本文作者陶冬，淡水泉（香港）總裁、中國首席經(jīng)濟學家論壇理事

特朗普導(dǎo)演的貿(mào)易政策，霸屏了上周的新聞，也牽動金融市場。墨西哥和加拿大迅速讓步，獲得了30天的“緩刑”，美中之間則互轟加稅。特朗普還表示“肯定”對歐盟加征關(guān)稅，并可能波及其他國家。特朗普一上任便火力全開，增大了通脹復(fù)燃的風險，美聯(lián)儲講話審慎，而英國央行則直面衰退風險，再降25點政策利率。特朗普突然拋出“接管加沙”，除以色列外，歐洲及阿拉伯盟友均反應(yīng)冷淡。

全球股市債市對貿(mào)易政策的反應(yīng)不強烈，美股繼續(xù)回調(diào)，而世界其他國家股市多數(shù)反彈，港A股表現(xiàn)勇猛。美債輾轉(zhuǎn)走好，但在就業(yè)數(shù)據(jù)出爐后轉(zhuǎn)淡。美元指數(shù)小幅回落，原油價格下跌，大宗商品走強。黃金價格再創(chuàng)新高，比特幣價格則繼續(xù)調(diào)整。

美國在一月錄得143K份新增就業(yè)，少過路透社問卷中的170K中位數(shù)，不過失業(yè)率從上月的4.1%下滑到4.0%。同時，勞工統(tǒng)計署將前月的非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)從256K，上方修正至307K。統(tǒng)計署對去年非農(nóng)數(shù)據(jù)也作出了年度修正，每月平均就業(yè)增長現(xiàn)為166K，vs之前發(fā)布的186K。時薪環(huán)比增長了0.5%，vs預(yù)期的0.3%。

這組數(shù)據(jù)受到一些擾動因素的影響，洛杉磯山火以及若干其它極端天氣導(dǎo)致60萬人因為氣候原因無法工作，120萬人只能做非全職工作。這是四年來天氣因素對就業(yè)影響最大的一個月，使得本期非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)對勞工市場以及經(jīng)濟過熱情況的判斷能力大打折扣。同時，統(tǒng)計署還對統(tǒng)計模型進行了微調(diào)，也影響到數(shù)據(jù)的比較結(jié)果。

筆者對就業(yè)的概括性判斷是，就業(yè)增長溫和放緩，但是勞工市場仍處在健康狀態(tài)，足以支持個人消費的穩(wěn)健增長，美國經(jīng)濟突然失速或重新過熱的風險均不大，聯(lián)儲無須因為最新數(shù)據(jù)而調(diào)整貨幣政策。

事實上，聯(lián)儲為降息按下暫停鍵，原因不在就業(yè)或通脹，而在于看不清特朗普政府的新政，看不清由此產(chǎn)生出的物價壓力。直至特朗普的減稅政策、貿(mào)易政策、移民政策和去監(jiān)管措施明朗化之前，F(xiàn)OMC都會擺出以不變應(yīng)萬變的姿態(tài)，謀定而動。最近兩個月公布的幾乎所有數(shù)據(jù)，都支持暫停降息的決策。

新任財長班森特，對利率環(huán)境作出了一個有趣的闡述。他稱特朗普政府關(guān)心的主要不是聯(lián)邦利率的水平，而是國債收益率的水平。從財政部長角度，發(fā)債成本當然是最重要的，同時國債收益率是全社會融資成本的錨定，對經(jīng)濟的影響當然更大、更直接。班森特這個說法，某種程度上意在化解特朗普推特治國對金融市場的沖擊。

黃金價格再創(chuàng)新高。今年以來黃金現(xiàn)貨的價格上漲了9%，和白銀一起成為各大類資產(chǎn)中表現(xiàn)的佼佼者。地緣政治動蕩，金價攀升的第一個原因。美國新政府開啟的、打擊面越來越廣的關(guān)稅戰(zhàn)，勢必催生美國國內(nèi)通脹壓力，是金價攀升的第二個原因。這些都好理解，不過巨量黃金從倫敦金庫移向紐約金庫卻有些反常。

金融時報報道自從美國選舉，有393噸黃金從歐洲轉(zhuǎn)倉到紐約的COMEX商品交易所，那里金庫收儲的黃金達到926噸的高位。這只是存入COMEX有數(shù)可查的黃金走向，至于存入美國各大金融機構(gòu)金庫的黃金流向則無籍可查。可以觀察到的是，從英格蘭銀行（世界第二大金庫）提取黃金的預(yù)約已經(jīng)排到幾個星期后了。

觸發(fā)黃金轉(zhuǎn)移的原因，是倫敦現(xiàn)貨市場與紐約期貨市場在金價上的差異，使得轉(zhuǎn)倉有利可圖。對美歐價差，市場其中一個解釋是美國如果對商品進口征稅，會墊高未來黃金進入美國的成本。筆者認為此解釋合理，不過轉(zhuǎn)倉也可能與特朗普政府未來的動作有關(guān)。

美國政府目前持有8134噸黃金，一直按照每盎司42美元的估值入賬的。如今金價已經(jīng)達到每盎司2860美元了，以市場現(xiàn)價重估這批黃金的價值，將在財政部賬面上憑空多出8000億美元的資產(chǎn)，對于被財政赤字搞得焦頭爛額的山姆大叔，這不啻于天上掉下來的餡餅，意味著美國今年需要發(fā)債的數(shù)額可以大幅減少，可以舒緩市場的焦慮，遏制上漲中的國債發(fā)行成本。

筆者沒有內(nèi)部消息，不過知道本森特出身于對沖基金，在市場上玩一把帽子戲法既拿手又熱衷。美國財政部會否將此付諸實施無從考證，但是本森特最近提出要將美國資產(chǎn)負債表的資產(chǎn)端“貨幣化”，似乎露出一些端倪。將持有的黃金mark-to-market，可以達到重新評估美國資產(chǎn)負債表的效果，不費吹灰之力地拉低長久期國債收益率。也許黃金市場春江鴨在定價這個故事。

本周焦點有三：1）特朗普自我宣傳的進一步擴大關(guān)稅制裁，如果成真將對全球經(jīng)濟和市場構(gòu)成打擊。2）據(jù)報美國將公布烏克蘭和平計劃，俄烏領(lǐng)袖的態(tài)度至關(guān)重要。3）美國一月份CPI，預(yù)計核心CPI環(huán)比0.3%，通脹回落遇阻。同時關(guān)注：英國第四季度GDP，有可能出現(xiàn)輕微收縮；中國社融數(shù)據(jù)，預(yù)計受到銀行借貸開門紅、專項債發(fā)行和財政刺激措施的影響而反彈；美國一月零售估計有較大下降，與天氣有關(guān)。

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