？失業(yè)率會不會飆高？

經濟前景與勞動力市場

總體通脹下降是很好的，它反映社會公眾的通脹體驗，它會加強公眾對通脹下降的認知，從而有助于繼續(xù)壓低通脹。對抗通脹的貨幣政策需要平衡過頭和不足的風險，目前難以判斷是否風險恰好平衡。我們需要看到通脹持續(xù)下降，美聯(lián)儲以及許多經濟學家都認為核心通脹能更好地反映總體通脹走勢，因為總體通脹受到波動很大的能源和食品價格的影響。核心通脹指標下降才能預示通脹未來繼續(xù)下降的趨勢?，F在核心通脹依然很高，所以我們要堅持政策路徑，保持限制性貨幣政策一段時間，做好準備在必要時繼續(xù)加息。

目前失業(yè)率與2022年3月水平一致是件大好事，通脹開始被壓低而失業(yè)率沒有上升，這真是福氣！美聯(lián)儲不想推高失業(yè)率，但誠實地說，歷史上每次央行通過減緩經濟增速來治理通脹都會造成勞動力市場軟化，雖然我們希望失業(yè)率不會大幅上升。最壞情形就是美聯(lián)儲對通脹不采取措施或者沒能達成目標，成功治理通脹需要社會付出短期代價，但治理通脹失敗會讓社會付出更大的長期代價。歷史已經清晰無誤地告訴我們，一旦通貨膨脹失控脫錨，劇烈波動，它會影響所有人的生活以及社會經濟活動的方方面面。我們必須避免這種情況。

美聯(lián)儲政策目標是讓勞動力市場總體降溫，而不是針對工資通脹。工資通脹正逐步回落，但依然高于符合2%通脹目標的水平。勞動力市場正在降溫，離職率逐步正常，崗位空缺數量放緩，這些都是好現象。強勁就業(yè)市場是經濟增長的發(fā)動機，它的逐步降溫有助于我們控制通脹。美聯(lián)儲不對集體勞動合同談判發(fā)表意見，這與我們的工作和角色無關，我們會跟蹤觀察。

我之前一直認為有機會控制通脹而不造成經濟嚴重下滑，不發(fā)生歷史上類似時期的嚴重失業(yè)?，F在形勢與我預期相符，當然還要很長時間才能看到結果。美聯(lián)儲專家預計今年經濟會放緩但不會發(fā)生經濟衰退，這是專家們的獨立預測。委員會成員也有自己的預測，雙方各自獨立預測是種優(yōu)勢，有很多建設性的不同意見有利于做出更好決策。

我不會把軟著陸前景稱為樂觀，它是一條路徑。目前通脹開始消退而勞動力市場沒出問題是件好事。歷史經驗表明勞動力市場發(fā)生軟化的可能性很大，但即便如此，軟著陸依然是可能的，因為軟化不一定非要通過失業(yè)率上升，可以通過空缺崗位、離職率、勞動力參與程度改善供應來給勞動力市場降溫，這種變化非常健康，我們希望它能持續(xù)。

工資漲幅超過通脹意味著真實工資水平是正值，這是好事。我們希望工資增長與通脹2%的水平相一致。名義工資通脹已經有所回落，這是我們愿意看到的。在通脹第一年爆發(fā)的時候工資并不是主要驅動因素，但在今后的壓低通脹過程中勞動力市場會起到很重要的作用，因此我們希望看到勞動力市場出現軟化。

國會給美聯(lián)儲的任務就是控制通貨膨脹。我們能給老百姓帶來的好處，尤其是對低收入家庭而言就是治理通貨膨脹并實現物價穩(wěn)定，這是現階段最重要的工作。我想強調通脹會讓低收入人群首當其沖受到損害，生活必需品全面漲價會讓原本工資剛剛夠用的人立刻陷入困境，中產人群還有額外財務資源可以應付通脹，但低收入人群沒有這層緩沖，所以我們必須完成任務。經驗告訴我們如果時間拖得太久或者措施不成功，那會造成巨大痛苦。這就是我就美聯(lián)儲行動給美國人民的解釋。

零度點評：鮑威爾之前說“通脹是暫時的”讓他大大地出糗了。大家一直等著看他第二個笑話，軟著陸變墜毀現場。可沒想到小飛機越來越接近跑道，飛行姿態(tài)還挺穩(wěn)的。原來判斷經濟衰退、下注美聯(lián)儲降息的華爾街，立刻轉向打賭軟著陸成功、經濟騰飛了?？傮w通脹下降600多點而失業(yè)率數字一動不動，鮑威爾稱之為“福氣”（blessing）。這是哪里來的福氣呢？也許最初勞動力參與率下降縮小了失業(yè)率基數，也許企業(yè)被供應短缺嚇怕了擴大了雇傭人數，也許拿到國家補貼不愛存錢的老百姓過度消費支撐了經濟繁榮……可是這些還能繼續(xù)嗎？假如鮑威爾真要參考歷史，他應該記得當年格林斯潘推測互聯(lián)網技術進步會提高勞動生產率，判斷經濟增長不會造成通貨膨脹的故事。如果今天人工智能（AI）也能激起生產效率改善和投資熱情膨脹，工人工資漲幅由生產效率抵消，居民消費信心由股市財富效應支持。如果美國經濟系統(tǒng)的內生動力能提供一股好風，那鮑叔心心念念的軟著陸才真的有福了。

金融系統(tǒng)與金融條件

銀行事件的影響基本過去了。目前儲蓄流動穩(wěn)定，資本流動性穩(wěn)健，銀行放貸季度性改善，銀行業(yè)盈利很好，銀行系統(tǒng)總體強勁而有韌性。我們密切關注信貸條件，尤其是那些受3月份事件影響最大的同類銀行，但是我們很難嚴格區(qū)分此類銀行信貸收緊對美國整體經濟的影響，也許比其他銀行更緊一些。高級貸款專員意見調查早在一年多前就顯示銀行信貸條件收緊，并對經濟增長形成抑制。銀行信貸收緊是政策加息的預期結果之一，地區(qū)銀行風險暴露是否加劇這個收緊過程我們還不清楚。目前數據顯示GDP增長強勁，居民消費強勁，經濟增長強勁，這使我們相信可以進行自3月份以來的第三次加息，經濟看來能夠應對這種環(huán)境。

美聯(lián)儲跟蹤各類金融條件，美元匯率和股票市場只是一部分。貨幣政策通過影響金融條件來治理通貨膨脹。原則上講，如果金融條件放松就需要貨幣政策進一步加緊，但實際上金融條件與政策措施的合拍是上上下下的，最終還是會達到目標。

開始降息的同時依然縮減資產負債表，這是可能的。它們可以被視為正?；膭幼鳎跅l件允許情況下，把利率從限制性水平恢復到正常水平要調降利率，把資產負債表正?；馕吨^續(xù)縮減規(guī)模，它們是各自獨立的。有時候對它們采取的措施看起來方向是相反的，但其實不是。

央行貼現窗口非常重要，銀行現在更多愿意利用貼現窗口，我們也鼓勵他們這么做。在3月份銀行風險期間，貼現窗口機制不太順暢，工作速度不理想。現在各方面都準備更充分，更便于銀行在必要時候獲得支持。

零度點評：地區(qū)性銀行爆雷沒有引起擴散風險，畢竟美聯(lián)儲在2008年全球金融危機中總結了足夠的經驗措施，現在動這個小手術是駕輕就熟。貼現窗口原來大銀行都避之不及，唯恐靠近它影響聲譽，讓同行擔心自己流動性會出問題?，F在這已經是好學生排隊領飯票的地方，這個世界變化真快。英格蘭央行前行長默文金就提出過，金融系統(tǒng)安全需要設立當鋪機制，銀行隨時可以向中央銀行典當資產確保流動性。這個構想看來正在變成現實。

零度總結（敲黑板）：鮑威爾的講話毫無新意，翻來覆去就那幾句老話。政策指引完全靠數據報告，被問題逼急了他就說“環(huán)境不確定性太大”，可能加息也可能維持，這幾乎就差說自己沒腦子無法預判，更別說采取什么先發(fā)制人的招數了?？删蛻{這，美國通脹數字還真就回落了，從老百姓到企業(yè)家的消費和雇傭積極性挺高，不僅撐住了美國經濟，還逼著美聯(lián)儲修改成績單評語，從“有限增長”調高到“溫和增長”。鮑威爾有一句話泄露了他的秘笈，通脹指標下降讓老百姓感受變好，老百姓于是就相信通脹會下來，只要相信了他們自己就會把通脹搞下來。宏觀經濟管理也許真的就是預期管理，通過持續(xù)輸出穩(wěn)定的信號讓經濟參與者自己構建合理預期，并采取適應性的行動。鮑威爾盡量不讓自己成為環(huán)境不確定性的一份子。他似乎做到了。

何為“零度解讀”？作者摒棄對內容素材的過分剪裁和解讀，只將美聯(lián)儲主席答記者問的原話依話題歸類，稍作點評，相信讀者能品出其中真味。作者自認是一個市場參與者，不是純粹理性人，不信奉宏觀經濟管理巫術，不做經濟理論剖析，只想知道美聯(lián)儲在想什么，美聯(lián)儲和市場究竟誰是選美大會的裁判，作為市場參與者又該如何選邊站隊，趨利避害？

（作者從事制造業(yè)管理工作，為資深市場觀察人士）