（本文作者明明，中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家）

站在當(dāng)前的時(shí)點(diǎn)來(lái)看，如果今年美國(guó)失業(yè)率在當(dāng)前點(diǎn)位進(jìn)一步上行0.5%-1%，或者美國(guó)新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)向下接近10萬(wàn)人，或服務(wù)業(yè)PMI快速回落至50附近，則可能會(huì)觸發(fā)美聯(lián)儲(chǔ)重啟降息，美聯(lián)儲(chǔ)重啟降息時(shí)點(diǎn)在今年3月以后的概率較大。此外，如果今年出現(xiàn)一些黑天鵝事件導(dǎo)致美國(guó)金融市場(chǎng)面臨流動(dòng)性危機(jī)，則屆時(shí)可能會(huì)快速觸發(fā)美聯(lián)儲(chǔ)降息。10年期美債利率近期回調(diào)，4.9%或?yàn)殡A段性的頂，仍需關(guān)注特朗普政策和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的影響。

▍回顧歷史來(lái)看，美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)疲軟與恐慌情緒蔓延引發(fā)金融市場(chǎng)流動(dòng)性危機(jī)是美聯(lián)儲(chǔ)過(guò)往降息周期中重啟降息的核心觸發(fā)因素。

2002年，新增非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)疲軟，制造業(yè)PMI跌至50附近、服務(wù)業(yè)PMI也出現(xiàn)一定疲軟，疊加2002年又接連爆出世通、泰科等公司財(cái)務(wù)造假問(wèn)題，投資者信心受到打擊，標(biāo)普500指數(shù)自2002年5月快速下跌，因而美聯(lián)儲(chǔ)在2002年11月重啟降息，降息50bps。類似地，2008年次貸危機(jī)期間，美國(guó)雷曼兄弟公司破產(chǎn)觸發(fā)全球金融市場(chǎng)恐慌，美股暴跌，疊加美國(guó)經(jīng)濟(jì)在暫停降息期間明顯走弱，因而美聯(lián)儲(chǔ)在2008年10月重啟降息，并在12月進(jìn)一步降息以應(yīng)對(duì)流動(dòng)性危機(jī)。

▍而1995年美國(guó)成功實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)軟著陸的那輪降息周期中，美聯(lián)儲(chǔ)僅降息了三次，隨后由于美國(guó)經(jīng)濟(jì)在降息周期中后期復(fù)蘇跡象明顯且持續(xù)，因而美聯(lián)儲(chǔ)在暫停降息后并未重啟降息。

1995年7月美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)始第一次降息，后續(xù)由于美國(guó)GDP環(huán)比折年率自1995年三季度回升至2.5%以上，失業(yè)率趨穩(wěn)，新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)上升，制造業(yè)PMI快速回升，因而在1996年1月以后美聯(lián)儲(chǔ)暫停了降息。后續(xù)美國(guó)GDP增速穩(wěn)健，失業(yè)率甚至進(jìn)一步下行，新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)穩(wěn)定在18萬(wàn)人以上，因而后續(xù)美聯(lián)儲(chǔ)并未再次開(kāi)啟降息。

▍回顧歷史來(lái)看，美國(guó)經(jīng)濟(jì)走弱以及美國(guó)金融市場(chǎng)出現(xiàn)流動(dòng)性危機(jī)會(huì)導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)重啟降息。

站在當(dāng)前的時(shí)點(diǎn)來(lái)看，如果今年美國(guó)失業(yè)率在當(dāng)前點(diǎn)位進(jìn)一步上行0.5%-1%，或者美國(guó)新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)向下接近10萬(wàn)人，服務(wù)業(yè)PMI快速回落至50附近，則可能會(huì)觸發(fā)美聯(lián)儲(chǔ)重啟降息。在這種情況下，美聯(lián)儲(chǔ)重啟降息時(shí)點(diǎn)在今年3月以后的概率較大。此外，如果今年出現(xiàn)一些黑天鵝事件導(dǎo)致美國(guó)金融市場(chǎng)面臨流動(dòng)性危機(jī)，市場(chǎng)恐慌情緒嚴(yán)重（例如，標(biāo)普500指數(shù)30日累計(jì)變動(dòng)快速下行至-10%以下，資金利率大幅偏離政策利率等），則屆時(shí)可能會(huì)快速觸發(fā)美聯(lián)儲(chǔ)降息。

▍即使美聯(lián)儲(chǔ)重啟加息，預(yù)計(jì)也不會(huì)在今年落地。

1995年美聯(lián)儲(chǔ)降息后又較快在1997年3月加息主要是由于美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)強(qiáng)勁、通脹擔(dān)憂上升。而今年美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇節(jié)奏存在特朗普關(guān)稅政策、減稅政策等諸多因素的擾動(dòng)，當(dāng)前美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇出現(xiàn)跡象但仍不穩(wěn)固，預(yù)計(jì)需要美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)健康持續(xù)至少6個(gè)月以上，美聯(lián)儲(chǔ)才會(huì)確定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的穩(wěn)定性。另一方面，即使特朗普關(guān)稅政策在今年一季度快速推出，關(guān)稅對(duì)美國(guó)通脹構(gòu)成壓力預(yù)計(jì)也將有半年以上的滯后性，而確認(rèn)美國(guó)經(jīng)濟(jì)過(guò)熱或美國(guó)通脹壓力上升，預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)也需要6個(gè)月及以上的窗口期觀察。因而預(yù)計(jì)今年年內(nèi)就加息的概率較低，但不排除2026年、2027年美聯(lián)儲(chǔ)重啟加息的可能性。

▍此前極端鷹派交易推動(dòng)十年期美債利率持續(xù)上行，近期美國(guó)通脹壓力回落推動(dòng)美債利率回調(diào)，預(yù)計(jì)此前4.9%的高點(diǎn)將是十年期美債利率階段性的頂。

近幾日10年期美債收益率沖高回落，主要由于1月10日晚（北京時(shí)間）披露的美國(guó)CPI數(shù)據(jù)顯示當(dāng)前美國(guó)核心通脹壓力在趨弱，核心服務(wù)項(xiàng)環(huán)比多月穩(wěn)定在0.3%左右，核心商品項(xiàng)也多月在0%附近波動(dòng)。預(yù)計(jì)短期十年期美債4.9%為極端鷹派交易的演繹，或?yàn)槊纻孰A段性的頂，后續(xù)需高度觀察特朗普1月20日上臺(tái)后政策變動(dòng)以及后續(xù)美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)披露（PCE、GDP等數(shù)據(jù)）對(duì)于美國(guó)金融市場(chǎng)的擾動(dòng)。

▍風(fēng)險(xiǎn)因素：

特朗普上臺(tái)后其政策傾向超預(yù)期；美國(guó)與其他國(guó)家貿(mào)易摩擦風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期；美國(guó)經(jīng)濟(jì)、通脹黏性超預(yù)期；美國(guó)貨幣政策超預(yù)期；地緣政治風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期等。

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