11月27日，央行發(fā)布《2023年三季度中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》（下稱《報(bào)告》），并設(shè)有4個(gè)專欄：《提高利率政策協(xié)同性 支持經(jīng)濟(jì)回升向好》《盤活存量資金 提高資金使用效率》《積極主動(dòng)加強(qiáng)貨幣政策與財(cái)政政策協(xié)同》《持續(xù)強(qiáng)化金融賦能 助力民營(yíng)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)發(fā)展》。

相比二季度，本次報(bào)告新增提法基本都是10.30中央金融工作會(huì)議、11.8央行金融街論壇講話、9.25三季度貨幣政策委員會(huì)例會(huì)等近期一系列會(huì)議精神的延續(xù)和具體部署，也有不少新關(guān)注點(diǎn)，包括：更擔(dān)心債務(wù)，對(duì)信貸有更多要求，穩(wěn)匯率決心更強(qiáng)，進(jìn)一步要求穩(wěn)地產(chǎn)等。

2024年政策總基調(diào)將偏擴(kuò)張、偏積極、偏刺激，GDP目標(biāo)也可能定為5%左右的偏高水平；具體到貨幣端，寬松還是大方向，會(huì)進(jìn)一步“充實(shí)工具箱”，結(jié)構(gòu)性工具是重點(diǎn)，大概率會(huì)再降準(zhǔn)降息，PSL（抵押補(bǔ)充貸款）也有望重啟；短期緊盯12月政治局會(huì)議和中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議。

具體看，有7大信號(hào)。

?信號(hào)1：央行對(duì)全球經(jīng)濟(jì)形勢(shì)有所擔(dān)憂，認(rèn)為全球“經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)復(fù)蘇前景分化”，尤其是歐洲“經(jīng)濟(jì)下滑風(fēng)險(xiǎn)上升”；對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)仍擔(dān)心，強(qiáng)調(diào)“中國(guó)經(jīng)濟(jì)回升向好態(tài)勢(shì)持續(xù)鞏固、保持平穩(wěn)發(fā)展的有利因素較多”，但“也面臨一些內(nèi)外部挑戰(zhàn)”，首次提及“以債務(wù)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的效能降低，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)加快轉(zhuǎn)型的緊迫性上升”。

對(duì)全球，央行認(rèn)為全球“經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)復(fù)蘇前景分化”，相較二季度的“全球主要經(jīng)濟(jì)體延續(xù)恢復(fù)勢(shì)頭”明顯更加擔(dān)憂，重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)了歐元區(qū)“PMI連續(xù)16個(gè)月位于榮枯線以下，經(jīng)濟(jì)下滑風(fēng)險(xiǎn)上升”；海外風(fēng)險(xiǎn)方面，繼續(xù)強(qiáng)調(diào)了通脹風(fēng)險(xiǎn)仍然存在、高利率下的金融風(fēng)險(xiǎn)逐步累積，新增了全球債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，指出“全球債務(wù)水平處于歷史高位”。

對(duì)國(guó)內(nèi)，央行認(rèn)為我國(guó)“經(jīng)濟(jì)保持平穩(wěn)發(fā)展的有利因素較多、經(jīng)濟(jì)回升向好態(tài)勢(shì)持續(xù)鞏固”，較二季度報(bào)告的“國(guó)民經(jīng)濟(jì)有望持續(xù)好轉(zhuǎn)”更樂(lè)觀，同時(shí)繼續(xù)提示“經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行也面臨一些內(nèi)外部挑戰(zhàn)”，包括“國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定回升基礎(chǔ)不穩(wěn)固”“外部地緣政治”“世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)不確定性上升”等，并首次強(qiáng)調(diào)“以債務(wù)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的效能降低，房地產(chǎn)供求關(guān)系發(fā)生重大變化，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)加快轉(zhuǎn)型的緊迫性上升”。

?信號(hào)2：央行對(duì)海外通脹仍然偏謹(jǐn)慎，認(rèn)為“海外通脹壓力總體緩解但仍有黏性”且“仍普遍高于目標(biāo)水平”；認(rèn)為我國(guó)物價(jià)受去年豬肉價(jià)格上漲帶來(lái)的高基數(shù)影響“短期還將維持低位”，伴隨“各項(xiàng)政策加快落地見效、內(nèi)需持續(xù)改善”，未來(lái)我國(guó)通脹“將回歸常態(tài)水平”。

往后看，繼續(xù)提示：2023全年CPI中樞可能延續(xù)小幅下移，短期預(yù)計(jì)仍將維持偏低水平；PPI降幅收窄趨勢(shì)并未改變，但過(guò)程可能存在波折，轉(zhuǎn)正可能要到2024年二季度左右。

信號(hào)3：貨幣政策基調(diào)的新增表述基本都是中央金融工作會(huì)議的延續(xù)和具體部署，包括：穩(wěn)健的貨幣政策要精準(zhǔn)有力，更加注重做好跨周期和逆周期調(diào)節(jié)，充實(shí)貨幣政策工具箱；持續(xù)深化利率市場(chǎng)化改革，進(jìn)一步推動(dòng)金融機(jī)構(gòu)降低實(shí)際貸款利率；準(zhǔn)確把握貨幣信貸供需規(guī)律和新特點(diǎn)，加強(qiáng)貨幣供應(yīng)總量和結(jié)構(gòu)雙重調(diào)節(jié)；進(jìn)一步疏通貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制，增強(qiáng)金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定性；做好科技金融、綠色金融、普惠金融、養(yǎng)老金融、數(shù)字金融五篇大文章”等。

繼續(xù)提示：貨幣寬松還是大方向，大概率會(huì)再降準(zhǔn)降息，緊盯“充實(shí)工具箱”的細(xì)節(jié)。

信號(hào)4：與近期各類會(huì)議一樣，對(duì)地產(chǎn)更擔(dān)心，進(jìn)一步強(qiáng)化穩(wěn)地產(chǎn)，包括落實(shí)“金融16條”、一視同仁滿足房企的合理融資需求、加大對(duì)城中村改造等“三大工程”支持力度等。繼續(xù)強(qiáng)調(diào)“一視同仁滿足不同所有制房地產(chǎn)企業(yè)合理融資需求，對(duì)正常經(jīng)營(yíng)的房地產(chǎn)企業(yè)不惜貸、抽貸、斷貸。繼續(xù)用好’第二支箭’支持民營(yíng)房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)債融資。支持房地產(chǎn)企業(yè)通過(guò)資本市場(chǎng)合理股權(quán)融資”，也要“加大對(duì)城中村改造等‘三大工程’建設(shè)支持力度”等。此外，延續(xù)要求“因城施策用好政策工具箱，更好支持剛性和改善性住房需求，構(gòu)建房地產(chǎn)發(fā)展新模式”。

信號(hào)5：穩(wěn)匯率決心更強(qiáng)，強(qiáng)化“三個(gè)堅(jiān)決”。報(bào)告要求“立足長(zhǎng)遠(yuǎn)、發(fā)軔當(dāng)前（首次提出），堅(jiān)決對(duì)市場(chǎng)順周期行為進(jìn)行糾偏，堅(jiān)決對(duì)擾亂市場(chǎng)秩序行為進(jìn)行處置，堅(jiān)決防范匯率超調(diào)風(fēng)險(xiǎn)，防止形成單邊一致性預(yù)期并自我強(qiáng)化，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定”。

信號(hào)6：報(bào)告提出要“盤活存量資金、提高資金使用效率”，要求信貸結(jié)構(gòu)要“有增有減”、信貸增長(zhǎng)要“科學(xué)看待、有取有舍”。盤活低效占用的金融資源，提高資金的使用效率，雖然不會(huì)體現(xiàn)為貸款增量，但同樣能為經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展注入新動(dòng)力。

具體來(lái)看，信貸結(jié)構(gòu)要“持續(xù)加強(qiáng)對(duì)重大戰(zhàn)略、重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)的優(yōu)質(zhì)金融服務(wù)”，也要考慮“經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)過(guò)程中，不同成分之間自然會(huì)有所更替，相關(guān)信貸需求也隨之改變和調(diào)整”；對(duì)信貸增長(zhǎng)也要科學(xué)看待，“分析金融總量指標(biāo)要有更多元視角，綜合評(píng)估增量和存量貸款支持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的整體效能”“衡量信貸支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的成效，不宜過(guò)于關(guān)注新增貸款情況”，要“避免對(duì)單月增量等高頻數(shù)據(jù)的過(guò)度解讀”。

信號(hào)7：報(bào)告指出將“積極主動(dòng)加強(qiáng)貨幣政策與財(cái)政政策協(xié)同”，并提及了三大方向。一是“熨平日常財(cái)政收支的影響”，做好對(duì)財(cái)政收支變化的跟蹤預(yù)判，靈活運(yùn)用公開市場(chǎng)逆回購(gòu)等工具進(jìn)行對(duì)沖；二是“支持政府債券集中發(fā)行”，通過(guò)多渠道投放流動(dòng)性平滑政府債券集中發(fā)行帶來(lái)的短期沖擊；三是“協(xié)同促進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整優(yōu)化”，尤其是在“技術(shù)改造、支農(nóng)支小、綠色發(fā)展等重點(diǎn)領(lǐng)域”。

（熊園系國(guó)盛證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家，穆仁文系國(guó)盛證券宏觀分析師）

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