三個(gè)星期后發(fā)布的會(huì)議紀(jì)要讓大家看到委員會(huì)成員的各種觀點(diǎn)，關(guān)于本次會(huì)議應(yīng)該如何決策以及關(guān)于下次會(huì)議的方向等，這是委員會(huì)形成決策的過(guò)程。開會(huì)前對(duì)于決策方向我們沒有根本分歧，但是會(huì)議還是必要的，有的會(huì)議的決策不確定性會(huì)大于另一些會(huì)議。

零度點(diǎn)評(píng)：6月份的美聯(lián)儲(chǔ)經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)（SEP）明確無(wú)誤地發(fā)出了今年還要加息兩次的信號(hào)。鮑威爾對(duì)于政策決策框架的反復(fù)闡述終于讓市場(chǎng)學(xué)會(huì)了正確解讀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，放棄與美聯(lián)儲(chǔ)作對(duì)。這次鮑叔繼續(xù)之前的套路，根本不做任何前瞻指引，不提供數(shù)字指標(biāo)，把未來(lái)利率決策與經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)牢牢綁定，這是“無(wú)可奉告”的一種委婉說(shuō)法。值得注意的是，凡說(shuō)到未來(lái)政策選項(xiàng)，鮑威爾沒有一次漏掉說(shuō)“加息”二字，甚至說(shuō)“連續(xù)加息”，大約每說(shuō)兩次“加息”才說(shuō)一次“維持利率”加以平衡，他在用鷹派措辭繼續(xù)管理市場(chǎng)預(yù)期。用枯燥乏味的學(xué)究語(yǔ)言，一遍又一遍地?zé)o聊重復(fù)，鮑威爾在不知不覺中給市場(chǎng)洗腦。這個(gè)唯唯諾諾的老好人說(shuō)要搏殺通脹惡龍，看來(lái)他是當(dāng)真的呢！

通貨膨脹形勢(shì)與發(fā)展

經(jīng)濟(jì)總體韌性很強(qiáng)，讓我們能做到既壓制通脹，又不對(duì)經(jīng)濟(jì)造成損害，這是好事。但如果經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)過(guò)快就會(huì)推高通脹，就需要加強(qiáng)政策措施。我們會(huì)仔細(xì)觀察經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

這是個(gè)有趣的問題（通脹回落有多少是加息貢獻(xiàn)）。最初通脹躥升是由于需求強(qiáng)勁和供應(yīng)受限的碰撞，它的背景是疫情和財(cái)政政策。疫情結(jié)束以及貨幣政策加息有助于壓低通脹，其中貨幣政策主要通過(guò)抑制需求來(lái)平衡供求?？傮w通脹快速回落主要是俄烏沖突影響逐漸逆轉(zhuǎn)，核心通脹消退更多受到之前兩大因素的共同作用。對(duì)于商品物價(jià)恢復(fù)，供應(yīng)改善起了很大作用，還有居民消費(fèi)從商品轉(zhuǎn)向服務(wù)。比如汽車價(jià)格回落既有供應(yīng)改善的作用，也有購(gòu)車貸款利率升高壓制需求的影響，住房服務(wù)價(jià)格的回落明顯是受到利率政策的影響。目前貨幣政策的作用符合我們預(yù)期，今后會(huì)對(duì)非住房服務(wù)類通脹起到更大作用。

俄羅斯退出黑海糧食協(xié)議的確讓人擔(dān)心全球糧食安全，尤其對(duì)依賴糧食進(jìn)口的貧窮國(guó)家造成風(fēng)險(xiǎn)。糧價(jià)一度因這個(gè)消息上漲，但是遠(yuǎn)低于去年春天的高峰價(jià)格，目前看來(lái)它不會(huì)對(duì)美國(guó)通脹形勢(shì)造成嚴(yán)重影響，我們會(huì)密切關(guān)注。

房地產(chǎn)市場(chǎng)正在恢復(fù)平衡，由于現(xiàn)有住房在之前拿到的房貸利率很低，造成房東惜售，因此現(xiàn)有住房供應(yīng)這塊非常緊張，推高了房?jī)r(jià)。另外新房供應(yīng)正在增加，許多人是首次購(gòu)房，他們要面對(duì)很高的房貸利率?？吹阶》抗?yīng)增加，實(shí)現(xiàn)供需平衡需要時(shí)間，我們還處在疫情的余波之中。

零度點(diǎn)評(píng)：通脹升到9%以上算個(gè)網(wǎng)紅話題，落到3%已經(jīng)沒啥流量了。引起本次通脹的三大“惡人”是新冠疫情、財(cái)政補(bǔ)貼政策和俄烏沖突，而美聯(lián)儲(chǔ)加息是救世主?？纯词裁唇兴﹀仯U叔把貨幣主義的金句“通貨膨脹在任何時(shí)候、任何地點(diǎn)都是個(gè)貨幣問題”給忘了。他自己之前多次強(qiáng)調(diào)本輪加息把實(shí)際利率推入顯著正值區(qū)間，有利于抑制需求打壓通脹，但是之前許多年美聯(lián)儲(chǔ)縱容實(shí)際利率接近零是否喂養(yǎng)了通脹寶寶呢？如果總體通脹繼續(xù)回落，即便政策利率維持不動(dòng)，實(shí)際利率正值也會(huì)繼續(xù)上升，抑制需求的作用會(huì)越來(lái)越大。資金利率壓制需求打壓通脹，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)推高物價(jià)助漲通脹，在這場(chǎng)角力中鮑叔必須殺死通脹，別無(wú)選擇。剩下的懸念是，通脹會(huì)不會(huì)反復(fù)？失業(yè)率會(huì)不會(huì)飆高？

經(jīng)濟(jì)前景與勞動(dòng)力市場(chǎng)

總體通脹下降是很好的，它反映社會(huì)公眾的通脹體驗(yàn)，它會(huì)加強(qiáng)公眾對(duì)通脹下降的認(rèn)知，從而有助于繼續(xù)壓低通脹。對(duì)抗通脹的貨幣政策需要平衡過(guò)頭和不足的風(fēng)險(xiǎn)，目前難以判斷是否風(fēng)險(xiǎn)恰好平衡。我們需要看到通脹持續(xù)下降，美聯(lián)儲(chǔ)以及許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家都認(rèn)為核心通脹能更好地反映總體通脹走勢(shì)，因?yàn)榭傮w通脹受到波動(dòng)很大的能源和食品價(jià)格的影響。核心通脹指標(biāo)下降才能預(yù)示通脹未來(lái)繼續(xù)下降的趨勢(shì)?，F(xiàn)在核心通脹依然很高，所以我們要堅(jiān)持政策路徑，保持限制性貨幣政策一段時(shí)間，做好準(zhǔn)備在必要時(shí)繼續(xù)加息。

目前失業(yè)率與2022年3月水平一致是件大好事，通脹開始被壓低而失業(yè)率沒有上升，這真是福氣！美聯(lián)儲(chǔ)不想推高失業(yè)率，但誠(chéng)實(shí)地說(shuō)，歷史上每次央行通過(guò)減緩經(jīng)濟(jì)增速來(lái)治理通脹都會(huì)造成勞動(dòng)力市場(chǎng)軟化，雖然我們希望失業(yè)率不會(huì)大幅上升。最壞情形就是美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)通脹不采取措施或者沒能達(dá)成目標(biāo)，成功治理通脹需要社會(huì)付出短期代價(jià)，但治理通脹失敗會(huì)讓社會(huì)付出更大的長(zhǎng)期代價(jià)。歷史已經(jīng)清晰無(wú)誤地告訴我們，一旦通貨膨脹失控脫錨，劇烈波動(dòng)，它會(huì)影響所有人的生活以及社會(huì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的方方面面。我們必須避免這種情況。

美聯(lián)儲(chǔ)政策目標(biāo)是讓勞動(dòng)力市場(chǎng)總體降溫，而不是針對(duì)工資通脹。工資通脹正逐步回落，但依然高于符合2%通脹目標(biāo)的水平。勞動(dòng)力市場(chǎng)正在降溫，離職率逐步正常，崗位空缺數(shù)量放緩，這些都是好現(xiàn)象。強(qiáng)勁就業(yè)市場(chǎng)是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的發(fā)動(dòng)機(jī)，它的逐步降溫有助于我們控制通脹。美聯(lián)儲(chǔ)不對(duì)集體勞動(dòng)合同談判發(fā)表意見，這與我們的工作和角色無(wú)關(guān)，我們會(huì)跟蹤觀察。

我之前一直認(rèn)為有機(jī)會(huì)控制通脹而不造成經(jīng)濟(jì)嚴(yán)重下滑，不發(fā)生歷史上類似時(shí)期的嚴(yán)重失業(yè)?，F(xiàn)在形勢(shì)與我預(yù)期相符，當(dāng)然還要很長(zhǎng)時(shí)間才能看到結(jié)果。美聯(lián)儲(chǔ)專家預(yù)計(jì)今年經(jīng)濟(jì)會(huì)放緩但不會(huì)發(fā)生經(jīng)濟(jì)衰退，這是專家們的獨(dú)立預(yù)測(cè)。委員會(huì)成員也有自己的預(yù)測(cè)，雙方各自獨(dú)立預(yù)測(cè)是種優(yōu)勢(shì)，有很多建設(shè)性的不同意見有利于做出更好決策。

我不會(huì)把軟著陸前景稱為樂觀，它是一條路徑。目前通脹開始消退而勞動(dòng)力市場(chǎng)沒出問題是件好事。歷史經(jīng)驗(yàn)表明勞動(dòng)力市場(chǎng)發(fā)生軟化的可能性很大，但即便如此，軟著陸依然是可能的，因?yàn)檐浕灰欢ǚ且ㄟ^(guò)失業(yè)率上升，可以通過(guò)空缺崗位、離職率、勞動(dòng)力參與程度改善供應(yīng)來(lái)給勞動(dòng)力市場(chǎng)降溫，這種變化非常健康，我們希望它能持續(xù)。

工資漲幅超過(guò)通脹意味著真實(shí)工資水平是正值，這是好事。我們希望工資增長(zhǎng)與通脹2%的水平相一致。名義工資通脹已經(jīng)有所回落，這是我們?cè)敢饪吹降?。在通脹第一年爆發(fā)的時(shí)候工資并不是主要驅(qū)動(dòng)因素，但在今后的壓低通脹過(guò)程中勞動(dòng)力市場(chǎng)會(huì)起到很重要的作用，因此我們希望看到勞動(dòng)力市場(chǎng)出現(xiàn)軟化。

國(guó)會(huì)給美聯(lián)儲(chǔ)的任務(wù)就是控制通貨膨脹。我們能給老百姓帶來(lái)的好處，尤其是對(duì)低收入家庭而言就是治理通貨膨脹并實(shí)現(xiàn)物價(jià)穩(wěn)定，這是現(xiàn)階段最重要的工作。我想強(qiáng)調(diào)通脹會(huì)讓低收入人群首當(dāng)其沖受到損害，生活必需品全面漲價(jià)會(huì)讓原本工資剛剛夠用的人立刻陷入困境，中產(chǎn)人群還有額外財(cái)務(wù)資源可以應(yīng)付通脹，但低收入人群沒有這層緩沖，所以我們必須完成任務(wù)。經(jīng)驗(yàn)告訴我們?nèi)绻麜r(shí)間拖得太久或者措施不成功，那會(huì)造成巨大痛苦。這就是我就美聯(lián)儲(chǔ)行動(dòng)給美國(guó)人民的解釋。

零度點(diǎn)評(píng)：鮑威爾之前說(shuō)“通脹是暫時(shí)的”讓他大大地出糗了。大家一直等著看他第二個(gè)笑話，軟著陸變墜毀現(xiàn)場(chǎng)。可沒想到小飛機(jī)越來(lái)越接近跑道，飛行姿態(tài)還挺穩(wěn)的。原來(lái)判斷經(jīng)濟(jì)衰退、下注美聯(lián)儲(chǔ)降息的華爾街，立刻轉(zhuǎn)向打賭軟著陸成功、經(jīng)濟(jì)騰飛了?？傮w通脹下降600多點(diǎn)而失業(yè)率數(shù)字一動(dòng)不動(dòng)，鮑威爾稱之為“福氣”（blessing）。這是哪里來(lái)的福氣呢？也許最初勞動(dòng)力參與率下降縮小了失業(yè)率基數(shù)，也許企業(yè)被供應(yīng)短缺嚇怕了擴(kuò)大了雇傭人數(shù)，也許拿到國(guó)家補(bǔ)貼不愛存錢的老百姓過(guò)度消費(fèi)支撐了經(jīng)濟(jì)繁榮……可是這些還能繼續(xù)嗎？假如鮑威爾真要參考?xì)v史，他應(yīng)該記得當(dāng)年格林斯潘推測(cè)互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)進(jìn)步會(huì)提高勞動(dòng)生產(chǎn)率，判斷經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)不會(huì)造成通貨膨脹的故事。如果今天人工智能（AI）也能激起生產(chǎn)效率改善和投資熱情膨脹，工人工資漲幅由生產(chǎn)效率抵消，居民消費(fèi)信心由股市財(cái)富效應(yīng)支持。如果美國(guó)經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)的內(nèi)生動(dòng)力能提供一股好風(fēng)，那鮑叔心心念念的軟著陸才真的有福了。

金融系統(tǒng)與金融條件

銀行事件的影響基本過(guò)去了。目前儲(chǔ)蓄流動(dòng)穩(wěn)定，資本流動(dòng)性穩(wěn)健，銀行放貸季度性改善，銀行業(yè)盈利很好，銀行系統(tǒng)總體強(qiáng)勁而有韌性。我們密切關(guān)注信貸條件，尤其是那些受3月份事件影響最大的同類銀行，但是我們很難嚴(yán)格區(qū)分此類銀行信貸收緊對(duì)美國(guó)整體經(jīng)濟(jì)的影響，也許比其他銀行更緊一些。高級(jí)貸款專員意見調(diào)查早在一年多前就顯示銀行信貸條件收緊，并對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)形成抑制。銀行信貸收緊是政策加息的預(yù)期結(jié)果之一，地區(qū)銀行風(fēng)險(xiǎn)暴露是否加劇這個(gè)收緊過(guò)程我們還不清楚。目前數(shù)據(jù)顯示GDP增長(zhǎng)強(qiáng)勁，居民消費(fèi)強(qiáng)勁，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)強(qiáng)勁，這使我們相信可以進(jìn)行自3月份以來(lái)的第三次加息，經(jīng)濟(jì)看來(lái)能夠應(yīng)對(duì)這種環(huán)境。

美聯(lián)儲(chǔ)跟蹤各類金融條件，美元匯率和股票市場(chǎng)只是一部分。貨幣政策通過(guò)影響金融條件來(lái)治理通貨膨脹。原則上講，如果金融條件放松就需要貨幣政策進(jìn)一步加緊，但實(shí)際上金融條件與政策措施的合拍是上上下下的，最終還是會(huì)達(dá)到目標(biāo)。

開始降息的同時(shí)依然縮減資產(chǎn)負(fù)債表，這是可能的。它們可以被視為正?；膭?dòng)作，在條件允許情況下，把利率從限制性水平恢復(fù)到正常水平要調(diào)降利率，把資產(chǎn)負(fù)債表正?；馕吨^續(xù)縮減規(guī)模，它們是各自獨(dú)立的。有時(shí)候?qū)λ鼈儾扇〉拇胧┛雌饋?lái)方向是相反的，但其實(shí)不是。

央行貼現(xiàn)窗口非常重要，銀行現(xiàn)在更多愿意利用貼現(xiàn)窗口，我們也鼓勵(lì)他們這么做。在3月份銀行風(fēng)險(xiǎn)期間，貼現(xiàn)窗口機(jī)制不太順暢，工作速度不理想。現(xiàn)在各方面都準(zhǔn)備更充分，更便于銀行在必要時(shí)候獲得支持。

零度點(diǎn)評(píng)：地區(qū)性銀行爆雷沒有引起擴(kuò)散風(fēng)險(xiǎn)，畢竟美聯(lián)儲(chǔ)在2008年全球金融危機(jī)中總結(jié)了足夠的經(jīng)驗(yàn)措施，現(xiàn)在動(dòng)這個(gè)小手術(shù)是駕輕就熟。貼現(xiàn)窗口原來(lái)大銀行都避之不及，唯恐靠近它影響聲譽(yù)，讓同行擔(dān)心自己流動(dòng)性會(huì)出問題?，F(xiàn)在這已經(jīng)是好學(xué)生排隊(duì)領(lǐng)飯票的地方，這個(gè)世界變化真快。英格蘭央行前行長(zhǎng)默文金就提出過(guò)，金融系統(tǒng)安全需要設(shè)立當(dāng)鋪機(jī)制，銀行隨時(shí)可以向中央銀行典當(dāng)資產(chǎn)確保流動(dòng)性。這個(gè)構(gòu)想看來(lái)正在變成現(xiàn)實(shí)。

零度總結(jié)（敲黑板）：鮑威爾的講話毫無(wú)新意，翻來(lái)覆去就那幾句老話。政策指引完全靠數(shù)據(jù)報(bào)告，被問題逼急了他就說(shuō)“環(huán)境不確定性太大”，可能加息也可能維持，這幾乎就差說(shuō)自己沒腦子無(wú)法預(yù)判，更別說(shuō)采取什么先發(fā)制人的招數(shù)了?？删蛻{這，美國(guó)通脹數(shù)字還真就回落了，從老百姓到企業(yè)家的消費(fèi)和雇傭積極性挺高，不僅撐住了美國(guó)經(jīng)濟(jì)，還逼著美聯(lián)儲(chǔ)修改成績(jī)單評(píng)語(yǔ)，從“有限增長(zhǎng)”調(diào)高到“溫和增長(zhǎng)”。鮑威爾有一句話泄露了他的秘笈，通脹指標(biāo)下降讓老百姓感受變好，老百姓于是就相信通脹會(huì)下來(lái)，只要相信了他們自己就會(huì)把通脹搞下來(lái)。宏觀經(jīng)濟(jì)管理也許真的就是預(yù)期管理，通過(guò)持續(xù)輸出穩(wěn)定的信號(hào)讓經(jīng)濟(jì)參與者自己構(gòu)建合理預(yù)期，并采取適應(yīng)性的行動(dòng)。鮑威爾盡量不讓自己成為環(huán)境不確定性的一份子。他似乎做到了。

何為“零度解讀”？作者摒棄對(duì)內(nèi)容素材的過(guò)分剪裁和解讀，只將美聯(lián)儲(chǔ)主席答記者問的原話依話題歸類，稍作點(diǎn)評(píng)，相信讀者能品出其中真味。作者自認(rèn)是一個(gè)市場(chǎng)參與者，不是純粹理性人，不信奉宏觀經(jīng)濟(jì)管理巫術(shù)，不做經(jīng)濟(jì)理論剖析，只想知道美聯(lián)儲(chǔ)在想什么，美聯(lián)儲(chǔ)和市場(chǎng)究竟誰(shuí)是選美大會(huì)的裁判，作為市場(chǎng)參與者又該如何選邊站隊(duì)，趨利避害？

（作者從事制造業(yè)管理工作，為資深市場(chǎng)觀察人士）