（本文作者魯政委，興業(yè)銀行首席經(jīng)濟學(xué)家）

2024年外需是經(jīng)濟增長的重要引擎。進入2025年，海外景氣回落與貿(mào)易不確定性上升，都要求宏觀政策加力，由外向內(nèi)尋求增長。

從消費來看，收入增長放緩主要受到財產(chǎn)收入與轉(zhuǎn)移收入的拖累，而疫后消費傾向的下降主要集中在高收入和低收入兩個群體。2025年收入增速或穩(wěn)中有降，財政支出向民生傾斜有助于改善消費意愿，預(yù)計社零同比溫和回落。消費補貼政策可向保有量更低的耐用消費品、服務(wù)消費等細分領(lǐng)域擴容，激發(fā)消費需求。

從投資來看，經(jīng)歷2021年以來的調(diào)整，當(dāng)前住房的可負擔(dān)性有所改善，但庫存依然高企。參考海外經(jīng)驗，我國房地產(chǎn)銷售逐漸接近底部區(qū)間，2025年銷售與投資降幅均有望收窄。2024年傳統(tǒng)行業(yè)產(chǎn)能利用率較好，投資加快；新興行業(yè)產(chǎn)能利用率較低，投資放緩。預(yù)計2025年新興行業(yè)繼續(xù)優(yōu)化產(chǎn)能，設(shè)備更新等政策支持下，制造業(yè)投資或小幅放緩。基建投資繼續(xù)發(fā)揮穩(wěn)定器作用，2025年或小幅提速。

從出口來看，全球制造業(yè)小周期下行，2025年出口同比或放緩。關(guān)注貿(mào)易關(guān)系對出口總量與節(jié)奏的擾動。

從物價來看，2025年中美或經(jīng)歷一段共振去庫，PPI同比降幅有望收窄但中樞可能繼續(xù)為負；耐用消費品產(chǎn)能利用率偏低，房租隨房價調(diào)整，CPI同比或低位波動。

面對有效需求不足與外部不確定性，重振政策的乘數(shù)效應(yīng)是關(guān)鍵。近年來，降息對信用擴張的拉動減弱，預(yù)算內(nèi)資金對社會資本的拉動效用也有待提振。

重振政策乘數(shù)可以從三個角度入手，這也構(gòu)成了2025年宏觀政策的三條主線：一是降低償債負擔(dān)，改善經(jīng)濟主體的資產(chǎn)負債表，對應(yīng)著大規(guī)模隱性債務(wù)置換和降準(zhǔn)降息。預(yù)計2025年逆回購利率調(diào)降幅度30-40bp，降準(zhǔn)空間50-75bp，再貸款利率有望下調(diào)，存款利率與LPR調(diào)降幅度或大于逆回購。二是提高赤字率，從投資財政轉(zhuǎn)為消費財政和創(chuàng)新財政。預(yù)計預(yù)算赤字率上升至4.0%左右，廣義赤字率上升至10.0%左右，剔除化債專項債后，廣義赤字率約8.0%。三是積極應(yīng)對外部不確定性，穩(wěn)定企業(yè)與居民預(yù)期。若貿(mào)易關(guān)系緊張，政府杠桿率有上升空間，匯率或保持彈性，可積極對沖貿(mào)易環(huán)境的不確定性。

（本文僅代表作者個人觀點）