作者解運(yùn)亮，信達(dá)證券宏觀首席分析師；肖張羽，信達(dá)證券宏觀分析師

 

核心觀點(diǎn)

開(kāi)年首份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)發(fā)布，整體好于預(yù)期，經(jīng)濟(jì)總體可能穩(wěn)住了。2024年1-2月工業(yè)增加值、固定資產(chǎn)投資同比增速均高于iFind一致預(yù)期；社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增速與一致預(yù)期基本持平。整體來(lái)看1-2月的經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)是好于市場(chǎng)預(yù)期的。我們計(jì)算的月度GDP指數(shù)顯示，2024年1-2月的GDP增速可能略高于6%。經(jīng)濟(jì)“開(kāi)門紅”為實(shí)現(xiàn)全年經(jīng)濟(jì)目標(biāo)5%打下了較好基礎(chǔ)。3月6日發(fā)改委在人大二次會(huì)議經(jīng)濟(jì)主題記者會(huì)上表示，5%左右的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期目標(biāo)是積極向上、奮力一跳能實(shí)現(xiàn)的。而3月18日統(tǒng)計(jì)局對(duì)經(jīng)濟(jì)目標(biāo)的相關(guān)表述是，實(shí)現(xiàn)5%左右的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期目標(biāo)是有條件有支撐的，也是經(jīng)過(guò)努力可以實(shí)現(xiàn)的。不難發(fā)現(xiàn)，政府部門對(duì)實(shí)現(xiàn)全年目標(biāo)的底氣進(jìn)一步加強(qiáng)。

首先，“新質(zhì)生產(chǎn)力”對(duì)工業(yè)生產(chǎn)形成強(qiáng)力支撐。今年全國(guó)兩會(huì)將加快發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力位列2024年政府工作首位。2023年工業(yè)增加值同比增加值一度高于高技術(shù)制造業(yè)，2024年1-2月高技術(shù)制造業(yè)增加值增速相對(duì)于工業(yè)增速實(shí)現(xiàn)了超越。但需要注意的是，1-2月第二產(chǎn)業(yè)發(fā)電量高于工業(yè)增加值，能耗目標(biāo)的潛在影響需要跟蹤。

制造業(yè)投資同比增速上升，技改投資有望迎來(lái)新一輪上行。1-2月份制造業(yè)投資同比增長(zhǎng)9.4%，增速比去年全年提高2.9個(gè)百分點(diǎn)。技改投資是本期制造業(yè)投資中的一個(gè)亮點(diǎn)。根據(jù)統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)，技改投資在制造業(yè)投資中的占比在四成左右，2017-2021年技改投資增速持續(xù)高于制造業(yè)投資，但2022-2023年技改投資增速有所下滑，2023年增速已降至3.8%。而1-2月技改投資增速大幅上升至15.1%。我們認(rèn)為，在推動(dòng)大規(guī)模設(shè)備更新的政策支持下，技改投資有望迎來(lái)新一輪上升期。

經(jīng)濟(jì)的第三個(gè)動(dòng)能是居民服務(wù)消費(fèi)保持旺盛。年初節(jié)假日推動(dòng)服務(wù)消費(fèi)升溫，1-2月服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比增長(zhǎng)5.5%，服務(wù)零售額同比增長(zhǎng)12.3%。高頻數(shù)據(jù)顯示，3月前兩周一線城市地鐵客運(yùn)量創(chuàng)出歷史同期新高，擁堵指數(shù)也處于歷史高位，反映春節(jié)假期之后居民出行依然火熱。服務(wù)消費(fèi)的表現(xiàn)好于商品消費(fèi)的特征仍在延續(xù)。

經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性隱憂仍在于地產(chǎn)，年初地產(chǎn)繼續(xù)下行，與其他部門的分化擴(kuò)大。1-2月份，全國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資同比下降9.0%，相比較2023年全年降幅收窄。我們認(rèn)為，地產(chǎn)投資的改善主要來(lái)源于政策對(duì)于供給端的支持：一是監(jiān)管部門多次強(qiáng)調(diào)，要一視同仁滿足不同所有制房地產(chǎn)企業(yè)合理融資需求，加大對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的金融支持；二是我們預(yù)計(jì)“三大工程”正成為房地產(chǎn)投資的新發(fā)力點(diǎn)。但從需求端來(lái)看，房地產(chǎn)銷售依然低迷。居民的房?jī)r(jià)預(yù)期、購(gòu)房信心仍待修復(fù)。

風(fēng)險(xiǎn)因素：政策明顯收緊；海外經(jīng)濟(jì)下行對(duì)出口影響超預(yù)期。

正文

一、“開(kāi)門紅”下經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)分化加大

開(kāi)年首份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)發(fā)布，整體好于預(yù)期，經(jīng)濟(jì)總體可能穩(wěn)住了。2024年1-2月工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)7.0%，明顯高于iFind一致預(yù)期5.3%，固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比增長(zhǎng)4.2%，高于iFind一致預(yù)期3.2%。社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長(zhǎng)5.5%，iFind一致預(yù)期（5.6%）基本持平。整體來(lái)看1-2月的經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)是好于市場(chǎng)預(yù)期的。

經(jīng)濟(jì)“開(kāi)門紅”為實(shí)現(xiàn)全年經(jīng)濟(jì)目標(biāo)夯實(shí)基礎(chǔ)。我們計(jì)算的月度GDP指數(shù)顯示，2024年1-2月的GDP增速可能略高于6%。經(jīng)濟(jì)“開(kāi)門紅”為實(shí)現(xiàn)全年經(jīng)濟(jì)目標(biāo)5%打下了較好基礎(chǔ)。3月6日發(fā)改委在人大二次會(huì)議經(jīng)濟(jì)主題記者會(huì)上表示，5%左右的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期目標(biāo)是積極向上、奮力一跳能實(shí)現(xiàn)的。而3月18日統(tǒng)計(jì)局對(duì)經(jīng)濟(jì)目標(biāo)的相關(guān)表述是，實(shí)現(xiàn)5%左右的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期目標(biāo)是有條件有支撐的，也是經(jīng)過(guò)努力可以實(shí)現(xiàn)的。不難發(fā)現(xiàn)，政府部門對(duì)實(shí)現(xiàn)全年目標(biāo)的底氣進(jìn)一步加強(qiáng)。

首先，“新質(zhì)生產(chǎn)力”對(duì)工業(yè)生產(chǎn)形成強(qiáng)力支撐。今年全國(guó)兩會(huì)將大力推進(jìn)現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系建設(shè)，加快發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力位列2024年政府工作首位。2023年工業(yè)增加值同比增加值一度高于高技術(shù)制造業(yè)，但2024年1-2月高技術(shù)制造業(yè)增加值增速相對(duì)于工業(yè)增速實(shí)現(xiàn)了超越。從重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)來(lái)看，2024年1-2月半導(dǎo)體器件專用設(shè)備制造行業(yè)增加值增長(zhǎng)41.2%，集成電路制造增長(zhǎng)21.6%，智能無(wú)人飛行器制造增長(zhǎng)18.2%；服務(wù)機(jī)器人、3D打印設(shè)備等智能產(chǎn)品產(chǎn)量同比分別增長(zhǎng)22.2%和49.5%；新能源汽車產(chǎn)品產(chǎn)量增長(zhǎng)25.6%。生產(chǎn)力迭代升級(jí)速度加快。

需要注意的是，1-2月第二產(chǎn)業(yè)發(fā)電量高于工業(yè)增加值，能耗目標(biāo)的潛在影響需要跟蹤。1-2月工業(yè)用電量增長(zhǎng)9.7%，高于工業(yè)增加值的增速。用電量可以看作是能耗的代理指標(biāo)，用電量增速高于工業(yè)增加值增速意味著工業(yè)能耗強(qiáng)度可能偏高，其背后是橡膠和塑料制品、黑色金屬冶煉等高耗能行業(yè)生產(chǎn)力度加大。2024年政府工作報(bào)告時(shí)隔兩年再次提出能耗量化指標(biāo)，單位國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值能耗降低2.5%左右。后續(xù)可能需要跟蹤能耗目標(biāo)的潛在影響。

制造業(yè)投資同比增速上升，技改投資有望迎來(lái)新一輪上行。1-2月份制造業(yè)投資同比增長(zhǎng)9.4%，增速比去年全年提高2.9個(gè)百分點(diǎn)，拉動(dòng)投資增長(zhǎng)2.2個(gè)百分點(diǎn)。裝備制造業(yè)投資同比增長(zhǎng)14.3%，高技術(shù)制造業(yè)投資增長(zhǎng)10%，都快于整體制造業(yè)的投資增速。技改投資是本期制造業(yè)投資中的一個(gè)亮點(diǎn)。根據(jù)統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)，技改投資在制造業(yè)投資中的占比在四成左右，2017-2021年技改投資增速持續(xù)高于制造業(yè)投資，但2022-2023年技改投資增速有所下滑，2023年增速已降至3.8%。而1-2月技改投資增速大幅上升至15.1%。我們認(rèn)為，在推動(dòng)大規(guī)模設(shè)備更新的政策支持下，技改投資有望迎來(lái)新一輪上升期。

經(jīng)濟(jì)的第三個(gè)動(dòng)能是居民服務(wù)消費(fèi)保持旺盛。年初節(jié)假日推動(dòng)服務(wù)消費(fèi)升溫，1-2月服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比增長(zhǎng)5.5%，服務(wù)零售額同比增長(zhǎng)12.3%，限額以上單位餐飲收入同比增長(zhǎng)12.5%。高頻數(shù)據(jù)顯示，3月前兩周一線城市地鐵客運(yùn)量創(chuàng)出歷史同期新高，擁堵指數(shù)也處于歷史高位，反映春節(jié)假期之后居民出行依然火熱。服務(wù)消費(fèi)的表現(xiàn)好于商品消費(fèi)的特征仍在延續(xù)。

經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性隱憂仍在于地產(chǎn)，年初地產(chǎn)繼續(xù)下行，與其他部門的分化擴(kuò)大。1-2月份，全國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資同比下降9.0%，相比較2023年全年降幅收窄了0.6個(gè)百分點(diǎn)。我們認(rèn)為，地產(chǎn)投資的改善主要來(lái)源于政策對(duì)于供給端的支持：一是監(jiān)管部門多次強(qiáng)調(diào)，要一視同仁滿足不同所有制房地產(chǎn)企業(yè)合理融資需求，加大對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的金融支持；二是我們預(yù)計(jì)“三大工程”正成為房地產(chǎn)投資的新發(fā)力點(diǎn)。但從需求端來(lái)看，房地產(chǎn)銷售依然低迷。1-2月份，新建商品房銷售面積同比下降20.5%，較2023年末同比降幅擴(kuò)大12個(gè)個(gè)百分點(diǎn)。居民的房?jī)r(jià)預(yù)期、購(gòu)房信心仍待修復(fù)。地產(chǎn)銷售不振可能會(huì)繼續(xù)影響房企的現(xiàn)金流，1-2月房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)資金來(lái)源同比下降24.1%，其中個(gè)人按揭貸款下降36.6%，定金及預(yù)付款下降34.8%。

二、工業(yè)生產(chǎn)加快

工業(yè)增加值同比增速較上期加快。2024年1-2月工業(yè)增加值同比增速為7.0%，2023年12月增速為6.8%。制造業(yè)、公用事業(yè)增速均較12月上升，制造業(yè)增加值同比上升7.7%，較上期上升0.6個(gè)百分點(diǎn)；電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)增長(zhǎng)7.9%，增速較上期回升0.6個(gè)百分點(diǎn)。采礦業(yè)增加值同比增速為2.3%，2023年12月為4.7%。

分行業(yè)來(lái)看，高技術(shù)制造業(yè)、消費(fèi)品制造業(yè)、出口鏈生產(chǎn)均有所加快。（1）1-2月份，規(guī)模以上高技術(shù)制造業(yè)增加值同比增長(zhǎng)7.5%，比上年12月份加快1.1個(gè)百分點(diǎn)，連續(xù)3個(gè)月加快增長(zhǎng)。其中電子及通信設(shè)備制造業(yè)、航空航天器及設(shè)備制造業(yè)增加值分別增長(zhǎng)12.6%和14.1%，均為兩位數(shù)增長(zhǎng)。（2）1-2月份，規(guī)模以上消費(fèi)品制造業(yè)增加值同比增長(zhǎng)4.7%，比上年12月份加快4.4個(gè)百分點(diǎn)。家具制造業(yè)增長(zhǎng)11.1%，文教工美增長(zhǎng)10.0%，食品增長(zhǎng)7.3%。（3）1-2月份，工業(yè)出口交貨值由上年12月份同比下降3.2%轉(zhuǎn)為增長(zhǎng)0.4%，結(jié)束了此前連續(xù)八個(gè)月下降態(tài)勢(shì)。

三、基建投資增速小幅上升

1-2月份，全國(guó)固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶）50847億元，同比增長(zhǎng)4.2%，比上年全年加快1.2個(gè)百分點(diǎn)；扣除房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資，全國(guó)固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)8.9%。

基建投資保持較高增速。2024年1-2月廣義基建投資增長(zhǎng)9.0%，2023年1-12月為8.2%。去年四季度增發(fā)萬(wàn)億國(guó)債，基建投資資金較為充裕。但值得注意的是，基建實(shí)物工作量的落地情況可能仍待改善。根據(jù)百年建筑的數(shù)據(jù)，截至3月12日（農(nóng)歷二月初三），百年建筑調(diào)研全國(guó)10094個(gè)工地開(kāi)復(fù)工率75.4%，農(nóng)歷同比減少10.7個(gè)百分點(diǎn)；勞務(wù)上工率72.4%，農(nóng)歷同比減少11.5個(gè)百分點(diǎn)。開(kāi)復(fù)工情況較差與部分區(qū)域自發(fā)加強(qiáng)化債力度，嚴(yán)格管控新項(xiàng)目審批有關(guān)，且個(gè)別施工進(jìn)度超過(guò)50%的項(xiàng)目有叫停情況。往后看，我們認(rèn)為，去年增發(fā)的國(guó)債，疊加新一年的專項(xiàng)債和超長(zhǎng)期特別國(guó)債有望為基建提供更多增量資金。

四、社零整體表現(xiàn)一般

1-2月社零增速下滑。1-2月份，社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長(zhǎng)5.5%，比去年12月下降1.9個(gè)百分點(diǎn)。

通訊器材、汽車類消費(fèi)增速較高，地產(chǎn)后周期消費(fèi)仍是拖累。1-2月汽車消費(fèi)同比增長(zhǎng)8.7%，汽車，尤其是新能源車“以價(jià)換量”。1-2月通訊器材同比增長(zhǎng)16.2%。家具類、建筑及裝潢材料類消費(fèi)增速較低。

風(fēng)險(xiǎn)因素:

政策明顯收緊；海外經(jīng)濟(jì)下行對(duì)出口影響超預(yù)期。

（本文僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn)）