9月份美聯(lián)儲(chǔ)經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)點(diǎn)陣圖顯示貨幣政策委員們認(rèn)為年內(nèi)還有一次加息，究竟是11月還是12月加息是個(gè)懸念。本次會(huì)前美國(guó)核心PCE在3.7%，經(jīng)濟(jì)強(qiáng)韌，第三季度GDP增速達(dá)到4.9%，但是美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾宣布維持利率不變保持在5.25%~5.50%，這符合他自己反復(fù)強(qiáng)調(diào)的“謹(jǐn)慎行事”。

在政策聲明中，美聯(lián)儲(chǔ)首次強(qiáng)調(diào)金融條件收緊比如長(zhǎng)期債券收益率上升將對(duì)貨幣政策“產(chǎn)生影響”，令人遐想這是否意味著升息周期結(jié)束了。同時(shí)美國(guó)經(jīng)濟(jì)為什么能持續(xù)保持強(qiáng)韌，居民消費(fèi)能否扛住高利率壓力，之前專(zhuān)家們預(yù)言的衰退尚未出現(xiàn)，它是否僅僅是個(gè)遲到？

記者提問(wèn)不再只盯著利率政策路徑，那里只有令人生厭的陳詞濫調(diào)，一些新問(wèn)題冒頭了。

長(zhǎng)期利率與金融條件

關(guān)于長(zhǎng)期國(guó)債收益率對(duì)貨幣政策的影響要放在大背景下來(lái)看，目前通脹回落但仍高于目標(biāo)，勞動(dòng)力市場(chǎng)逐漸平衡但仍很緊張，雖然預(yù)測(cè)放緩但目前經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)依然強(qiáng)勁。我們決心要把貨幣政策設(shè)定在能把通脹壓到2%的足夠限制性水平，目前利率水平是否已經(jīng)足夠我們信心不足。金融條件收緊包括長(zhǎng)期收益率上升，也有美元匯率、股票價(jià)格下跌等的作用。金融條件收緊會(huì)影響貨幣政策但要滿(mǎn)足兩個(gè)條件，第一，收緊不是指上下波動(dòng)而必須是持續(xù)的而且程度足夠。第二，長(zhǎng)期國(guó)債收益率不是對(duì)貨幣政策預(yù)期的反應(yīng)比如不升息就回落那種，它要使居民和企業(yè)借貸成本上升對(duì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)產(chǎn)生壓制，比如住房貸款利率到8%讓人難以承受放棄購(gòu)房。我們目前既沒(méi)信心說(shuō)利率已經(jīng)足夠限制性也沒(méi)信心說(shuō)它沒(méi)有。今后會(huì)議就是要決定還需要多少額外政策行動(dòng)來(lái)把通脹壓到2%。

美聯(lián)儲(chǔ)沒(méi)有預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)衰退，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)看不出衰退前景。金融條件收緊換算加息效果很難做到，因?yàn)椴恢朗站o會(huì)持續(xù)多久而且各種消息影響它上下波動(dòng)，試圖精準(zhǔn)估算很快會(huì)出洋相。我們只知道金融條件的確收緊了，這從居民和企業(yè)借貸成本上能反映出來(lái)，但我們不知道它會(huì)持續(xù)多久或如何換算成加息效果。貨幣政策就是通過(guò)金融條件產(chǎn)生效果而且有長(zhǎng)短不一的時(shí)滯。升息效果已經(jīng)在住房市場(chǎng)中反映出來(lái)，調(diào)研發(fā)現(xiàn)人們覺(jué)得現(xiàn)在利率很高不適合買(mǎi)房或者購(gòu)買(mǎi)耐用商品。經(jīng)濟(jì)韌性讓人意外，原因莫衷一是。美聯(lián)儲(chǔ)就是要接受經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)，同時(shí)努力實(shí)現(xiàn)就業(yè)最大化以及物價(jià)穩(wěn)定。

長(zhǎng)期國(guó)債收益率上升的原因有很多，量化緊縮（QT）是其中一項(xiàng)，但那只是很小的因素。貨幣委員會(huì)不考慮改變收縮美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表的節(jié)奏，目前銀行準(zhǔn)備金有3.3萬(wàn)億美元，不必?fù)?dān)心短缺。

零度點(diǎn)評(píng)：如果說(shuō)一年前美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)75個(gè)基點(diǎn)的升息節(jié)奏令人窒息，那么過(guò)去幾個(gè)月美國(guó)長(zhǎng)期債券收益率飆升到5%就是天空中最亮的星，摩根大通CEO吉米·戴蒙也蹭熱度說(shuō)長(zhǎng)期利率可能達(dá)到7%。這次美聯(lián)儲(chǔ)單獨(dú)提及長(zhǎng)期利率不光因?yàn)樗侨蛸Y產(chǎn)估值錨點(diǎn)，從明確提出“兩個(gè)條件”來(lái)看，鮑威爾對(duì)它更是寄予厚望。金融條件必須讓經(jīng)濟(jì)活動(dòng)參與者長(zhǎng)期支付高資金成本來(lái)降低經(jīng)濟(jì)增速，這是鮑威爾之前反復(fù)表達(dá)“更高和更長(zhǎng)期”利率目標(biāo)的完整闡釋。收益率曲線(xiàn)的長(zhǎng)端明顯升高后，短端政策利率稍微放松，既讓收益率曲線(xiàn)恢復(fù)正常形狀又讓經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)感受到實(shí)際借貸利率的壓力。具有諷刺意味的是，就在鮑威爾對(duì)金融市場(chǎng)提出殷切期望后，市場(chǎng)長(zhǎng)期利率下跌了，它仿佛在說(shuō)，老鮑你不想承擔(dān)造成經(jīng)濟(jì)衰退的責(zé)任，我也不想啊！

貨幣政策與路徑

12月利率政策尚未決定，到那時(shí)還會(huì)看到兩份通脹報(bào)告，兩份勞動(dòng)力市場(chǎng)報(bào)告，更多經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，而且廣泛金融市場(chǎng)會(huì)發(fā)生變化，世界形勢(shì)都會(huì)發(fā)生變化，這些都是決策參考。關(guān)于在一兩次停止加息之后重新升息會(huì)很困難，這種說(shuō)法不成立。我們每次都根據(jù)當(dāng)時(shí)情況來(lái)做出合適決定。

利率決策要觀(guān)察整體經(jīng)濟(jì)圖像才能決定，比如通脹走向是否趨向目標(biāo)，勞動(dòng)力市場(chǎng)是否繼續(xù)冷卻恢復(fù)平衡，關(guān)注經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)因?yàn)樗绊懨缆?lián)儲(chǔ)兩項(xiàng)工作目標(biāo)，還要關(guān)注金融市場(chǎng)情況等。如果這些因素讓我們判斷需要升息，那我們就會(huì)升息。目前委員會(huì)沒(méi)考慮也沒(méi)討論降息，眼前首要問(wèn)題是確認(rèn)利率是否已經(jīng)達(dá)到能把通脹壓到2%的足夠限制性水平，下一個(gè)問(wèn)題是利率要在該水平保持多久，答案是要一直保持到我們相信通脹會(huì)持續(xù)回落到2%的時(shí)候。目前我們不考慮降息，因?yàn)槲覀円M量把第一個(gè)問(wèn)題回答好。

委員會(huì)的正式表述是我們將決定合適的額外政策加固來(lái)把通脹壓低到2%，我不想把這句話(huà)稱(chēng)為“升息偏好”，但我們的問(wèn)題的確是“還需要升息嗎？”在9月我們預(yù)測(cè)年內(nèi)還有一次升息，到12月份會(huì)有新的預(yù)測(cè)。

經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)點(diǎn)陣圖是個(gè)時(shí)點(diǎn)圖像，每人根據(jù)自己的經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)寫(xiě)下對(duì)貨幣政策的想法。原則上如果情況發(fā)生變化預(yù)測(cè)就會(huì)跟著改變，它不是集體同意的行動(dòng)計(jì)劃。點(diǎn)陣圖有效性在兩次會(huì)議相隔大約三個(gè)月時(shí)間里會(huì)逐漸失效。在此期間我們會(huì)更新自己的經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)，但不會(huì)正式更新點(diǎn)陣圖，公布它是為了透明地讓大家明白我們對(duì)各種因素的思考過(guò)程。

對(duì)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)我們希望看到它“低于增長(zhǎng)潛力”，最近一兩年里增長(zhǎng)潛力短暫上升超過(guò)了長(zhǎng)期增長(zhǎng)趨勢(shì)。長(zhǎng)期趨勢(shì)估計(jì)是在2%上下。目前就業(yè)參與度和移民數(shù)量都有改善，勞動(dòng)力市場(chǎng)運(yùn)作改善，供應(yīng)鏈和物資短缺逐步恢復(fù)，這些改善造成經(jīng)濟(jì)恢復(fù)性增長(zhǎng)，推高了增長(zhǎng)潛力。這意味著假如今年增長(zhǎng)2%，這個(gè)增速依然可能低于抬高之后的經(jīng)濟(jì)潛在產(chǎn)出水平。我說(shuō)清楚了嗎？

利率決定現(xiàn)在是一會(huì)一議，每次都要思考利率是否達(dá)到能把通脹壓低到2%的限制性水平，依靠數(shù)據(jù)進(jìn)行評(píng)判。本周期升息幅度已經(jīng)很大，9月經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)的利率目標(biāo)區(qū)間僅有一到兩次升息的寬度，說(shuō)明已經(jīng)非常接近升息周期末端。在今后會(huì)議中我們將繼續(xù)關(guān)注數(shù)據(jù)，十分謹(jǐn)慎地采取行動(dòng)。我們能夠放慢節(jié)奏是因?yàn)檎呃室呀?jīng)具有限制性，對(duì)利率敏感的行業(yè)和渠道已經(jīng)產(chǎn)生了效果。

中性利率是個(gè)重要概念，有助于思考利率政策，但是它無(wú)法實(shí)時(shí)精確測(cè)量，任何估算都會(huì)有誤差?；诟鞣N估算范圍我們判斷目前政策利率具有限制性，能壓制通脹。至于中性利率是否變動(dòng)，我們既沒(méi)討論也沒(méi)試圖達(dá)成一致，因?yàn)樗旧蠠o(wú)法獲知。我們只能觀(guān)察更多數(shù)據(jù)，花更長(zhǎng)時(shí)間來(lái)解讀數(shù)據(jù)并謹(jǐn)慎采取行動(dòng)，為的就是確認(rèn)政策利率是否具有足夠限制性。多年之后經(jīng)濟(jì)學(xué)家們會(huì)重新調(diào)整2023年11月1日的中性利率水平估算，但我們等不了那么久。我們會(huì)借助模型進(jìn)行估算并評(píng)估結(jié)果，但最主要是觀(guān)察利率政策的實(shí)際效果同時(shí)還要考慮時(shí)滯，這是困難的地方。

工資漲幅跟18個(gè)月前相比大幅回落，基于標(biāo)準(zhǔn)勞動(dòng)生產(chǎn)率來(lái)看，目前漲幅已經(jīng)接近維持2%通脹的水平。另外雇主成本指數(shù)（ECI）也反映類(lèi)似情況，ECI之前水平較高，在6月出現(xiàn)大幅下降，9月基本維持6月水平，確認(rèn)了下降趨勢(shì)也符合我們的預(yù)期。我個(gè)人認(rèn)為工資不是通脹主要驅(qū)動(dòng)因素，當(dāng)然隨著供應(yīng)端繼續(xù)緩解疫情影響，貨幣政策作用增強(qiáng)后工資因素可能會(huì)變得更重要。

在過(guò)去一年半里我們主要擔(dān)心升息不足，如果不能及時(shí)把利率升到足夠高度，會(huì)讓通脹預(yù)期上升并固化。你們看到我們放緩了升息，雖然我們對(duì)利率高度是否合適依然信心不足，現(xiàn)在看來(lái)升息過(guò)頭與不足的風(fēng)險(xiǎn)基本平衡。利率5.25%到5.50%的水平肯定是具有限制性的，因?yàn)榭鄢蠖鄶?shù)機(jī)構(gòu)通脹預(yù)測(cè)值后的真實(shí)利率遠(yuǎn)超過(guò)主流的中性利率估值。當(dāng)然這僅僅是數(shù)學(xué)計(jì)算，看經(jīng)濟(jì)對(duì)利率的實(shí)際反應(yīng)才是真正的證據(jù)。實(shí)際反應(yīng)體現(xiàn)在通脹整體出現(xiàn)下降，還要看從夏天開(kāi)始的通脹下降趨勢(shì)能否確認(rèn)，因?yàn)橹霸谙陆岛蟪霈F(xiàn)反彈。通脹能否繼續(xù)下降是最主要的政策反應(yīng)證據(jù)。其次勞動(dòng)力市場(chǎng)恢復(fù)平衡也是積極現(xiàn)象，它有賴(lài)于勞動(dòng)力供應(yīng)改善，但需求依然非常強(qiáng)勁，工資漲幅回落但速度非常緩慢。我們想看到的經(jīng)濟(jì)反應(yīng)證據(jù)就是這些改善能繼續(xù)。

零度點(diǎn)評(píng)：鮑威爾否認(rèn)了點(diǎn)陣圖的前瞻指引意義，用短期內(nèi)抬高的“增長(zhǎng)潛力”來(lái)衡量強(qiáng)韌的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)并認(rèn)為它可能“低于潛力”，最后工資漲幅也被“標(biāo)準(zhǔn)勞動(dòng)生產(chǎn)率”制服了。升息理由幾乎都被槍斃了。盡管如此，筆者認(rèn)為升息之門(mén)尚未徹底關(guān)死，畢竟鮑威爾也強(qiáng)調(diào)暫停之后重啟升息不是難事，而且透露在委員會(huì)內(nèi)部考慮的是“要升息多少”。現(xiàn)在的美聯(lián)儲(chǔ)放棄了前瞻和預(yù)判，完全進(jìn)入數(shù)據(jù)領(lǐng)航模式，這將面臨經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)滯后現(xiàn)實(shí)和政策生效滯后未來(lái)的雙重困境。美國(guó)前財(cái)長(zhǎng)薩默斯做過(guò)一個(gè)精彩比喻，貨幣政策仿佛古老旅店中的淋浴熱水龍頭，擰開(kāi)龍頭水是涼的，把龍頭擰大些水依然是涼的，再把龍頭擰大水還是涼的，最后多擰一圈熱水沖出來(lái)就把人燙傷了！鮑威爾的澡還沒(méi)洗完，他只是沒(méi)有繼續(xù)擰熱水龍頭，他最后是會(huì)著涼還是會(huì)燙傷呢？

宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)與外部環(huán)境

環(huán)境很不太平，全球地緣緊張形勢(shì)升級(jí)，有兩場(chǎng)戰(zhàn)爭(zhēng)正在發(fā)生，我們關(guān)注它們對(duì)經(jīng)濟(jì)可能造成的影響。汽車(chē)工人工會(huì)罷工進(jìn)入尾聲，石油價(jià)格從高點(diǎn)回落走平，政府會(huì)否關(guān)門(mén)我們不知道，各種風(fēng)險(xiǎn)層出不窮。從美聯(lián)儲(chǔ)視野來(lái)看，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)強(qiáng)勁，勞動(dòng)力市場(chǎng)強(qiáng)勁，控制通脹下降和就業(yè)市場(chǎng)放松出現(xiàn)進(jìn)展，我們要確信利率達(dá)到足夠限制性水平。我在賓州走訪(fǎng)中感受到人們?yōu)檎衽d經(jīng)濟(jì)出謀劃策，聽(tīng)到居民和企業(yè)抱怨它們受到高通脹的影響，那些沒(méi)有儲(chǔ)蓄主要靠收入支付生活必需品的人尤其痛苦。美聯(lián)儲(chǔ)能為美國(guó)做的最大貢獻(xiàn)就是完全恢復(fù)物價(jià)穩(wěn)定，越快越好而且要盡量把對(duì)經(jīng)濟(jì)的損傷降到最小。

所有人都樂(lè)于看到美聯(lián)儲(chǔ)壓低通脹同時(shí)沒(méi)有推高失業(yè)率，在過(guò)去的升息周期中失業(yè)率都會(huì)升高，所以目前情況是歷史上少見(jiàn)的。但我們依然認(rèn)為很可能需要經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩、就業(yè)市場(chǎng)軟化來(lái)實(shí)現(xiàn)物價(jià)的全面穩(wěn)定，我說(shuō)的是可能但不是一定。從升息開(kāi)始我們就知道控制通脹需要兩個(gè)機(jī)制發(fā)揮作用，一個(gè)是被疫情扭曲的供需關(guān)系恢復(fù)正常；另一個(gè)是收緊貨幣政策壓制需求，給供應(yīng)端創(chuàng)造恢復(fù)所需的時(shí)間和空間?，F(xiàn)在這兩個(gè)機(jī)制正在共同作用壓低通脹。第一個(gè)機(jī)制不需要通過(guò)推高失業(yè)或者放緩增長(zhǎng)來(lái)壓低通脹，它是通過(guò)改善供應(yīng)來(lái)消除短缺和瓶頸。現(xiàn)在就業(yè)參與度提高以及移民數(shù)量增加就是供應(yīng)改善。供應(yīng)改善會(huì)推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，這個(gè)過(guò)程之后還需要其他助力來(lái)實(shí)現(xiàn)全面物價(jià)穩(wěn)定，因此貨幣政策壓制需求端依然很重要。

貨幣政策起效時(shí)滯很難確定，一年前正好是我們第四次升息75個(gè)基點(diǎn)，現(xiàn)在升息影響開(kāi)始出現(xiàn)比如債務(wù)到期后滾動(dòng)借新債就會(huì)反映升息影響。貨幣政策最好把生效時(shí)滯當(dāng)作不確定因素，為了明確結(jié)論而假設(shè)時(shí)滯長(zhǎng)短不是好方法。我們放慢升息就是為了等待政策逐步影響經(jīng)濟(jì)活動(dòng)。放慢政策節(jié)奏讓我們能更好判斷，如果要加息的話(huà)還要加多少。

我不想說(shuō)居民消費(fèi)出現(xiàn)了結(jié)構(gòu)性改變，它顯然很強(qiáng)勁，原因可能是我們低估了居民家庭和小企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表的能力，可能居民在疫情期間無(wú)法消費(fèi)形成的儲(chǔ)蓄余量超過(guò)我們估計(jì)，不過(guò)它最終會(huì)回到疫情前水平。推動(dòng)消費(fèi)的機(jī)制是強(qiáng)勁就業(yè)推高工資，工資漲幅超過(guò)通脹提高了實(shí)際可支配收入而促進(jìn)了消費(fèi)，消費(fèi)又驅(qū)動(dòng)更多就業(yè)，這是個(gè)完整的循環(huán)機(jī)制。同時(shí)疫情之后商品供應(yīng)增加，汽車(chē)供應(yīng)增加，企業(yè)要增加雇傭人數(shù)，就業(yè)人數(shù)供應(yīng)又增加，這也促成經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和消費(fèi)增長(zhǎng)。一切都挺好，同時(shí)我們還壓低了通脹。問(wèn)題是這種好日子會(huì)延續(xù)多久。疫情后供應(yīng)恢復(fù)這個(gè)環(huán)節(jié)是本次周期的特殊情況，我們還在學(xué)習(xí)過(guò)程中，它之前恢復(fù)啟動(dòng)比我們預(yù)期要慢，現(xiàn)在要看它如何發(fā)展。

以色列沖突會(huì)不會(huì)擴(kuò)散以及它會(huì)不會(huì)影響石油價(jià)格，對(duì)此我不想過(guò)度猜測(cè)，目前看油價(jià)并沒(méi)有劇烈反應(yīng)。公開(kāi)市場(chǎng)委員會(huì)（FOMC）的工作是理解經(jīng)濟(jì)活動(dòng)以及事件對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響，目前中東沖突是否會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)造成顯著影響還不清楚，它當(dāng)然是個(gè)重要事件，只不過(guò)對(duì)委員會(huì)作為經(jīng)濟(jì)機(jī)構(gòu)而言它不一定是個(gè)重大事件。金融穩(wěn)定報(bào)告稱(chēng)其為風(fēng)險(xiǎn)，這跟俄烏沖突爆發(fā)時(shí)一樣，俄烏沖突的確對(duì)經(jīng)濟(jì)造成重大影響，因?yàn)樗c大宗商品的關(guān)系。

零度點(diǎn)評(píng)：消費(fèi)歷來(lái)是美國(guó)經(jīng)濟(jì)最主要的驅(qū)動(dòng)因素，在本次500個(gè)基點(diǎn)升息壓力下居民消費(fèi)再次單騎救主，扛住美國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)。鮑威爾把令人吃驚的消費(fèi)韌性歸結(jié)為財(cái)政補(bǔ)貼形成的居民額外儲(chǔ)蓄，以及供應(yīng)鏈創(chuàng)傷性修復(fù)引起的供應(yīng)推動(dòng)就業(yè)再促進(jìn)消費(fèi)的良性循環(huán)。美聯(lián)儲(chǔ)之前誤以為供應(yīng)鏈在疫情放開(kāi)后會(huì)很快恢復(fù)，結(jié)果嚴(yán)重誤判了通脹形勢(shì)。現(xiàn)在供應(yīng)恢復(fù)從商品擴(kuò)散，勞動(dòng)力要素增加供應(yīng)將進(jìn)一步釋放經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出潛力，這是軟著陸的關(guān)鍵一環(huán)。但是如果居民消費(fèi)從消耗儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)向依賴(lài)信用，企業(yè)擴(kuò)大生產(chǎn)從新舊債務(wù)滾動(dòng)融資變?yōu)樾枰略龈軛U，居民和企業(yè)到時(shí)候同時(shí)撞上高漲的市場(chǎng)利率，會(huì)不會(huì)突然造成經(jīng)濟(jì)急剎？病來(lái)如山倒，病去如抽絲，這恐怕是高利率“更長(zhǎng)期”的含義。在鮑叔嘴里美聯(lián)儲(chǔ)視野外到處雞飛狗跳，視野內(nèi)一片歌舞升平，他可別忘了十年期國(guó)債利率上升可不是個(gè)善茬。當(dāng)然他可以把這個(gè)鍋甩給財(cái)政部，他的前任老太太。

美聯(lián)儲(chǔ)監(jiān)管行動(dòng)

《巴塞爾協(xié)議III》終局資本金要求的草案正在接受公開(kāi)意見(jiàn)征詢(xún)，我們收到很多反饋，這個(gè)過(guò)程要延續(xù)到明年晚些時(shí)候才結(jié)束。形成共識(shí)對(duì)我們非常重要，最終方案一定會(huì)是個(gè)得到廣泛支持的方案。

很多機(jī)構(gòu)發(fā)布各種金融條件指數(shù)，變量從七八個(gè)到上百個(gè)不等，常見(jiàn)的包括美元匯率、股票價(jià)格、債券利率水平、信用利差以及貸款供應(yīng)等，不會(huì)單看某個(gè)指標(biāo)。我們既不會(huì)孤立觀(guān)察長(zhǎng)期國(guó)債利率也不會(huì)忽略它，很多標(biāo)準(zhǔn)金融條件指數(shù)中都包含該因素。我們關(guān)注銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，之前三月份因?yàn)槔曙L(fēng)險(xiǎn)，資本金和未保險(xiǎn)存款造成了問(wèn)題。我們跟許多金融機(jī)構(gòu)一起確保它們有良好的融資計(jì)劃，對(duì)資產(chǎn)組合未實(shí)現(xiàn)虧損有處理計(jì)劃。我們認(rèn)為銀行系統(tǒng)非常穩(wěn)健，升息不會(huì)對(duì)此造成嚴(yán)重影響，銀行和監(jiān)管部門(mén)都在密切關(guān)注融資和流動(dòng)性。

銀行未實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)虧損如果繼續(xù)增加，美聯(lián)儲(chǔ)將如何提供支持？這是個(gè)好問(wèn)題，美聯(lián)儲(chǔ)現(xiàn)在還沒(méi)有開(kāi)始策劃，我們會(huì)在明年一季度考慮這個(gè)問(wèn)題。

美聯(lián)儲(chǔ)提出的削減借記卡刷卡交易費(fèi)用的方案建議正在接受意見(jiàn)征詢(xún)，我們按照國(guó)會(huì)的法律要求執(zhí)行意見(jiàn)征詢(xún)流程，征詢(xún)期是90天。在建議征詢(xún)期間我們不能對(duì)方案建議置評(píng)，希望相關(guān)各方利用這個(gè)機(jī)會(huì)多多發(fā)表意見(jiàn)。

零度點(diǎn)評(píng)：15年前的金融危機(jī)以及今年的硅谷銀行等地區(qū)性銀行爆雷，讓社會(huì)大眾明白銀行系統(tǒng)存在的內(nèi)在風(fēng)險(xiǎn)以及業(yè)務(wù)模式的脆弱性。增加銀行資本金要求是根本性風(fēng)險(xiǎn)預(yù)防措施，但它會(huì)降低資本收益，限制銀行分紅，讓銀行同其他類(lèi)型金融機(jī)構(gòu)相比的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力減弱。作為銀行業(yè)總瓢把子的鮑威爾強(qiáng)調(diào)最終方案一定會(huì)讓各方都滿(mǎn)意，看樣子風(fēng)險(xiǎn)防范等級(jí)又會(huì)被妥協(xié)了。金融行業(yè)中屬于銀行的一部分受到美聯(lián)儲(chǔ)監(jiān)管，另一部分不在它管轄責(zé)任內(nèi)，這樣的不對(duì)稱(chēng)結(jié)構(gòu)本身就是風(fēng)險(xiǎn)。刷卡交易費(fèi)用這么件小事竟然還要征詢(xún)意見(jiàn)。鮑威爾應(yīng)該直接告訴各大金融機(jī)構(gòu)，如果不是零售商戶(hù)和消費(fèi)者積極刷卡，美國(guó)經(jīng)濟(jì)大概率已經(jīng)進(jìn)入衰退了。今天少拔一根雞毛明天多吃一個(gè)雞蛋，沒(méi)這點(diǎn)覺(jué)悟怎么能干銀行呢？

通貨膨脹

壓低通脹雖然過(guò)程曲折但已經(jīng)取得進(jìn)展，核心通脹在第三季度下降了60個(gè)基點(diǎn)。9月份經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)（SEP）到明年底通脹進(jìn)入2字頭，下一年繼續(xù)靠近2%。歷史上通脹回落過(guò)程都需要較長(zhǎng)時(shí)間，越從高點(diǎn)往下時(shí)間就越長(zhǎng)。好消息是通脹開(kāi)始回落，利率政策具備限制性，發(fā)展趨勢(shì)向好。升息水平是否合適始終是個(gè)問(wèn)題，美聯(lián)儲(chǔ)知道如果不能恢復(fù)物價(jià)穩(wěn)定，高通脹預(yù)期形成經(jīng)濟(jì)思維定勢(shì)，經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)劇烈波動(dòng)的高通脹會(huì)造成巨大痛苦，我們絕不能讓它發(fā)生。在第一年中唯一風(fēng)險(xiǎn)是升息不足，現(xiàn)在升息不足和過(guò)頭的風(fēng)險(xiǎn)各一半，雖然不能精確測(cè)量但我們感覺(jué)如此。我們決心把通脹壓到2%而且一定會(huì)做到。

密歇根大學(xué)消費(fèi)者情緒指數(shù)出現(xiàn)竄高，但那是個(gè)初值后來(lái)又調(diào)整了。我們跟蹤許多針對(duì)通脹預(yù)期的市場(chǎng)調(diào)研報(bào)告和預(yù)測(cè)分析，很清楚看到通脹預(yù)期很穩(wěn)定，公眾相信通脹會(huì)最終回落到2%，他們這么想是對(duì)的，偶爾有一份報(bào)告預(yù)測(cè)超出范圍不是問(wèn)題。關(guān)鍵是絕大多數(shù)公眾很明確地相信通脹會(huì)下降，這對(duì)我們贏得抗通脹勝利非常重要。

零度點(diǎn)評(píng)：通脹數(shù)據(jù)中包含三個(gè)結(jié)構(gòu)類(lèi)別價(jià)格，商品類(lèi)價(jià)格、住房類(lèi)服務(wù)價(jià)格、非住房類(lèi)服務(wù)價(jià)格，它們的驅(qū)動(dòng)因子分別是，商品供應(yīng)，住房租約和人工工資。之前鮑威爾最擔(dān)心的是人工工資上漲過(guò)快造成非住房類(lèi)服務(wù)價(jià)格通脹頑固?，F(xiàn)在勞動(dòng)力供應(yīng)改善應(yīng)該補(bǔ)上了抗通脹勝利路徑上的最后一塊拼圖。這是讓美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)暫停加息的技術(shù)原因。另外去年急速升息和鮑威爾反復(fù)高喊抗通脹決心口號(hào)對(duì)穩(wěn)定大眾通脹預(yù)期產(chǎn)生了效果，只要通脹預(yù)期不動(dòng)，實(shí)際上通脹就是暫時(shí)的。誰(shuí)都知道25個(gè)基點(diǎn)短期利率升息并不會(huì)實(shí)質(zhì)上影響通貨膨脹，它就是一個(gè)態(tài)度。鮑威爾槍里的最后一顆子彈就是留給通脹預(yù)期的。

零度總結(jié)（敲黑板）：美聯(lián)儲(chǔ)本次升息周期進(jìn)入尾聲，離9月經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)設(shè)定的終點(diǎn)就只差25個(gè)基點(diǎn)。通貨膨脹遭到了來(lái)自供應(yīng)鏈正常化，商品和勞動(dòng)力要素供應(yīng)恢復(fù)和強(qiáng)硬的貨幣政策給利率敏感行業(yè)快速降溫、打壓需求的雙重夾擊。這條惡龍“暫時(shí)”蟄伏了。鮑威爾應(yīng)該沒(méi)有忘記當(dāng)年沃爾克在取得壓制通脹初步勝利之后過(guò)早降息，造成通脹二次反彈的慘痛教訓(xùn)。這一季還剩下兩個(gè)懸念，一個(gè)是美聯(lián)儲(chǔ)放棄前瞻和預(yù)判，全靠數(shù)據(jù)導(dǎo)航，會(huì)讓行動(dòng)滯后疊加生效滯后，這會(huì)不會(huì)耽誤事？高利率持續(xù)長(zhǎng)時(shí)間，過(guò)了頭就會(huì)引發(fā)衰退。另一個(gè)是10年期國(guó)債收益率上升，它究竟是什么含義，如果是因?yàn)槭袌?chǎng)判斷經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)那會(huì)繼續(xù)改善供應(yīng)壓低通脹，如果是因?yàn)槭袌?chǎng)判斷美國(guó)政府無(wú)法控制財(cái)政赤字而發(fā)行過(guò)量債券，那就隱含了通脹上升的威脅。高利率疊加高赤字能有什么好事？這兩個(gè)懸念是留給新一季美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)劇的線(xiàn)索。

何為“零度解讀”？作者摒棄對(duì)內(nèi)容素材的過(guò)分剪裁和解讀，只將美聯(lián)儲(chǔ)主席答記者問(wèn)的原話(huà)依話(huà)題歸類(lèi)，稍作點(diǎn)評(píng)，相信讀者能品出其中真味。作者自認(rèn)是一個(gè)市場(chǎng)參與者，不是純粹理性人，不信奉宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)管理巫術(shù)，不做經(jīng)濟(jì)理論剖析，只想知道美聯(lián)儲(chǔ)在想什么，美聯(lián)儲(chǔ)和市場(chǎng)究竟誰(shuí)是選美大會(huì)的裁判，作為市場(chǎng)參與者又該如何選邊站隊(duì)，趨利避害？