（本文作者汪毅，長城證券首席經濟學家）

2024年7月26日，國務院國資委財務監(jiān)管與運行評價局負責人劉紹娓表示，未來5年中央企業(yè)預計安排大規(guī)模設備更新改造總投資超3萬億元，央企要率先行動，推動大規(guī)模設備更新重點任務落實落地。

何等視角看待：設備更新政策？

政策的必要性：經濟轉型下，大規(guī)模設備更新或能部分對沖基建地產投資下滑導致的國內需求不足，目前大規(guī)模設備更新政策的必要性和緊迫性被低估。從國家統(tǒng)計局分類，可分成建筑安裝工程、設備工器具購置、其他費用；從過往歷史看，雖然設備工器具購置占固定資產投資比重較低，但對建筑安裝工程存在一定的對沖效果。

政策的短期緊迫性：內回顧近期大規(guī)模設備更新政策，從“提出”到“加大支持”，再到“資金支持”和突出“央企率先落實”，政策層層推進和迅速落實，彰顯政策的短期緊迫性。

政策的周期性：在國內有效需求不足的背景下，大規(guī)模設備更新政策發(fā)力在市場形成需求維穩(wěn)的中長期持續(xù)性是可預見的。

設備更新內細分領域眾多，如何進行選擇？

回看中報業(yè)績以及二季度市場行情，公司業(yè)績表現(xiàn)亮眼的原因可歸納為出口鏈、設備更新；出口鏈包括半導體、汽車、船舶制造，二季度行情或已反應亮眼業(yè)績；然而，設備更新一定程度上被市場忽視或不夠重視，或許因為設備更新涉及行業(yè)眾多、難以跟蹤；眾多設備更新鏈條中，火電設備、石化設備、工程機械等鏈條公司2024年中報業(yè)績預告優(yōu)異；其主要原因或來自大規(guī)模設備更新政策，火力發(fā)電、傳統(tǒng)能源、基建工程行業(yè)內國企積極響應，其更新力度或相對其它設備更新鏈條更大。

設備更新行業(yè)比較模型：設備更新可分成眾多細分領域，各自領域對應其上游行業(yè)（例如火電設備對應火力發(fā)電），模型通過分析其上游行業(yè)的固定投資類指標，跟蹤比較各設備跟新鏈條的更新力度。模型采用兩個指標，固定資產周轉率反映上游行業(yè)對設備的使用情況以及潛在更新需求，購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現(xiàn)金（同比增速）反映行業(yè)固定資產投資增速。比較各設備更新鏈，現(xiàn)階段，電力、火電發(fā)電、紡織服飾、基礎建設享有較高的固定資產投資增速和較高的固定資產周轉率，其中電力和火力發(fā)電一騎絕塵。

各設備更新鏈條周期研究：部分鏈條的固定資產投資增速天然具備明顯的周期性和較大的波動幅度，對行業(yè)未來中短期固投增速有一定的指引效果。煤炭、石油石化、電力、火力發(fā)電、基礎建設、鐵路運輸、環(huán)境治理、紡織服飾的固定資產投資增速具備明顯的周期性和波動力度，對于行業(yè)未來中短期內的固定資產投資增速具有一定的前瞻指引。

行業(yè)比較后結論：目前，電力、火力發(fā)電、基礎建設相對占優(yōu)，其設備更新力度仍維持較高的水平，推薦火電設備、工程機械、電網設備。

火電設備：火電建設景氣度回升，火電設備企業(yè)或將受益。火電設備中，鍋爐是火力發(fā)電的核心部分?；痣娫O備已披露業(yè)績預告公司中，西子潔能中報業(yè)績增速表現(xiàn)出色，扣非歸母凈利潤增速均值278.8%，根據(jù)公司披露的業(yè)績變動原因是收入增速提升。西子潔能是目前國內規(guī)模最大、品種最全的余熱鍋爐制造基地之一，2024年1-6月公司新增訂單33.27億元，截止至6月底，公司在手訂單69.95億元，占公司2023年總營收86.58%。

工程機械：蛻變的工程機械行業(yè)，業(yè)績高景氣有望延續(xù)。出海進程已走上正軌，工程機械行業(yè)已發(fā)生蛻變，隨著未來全球經濟曲折復蘇或局部復蘇，行業(yè)未來業(yè)績景氣亦有支撐。行業(yè)比較角度，相較其它行業(yè)，當下工程機械更具備配置價值；當下工程機械具備兩個特征，全球化下成長性增強、周期性趨弱；行業(yè)特征造就了兩個優(yōu)勢，優(yōu)勢一，防御，行業(yè)在工程機械市場下行期內彰顯極強的業(yè)績韌性，優(yōu)勢二，進攻，一帶一路戰(zhàn)略下，工程機械行業(yè)充分受益于發(fā)展中國家的高基建增速（出口體量看，東盟加俄羅斯與歐美相當）。

電網設備：總電力投資增速或達頂峰，未來電網投資增速或將高于電源投資增速?；仡欀袊娏ㄔO投資歷程，改革開放以來我國電力投資規(guī)模基本保持穩(wěn)步增長態(tài)勢，到2016年達到頂峰后，2017~2019最近三年出現(xiàn)持續(xù)放緩態(tài)勢，2020年隨著新能源投資興起，我國電力投資規(guī)模加速增長。按類型細分，電力投資可分成電源投資和電網投資，通過復盤分析，電源投資和電網投資呈現(xiàn)交替景氣的規(guī)律，當電源投資效率邊際遞減時，電網投資能起到對沖作用。

風險提示：經濟下行風險、大規(guī)模設備更新政策不及預期風險、電力行業(yè)政策變化風險、貿易關稅變化風險

1.何等視角看待：設備更新政策？

從“提出”到“加大支持”，再到“資金支持”和突出“央企率先落實”，大規(guī)模設備更新政策層層推進和迅速落實?；乜唇诖笠?guī)模設備更新政策的密集發(fā)布，2024年3月7日，國務院印發(fā)《推動大規(guī)模設備更新和消費品以舊換新行動方案》；2024年7月19日，李強主持召開國務院常務會議，研究加大支持大規(guī)模設備更新和消費品以舊換新政策；2024年7月25日，國家發(fā)改委、財政部對外發(fā)布《關于加力支持大規(guī)模設備更新和消費品以舊換新的若干措施》，并附上具體金額的資金支持，計劃在8月底前，將3000億元左右資金全部下達；2024年7月26日，國務院國資委財務監(jiān)管與運行評價局負責人劉紹娓表示，未來5年中央企業(yè)預計安排大規(guī)模設備更新改造總投資超3萬億元，在本輪大規(guī)模設備更新中，中央企業(yè)要率先行動，推動大規(guī)模設備更新重點任務落實落地。

政策的必要性和周期性：經濟轉型下，大規(guī)模設備更新或能部分對沖基建地產投資下滑導致的國內需求不足，目前大規(guī)模設備更新政策的必要性和持續(xù)性被低估。不管是過去還是未來，固定投資對我國經濟的重要性顯而易見；從國家統(tǒng)計局分類，可分成建筑安裝工程、設備工器具購置、其他費用；從過往歷史看，雖然設備工器具購置占固定資產投資比重較低，但對建筑安裝工程存在一定的對沖效果?，F(xiàn)階段經濟轉型，基建地產投資下滑，國內有效需求不足，大規(guī)模設備更新政策的對沖作用不可忽視；在國內有效需求不足的背景下，大規(guī)模設備更新政策發(fā)力在市場形成需求維穩(wěn)的持續(xù)性是可預見的。

2.設備更新模型：鏈條眾多，如何抉擇

總結我們2024-07-18發(fā)布的報告《中報前瞻：整體處于磨底，行業(yè)業(yè)績分化加劇》，相較2024一季報，2024中報業(yè)績整體增速或回落，業(yè)績亮眼的公司數(shù)量明顯減少，“業(yè)績高增”的稀缺性進一步提升；分析歸納業(yè)績亮眼公司的大致原因包括，出口鏈和設備更新；出口鏈包括半導體、汽車、船舶制造等，已被市場熟知且較為充分定價；然而，設備更新一定程度上被市場忽視或不夠重視，或許因為設備更新涉及行業(yè)眾多、難以跟蹤；眾多設備更新鏈條中，火電設備、石化設備、工程機械等鏈條公司中報業(yè)績預告優(yōu)異。

大規(guī)模設備更新政策下，傳統(tǒng)能源、火力發(fā)電、基建工程行業(yè)內國企積極響應，其更新力度或相對其它設備更新領域更大。設備更新中的火電設備、石化設備、工程機械等公司中報業(yè)績預告優(yōu)異，或主要受益于大規(guī)模設備更新政策；其中，火力發(fā)電、石油石化、基建等行業(yè)內國企響應國家號召，設備更新替換力度相較其它設備更新鏈條更大；原因有二，第一，對應上游行業(yè)內市場參與者以國企為主，國企的政策響應意愿更足；第二，對應上游行業(yè)中部分行業(yè)屬于資源類，近幾年的通脹上行使得行業(yè)積累了較多的盈利，具備較強的響應能力。在政策響應意愿強和響應能力足的情況下，火力發(fā)電、煤炭石油石化、建筑裝飾具備較強動力進行設備更新替代，對應火電設備、石化設備、工程機械等行業(yè)或能受益。

設備更新行業(yè)比較模型：比較各設備更新鏈，現(xiàn)階段，電力、火電發(fā)電、紡織服飾、基礎建設享有較高的固定資產投資增速和較高的固定資產周轉率，其中電力和火力發(fā)電一騎絕塵。根據(jù)設備的不同，設備更新可細分成眾多鏈條，每條鏈條之間存在較大差別，我們建立了設備更新行業(yè)比較模型，根據(jù)財務指標篩選出現(xiàn)階段更新力度較強的鏈條或細分行業(yè)。模型采用兩個指標，固定資產周轉率反映上游行業(yè)對設備的使用情況以及潛在更新需求，購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現(xiàn)金（同比增速）來自于現(xiàn)金流量表，指標反映行業(yè)固定資產投資增速，兩個指標越高代表對應設備更新鏈條目前更新力度較強。

設備更新周期：部分鏈條的固定資產投資增速天然具備明顯的周期性和較大的波動幅度，對行業(yè)未來中短期固投增速有一定的指引效果。仔細復盤各設備更新鏈過往的設備更新力度，統(tǒng)一采用購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現(xiàn)金（同比增速）作為觀察指標，可發(fā)現(xiàn)眾多設備更新鏈條中，煤炭、石油石化、電力、火力發(fā)電、基礎建設、鐵路運輸、環(huán)境治理、紡織服飾的固定資產投資增速具備明顯的周期性和波動力度，對于行業(yè)未來中短期內的固定資產投資增速具有一定的前瞻指引；然而，通信服務、電池、半導體的固定資產投資增速具備高爆發(fā)力，周期性較弱。

設備更新周期：目前，電力、火力發(fā)電、基礎建設的設備更新力度仍維持較高的水平。從2024一季報數(shù)據(jù)上看，電力、火力發(fā)電、基礎建設的購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現(xiàn)金（同比增速）達32%、28%、17%，相較行業(yè)自身歷史周期，均處于較高位置。

電力：總電力投資增速或達頂峰，未來電網投資增速或將高于電源投資增速?；仡欀袊娏ㄔO投資歷程，改革開放以來我國電力投資規(guī)模基本保持穩(wěn)步增長態(tài)勢，到2016年達到頂峰后，2017~2019最近三年出現(xiàn)持續(xù)放緩態(tài)勢，2020年隨著新能源投資興起，我國電力投資規(guī)模加速增長，2023年我國電力投資完成額達14950億元，同比增長22.3%，增速達2009年后的頂峰。按類型細分，電力投資可分成電源投資和電網投資，通過復盤分析，電源投資和電網投資呈現(xiàn)交替景氣的規(guī)律，當電源投資效率邊際遞減時，電網投資能起到對沖作用；2012-2018年，電源投資增速低迷，電網投資增速連續(xù)兩次脈沖，維持高規(guī)模投資完成額；2019-2023年，風光投資拉動下，電源投資增速大幅攀升，電網投資除一次短期滯后脈沖外（或因并網導致），整體維持較低增速。2024年1-6月，電源投資增速持續(xù)下滑，然而電網投資逐漸興起，根據(jù)國家能源局統(tǒng)計，2024年1-6月電網工程投資完成額同比增速達23.7%，相較以往大幅提升。

同時期下對比電網投資增速和電網設備公司業(yè)績增速，情況如下。

火力發(fā)電：火電建設景氣度回升，火電設備企業(yè)或將受益。包括燃料供應設備、燃燒設備、汽輪發(fā)電機組、控制系統(tǒng)、煙氣處理系統(tǒng)等，其中鍋爐、汽輪機、發(fā)電機是火力發(fā)電的核心部分?；痣娫O備已披露業(yè)績預告公司中，西子潔能/華西能源中報業(yè)績增速表現(xiàn)出色，扣非歸母凈利潤增速均值278.8%/扭虧；鍋爐業(yè)務是二者主營業(yè)務之一，根據(jù)公司披露的業(yè)績變動原因，可歸納為收入增速提升。西子潔能是目前國內規(guī)模最大、品種最全的余熱鍋爐制造基地之一，2024年1-6月公司新增訂單33.27億元，截止至6月底，公司在手訂單69.95億元，占公司2023年總營收86.58%。

火電改造：煤電低碳化改造下，火電更新改造或提速。2024年06月24日，國家發(fā)展改革委、國家能源局制定了《煤電低碳化改造建設行動方案（2024—2027年）》，為全面貫徹黨的二十大精神，認真落實黨中央、國務院決策部署，加大節(jié)能降碳工作力度，統(tǒng)籌推進存量煤電機組低碳化改造和新上煤電機組低碳化建設，加快構建清潔低碳安全高效的新型能源體系，助力實現(xiàn)碳達峰碳中和目標。

工程機械：蛻變的工程機械行業(yè)，業(yè)績高景氣有望延續(xù)。出海進程已走上正軌，工程機械行業(yè)已發(fā)生蛻變，隨著未來全球經濟曲折復蘇或局部復蘇，行業(yè)未來業(yè)績景氣亦有支撐。行業(yè)比較角度，相較其它行業(yè)，當下工程機械更具備配置價值；當下工程機械具備兩個特征，全球化下成長性增強、周期性趨弱；行業(yè)特征造就了兩個優(yōu)勢，優(yōu)勢一，防御，行業(yè)在工程機械市場下行期內彰顯極強的業(yè)績韌性，優(yōu)勢二，進攻，一帶一路戰(zhàn)略下，工程機械行業(yè)充分受益于發(fā)展中國家的高基建增速（出口體量看，東盟加俄羅斯與歐美相當）。

風險提示

經濟下行風險

大規(guī)模設備更新政策不及預期風險

電力行業(yè)政策變化風險：電力行業(yè)政策發(fā)生變化，電力投資也將受到影響

貿易關稅變化風險：工程機械出口面臨關稅變化風險