摘要

2024年，人民幣匯率在錯(cuò)綜復(fù)雜的宏觀背景下表現(xiàn)出韌性。第一財(cái)經(jīng)研究院人民幣名義有效匯率指數(shù)年內(nèi)由94.7上升至98.9，升幅達(dá)到4.42%；外匯交易中心發(fā)布的CFETS人民幣指數(shù)年內(nèi)由97.4上升至101.5，升幅為4.16%。在主要貨幣對(duì)中，2024年人民幣對(duì)美元貶值2.83%，對(duì)歐元升值3.41%，對(duì)日元升值7.41%。

2024年，人民幣對(duì)一籃子貨幣匯率走勢(shì)與我國(guó)經(jīng)濟(jì)走勢(shì)一致。2024年，我國(guó)GDP增速與PMI景氣指數(shù)均呈現(xiàn)出“前高、中低、后揚(yáng)”的特征，而人民幣對(duì)一籃子貨幣匯率的走勢(shì)在一季度呈現(xiàn)上升態(tài)勢(shì)，在二、三季度下降，并在2024年9月中旬以后開(kāi)始企穩(wěn)回升，最終于12月27日達(dá)到年內(nèi)高點(diǎn)。我們認(rèn)為，自2024年9月下旬以來(lái)政策密集出臺(tái)是提振四季度GDP增速和人民幣匯率的關(guān)鍵因素，隨著降準(zhǔn)降息、提振資本市場(chǎng)、置換隱性債務(wù)等政策落地，市場(chǎng)預(yù)期和經(jīng)營(yíng)主體的信心改善。

從外部環(huán)境來(lái)看，2024年“強(qiáng)美元”是國(guó)際外匯市場(chǎng)的一個(gè)關(guān)鍵詞，多數(shù)發(fā)達(dá)國(guó)家貨幣和新興市場(chǎng)貨幣均對(duì)美元貶值。其中，亞洲國(guó)家貨幣普遍表現(xiàn)較好，人民幣和印度盧比分別對(duì)美元貶值2.83%和2.76%，馬來(lái)西亞林吉特對(duì)美元升值2.7%，泰銖對(duì)美元升值0.09%。亞洲國(guó)家貨幣對(duì)美元保持韌性得益于強(qiáng)勁的經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)。雖然2024年人民幣對(duì)美元匯率保持韌性，但由于中美利差持續(xù)“倒掛”，人民幣匯率始終存在調(diào)整壓力。

展望2025年，國(guó)內(nèi)外宏觀事件的變化可能會(huì)加劇人民幣匯率的波動(dòng)。從國(guó)內(nèi)來(lái)看，市場(chǎng)預(yù)期今年將有更多增量逆周期調(diào)控政策出臺(tái)，政策出臺(tái)的規(guī)模是否達(dá)到市場(chǎng)預(yù)期、能否有效維護(hù)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)健增長(zhǎng)對(duì)于匯率的后續(xù)走勢(shì)至關(guān)重要。從海外來(lái)看，特朗普再次就任美國(guó)總統(tǒng)無(wú)疑使全球經(jīng)貿(mào)格局都變得更加動(dòng)蕩，中美之間的摩擦也已不限于貿(mào)易領(lǐng)域，還包括美方對(duì)中國(guó)的科技封鎖、TikTok所屬權(quán)的問(wèn)題等，美國(guó)對(duì)中國(guó)在一系列議題上的政策變化可能會(huì)放大人民幣對(duì)美元的匯率波動(dòng)。

若中美貨幣政策持續(xù)分化，人民幣對(duì)美元匯率或繼續(xù)承壓。中國(guó)為了穩(wěn)增長(zhǎng)、就業(yè)和物價(jià)可能實(shí)施更大力度的貨幣寬松政策，以響應(yīng)2024年12月中央政治局會(huì)議對(duì)“適度寬松的貨幣政策”的定調(diào)。美國(guó)則需要考慮更多未知的關(guān)稅政策對(duì)本國(guó)消費(fèi)品價(jià)格的影響，并對(duì)降息采取更加審慎的態(tài)度。中美雙方在通脹、貨幣政策上的分化最終將反映在中美利差的持續(xù)“倒掛”上，這也將成為2025年人民幣對(duì)美元匯率調(diào)整的“壓力源”。

穩(wěn)定人民幣匯率短期看宏觀審慎工具，長(zhǎng)期靠積極有為的宏觀政策。近期，央行針對(duì)人民幣匯率的調(diào)控力度有所加大。央行行長(zhǎng)潘功勝在亞洲金融論壇上表示，“將堅(jiān)決對(duì)市場(chǎng)的順周期行為進(jìn)行糾偏，堅(jiān)決對(duì)擾亂市場(chǎng)秩序的行為進(jìn)行處置，堅(jiān)決防范匯率的超調(diào)風(fēng)險(xiǎn)，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。”從調(diào)控工具的具體使用來(lái)看，1月9日，央行宣布在中國(guó)香港發(fā)行600億元離岸人民幣央行票據(jù)，收緊離岸人民幣流動(dòng)性；1月13日，央行和外匯管理局將企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)的跨境融資宏觀審慎調(diào)節(jié)參數(shù)從1.5上調(diào)至1.75，提升境內(nèi)美元流動(dòng)性。宏觀審慎工具在短期內(nèi)有助于維護(hù)匯率穩(wěn)定，而從中長(zhǎng)期來(lái)看，人民幣匯率的穩(wěn)定依然要靠積極有為的宏觀政策。擴(kuò)大國(guó)內(nèi)需求、推動(dòng)科技創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新融合發(fā)展、防范化解重點(diǎn)領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)、穩(wěn)定市場(chǎng)主體預(yù)期、激發(fā)經(jīng)營(yíng)主體活力、推動(dòng)經(jīng)濟(jì)持續(xù)回升向好是穩(wěn)定人民幣匯率的基石。

正文

一、2024年人民幣匯率回顧

2024年，人民幣匯率在錯(cuò)綜復(fù)雜的宏觀背景下表現(xiàn)出韌性。第一財(cái)經(jīng)研究院人民幣名義有效匯率指數(shù)年內(nèi)由94.7上升至98.9，升幅達(dá)到4.42%；外匯交易中心發(fā)布的CFETS人民幣指數(shù)年內(nèi)由97.4上升至101.5，升幅為4.16%。在主要貨幣對(duì)中，2024年人民幣對(duì)美元貶值2.83%，對(duì)歐元升值3.41%，對(duì)日元升值7.41%。

1.人民幣匯率走勢(shì)與我國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面高度一致

經(jīng)濟(jì)基本面是決定匯率中長(zhǎng)期走勢(shì)的關(guān)鍵因素。回顧2024年，人民幣對(duì)一籃子貨幣匯率的走勢(shì)與我國(guó)經(jīng)濟(jì)走勢(shì)一致。

2024年，我國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面呈現(xiàn)出“前高、中低、后揚(yáng)”的特征。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局最新公布的GDP數(shù)據(jù)顯示，2024年四個(gè)季度我國(guó)不變價(jià)GDP同比增速分別為5.3%、4.7%、4.6%和5.4%，其中第一季度和第四季度的GDP增速較高，而第二、第三季度的GDP增速相對(duì)較低。反映經(jīng)濟(jì)景氣程度的制造業(yè)PMI數(shù)據(jù)也傳遞出了類似的信息，2024年3月中國(guó)制造業(yè)PMI達(dá)到年內(nèi)高點(diǎn)50.8，而在5月至9月期間，中國(guó)制造業(yè)PMI連續(xù)5個(gè)月處于榮枯線以下，10月之后PMI指數(shù)再度回升至榮枯線以上。

人民幣對(duì)一籃子貨幣匯率的走勢(shì)在2024年一季度呈現(xiàn)上升態(tài)勢(shì)，在二、三季度出現(xiàn)明顯的下降走勢(shì)，而在9月中旬以后，人民幣對(duì)一籃子貨幣匯率開(kāi)始企穩(wěn)回升，并最終于12月27日達(dá)到年內(nèi)高點(diǎn)。

我們認(rèn)為，自2024年9月下旬以來(lái)政策密集出臺(tái)是提振四季度GDP增速和人民幣匯率的關(guān)鍵因素。9月24日，人民銀行、金融監(jiān)管總局、證監(jiān)會(huì)聯(lián)合發(fā)布重磅金融政策，宣布降準(zhǔn)降息、降低存量房貸利率、優(yōu)化房貸政策、創(chuàng)設(shè)支持股市的互換便利和股票回購(gòu)增持轉(zhuǎn)向再貸款等工具。9月26日，中央政治局會(huì)議指出要加大財(cái)政貨幣政策逆周期調(diào)節(jié)力度，促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)止跌回穩(wěn)，努力提振資本市場(chǎng)等。10月12日，財(cái)政部推出一攬子增量政策，包括置換存量隱性債務(wù)、發(fā)行特別國(guó)債支持國(guó)有大型商業(yè)銀行補(bǔ)充核心一級(jí)資本、允許專項(xiàng)債券用于土地儲(chǔ)備、收購(gòu)存量房等。11月8日，人大常委會(huì)表決通過(guò)《國(guó)務(wù)院關(guān)于提請(qǐng)審議增加地方政府債務(wù)限額置換存量隱性債務(wù)的議案》，此次化債方案總規(guī)模高達(dá)10萬(wàn)億元。

隨著以上政策的出臺(tái)與落地，企業(yè)和居民的投資、消費(fèi)信心有所恢復(fù)，資本市場(chǎng)情緒明顯回暖，房地產(chǎn)新開(kāi)工面積與銷售面積的降幅也有所收窄。

2.在強(qiáng)美元背景下，人民幣匯率保持韌性

從外部環(huán)境來(lái)看，2024年“強(qiáng)美元”是國(guó)際外匯市場(chǎng)的一個(gè)關(guān)鍵詞。2024年，美國(guó)通脹情況有所改善，CPI同比增速由年初的3.1%下降至年末的2.9%，美聯(lián)儲(chǔ)也在9月的議息會(huì)議上開(kāi)啟降息周期。然而，更低的通脹和邊際放松的貨幣政策并未帶動(dòng)美元指數(shù)下行，相反，2024年美元指數(shù)全年維持在100點(diǎn)以上，指數(shù)年內(nèi)升幅達(dá)到7%。

在強(qiáng)美元背景下，多數(shù)發(fā)達(dá)國(guó)家貨幣和新興市場(chǎng)貨幣均對(duì)美元貶值。在發(fā)達(dá)國(guó)家貨幣中，日元、新西蘭元、韓元對(duì)美元的貶值幅度顯著，分別達(dá)到12.04%、12.29%和12.89%；歐元、澳元、加元和瑞郎分別對(duì)美元貶值5.96%、9.62%、8.89%和7.28%；英鎊對(duì)美元小幅貶值，幅度為1.18%。在新興市場(chǎng)貨幣中，巴西雷亞爾和墨西哥比索對(duì)美元貶值顯著，分別為21.54%和18.97%；亞洲國(guó)家貨幣對(duì)美元匯率的表現(xiàn)普遍較好，其中人民幣和印度盧比分別對(duì)美元貶值2.83%和2.76%，馬來(lái)西亞林吉特對(duì)美元升值2.7%，泰銖對(duì)美元升值0.09%。亞洲國(guó)家貨幣對(duì)美元保持韌性得益于強(qiáng)勁的經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)。2024年，中國(guó)GDP同比增速為5%，馬來(lái)西亞GDP增速預(yù)計(jì)為5.1%，印度在2024-2025財(cái)年的GDP增速預(yù)計(jì)為6.6%。

與多數(shù)國(guó)家貨幣相比，人民幣對(duì)美元貶值幅度較小，帶動(dòng)人民幣對(duì)一籃子貨幣升值。2024年，在發(fā)達(dá)國(guó)家中，人民幣對(duì)韓元、新西蘭元和日元升值幅度最高，分別為10.97%、9.45%和7.41%。在新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體中，人民幣對(duì)墨西哥比索、土耳其里拉和匈牙利福林的升值幅度最高，分別為19.55%、17.26%和12.19%。

3.中美利差持續(xù)“倒掛”，人民幣匯率存在調(diào)整壓力

雖然2024年人民幣對(duì)美元匯率保持韌性，但由于中美利差持續(xù)“倒掛”，人民幣匯率始終存在調(diào)整壓力。

中美10年期國(guó)債收益率的差值由2024年年初的-132.5bp擴(kuò)大至年末的-290.5bp。中美10年期國(guó)債收益率的分化走勢(shì)反映出市場(chǎng)對(duì)于兩國(guó)未來(lái)通脹的預(yù)期。2024年，美國(guó)CPI同比增速在最后4個(gè)月呈現(xiàn)回升趨勢(shì)，由9月的年內(nèi)最低值2.4%上升至12月的2.9%，美國(guó)通脹反彈引發(fā)市場(chǎng)對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)放緩后續(xù)降息步伐的猜測(cè)，美國(guó)10年期國(guó)債收益率也從9月的3.72%上升至12月的4.39%。同樣在2024年最后4個(gè)月中，中國(guó)CPI同比增速呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，由9月的0.4%下降至12月的0.1%，中國(guó)10年期國(guó)債收益率則從2.1%下降至1.8%。

中美10年期國(guó)債收益率差值與人民幣對(duì)美元匯率之間存在強(qiáng)相關(guān)性。2024年，中美利差與人民幣對(duì)美元匯率中間價(jià)的相關(guān)性約為62%，中美利差與人民幣對(duì)美元即期匯率的相關(guān)性高達(dá)87%。即期匯率作為市場(chǎng)實(shí)際交易匯率，更能反映市場(chǎng)對(duì)于美元的需求。我們用美元對(duì)人民幣的即期匯率與中間價(jià)之間的差值來(lái)衡量市場(chǎng)的購(gòu)匯需求。2024年，美元對(duì)人民幣即期匯率與中間價(jià)的差值平均為792bp，在年內(nèi)超過(guò)40%以上的交易日中，美元對(duì)人民幣即期匯率與中間價(jià)的差值超過(guò)1000bp。如果與歷史數(shù)據(jù)進(jìn)行對(duì)比，我們可以發(fā)現(xiàn)自2023年下半年起，人民幣對(duì)美元就存在持續(xù)的貶值壓力，并且其持續(xù)的時(shí)間和強(qiáng)度已超過(guò)2014-2015年間。

二、2025年人民幣匯率展望

1.國(guó)內(nèi)外宏觀事件的變化可能會(huì)加劇人民幣匯率波動(dòng)

近期，有兩個(gè)事件可以說(shuō)明人民幣匯率對(duì)于宏觀變化的敏感度。

一是，2024年7月底至9月底，從中央政治局會(huì)議定調(diào)下半年政策要“持續(xù)用力、更加給力”到9月底一系列重磅政策出臺(tái)支持中國(guó)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展，帶動(dòng)了人民幣對(duì)美元匯率階段性升值。在這期間，大量資金流入中國(guó)資本市場(chǎng)，市場(chǎng)對(duì)于未來(lái)經(jīng)濟(jì)基本面的預(yù)期改善，人民幣對(duì)美元匯率由7.23上升至6.97。

二是，2025年1月17日，國(guó)家主席習(xí)近平應(yīng)約同美國(guó)當(dāng)選總統(tǒng)特朗普通電話，習(xí)近平指出中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系的本質(zhì)是互利共贏，對(duì)抗沖突不應(yīng)是我們的選擇。在當(dāng)前中美貿(mào)易摩擦可能加劇的背景下，雙方的通話為市場(chǎng)帶來(lái)積極信號(hào)，消息公布后的首個(gè)交易日離岸人民幣對(duì)美元匯率快速上升，由7.34升至7.26，單日升幅達(dá)到780bp。

展望2025年，我國(guó)面臨的海內(nèi)外宏觀背景將更為復(fù)雜。從國(guó)內(nèi)來(lái)看，市場(chǎng)預(yù)期今年將有更多增量逆周期調(diào)控政策出臺(tái)，政策出臺(tái)的規(guī)模是否達(dá)到市場(chǎng)預(yù)期、能否有效維護(hù)中國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面的穩(wěn)健增長(zhǎng)對(duì)于匯率的后續(xù)走勢(shì)至關(guān)重要。從海外來(lái)看，特朗普再次就任美國(guó)總統(tǒng)無(wú)疑使全球經(jīng)貿(mào)格局變得更加動(dòng)蕩。特朗普上任后已宣稱要從2月1日起對(duì)加拿大和墨西哥進(jìn)口商品加征25%的關(guān)稅。而在1月24日的達(dá)沃斯世界經(jīng)濟(jì)年會(huì)上，特朗普稱“不在美國(guó)生產(chǎn)的企業(yè)面臨數(shù)千億甚至數(shù)萬(wàn)億美元的關(guān)稅”。中美之間的摩擦也已不限于貿(mào)易領(lǐng)域，還包括美國(guó)對(duì)中國(guó)的科技封鎖、TikTok所屬權(quán)的問(wèn)題等。美國(guó)對(duì)中國(guó)在一系列議題上的政策變化可能會(huì)放大人民幣對(duì)美元的匯率波動(dòng)。

2.中美貨幣政策分化，人民幣匯率存在調(diào)整壓力

通脹是中美貨幣政策底層邏輯的重要變量之一，而國(guó)債收益率是中美貨幣政策在金融市場(chǎng)的表現(xiàn)形式。

從中國(guó)來(lái)看，中國(guó)CPI同比增速自2023年3月起已連續(xù)22個(gè)月徘徊在1%以下。2024年12月召開(kāi)的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議明確提出要“著力實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)穩(wěn)、就業(yè)穩(wěn)和物價(jià)合理回升的優(yōu)化組合”。自2024年四季度以來(lái)，央行官員多次提出要“擇機(jī)降準(zhǔn)降息”，雖然政策的靴子還未落地，但市場(chǎng)的“搶跑”現(xiàn)象已較為明顯，反映在大量資金聚集在國(guó)債市場(chǎng)。

從美國(guó)來(lái)看，在美國(guó)CPI同比增速降至3%以下后，通脹下降的速度明顯放緩，并出現(xiàn)回升趨勢(shì)，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)于后續(xù)貨幣政策的態(tài)度也出現(xiàn)反復(fù)。2024年9月議息會(huì)議后公布的預(yù)測(cè)材料顯示，美聯(lián)儲(chǔ)官員預(yù)期2025年將降息4次，累計(jì)降息幅度為1個(gè)百分點(diǎn)；而在12月會(huì)議之后，美聯(lián)儲(chǔ)官員預(yù)期2025年的降息次數(shù)下降至2次，累計(jì)降息幅度下降至0.5個(gè)百分點(diǎn)，在會(huì)后的新聞發(fā)布會(huì)上，美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾指出他們正將可能的關(guān)稅影響納入決策模型之中。

中美貨幣政策在2025年可能出現(xiàn)分化。中國(guó)為了穩(wěn)增長(zhǎng)、就業(yè)和物價(jià)，可能會(huì)實(shí)施更大力度的貨幣寬松政策，以響應(yīng)2024年12月中央政治局會(huì)議對(duì)“適度寬松的貨幣政策”的定調(diào)。美國(guó)則需要考慮更多未知的關(guān)稅政策對(duì)本國(guó)消費(fèi)品價(jià)格的影響，并對(duì)降息采取更加審慎的態(tài)度。

中美雙方在通脹、貨幣政策上的分化最終將反映在中美利差的持續(xù)“倒掛”上，這也將成為2025年人民幣對(duì)美元匯率調(diào)整的“壓力源”。

3.穩(wěn)定人民幣匯率短期看宏觀審慎工具，長(zhǎng)期靠積極有為的宏觀政策

匯率是一個(gè)多方博弈的結(jié)果，中國(guó)作為一個(gè)資本項(xiàng)目半開(kāi)放的經(jīng)濟(jì)體，匯率體系包含人民幣對(duì)美元中間價(jià)、即期匯率、離岸匯率一系列匯率指標(biāo)，三個(gè)指標(biāo)反映了不同市場(chǎng)參與者對(duì)匯率的態(tài)度。其中，人民幣對(duì)美元中間價(jià)由外匯市場(chǎng)做市商報(bào)價(jià)，其報(bào)價(jià)參考市場(chǎng)供求關(guān)系以及人民幣對(duì)一籃子貨幣的匯率波動(dòng)；即期匯率為在岸市場(chǎng)的實(shí)際交易價(jià)格；離岸匯率則為離岸市場(chǎng)的實(shí)際交易價(jià)格。三者參與者為不同主體，導(dǎo)致三個(gè)匯率往往呈現(xiàn)不同價(jià)格。從目前的市場(chǎng)趨勢(shì)來(lái)看，人民幣對(duì)美元中間價(jià)的穩(wěn)定性更強(qiáng)，當(dāng)即期匯率和離岸匯率出現(xiàn)“羊群效應(yīng)”時(shí)，中間價(jià)匯率釋放的信號(hào)能夠起到抑制匯率市場(chǎng)超調(diào)的作用。

近期，央行針對(duì)人民幣匯率的調(diào)控力度有所加大。2025年1月13日，央行行長(zhǎng)潘功勝在亞洲金融論壇上表示，“將堅(jiān)決對(duì)市場(chǎng)的順周期行為進(jìn)行糾偏，堅(jiān)決對(duì)擾亂市場(chǎng)秩序的行為進(jìn)行處置，堅(jiān)決防范匯率的超調(diào)風(fēng)險(xiǎn)，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。”從調(diào)控工具的具體使用來(lái)看，1月9日，央行宣布在中國(guó)香港發(fā)行600億元離岸人民幣央行票據(jù)，創(chuàng)下歷史最大單次發(fā)行規(guī)模，此舉意在收緊離岸市場(chǎng)人民幣流動(dòng)性，遏制人民幣貶值預(yù)期；1月13日，央行和外匯管理局將企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)的跨境融資宏觀審慎調(diào)節(jié)參數(shù)從1.5上調(diào)至1.75，這一措施旨在增加境內(nèi)企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)的跨境融資額度，提升境內(nèi)美元流動(dòng)性，緩解人民幣貶值壓力。

央行短期內(nèi)的匯率調(diào)控已顯現(xiàn)一定成果，自2024年11月至今年1月初，人民幣對(duì)美元單邊貶值壓力有所緩解。截至1月24日，在岸即期匯率由1月中旬的7.33升至7.24，離岸匯率由7.36升至7.24。

宏觀審慎工具在短期內(nèi)有助于維護(hù)匯率穩(wěn)定，而從中長(zhǎng)期來(lái)看，人民幣匯率的穩(wěn)定依然要靠積極有為的宏觀政策。2024年12月底召開(kāi)的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議已指出，當(dāng)前外部環(huán)境變化帶來(lái)的不利影響加深，我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行仍面臨不少困難和挑戰(zhàn)，主要是國(guó)內(nèi)需求不足，部分企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)困難，群眾就業(yè)增收面臨壓力，風(fēng)險(xiǎn)隱患仍然較多。從今年的宏觀政策來(lái)看，積極的財(cái)政政策和適度寬松的貨幣政策是保障我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行穩(wěn)健的宏觀調(diào)控基礎(chǔ)，擴(kuò)大國(guó)內(nèi)需求、推動(dòng)科技創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新融合發(fā)展、防范化解重點(diǎn)領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)、穩(wěn)定市場(chǎng)主體預(yù)期、激發(fā)市場(chǎng)主體活力、推動(dòng)經(jīng)濟(jì)持續(xù)回升向好是穩(wěn)定人民幣匯率的基石。

（本文題圖來(lái)源：第一財(cái)經(jīng)）

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出品人| 楊宇東

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主筆| 劉昕

編輯 | 于明

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