今年穩(wěn)增長(zhǎng)重要政策工具之一的3.9萬(wàn)億元地方政府新增專項(xiàng)債券（下稱“專項(xiàng)債”），已基本發(fā)行完畢。龐大的專項(xiàng)債資金投向哪，使用效益如何，對(duì)于發(fā)揮專項(xiàng)債資金穩(wěn)增長(zhǎng)、補(bǔ)短板、擴(kuò)內(nèi)需作用至關(guān)重要，也關(guān)系到債務(wù)可持續(xù)性。

專項(xiàng)債投向重大調(diào)整

根據(jù)公開數(shù)據(jù)，今年10月份以來(lái)，地方政府共發(fā)行近3000億元新增專項(xiàng)債。截至10月底，全國(guó)共發(fā)行新增專項(xiàng)債略超3.9萬(wàn)億元，而今年初全國(guó)人大批準(zhǔn)的新增專項(xiàng)債限額為3.9萬(wàn)億元，這意味著今年新增專項(xiàng)債完成年初發(fā)行計(jì)劃，不考慮后續(xù)增量政策，發(fā)行基本結(jié)束。

而從近些年專項(xiàng)債資金投向來(lái)看，專項(xiàng)債投向領(lǐng)域越來(lái)越廣。比如，與往年不同，今年下半年以來(lái)，地方政府發(fā)行新增專項(xiàng)債中，超8400億元未披露“一案兩書”（項(xiàng)目實(shí)施方案、財(cái)務(wù)審計(jì)報(bào)告和法律意見書），募集資金不是用于項(xiàng)目建設(shè)，而是被認(rèn)為用于支持地方化解存量債務(wù)和消化政府拖欠企業(yè)賬款，被市場(chǎng)稱為特殊專項(xiàng)債，這一額度占今年3.9萬(wàn)億元總額度比重近22%。

新增專項(xiàng)債支持地方化債也得到財(cái)政部印證。財(cái)政部近期公開表示，2024年以來(lái)，經(jīng)履行相關(guān)程序，財(cái)政部已經(jīng)安排了1.2萬(wàn)億元債務(wù)限額支持地方化解存量隱性債務(wù)和消化政府拖欠企業(yè)賬款。另外，為了緩解地方化債壓力，除了近期擬一次性增加較大規(guī)模債務(wù)限額置換地方政府存量隱性債務(wù)外，還將每年繼續(xù)在新增專項(xiàng)債限額中專門安排一定規(guī)模的債券，用于支持化解存量政府投資項(xiàng)目債務(wù)。

拋開今年及未來(lái)幾年支持化債這一新投向，僅從專項(xiàng)債支持項(xiàng)目建設(shè)領(lǐng)域來(lái)看，近些年用于項(xiàng)目建設(shè)的專項(xiàng)債資金主要投向市政和產(chǎn)業(yè)園基礎(chǔ)設(shè)施、交通基礎(chǔ)設(shè)施、民生服務(wù)、棚戶區(qū)改造、農(nóng)林水利、生態(tài)環(huán)保、信息網(wǎng)絡(luò)建設(shè)、舊城改造等領(lǐng)域。當(dāng)然每年這些領(lǐng)域?qū)ｍ?xiàng)債資金占比會(huì)有些變動(dòng)。

根據(jù)近期出版的《中國(guó)地方政府債券發(fā)展報(bào)告（2024）》（下稱《報(bào)告》），傳統(tǒng)基建領(lǐng)域仍是專項(xiàng)債的重要投向，2023年全年有過(guò)半數(shù)專項(xiàng)債資金投向市政和產(chǎn)業(yè)園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施、交通基礎(chǔ)設(shè)施、農(nóng)林水利領(lǐng)域。另外，投向新基建領(lǐng)域資金增多，2023年信息網(wǎng)絡(luò)建設(shè)領(lǐng)域?qū)ｍ?xiàng)債資金占比大幅提升約2個(gè)百分點(diǎn)至5%左右，積極支持?jǐn)?shù)字產(chǎn)業(yè)化、信息基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)以及傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施信息化改造。

從今年用于項(xiàng)目建設(shè)的專項(xiàng)債資金投向看，投向上述傳統(tǒng)基建領(lǐng)域的資金占比近六成，比重進(jìn)一步提高。除了傳統(tǒng)基建外，未來(lái)專項(xiàng)債資金用于土地儲(chǔ)備和收購(gòu)存量房值得重點(diǎn)關(guān)注。

財(cái)政部部長(zhǎng)助理宋其超近期在國(guó)新辦發(fā)布會(huì)上介紹，為了促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展，財(cái)政部擬會(huì)同相關(guān)部門實(shí)施利用專項(xiàng)債收儲(chǔ)土地和收購(gòu)存量商品房政策，將有利于促進(jìn)土地市場(chǎng)的供需平衡，緩解地方政府和房地產(chǎn)企業(yè)的流動(dòng)性和債務(wù)壓力，也有利于增加保障性住房來(lái)源，增進(jìn)民生福祉。

宋其超表示，在具體操作上，關(guān)于專項(xiàng)債用于土地儲(chǔ)備，主要是支持各地結(jié)合實(shí)際情況，與存量土地的業(yè)主企業(yè)合理確定收購(gòu)價(jià)格，妥善處理回收存量土地涉及的債權(quán)債務(wù)關(guān)系，合理確定專項(xiàng)債券項(xiàng)目?jī)?nèi)容和地塊范圍，及時(shí)安排債券發(fā)行和支出，提高土地資源的利用效率和債券資金的使用效益。

其實(shí)中國(guó)早在2017年就允許地方發(fā)行土地儲(chǔ)備專項(xiàng)債，且此后發(fā)行規(guī)模較大，但由于土地儲(chǔ)備支出中的征地和拆遷補(bǔ)償支出中有一部分不能形成當(dāng)期實(shí)物工作量，為更好發(fā)揮專項(xiàng)債券對(duì)有效投資的拉動(dòng)作用，2020年起新增專項(xiàng)債券暫不安排土地儲(chǔ)備項(xiàng)目，此后僅放寬可用于租賃住房相關(guān)土地儲(chǔ)備項(xiàng)目，而此次再次全部放開，將減少閑置土地，增強(qiáng)政府對(duì)土地供給的調(diào)控能力，又有利于緩解地方政府和房地產(chǎn)企業(yè)的流動(dòng)性和債務(wù)壓力。

宋其超表示，關(guān)于支持地方用好專項(xiàng)債收購(gòu)存量商品房用作保障性住房，這項(xiàng)政策主要是由地方自主決策、自愿實(shí)施，遵循法治化原則，按照市場(chǎng)化運(yùn)作，在確保項(xiàng)目融資收益平衡的基礎(chǔ)上，地方可安排專項(xiàng)債券收購(gòu)存量商品房用作保障性住房。

因此，未來(lái)幾年，專項(xiàng)債資金投向土地儲(chǔ)備和收儲(chǔ)存量房領(lǐng)域規(guī)模受到市場(chǎng)關(guān)注。

中誠(chéng)信國(guó)際研究院執(zhí)行院長(zhǎng)袁海霞建議，未來(lái)可以合理擴(kuò)大專項(xiàng)債投向領(lǐng)域。比如目前“三大工程”中暫未列入專項(xiàng)債支持范圍的“平急兩用”公共基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域，部分符合條件的設(shè)備更新和技術(shù)改造項(xiàng)目，以及與新型消費(fèi)密切相關(guān)的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域均有望成為專項(xiàng)債關(guān)注重點(diǎn)，助力擴(kuò)大內(nèi)需，推動(dòng)投資與消費(fèi)良性循環(huán)。

“另外專項(xiàng)債用作項(xiàng)目資本金領(lǐng)域也有望適當(dāng)放開，并完善項(xiàng)目投融資對(duì)接機(jī)制，引導(dǎo)金融等社會(huì)資本加大支持力度，在更大范圍發(fā)揮政府投資的帶動(dòng)放大效應(yīng)。”袁海霞稱。

提高項(xiàng)目收益是關(guān)鍵

專項(xiàng)債的核心在于投向項(xiàng)目的收益能夠覆蓋融資本金利息，因此項(xiàng)目能否實(shí)現(xiàn)預(yù)期收益十分關(guān)鍵。

袁海霞認(rèn)為，近年來(lái)，隨著專項(xiàng)債持續(xù)擴(kuò)容，傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)日益完善，優(yōu)質(zhì)專項(xiàng)債項(xiàng)目?jī)?chǔ)備趨于飽和，收益能力較高的項(xiàng)目挖掘空間日漸受限。同時(shí)，房地產(chǎn)市場(chǎng)深度調(diào)整，部分高度依賴土地出讓收入的專項(xiàng)債項(xiàng)目收益愈加承壓，專項(xiàng)債項(xiàng)目收益能力整體有所下滑。

來(lái)自上述《報(bào)告》的數(shù)據(jù)顯示，2023年，專項(xiàng)債項(xiàng)目收益對(duì)融資本息覆蓋倍數(shù)的均值為2.04倍，同比出現(xiàn)回落。其中覆蓋倍數(shù)在1~2倍的項(xiàng)目數(shù)量占比約79%，同比提升5個(gè)百分點(diǎn)。這表明專項(xiàng)債收益能力有所弱化。特別是在土地出讓收入大幅減少背景下，土地儲(chǔ)備、舊城改造等領(lǐng)域項(xiàng)目收益面臨較大壓力，項(xiàng)目本息覆蓋倍數(shù)遠(yuǎn)低于其他領(lǐng)域。

上述《報(bào)告》對(duì)2023年交通、能源、生態(tài)環(huán)保、棚戶區(qū)改造、信息基礎(chǔ)設(shè)施、水利等地方政府專項(xiàng)債項(xiàng)目收益做了單獨(dú)分析。

根據(jù)《報(bào)告》，以2023年交通基礎(chǔ)設(shè)施專項(xiàng)債項(xiàng)目為例，項(xiàng)目主要投向收費(fèi)公路、軌道交通、鐵路、停車場(chǎng)等細(xì)分領(lǐng)域，收益來(lái)自項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)收入（通行費(fèi)、票價(jià)）、財(cái)政部補(bǔ)貼收入、土地出讓、開發(fā)收入等。2023年約75%的交通基礎(chǔ)設(shè)施類項(xiàng)目覆蓋倍數(shù)為1~2倍，其余項(xiàng)目覆蓋倍數(shù)在2倍以上，覆蓋情況良好。各省市經(jīng)濟(jì)、財(cái)政實(shí)力、債務(wù)壓力的差異也在一定程度上影響交通基礎(chǔ)設(shè)施類專項(xiàng)債的信用風(fēng)險(xiǎn)，因此應(yīng)持續(xù)關(guān)注項(xiàng)目所在區(qū)域的信用風(fēng)險(xiǎn)情況。

近年來(lái)，一些地方審計(jì)發(fā)現(xiàn)，一些專項(xiàng)債項(xiàng)目收益不及預(yù)期，甚至沒(méi)有收益，增加地方財(cái)政支出壓力，這一情形也值得警惕。

接受第一財(cái)經(jīng)采訪的專家認(rèn)為，這需要從加強(qiáng)項(xiàng)目審核、管理，擴(kuò)大專項(xiàng)債投向，優(yōu)化專項(xiàng)債額度分配，強(qiáng)化專項(xiàng)債資金使用監(jiān)管等角度入手，提高專項(xiàng)債資金使用效益，確保項(xiàng)目收益能夠覆蓋本息，防范潛在風(fēng)險(xiǎn)。