光伏鏈主們的動態(tài)一向被視為市場風(fēng)向標(biāo)，從當(dāng)下來看，情況似乎還未見起色。組件龍頭之一的隆基綠能（601012.SH）近期發(fā)布的三季報顯示，該公司2024年前三季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入585.93億元，同比下降37.73%；歸屬于上市公司股東的凈利潤歸母凈利潤-65.05億元，同比下降155.62%。

作為布局單晶硅片、電池組件、分布式光伏及地面光伏解決方案、氫能裝備等五大業(yè)務(wù)板塊的新能源巨頭，隆基綠能自2018年起業(yè)績持續(xù)走高，營業(yè)收入和歸母凈利潤從2018年的219.88億、25.58億一路增至2022年的1289.98億、148.12億，CAGR分別達(dá)到55.63%、55.12%。這主要得益于全球光伏裝機(jī)量的跨越式提升以及該公司在業(yè)內(nèi)的領(lǐng)先地位。

然而漲跌同源，隨著產(chǎn)能猛增，供需失調(diào)等問題逐漸暴露，光伏行業(yè)陷入紅海內(nèi)卷的泥潭，受損最嚴(yán)重的組件環(huán)節(jié)更是屢屢出現(xiàn)銷售價低于成本的現(xiàn)象。隆基綠能的轉(zhuǎn)折點(diǎn)是2023年第四季度首次出現(xiàn)9.42億元的單季歸母凈虧損，今年的第一、第二、第三季度則分別虧損23.58億元、28.99億元、12.61億元。受業(yè)績影響，公司市值也從巔峰期的5500億元左右跌至目前的1300億元左右，縮水4200億元。

除了承受行業(yè)壓力，隆基綠能似乎正在走一條自己的路。繼引領(lǐng)單晶硅片革命一舉成為光伏一哥后，公司2023年宣布押注BC（BackContact，即背接觸電池）技術(shù)，并表示未來5-6年BC電池會逐步取代TOPCon，成為絕對主流。

而眾所周知的是，自光伏進(jìn)入N型時代以來，TOPCon和HJT是兩大主流技術(shù)路線，其中TOPCon迄今為止已占據(jù)約七成市場份額。隆基綠能選擇BC技術(shù)，究竟是領(lǐng)先市場一步的高瞻遠(yuǎn)矚，還是掉隊后的另辟蹊徑，同樣值得深究。

隆基綠能能否憑借BC技術(shù)奪回原本的市場地位？全力押寶BC對未來影響幾何？近期光伏行業(yè)的變化將對該公司產(chǎn)生哪些影響？本文將結(jié)合隆基綠能的基本面等信息進(jìn)行深度分析探討。

全文篇幅較長，主要從以下方面展開：

1 硅片：單晶硅革命領(lǐng)導(dǎo)者的破局之路

1.1 連續(xù)九年蟬聯(lián)單晶硅片之王，去年收入毛利率雙下滑

1.2 推出高性能新品，升級產(chǎn)線適配產(chǎn)能

2 組件：“先行者”的野望

2.1 戰(zhàn)略放棄TOPCon，全力進(jìn)軍BC

2.2 量產(chǎn)效率更高，規(guī)模上量后有望成“終極路線”

2.3 厚積薄發(fā)？業(yè)內(nèi)看好明年上半年反彈

3 三季度邊際減虧，董事長坦言兩大問題

4 光伏破冰進(jìn)行時

4.1 行業(yè)自律會議能否改變“內(nèi)卷”現(xiàn)狀

4.2出口退稅下降助力產(chǎn)能出清，關(guān)注明年海外BC出貨量

1 硅片：單晶硅革命領(lǐng)導(dǎo)者的破局之路

1.1 連續(xù)九年蟬聯(lián)單晶硅片之王，去年收入毛利率雙下滑

光伏產(chǎn)業(yè)鏈主要可分為硅料、硅片、電池片、組件四大環(huán)節(jié)，隆基綠能早年首先通過硅片切入光伏賽道。

晶硅硅片主要分為單晶硅和多晶硅，多晶硅雜質(zhì)較多，電學(xué)性能相對差，轉(zhuǎn)化率低，但生產(chǎn)成本低，早期形成了成熟產(chǎn)業(yè)；單晶雜質(zhì)含量低，轉(zhuǎn)化率高，但生產(chǎn)成本較高，技術(shù)難度大。因此早年的市場主要由多晶硅主導(dǎo)，而單晶被認(rèn)為只在少數(shù)高端產(chǎn)品中使用。

由于光伏企業(yè)重資產(chǎn)的特性，不同技術(shù)路線企業(yè)往往只能選擇其一。權(quán)衡之后，隆基綠能選擇了彼時更小眾的單晶路線，持續(xù)進(jìn)行研發(fā)投入。事實(shí)證明了這次決策的正確性，2015年至2020年，中國單晶硅市場占比由15%上升至90%，取代多晶硅成為新主流。

作為單晶革命的引領(lǐng)者，公司也一躍登上了硅片龍頭的寶座。2015年至2023年，公司連續(xù)九年保持單晶硅片全球出貨量第一。2023年，公司實(shí)現(xiàn)硅片出貨125.42GW（其中對外銷售53.79GW），同比增長47.45%。2024年前三季度，公司實(shí)現(xiàn)硅片出貨82.80GW（其中對外銷售35.03GW），其中第三季度公司實(shí)現(xiàn)硅片出貨38.37GW。

作為基本盤業(yè)務(wù)，隆基綠能的硅片及硅棒業(yè)務(wù)收入2015-2022年期間連續(xù)7年增長，2022年巔峰期達(dá)到382億元。

然而自2023年以來，受市場競爭加劇、光伏產(chǎn)品價格下跌等因素影響，公司硅片業(yè)務(wù)開始走弱。2023年營收大幅下降至245.19億元，同比下滑35.8%。另一方面，業(yè)務(wù)毛利率近年來持續(xù)走低，從最高時期的30%以上降至2023年的15.88%。作為對比，同期TCL中環(huán)（002129.SZ）的硅片毛利率為21.79%。數(shù)據(jù)反映出公司硅片業(yè)務(wù)的競爭力有所下滑。

1.2 推出高性能新品，升級產(chǎn)線適配產(chǎn)能

硅片的高度同質(zhì)化導(dǎo)致企業(yè)利潤被蠶食，隆基綠能選擇通過高技術(shù)產(chǎn)品拉開身位。2024年3月，該公司對外發(fā)布新一代泰睿系列硅片，該產(chǎn)品采用全新的TRCz拉晶工藝，大幅提高了硅片電阻率均勻性，同時實(shí)現(xiàn)了更好的吸雜效果和更高的機(jī)械強(qiáng)度，支撐全平臺主流技術(shù)路線的電池端效率提升，包括HBC、TPC、HJT、TOPCon等在內(nèi)的多種主流路線。

硅片正在向薄片化和大型化方向發(fā)展，據(jù)中國光伏行業(yè)協(xié)會統(tǒng)計，2020年，P型單晶硅片平均厚度為175μm，N型硅片平均厚度為168μm；2023年，P型單晶硅片平均厚度在150μm左右，較2020年下降25μm；TOPCon電池的N型硅片平均厚度為125um，用于異質(zhì)結(jié)電池的N型硅片厚度約120um，較2020年下降43-48μm。

硅片變薄會導(dǎo)致翹曲和碰撞破碎風(fēng)險增加，斷裂強(qiáng)度降低，要求硅片具有更強(qiáng)的抗斷裂能力。泰睿硅片較市場上的常規(guī)硅片彎曲強(qiáng)度提升16%，抗斷裂能力更強(qiáng)，制造環(huán)節(jié)的碎片率有望大幅下降。

對于新品的降本增效效果，國金證券認(rèn)為，在不考慮切返減少帶來的能源節(jié)約以及設(shè)備變動的情況下，根據(jù)泰睿硅片的特性，假設(shè)電池端效率提升0.1%，良率提升1%，硅片厚度由130um降低到110um，則泰睿硅片可以在電池端為客戶實(shí)現(xiàn)0.015元/W左右的成本節(jié)省，更多的降本空間有待吸雜等工藝的優(yōu)化提升電池效率，以及和與低氧技術(shù)疊加來實(shí)現(xiàn)。

泰睿產(chǎn)品片打破了行業(yè)單晶硅片領(lǐng)域近十年無性能突破的局面，如果量產(chǎn)順利，將有助于隆基綠能改善硅片毛利率和收入雙雙下滑的情況。

該公司在2024年8月曾對外表示，可以通過對現(xiàn)有單晶爐進(jìn)行升級改造來生產(chǎn)泰睿硅片，不需要更換新的單晶爐，也不會新增其他設(shè)備。預(yù)計到2026年底，隆基綠能硅片產(chǎn)能將達(dá)到200GW，其中泰睿硅片產(chǎn)能占比超過80%。該公司硅片產(chǎn)能主要以升級改造至先進(jìn)產(chǎn)能為主，同時保持適度增量。相比重建新產(chǎn)線，產(chǎn)線升級改造的固定資產(chǎn)投資成本會相應(yīng)更低。

在研發(fā)新品之外，隆基綠能持續(xù)通過內(nèi)部降本來緩和價格下降帶來的盈利壓力，2023年該公司單晶硅片全工序工藝非硅成本較2022年下降21%，產(chǎn)能利用率維持在86.96%。

2 組件：“先行者”的野望

2.1 戰(zhàn)略放棄TOPCon，全力進(jìn)軍BC

光伏技術(shù)的最關(guān)鍵指標(biāo)是光電轉(zhuǎn)化率，提高效率也是驅(qū)動技術(shù)路線迭代的原動力。光伏從最早的鋁背場電池過渡至P型電池后，PERC成為主流，其理論效率上限為24.5%，目前量產(chǎn)效率已經(jīng)達(dá)到24.2%，接近天花板，很難再有提升。而N型技術(shù)的兩大路線TOPCon和HJT理論轉(zhuǎn)化率上限分別為28.7%和28.5%，比P型高出很多，促使近幾年行業(yè)從P型向N型升級。

面對技術(shù)岔路口，光伏巨頭各自站隊。晶科能源（688223.SH）、晶澳科技（002459.SZ）、天合光能（688599.SH）、通威股份（600438.SH）、鈞達(dá)股份（002865.SZ）、一道新能、正泰新能等企業(yè)選擇擁抱TOPCon，TOPCon也成為當(dāng)前最主流的路線。而HJT陣營相對較小，主要包括東方日升（300118.SZ）、愛康科技、華晟新能源、金剛光伏（300093.SZ）等企業(yè)。

押寶單晶硅大獲成功后，隆基綠能也將戰(zhàn)略目光投向了下游組件。與硅片思路相同，該公司也選擇了超前布局。2017年隆基綠能TOPCon研發(fā)立項(xiàng)，而彼時光伏市場尚處于從鋁背場向PERC電池路線轉(zhuǎn)換的過程中，眾多廠商正投資擴(kuò)建PERC產(chǎn)能，N型TOPCon還相當(dāng)小眾前沿。四年后的2021年的上海光伏展會上，隆基綠能率先推出了新一代TOPCon光伏產(chǎn)品，成為了最早一批開啟N型轉(zhuǎn)型的光伏巨頭。

但經(jīng)過審慎的戰(zhàn)略決策后，該公司并未全力擴(kuò)產(chǎn)，原因是認(rèn)為未來TOPCon技術(shù)門檻低，容易變得高度同質(zhì)化，投資收益率會快速降低，健康周期短暫，因此想尋找一個能夠有更長生命周期的，更加領(lǐng)先的差異化產(chǎn)品。

也許是從單晶硅的成功中汲取了經(jīng)驗(yàn)，隆基綠能再度獨(dú)樹一幟，跳過TOPCon和HJT，直接投入了更先進(jìn)的BC技術(shù)。

BC電池技術(shù)，即背接觸電池。與傳統(tǒng)光伏電池相比，其特點(diǎn)是將PN結(jié)和金屬接觸挪到電池背面，使得正面沒有電極遮擋，增大有效發(fā)電面積，減少光照損失，從而提高了轉(zhuǎn)換效率，且更加美觀。

在2023年9月的半年度業(yè)績交流會上，公司董事長鐘寶申高調(diào)宣布押寶BC：“我們認(rèn)為在接下來的5-6年，BC電池會是晶硅電池的絕對主流，目前BC的技術(shù)路線已經(jīng)成熟，將會逐步取代TOPCon。隆基接下來的大量產(chǎn)品都會走向BC技術(shù)路線。”

隆基綠能的說法一度引發(fā)市場熱議。某組件頭部企業(yè)告訴第一財經(jīng)，BC嚴(yán)格來講不是一種新技術(shù)路線，而是一種通用平臺型技術(shù)，其與TOPCon和HJT都可以結(jié)合，TOPCon與BC結(jié)合即TPC電池，HJT與BC結(jié)合即HBC電池，因此“替代”的說法并不準(zhǔn)確。

超前和小眾往往一體兩面，迄今為止，BC路線主要玩家只有隆基綠能和愛旭股份（600732.SH）兩家企業(yè)。

BC的性能究竟如何？鐘寶申將BC組件的特點(diǎn)總結(jié)為“高、富、帥、安”，即效率高、價格高、外形美觀、安全性好。

“BC電池效率相較TOPCon高出約5%，可以帶來更高的單位發(fā)電量，尤其是對于分布式光伏。以上海為例，單個組件發(fā)電效率高30-35W，以一年光照1400小時計算，則可多發(fā)42度電，如果按照生命周期為25年計算，可以產(chǎn)生630元的經(jīng)濟(jì)價值，而其成本只比TOPCon高80-90元，投資回報比具有吸引力。此外，BC電池具有更好的防熱斑效果，能夠與建筑良好結(jié)合，在降低火災(zāi)風(fēng)險、提升美觀度方面也具備優(yōu)勢。”鐘寶申在三季報交流會中介紹稱。

他表示，BC產(chǎn)品2025年的出貨目標(biāo)是30GW以上，毛利目標(biāo)是比TOPCon高10%。

2.2 量產(chǎn)效率更高，規(guī)模上量后有望成“終極路線”

BC技術(shù)能給隆基綠能帶來多少增益，取決于兩個關(guān)鍵因素：BC電池的效率、BC電池的生產(chǎn)成本。

效率和性能方面，隆基綠能在2024年半年報中表示，基于高效HPBC2.0電池技術(shù)，該公司推出面向集中式市場的雙面組件產(chǎn)品Hi-MO9，通過導(dǎo)入先進(jìn)復(fù)合鈍化技術(shù)和高可靠性背接觸互聯(lián)技術(shù)，疊加公司高品質(zhì)泰睿硅片的電阻集中度高、吸雜效果好和機(jī)械性能強(qiáng)等核心優(yōu)勢，組件量產(chǎn)功率高達(dá)660W，高于同規(guī)格TOPCon組件30W以上，組件轉(zhuǎn)換效率大幅躍升至24.43%，雙面率突破70%，抗隱裂能力提升80%，溫度系數(shù)、衰減、抗光線輻照不均等方面較TOPCon產(chǎn)品有明顯優(yōu)勢，卓越性能大幅領(lǐng)先行業(yè)。分布式產(chǎn)品升級方面，Hi-MO X6 Max系列產(chǎn)品導(dǎo)入2382×1134mm最優(yōu)組件尺寸設(shè)計、先進(jìn)的泰睿核心技術(shù)，組件量產(chǎn)轉(zhuǎn)換效率提高至23.3%，可靠性大幅提升。

隆基綠能的組件效率在半年報發(fā)布后繼續(xù)提升，2024年10月，該公司發(fā)布Hi-MO X10分布式光伏新品，電池量產(chǎn)效率達(dá)26.6%，量產(chǎn)組件效率達(dá)24.8%。

作為對標(biāo)，TOPCon龍頭晶科能源的電池量產(chǎn)效率為26.1%。晶科能源副總裁錢晶近日曾表示，2024年年底能夠達(dá)到26.4%-26.5%。同樣在10月，晶科能源推出第三代N型TOPCon Tiger Neo 3.0光伏組件量產(chǎn)轉(zhuǎn)換效率達(dá)到24.8%。

如果以晶科能源作為大型TOPCon廠商的最高水平，隆基綠能的BC的組件量產(chǎn)效率已經(jīng)與其持平，電池量產(chǎn)效率則已經(jīng)超越。由于BC是在TOPCon基礎(chǔ)上的工藝升級，其效率天花板無疑將大于TOPCon。

再看成本方面。2024年7月，公司公告稱擬投資建設(shè)隆基綠能光伏（西咸新區(qū)）一期年產(chǎn)12.5GW高效BC電池項(xiàng)目，項(xiàng)目預(yù)計總投資32.06億元。以此粗略估算，BC二代電池的單GW投資成本大約2.56億元，目前來看高于TOPCon。

在毫厘必爭的光伏行業(yè)，成本影響巨大，不過這一差距有望被規(guī)?；ㄆ?。

某新能源公募基金經(jīng)理告訴第一財經(jīng)，目前BC電池的轉(zhuǎn)換效率已經(jīng)達(dá)到26%-26.5%，高于傳統(tǒng)TOPCon平均水平接近1%；組件功率達(dá)到640-660W，明顯高于TOPCon的600-620W。成本端BC雖然還略高于TOPCon，但已經(jīng)很接近?？紤]到現(xiàn)在BC還沒有大規(guī)模上量，2025年隨著BC電池的規(guī)?；慨a(chǎn)，二者成本幾乎可以持平，彼時BC電池成本甚至有望低于TOPCon，同時效率還能再提升。

“BC雖然不是創(chuàng)新技術(shù)路線，但其在發(fā)展初期工藝步驟長且技術(shù)難度高。過去幾年隆基綠能將原本困難的工藝做改良，已經(jīng)出現(xiàn)明顯優(yōu)化，做到了更適合大規(guī)模量產(chǎn)和快速生產(chǎn)，這是其BC技術(shù)的核心價值。”這位基金經(jīng)理表示。

對于TOPCon與BC的路線選擇，他認(rèn)為，TOPCon雖然在短期仍是主流技術(shù)，但高盈利周期已經(jīng)過去，TPC可以作為TOPCon的升級路線，而HBC是HJT的升級路線。短期可能是TOPCon與TPC與HJT的競爭關(guān)系，如果TPC勝利，可能會促進(jìn)TOPCon大面積向TPC升級。

“BC更接近于終極路線。”該基金經(jīng)理稱。

2.3 厚積薄發(fā)？業(yè)內(nèi)看好明年上半年反彈

2024年前三季度，隆基綠能組件出貨量51.23GW，同比增長17.70%；其中BC組件銷量13.77GW，占比約27%。根據(jù)相關(guān)機(jī)構(gòu)統(tǒng)計，該成績排名行業(yè)第四，前三名分別為晶科能源、晶澳科技和天合光能。值得一提的是，這三家都是TOPCon玩家。

實(shí)際上，在TOPCon為王的當(dāng)下，走BC路線的隆基綠能在出貨量方面逐漸掉隊，上一次擔(dān)當(dāng)“組件一哥”已經(jīng)是2022年的事情。2023年，晶科能源在實(shí)現(xiàn)光伏組件出貨78.52GW，首次成為行業(yè)第一，借TOPCon轉(zhuǎn)型一舉實(shí)現(xiàn)彎道超車，并在今年繼續(xù)連莊。

選擇了布局長期，短期被超越便難以避免。不過隆基綠能對自身的戰(zhàn)略選擇信心十足，三季報交流會上，鐘寶申稱，2024年10月公司發(fā)布了基于HPBC二代電池技術(shù)的Hi MO X10分布式組件產(chǎn)品，這是公司推動差異化產(chǎn)品戰(zhàn)略的又一重要舉措，標(biāo)志著光伏BC時代已經(jīng)全面開啟。

隆基綠能的發(fā)力時刻可能已經(jīng)不遠(yuǎn)。2024年11月，中國華能集團(tuán)有限公司2024年光伏組件（第二批）框架協(xié)議采購招標(biāo)項(xiàng)目中，公司BC電池以0.82元/W的中標(biāo)價入圍，較N型雙面雙玻的平均中標(biāo)價高出約0.1元/W。雖然本次招標(biāo)BC規(guī)模較小，屬于示范性招標(biāo)，溢價可能偏高，但仍然反映出下游愿意接受BC產(chǎn)品的更高價格。

一位券商光伏分析師對第一財經(jīng)表示，未來的光伏市場可能形成幾條技術(shù)路線并行的格局，BC和HJT將分別成為分布式市場和集中式市場的主流。

“雖然光伏的第一性是轉(zhuǎn)化效率，但短期也要看成本和性價比。在上一輪N型轉(zhuǎn)型中，HJT的效率高于TOPCon，而TOPCon的成本比HJT低0.1元/W左右，隨后下降至與PERC持平，性價比驅(qū)動下，TOPCon成為了現(xiàn)在的主流。BC效率更高毋庸置疑，不過較高的成本限制了其早期發(fā)展，近幾年在隆基綠能的推動下，現(xiàn)在的BC處于加速降本期。由于BC柵線全部在背面，寬度冗余更大，在金屬化方面存在突破空間，賤金屬替代的要求更低、實(shí)現(xiàn)方法更多，引入鋁或銅替代銀后，可以降低銀漿這一最大的非硅成本，從而提升產(chǎn)品的性價比，打開市場。”

“上一輪TOPCon替代PERC的進(jìn)程與行業(yè)上行期剛好重疊，因此先進(jìn)入TOPCon的玩家們一開始就能夠盈利。實(shí)際上，研發(fā)新技術(shù)本身是一件投入大、風(fēng)險高的事情，隆基綠能研發(fā)BC的過程剛好碰到了行業(yè)下行期，導(dǎo)致公司短期承壓比較嚴(yán)重。BC量產(chǎn)后可能會有比較大的起色，反映到公司業(yè)績上，最早可能在2025年中報。”該分析師預(yù)測。

另一位光伏分析師同樣給出了積極判斷：“隆基綠能的BC產(chǎn)品效率更高，可以帶來價格提升，這一點(diǎn)是確定的。關(guān)鍵看成本，BC量產(chǎn)后如果成本能夠做到與TOPCon接近，那么BC利潤會更豐厚。”

根據(jù)隆基綠能2024年半年報，隨著西咸新區(qū)一期年產(chǎn)12.5GW電池和銅川12GW電池等BC二代項(xiàng)目建設(shè)和產(chǎn)能改造項(xiàng)目推進(jìn)，HPBC 2.0產(chǎn)品將于2024年底進(jìn)入規(guī)模上市，預(yù)計2025年底前公司 BC產(chǎn)能將達(dá)到70GW（其中HPBC 2.0產(chǎn)能約50GW），2026年底國內(nèi)電池基地計劃全部遷移至BC產(chǎn)品。

值得注意的是，BC技術(shù)已經(jīng)不再小眾，不少同行也在持續(xù)關(guān)注和跟進(jìn)。晶科能源曾對外表示，該公司搭建了BC研發(fā)生產(chǎn)線，目前在評估未來產(chǎn)能投入規(guī)模，從下游市場客戶應(yīng)用的角度出發(fā)，BC比較適合分布式的部分單面應(yīng)用場景，全市場來看TOPCon在未來3年還是主力。天合光能2023年也曾表示，已有BC技術(shù)儲備，但投入方面具體還要看性價比，當(dāng)下主要聚焦TOPCon。今年5月，TCL中環(huán)公告稱擬控股收購Maxeon，后者擁有IBC電池-組件系列專利。

3 三季度邊際減虧，董事長坦言兩大問題

2024年第三季度光伏行業(yè)仍然延續(xù)“銷量增長，價格下降”的態(tài)勢。2024年前三季度，隆基綠能硅片出貨量82.80GW，電池及組件出貨量55.39GW，其中第三季度分別為38.37GW、21.39GW，環(huán)比均有所增長。另一方面，公司前三季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入585.93億元，同比下降37.73%；歸屬于上市公司股東的凈利潤歸母凈利潤-65.05億元，同比下降155.62%，業(yè)績大幅下滑并出現(xiàn)虧損。

從單季度數(shù)據(jù)來看，2024年第三季度該公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入200.64億元，同比下降31.87%；歸母凈利潤-12.61億元，同比下降150.14%；參考該公司2024年第一季度、第二季度歸母凈利潤分別為-23.58億元、-28.99億元，第三季度環(huán)比呈現(xiàn)減虧趨勢。

受光伏全線產(chǎn)品價格下跌影響，隆基綠能利潤率大幅走低，2024年前三季度毛利率和凈利率分別為7.98%、-11.16%，較去年同期分別下滑11.63pct、23.54pct。單季度來看，公司2024年第三季度毛利率、凈利率分別為8.60%和-6.37%，環(huán)比分別增加1.99pct和7.53pct，雖然仍處于凈虧損狀態(tài)，但有邊際改善趨勢。

資本結(jié)構(gòu)方面，2024年三季報公司資產(chǎn)負(fù)債率為59.2%，基本保持穩(wěn)定。流動性方面，公司流動比率為1.45.，處于偏低水平，但除去存貨和預(yù)付賬款后的速動比率為1.15，情況尚好。

針對業(yè)績下滑的原因，鐘寶申在三季報業(yè)績說明會上表示不能全部歸結(jié)于外因，公司自身也有兩大原因。

第一是美國市場做的不好，今年前三季度出貨量只有1.6GW，與之前的目標(biāo)相比有很大差距，在美國的市占率也偏低，導(dǎo)致公司在美國這個高利潤市場收獲較少。

第二是BC一代產(chǎn)品的問題，BC產(chǎn)品全球推廣后量產(chǎn)不順利，出現(xiàn)了交付困難的情況。2023年9月量產(chǎn)問題解決后，公司重啟市場推廣，管理層考慮到工廠啟停成本以及內(nèi)部士氣因素，當(dāng)時決定安排滿產(chǎn)，導(dǎo)致后面出現(xiàn)了產(chǎn)銷不匹配的情況，疊加市場下行，致使2023年底積累了大量BC電池存貨，今年一季度產(chǎn)品價格的劇烈下跌帶來了存貨減值的問題。

鐘寶申稱，公司深刻認(rèn)識到了經(jīng)營問題，今年以來精兵簡政，對組織進(jìn)行扁平化，減少管理層級，將更多資源投入一線，提高了產(chǎn)銷協(xié)同度，加快了新技術(shù)的推廣和二代量產(chǎn)的進(jìn)度。

財報顯示，公司2024前三季度管理費(fèi)用為24.22億元，較去年同期的37.09億元同比下降34.7%；管理費(fèi)用率為4.13%，較2023年上升了0.33pct。考慮到收入分母下降影響較大，公司實(shí)際在管理費(fèi)用控制方面已有改善。

4 光伏破冰進(jìn)行時

4.1 行業(yè)自律會議能否改變“內(nèi)卷”現(xiàn)狀

光伏行業(yè)的紅海內(nèi)卷造就了一個龐大的囚徒困境，結(jié)束這種焦灼的狀態(tài)是所有企業(yè)的迫切愿望。晶科能源副總裁錢晶曾指出，本次周期下行波及全產(chǎn)業(yè)鏈，與往次相比程度更加劇烈，出清期也比預(yù)想的更加漫長。

曙光似乎正在來臨。2024年10月14日，中國光伏行業(yè)協(xié)會在上海舉行防止行業(yè)“內(nèi)卷式”惡性競爭專題座談會，捷泰科技、晶澳科技、隆基綠能、通威股份、天合光能等16家行業(yè)核心企業(yè)參會，就強(qiáng)化行業(yè)自律、強(qiáng)化市場優(yōu)勝劣汰機(jī)制、暢通落后低效產(chǎn)能退出渠道以及行業(yè)健康可持續(xù)發(fā)展進(jìn)行了溝通交流，并達(dá)成共識。

會上，協(xié)會通過會議呼吁企業(yè)合法依規(guī)地參與市場競爭，不要進(jìn)行低于成本的銷售和投標(biāo)。經(jīng)過統(tǒng)計整理，協(xié)會給出的一體化N型M10雙玻光伏組件的最低含稅成本為0.68元/W。

價格低于成本是今年光伏行業(yè)的一大嚴(yán)峻問題，市場對行業(yè)協(xié)會出面干預(yù)的效果普遍抱有較高期待。鐘寶申指出，行業(yè)協(xié)會推出了0.68元/W的招標(biāo)底價，但實(shí)際上這個數(shù)字只是行業(yè)的平均現(xiàn)金成本，應(yīng)該0.68元/W還要加上折舊成本，才是企業(yè)的實(shí)際成本，以高于該成本投標(biāo)才符合《招投標(biāo)法》，但很多企業(yè)再過去并沒有嚴(yán)格遵守。

“經(jīng)營主體過多是當(dāng)下行業(yè)的最大問題，這導(dǎo)致產(chǎn)品質(zhì)量缺乏保證，也阻礙了出清進(jìn)程。在行業(yè)協(xié)會的協(xié)調(diào)下，企業(yè)間都有通過溝通形成解決方案的意愿，但具體如何落地，沒有清晰的結(jié)論。我們希望能形成一個方案，但對政策也不做過多依賴，更多靠自身產(chǎn)品力。隆基綠能希望相關(guān)部門能夠提高行業(yè)的技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)和質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)，淘汰落后低效產(chǎn)品，讓高附加值產(chǎn)品留存勝出。”鐘寶申稱。

根據(jù)InfoLink的數(shù)據(jù)，2024年11月20日雙面雙玻N型組件的周均價為0.71元/W，與10月份持平。從結(jié)果來看，一個月過后，協(xié)會的呼吁尚未起到實(shí)際效果。也許正如鐘寶申所言，度過寒冬更多要靠企業(yè)自己。

4.2出口退稅下降助力產(chǎn)能出清，關(guān)注明年海外BC出貨量

2024年11月15日，財政部、稅務(wù)總局下發(fā)的《關(guān)于調(diào)整出口退稅政策的公告》顯示，自2024年12月1日起，將部分成品油、光伏、電池、部分非金屬礦物制品的出口退稅率由13%下調(diào)至9%。公告附件2顯示，此次出口退稅下調(diào)涉及的光伏產(chǎn)品，包括硅片、電池和組件。

有業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，退稅下降會導(dǎo)致本就虧損企業(yè)再損失一塊利潤，短期來看也確實(shí)如此。然而實(shí)際上，陷入虧損的光伏產(chǎn)業(yè)鏈已經(jīng)沒有消化額外成本的余地，通過提價讓下游買單或許才是唯一出路。按組件0.71元/W價格計算，漲價約0.03元/W能夠?qū)_政策影響。

不少機(jī)構(gòu)對政策的長期影響持樂觀態(tài)度。方正證券認(rèn)為，退稅率的下調(diào)本質(zhì)上是國家宏觀調(diào)控的手段之一，退稅減少核心是通過倒逼價格提升的方式控制光伏企業(yè)“內(nèi)卷式”出口，這將對企業(yè)的工藝管控能力、海外渠道銷售能力等均提出更高的要求，進(jìn)一步加速行業(yè)落后產(chǎn)能的出清，促進(jìn)光伏供給側(cè)改善。

華福證券認(rèn)為，出口退稅政策調(diào)整是去產(chǎn)能的一個有力舉措，中國財政部與稅務(wù)總局宣布此舉可以有效阻止國內(nèi)產(chǎn)能過剩導(dǎo)致的內(nèi)卷外化，提振出口價格，引導(dǎo)國內(nèi)價格修復(fù)，同時緩和國際貿(mào)易指責(zé)，引導(dǎo)企業(yè)有序競爭，避免國內(nèi)優(yōu)惠政策轉(zhuǎn)向海外導(dǎo)致的惡性競爭。

綜合判斷，在新政影響下，具備產(chǎn)品、渠道和品牌優(yōu)勢的企業(yè)可以通過提價將退稅因素成本轉(zhuǎn)嫁給下游，而不具備競爭力，單純依靠13%的出口退稅生存的企業(yè)因?yàn)闊o法轉(zhuǎn)嫁成本，將被淘汰出清，從而促進(jìn)行業(yè)格局健康化。

從價格博弈角度來看，中國目前掌握了全球八成以上的光伏主要環(huán)節(jié)產(chǎn)能和技術(shù)，即便提價4%，仍然是全球成本最低、規(guī)模最大的光伏產(chǎn)能，具有不可替代性。因此提價對海外光伏裝機(jī)需求影響有限，反而有機(jī)會推動海外光伏產(chǎn)品定價合理提振，提高企業(yè)海外利潤。

對于兼具規(guī)模和技術(shù)優(yōu)勢的頭部企業(yè)隆基綠能而言，長期來看利大于弊。該公司2023年海外收入485.37億元，占比37.5%。同時，海外銷售毛利率較高，在歐洲、亞太、美洲三大主要出口地區(qū)的銷售毛利率分別為20.74%、21.43%和29.33%，均高于中國境內(nèi)的毛利率16.06%，且在歐美地區(qū)較2022年有較大提升，反映出公司產(chǎn)品在海外具備溢價能力。

利潤率高、滲透率低的海外市場將成為各家角逐的新賽場。2024年隆基綠能因?yàn)楦鞣N因素在美國市場表現(xiàn)不佳，能否順利調(diào)整顯得尤為重要，2025年海外BC的出貨量或是其業(yè)績走向的重要參考信號。據(jù)悉，公司2024上半年已實(shí)現(xiàn)北美出貨順暢通關(guān)，美國5GW組件工廠經(jīng)正式投產(chǎn)，對北美地區(qū)業(yè)務(wù)開拓形成了有力支持。