（本文作者明明，中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家）

站在當(dāng)前的時點(diǎn)來看，如果今年美國失業(yè)率在當(dāng)前點(diǎn)位進(jìn)一步上行0.5%-1%，或者美國新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)向下接近10萬人，或服務(wù)業(yè)PMI快速回落至50附近，則可能會觸發(fā)美聯(lián)儲重啟降息，美聯(lián)儲重啟降息時點(diǎn)在今年3月以后的概率較大。此外，如果今年出現(xiàn)一些黑天鵝事件導(dǎo)致美國金融市場面臨流動性危機(jī)，則屆時可能會快速觸發(fā)美聯(lián)儲降息。10年期美債利率近期回調(diào)，4.9%或?yàn)殡A段性的頂，仍需關(guān)注特朗普政策和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的影響。

▍回顧歷史來看，美國就業(yè)市場疲軟與恐慌情緒蔓延引發(fā)金融市場流動性危機(jī)是美聯(lián)儲過往降息周期中重啟降息的核心觸發(fā)因素。

2002年，新增非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)疲軟，制造業(yè)PMI跌至50附近、服務(wù)業(yè)PMI也出現(xiàn)一定疲軟，疊加2002年又接連爆出世通、泰科等公司財(cái)務(wù)造假問題，投資者信心受到打擊，標(biāo)普500指數(shù)自2002年5月快速下跌，因而美聯(lián)儲在2002年11月重啟降息，降息50bps。類似地，2008年次貸危機(jī)期間，美國雷曼兄弟公司破產(chǎn)觸發(fā)全球金融市場恐慌，美股暴跌，疊加美國經(jīng)濟(jì)在暫停降息期間明顯走弱，因而美聯(lián)儲在2008年10月重啟降息，并在12月進(jìn)一步降息以應(yīng)對流動性危機(jī)。

▍而1995年美國成功實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)軟著陸的那輪降息周期中，美聯(lián)儲僅降息了三次，隨后由于美國經(jīng)濟(jì)在降息周期中后期復(fù)蘇跡象明顯且持續(xù)，因而美聯(lián)儲在暫停降息后并未重啟降息。

1995年7月美聯(lián)儲開始第一次降息，后續(xù)由于美國GDP環(huán)比折年率自1995年三季度回升至2.5%以上，失業(yè)率趨穩(wěn)，新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)上升，制造業(yè)PMI快速回升，因而在1996年1月以后美聯(lián)儲暫停了降息。后續(xù)美國GDP增速穩(wěn)健，失業(yè)率甚至進(jìn)一步下行，新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)穩(wěn)定在18萬人以上，因而后續(xù)美聯(lián)儲并未再次開啟降息。

▍回顧歷史來看，美國經(jīng)濟(jì)走弱以及美國金融市場出現(xiàn)流動性危機(jī)會導(dǎo)致美聯(lián)儲重啟降息。

站在當(dāng)前的時點(diǎn)來看，如果今年美國失業(yè)率在當(dāng)前點(diǎn)位進(jìn)一步上行0.5%-1%，或者美國新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)向下接近10萬人，服務(wù)業(yè)PMI快速回落至50附近，則可能會觸發(fā)美聯(lián)儲重啟降息。在這種情況下，美聯(lián)儲重啟降息時點(diǎn)在今年3月以后的概率較大。此外，如果今年出現(xiàn)一些黑天鵝事件導(dǎo)致美國金融市場面臨流動性危機(jī)，市場恐慌情緒嚴(yán)重（例如，標(biāo)普500指數(shù)30日累計(jì)變動快速下行至-10%以下，資金利率大幅偏離政策利率等），則屆時可能會快速觸發(fā)美聯(lián)儲降息。

▍即使美聯(lián)儲重啟加息，預(yù)計(jì)也不會在今年落地。

1995年美聯(lián)儲降息后又較快在1997年3月加息主要是由于美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇態(tài)勢強(qiáng)勁、通脹擔(dān)憂上升。而今年美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇節(jié)奏存在特朗普關(guān)稅政策、減稅政策等諸多因素的擾動，當(dāng)前美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇出現(xiàn)跡象但仍不穩(wěn)固，預(yù)計(jì)需要美國經(jīng)濟(jì)增長健康持續(xù)至少6個月以上，美聯(lián)儲才會確定經(jīng)濟(jì)增長的穩(wěn)定性。另一方面，即使特朗普關(guān)稅政策在今年一季度快速推出，關(guān)稅對美國通脹構(gòu)成壓力預(yù)計(jì)也將有半年以上的滯后性，而確認(rèn)美國經(jīng)濟(jì)過熱或美國通脹壓力上升，預(yù)計(jì)美聯(lián)儲也需要6個月及以上的窗口期觀察。因而預(yù)計(jì)今年年內(nèi)就加息的概率較低，但不排除2026年、2027年美聯(lián)儲重啟加息的可能性。

▍此前極端鷹派交易推動十年期美債利率持續(xù)上行，近期美國通脹壓力回落推動美債利率回調(diào)，預(yù)計(jì)此前4.9%的高點(diǎn)將是十年期美債利率階段性的頂。

近幾日10年期美債收益率沖高回落，主要由于1月10日晚（北京時間）披露的美國CPI數(shù)據(jù)顯示當(dāng)前美國核心通脹壓力在趨弱，核心服務(wù)項(xiàng)環(huán)比多月穩(wěn)定在0.3%左右，核心商品項(xiàng)也多月在0%附近波動。預(yù)計(jì)短期十年期美債4.9%為極端鷹派交易的演繹，或?yàn)槊纻孰A段性的頂，后續(xù)需高度觀察特朗普1月20日上臺后政策變動以及后續(xù)美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)披露（PCE、GDP等數(shù)據(jù)）對于美國金融市場的擾動。

▍風(fēng)險因素：

特朗普上臺后其政策傾向超預(yù)期；美國與其他國家貿(mào)易摩擦風(fēng)險超預(yù)期；美國經(jīng)濟(jì)、通脹黏性超預(yù)期；美國貨幣政策超預(yù)期；地緣政治風(fēng)險超預(yù)期等。

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