(本文作者楊家驥，中信證券策略分析師）

7月中旬密集披露的中報預告顯示A股盈利周期仍處于磨底狀態(tài)，預告盈利較好的企業(yè)集中在兩個方向，一是部分價格有支撐的上游資源品，例如有色、電力，二是出口導向、供給格局較好的制造業(yè)，典型代表有電子、汽車；中報預告較差的企業(yè)集中在地產鏈和競爭加劇的制造業(yè)，需注意部分行業(yè)“首虧”利潤規(guī)模占虧損總額比例較大。

展望未來，預計內需消費、供需格局較好的制造業(yè)、科技、醫(yī)藥會成為結構亮點，但A股整體盈利仍處于新舊動能轉換的過程，工業(yè)正逐漸替代金融地產成為新的利潤增量來源，這也導致A股盈利周期和PPI周期高度一致，且短期財報指標的波動性明顯降低。從社融指標對PMI、PPI的前瞻指引以及Wind一致預測凈利潤的變化趨勢來看，預計短期A股仍將處于磨底狀態(tài)，未來需靜待價格信號的企穩(wěn)回升。我們匯總了中信證券研究部行業(yè)組對于中報業(yè)績的前瞻，供投資者參考。

▍中報預告拆分：延續(xù)底部特征，結構亮點清晰。

1）截至7月13日，2024年中報預告披露率29%，預喜公司占比39%，顯示出較大的盈利壓力。當前業(yè)績披露規(guī)則下，滬深主板僅要求虧損、扭虧為盈、凈利潤同比增速上升或下降50%以上等公司披露中報預告，雙創(chuàng)板則沒有明確規(guī)定。從預告類型看，2024年中報“預喜”公司數(shù)量占比僅39%，低于2023年中報預喜率45%，同時低于過去5年中報平均預喜率51%。

2）2024Q2盈利較好的企業(yè)集中在部分上游資源品和出口導向的制造業(yè)。我們按照業(yè)績預告披露凈利潤上下限的均值進行計算（下同），定義“2024Q2單季度凈利潤同環(huán)比增速均為正，且規(guī)模為正”作為盈利較好的企業(yè)篩選標準，這類企業(yè)在所有預告公司中占比19.6%，且集中在兩個方向，一是部分商品價格有支撐的上游資源品，如鋁、黃金、稀有金屬、部分化工品類、電力等；二是出口導向的制造業(yè)，但結構上開始圍繞供給端格局出現(xiàn)分化，中報預告較為亮眼的有電子、汽車。

3）2024Q2盈利較差的企業(yè)集中在地產鏈和部分供給格局較差的制造業(yè)，部分行業(yè)“首虧”利潤規(guī)模占比較大。2024年中報預告中，預告類型為“首虧”的公司數(shù)占所有披露公司數(shù)的比重為16.4%，相比2023年中報預告提升2.8pcts。我們定義“2024Q2單季度凈利潤虧損超過1億元”作為盈利較差的企業(yè)篩選標準，這類企業(yè)在所有預告公司中占比9.4%。行業(yè)層面，樣本企業(yè)虧損規(guī)模靠前的包括房地產、電力設備及新能源、鋼鐵、交通運輸；特別的，預告類型為“首虧”的企業(yè)中，虧損規(guī)模靠前的包括住宅物業(yè)開發(fā)、太陽能、鋰、水泥、其他專用機械、專業(yè)市場經營、汽車銷售及服務、焦炭等。

4）預計內需消費、供需格局較好的制造業(yè)、科技、醫(yī)藥會成為未來的亮點。大類行業(yè)層面，2023年以來業(yè)績持續(xù)兌現(xiàn)的出行鏈和出口鏈仍是為數(shù)不多的高景氣品種，其中出口鏈已經開始擴散到消費整體，純內需消費品種2024年一季報開始觸底反彈；出口鏈內部已經開始出現(xiàn)分化，供需格局相對穩(wěn)定的品種盈利同環(huán)比增速較好，但供需格局相對惡化的品類同比增速開始承壓；上游資源品分化十分顯著，有色價格和盈利明顯優(yōu)于黑色系；科技板塊自2023年中報開始出現(xiàn)業(yè)績拐點，電子行業(yè)自2024年一季報開始連續(xù)兩個季度成為盈利亮點。

▍盈利周期的位置和特征：仍處于低波磨底狀態(tài)、新周期的開啟依賴PPI上行。

1）當前A股盈利結構仍處于新舊動能轉換的過程，財報指標的波動性明顯降低。對比上一輪PPI主導的盈利周期（2016-2019年），本輪盈利周期（2020年至今）財報指標的波動性明顯降低，結構上，金融地產的凈利潤規(guī)模在2021年開始停止擴張，截至2024Q1在全A中的利潤占比已經下滑至46%，工業(yè)逐漸開始替代金融地產在A股中的凈利潤規(guī)模占比，而消費、科技、醫(yī)藥凈利潤規(guī)模增速相對穩(wěn)定，占比相對較低，對A股盈利貢獻有限，最終體現(xiàn)為A股盈利周期與PPI周期高度一致。

2）6月物價數(shù)據(jù)依然偏弱，回暖趨勢偏慢。6月PPI環(huán)比再次回落至負值區(qū)間，同比降幅收窄主要受到基數(shù)效應的影響，上游原材料行業(yè)中，“黑色低迷，有色強勢”的格局仍在延續(xù)，中下游行業(yè)中，化工、化纖、鐵路船舶、農副食品、家具制造等行業(yè)價格表現(xiàn)較好，其余大部分行業(yè)價格仍在下探，顯示出短期價格回暖的趨勢依舊緩慢。

3）從社融指標的前瞻指引以及Wind一致預測凈利潤的變化趨勢來看，預計短期A股仍將處于磨底狀態(tài)。社融分項中“信貸+非標+債券”累計12個月同比增速對PMI、PPI周期的前瞻效果較好，拐點領先12個月左右，代表社會經營活動的回暖大概率依賴有效的信貸需求，但從過去半年的社融數(shù)據(jù)來看，預計下半年國內經濟仍將處于平穩(wěn)運行的過程；另一方面，Wind一致預測2024年全A凈利潤在過去6個月下調了10.9%，這種變化趨勢及幅度與歷史經濟周期底部年份較為一致。展望未來，A股下一輪盈利周期較為依賴PPI上行周期的開啟，預計短期仍將處于磨底狀態(tài)。

▍中信證券研究部行業(yè)組中報前瞻一覽。

我們在文末匯總了中信證券研究部行業(yè)組對于中報業(yè)績的前瞻，部分觀點如下：

a) 通信：結構性景氣特點突出，業(yè)績高增長的板塊主要集中在深入?yún)⑴c海外AI產業(yè)鏈分工的光模塊，通信設備以外的板塊也有不錯表現(xiàn)。

b) 電子：復蘇態(tài)勢明顯，消費電子、半導體上游及部分零組件業(yè)績表現(xiàn)較好。

c) 計算機：下游需求結構性分化，從而導致板塊業(yè)績也呈現(xiàn)結構性特征。

d) 醫(yī)療健康：23H1高基數(shù)影響導致24H1業(yè)績可比性差，原料藥、醫(yī)療器械龍頭業(yè)績表現(xiàn)較好，部分中藥龍頭仍保持較穩(wěn)健增長。

e) 食品飲料：整體下游需求疲軟+競爭加劇，零食、飲料相對較為亮眼，乳制品偏承壓。

f) 消費需求疲弱，白酒行業(yè)動銷有壓力。

g) 紡織制造尤其是代工廠龍頭業(yè)績表現(xiàn)較好，確定性高；品牌服飾與消費整體趨勢一致，關注性價比和戶外。

h) 需求端拖累導致煤炭價格下降，進而導致二季度板塊業(yè)績下行。

▍風險因素：

國內經濟復蘇不及預期；海外經濟衰退過快；地緣政治風險進一步惡化。

（文章僅代表作者個人觀點）