（本文作者薛洪言，星圖金融研究院副院長）

 

本周以來，在政策預(yù)期驅(qū)動(dòng)下，A股市場表現(xiàn)活躍，整體收漲。本周前4個(gè)交易日，萬得全A、滬深300、上證指數(shù)分別上漲1.9%、1.39%和1.69%。行業(yè)層面，商貿(mào)零售（7.96%）、美容護(hù)理、輕工制造、食品飲料、紡織服飾等漲幅靠前，都屬于大消費(fèi)板塊，漲幅均超過5個(gè)百分點(diǎn)。

結(jié)合A股行情看，市場已經(jīng)提前反映了政策的超預(yù)期，尤其是周一收盤后政治局會(huì)議通稿發(fā)布，大的政策定調(diào)已經(jīng)明確。總量政策整體超預(yù)期，且將“大力提振消費(fèi)”作為首要發(fā)力重點(diǎn)，映射到A股市場，主要指數(shù)領(lǐng)漲，大消費(fèi)板塊漲幅靠前。

在此背景下，周四盤后中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議通稿發(fā)布，A股市場會(huì)如何反應(yīng)呢？究竟是“利好出盡”還是催化新一輪行情？重點(diǎn)需要就中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的增量信息以及市場介入程度進(jìn)行綜合考量。

就大的政策基調(diào)看，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議與1209政治局會(huì)議一脈相承，即通過實(shí)施更加積極有為的宏觀政策，擴(kuò)大國內(nèi)需求，推動(dòng)科技創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新融合發(fā)展，穩(wěn)住樓市股市，防范化解重點(diǎn)領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)和外部沖擊，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展，高質(zhì)量完成“十四五”規(guī)劃目標(biāo)任務(wù)，為實(shí)現(xiàn)“十五五”良好開局打牢基礎(chǔ)”。

與此同時(shí)，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議通稿內(nèi)容更豐富，在大方向下有了更多的細(xì)節(jié)和舉措要求。這些細(xì)節(jié)和舉措，有助于進(jìn)一步提振市場信心，并為市場結(jié)構(gòu)性行情演繹提供了新的依據(jù)。基于此，繼續(xù)看好A股市場后續(xù)表現(xiàn)，并看好大消費(fèi)板塊的主線邏輯。

具體分析如下：

1、經(jīng)濟(jì)目標(biāo)和總量政策層面，相對(duì)于去年聚焦大方向，本次中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議要求更加清晰、明確，并且給出了明確的施政路徑。

在目標(biāo)上，提出要“保持經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長，保持就業(yè)、物價(jià)總體穩(wěn)定，保持國際收支平衡，促進(jìn)居民收入和經(jīng)濟(jì)增長同步”，給出了經(jīng)濟(jì)增長、就業(yè)物價(jià)、國際收支、居民收入四大方向。政策基調(diào)上，強(qiáng)調(diào)要堅(jiān)持穩(wěn)中求進(jìn)、以進(jìn)促穩(wěn)，守正創(chuàng)新、先立后破，系統(tǒng)集成、協(xié)同配合，充實(shí)完善政策工具箱，提高宏觀調(diào)控的前瞻性、針對(duì)性、有效性。

財(cái)政政策上，“實(shí)施更加積極的財(cái)政政策”，包括提升財(cái)政赤字率，增發(fā)超長期特別國債和地方政府專項(xiàng)債等，從歷次財(cái)政刺激力度出發(fā)，具體來看：2012至2023年間，財(cái)政赤字率在1.5%~3.6%之間，鑒于3%被視為中性赤字率，我們估計(jì)2025年財(cái)政赤字率超過3%，達(dá)到3.6%~4%；超長期特別國債分別在1998年、2007年、2020年、2024年發(fā)行2700億、1.55萬億、1萬億、1萬億，2024年政府工作報(bào)告表示會(huì)連續(xù)幾年發(fā)行，預(yù)計(jì)2025年會(huì)在1萬億的基礎(chǔ)上繼續(xù)增加；2024年新增地方政府專項(xiàng)債限額3.9萬億元，預(yù)計(jì)2025年地方政府專項(xiàng)債發(fā)行規(guī)模會(huì)超過3.9萬億元。

貨幣政策上，“實(shí)施適度寬松的貨幣政策”，明確提出降準(zhǔn)降息，保持流動(dòng)性寬裕。當(dāng)前，金融機(jī)構(gòu)加權(quán)平均存款準(zhǔn)備金率約為6.6%，每下調(diào)1個(gè)百分點(diǎn)對(duì)應(yīng)釋放2萬億元的長期流動(dòng)性。降息是寬松貨幣政策的重點(diǎn)，國際投行普遍預(yù)計(jì)2025年將會(huì)降息30~40個(gè)基點(diǎn)。政策還提到“人民幣匯率要在合理均衡水平上保持基本穩(wěn)定”，“探索拓展中央銀行宏觀審慎與金融穩(wěn)定功能“等，降息必然會(huì)導(dǎo)致人民幣匯率承壓，屆時(shí)，央行無疑要對(duì)匯率承擔(dān)起更大的責(zé)任，用逆周期因子等工具維護(hù)匯率基本穩(wěn)定。

2、“穩(wěn)住樓市股市”，本次會(huì)議直接點(diǎn)名“樓市”和“股市”，更加有針對(duì)性。“樓市”和“股市”作為中國居民財(cái)富配置的大頭，是影響居民側(cè)財(cái)富效應(yīng)的主要因素。穩(wěn)定樓市和股市，不但可以直接改善居民的資產(chǎn)負(fù)債表，還能通過釋放財(cái)富效應(yīng)，提高居民消費(fèi)傾向，有助于打破物價(jià)、預(yù)期和經(jīng)濟(jì)的向下螺旋，共同形成向上運(yùn)動(dòng)的合力。

此外，將股市同樓市置于并列位置，反映出高層對(duì)于資本市場的重視程度在提高。股市是經(jīng)濟(jì)的晴雨表，股市的漲跌反映了社會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展前景的預(yù)期，在這個(gè)意義上，穩(wěn)住股市，有助于逆轉(zhuǎn)社會(huì)悲觀預(yù)期，更好形成積極樂觀謀發(fā)展的局面。從924政策轉(zhuǎn)向以來，A股市場迎來一輪大漲，社會(huì)層面開始廣泛討論牛市，市場信心得以有效提振。因此，某種意義上，穩(wěn)住股市，就是穩(wěn)住預(yù)期和信心。

3、關(guān)于擴(kuò)內(nèi)需，繼12月9日政治局會(huì)議提到的“要大力提振消費(fèi)、提高投資效益，全方位擴(kuò)大國內(nèi)需求”后，此次中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議作出了更為詳細(xì)的部署，并將擴(kuò)內(nèi)需明確列為明年9大任務(wù)之首，重視程度可見一斑。

在擴(kuò)內(nèi)需當(dāng)中，大力提振消費(fèi)被置于優(yōu)先地位。具體舉措上，會(huì)議圍繞居民增收減負(fù)、提升消費(fèi)意愿、擴(kuò)大消費(fèi)門類、創(chuàng)新消費(fèi)場景等方面提出了更多要求，如“適當(dāng)提高退休人員基本養(yǎng)老金，提高城鄉(xiāng)居民基礎(chǔ)養(yǎng)老金”，“加力擴(kuò)圍實(shí)施‘兩新’政策，創(chuàng)新多元化消費(fèi)場景，擴(kuò)大服務(wù)消費(fèi)，促進(jìn)文化旅游業(yè)發(fā)展”，“積極發(fā)展首發(fā)經(jīng)濟(jì)、冰雪經(jīng)濟(jì)、銀發(fā)經(jīng)濟(jì)”等。這當(dāng)中，服務(wù)類消費(fèi)明確受到政策傾斜，而加力擴(kuò)圍實(shí)施“兩新”政策的要求，可能暗示著明年消費(fèi)門類將進(jìn)一步延伸至其他實(shí)物類消費(fèi)品以及部分服務(wù)消費(fèi)領(lǐng)域。

投資方面，會(huì)議強(qiáng)調(diào)要“更大力度支持‘兩重’項(xiàng)目”，“適度增加中央預(yù)算內(nèi)投資”，“大力實(shí)施城市更新”等。結(jié)合此前政治局會(huì)議明確的“提高投資效益”，預(yù)計(jì)明年或?qū)⒗^續(xù)發(fā)行超長期特別國債并進(jìn)一步優(yōu)化投向，而城市更新也將繼續(xù)作為各地投資的重點(diǎn)支持領(lǐng)域，具體將涉及城市燃?xì)?、排水等地下管網(wǎng)改造和城鎮(zhèn)老舊小區(qū)改造等城市更新項(xiàng)目。

4、關(guān)于產(chǎn)業(yè)政策，此次中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)了“以科技創(chuàng)新引領(lǐng)新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展，建設(shè)現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系”，再度表達(dá)了對(duì)于科技創(chuàng)新與新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展的厚望。

具體細(xì)則上，會(huì)議要求要“加強(qiáng)基礎(chǔ)研究和關(guān)鍵核心技術(shù)攻關(guān)，超前布局重大科技項(xiàng)目，開展新技術(shù)新產(chǎn)品新場景大規(guī)模應(yīng)用示范行動(dòng)”，“開展‘人工智能+’行動(dòng)，培育未來產(chǎn)業(yè)”，“加強(qiáng)國家戰(zhàn)略科技力量建設(shè)”，皆是針對(duì)關(guān)鍵核心技術(shù)“卡脖子”困境、加快實(shí)現(xiàn)科技產(chǎn)業(yè)鏈自主可控、著力補(bǔ)齊科技領(lǐng)域短板等痛點(diǎn)做出了重要戰(zhàn)略部署，預(yù)計(jì)接下來，圍繞高端芯片、工業(yè)軟件、人工智能、低空經(jīng)濟(jì)、量子信息、先進(jìn)制造、人形機(jī)器人等細(xì)分領(lǐng)域，都將有望繼續(xù)迎來政策的支持與部署。

與此同時(shí)，會(huì)議還提到“健全多層次金融服務(wù)體系，壯大耐心資本，更大力度吸引社會(huì)資本參與創(chuàng)業(yè)投資”，彰顯出高層對(duì)于金融支持科技創(chuàng)新與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的高度關(guān)注。此外，會(huì)議提出要“綜合整治‘內(nèi)卷式’競爭”，這可以視為一次供給側(cè)改革的有益嘗試，有助于推動(dòng)行業(yè)產(chǎn)能出清，提高行業(yè)整體利潤率水平。

回到當(dāng)前A股市場，政治局會(huì)議和中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議表態(tài)超預(yù)期，某種意義上改變了跨年行情的演繹方向，為市場打開了新的空間。

本周大會(huì)定調(diào)之前，跨年行情以紅利為主線。就本輪跨年行情而言，核心邏輯是9月末政策轉(zhuǎn)向背景下，A股大跌風(fēng)險(xiǎn)基本無憂，消除了長線資金配置權(quán)益資產(chǎn)的后顧之憂；而歲末年初恰為長線資金集中調(diào)倉窗口，增量資金密集配置權(quán)益資產(chǎn)，會(huì)帶來一波指數(shù)行情。

長線資金偏愛紅利，紅利板塊成為領(lǐng)漲主線。月初至9號(hào)（本周一），中證紅利指數(shù)上漲3.09%，分別領(lǐng)先萬得全A、滬深300指數(shù)1.16和1.81個(gè)百分點(diǎn)；行業(yè)層面，鋼鐵（6.24%）、煤炭（5.6%）、公用事業(yè)、家用電器、石油石化、銀行等紅利板塊均有不錯(cuò)漲幅。

本周大會(huì)超預(yù)期表態(tài)后，大消費(fèi)有望成為新的主線。大會(huì)之前，活躍資金已有偃旗息鼓之勢，會(huì)議超預(yù)期表態(tài)再次提升市場風(fēng)險(xiǎn)偏好，活躍資金積極性再次提升，表現(xiàn)為成交量的快速放大，以及小盤、微盤股指數(shù)的再次領(lǐng)漲。

本周二至周四，主要寬基指數(shù)中，萬得微盤股指數(shù)（3.93%）、中證2000（3.78%）、中證1000、科創(chuàng)100等領(lǐng)漲；紅利指數(shù)（0.47%）、科創(chuàng)50（0.75%）、中特估指數(shù)、滬深300指數(shù)等漲幅靠后。

具體到行業(yè)層面，活躍資金主要沿著“大力提振消費(fèi)”的政策基調(diào)，博弈大消費(fèi)板塊的行情。周二至周四，申萬二級(jí)行業(yè)中，一般零售（15%）、休閑食品（14.8%）、酒店餐飲（9.99%）、專業(yè)連鎖、漁業(yè)、食品加工、飲料乳品、旅游景區(qū)、非白酒等漲幅靠前，均超過7.5個(gè)百分點(diǎn)。

在“大力提振消費(fèi)”的政策基調(diào)下，明年消費(fèi)板塊業(yè)績回暖確定性很高。疊加歲末年初的“元旦-春節(jié)”消費(fèi)旺季，近期消費(fèi)板塊有望持續(xù)活躍，成為本輪跨年行情事實(shí)上的主線。

此外，隨著市場情緒回暖，從來不會(huì)缺席的新質(zhì)生產(chǎn)力板塊，也有望迎來一波行情。

節(jié)奏上，仍然不建議追高，逢跌買入仍是更好的選擇。跨年行情持續(xù)時(shí)間較久，投資者不要擔(dān)心買不到，行情不會(huì)一帆風(fēng)順，對(duì)于耐心的投資者，市場總會(huì)給他機(jī)會(huì)。

市場有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。文章僅為觀點(diǎn)交流，代表作者觀點(diǎn)，不構(gòu)成投資建議。