（本文作者吳信坤，海通證券策略聯(lián)席首席分析師）

2022年末OpenAI公司發(fā)布ChatGPT3.5時，被稱為人工智能的iPhone時刻，拉開了AI應用0-1的序幕。今年1月Deepseek引發(fā)市場高度關注，憑借著開源、低成本、高性能等優(yōu)勢，或意味著AI應用走向了1-100的加速期。細觀22年底以來AI浪潮的發(fā)展歷程，可以發(fā)現(xiàn)這或與10-15年移動互聯(lián)浪潮較為相似，遵循著從硬件設備-軟件內容-場景應用的傳導規(guī)律。本篇報告回顧移動互聯(lián)浪潮的演繹過程和股市表現(xiàn)，并展望AI浪潮后續(xù)如何演繹。

1.回顧10-15年：果鏈之后是應用場景的廣譜上漲

2010-15年的移動互聯(lián)浪潮中，通信基礎設施建設的完善和爆款產品的出現(xiàn)拉開了智能手機取代功能機的序幕，后續(xù)內容產業(yè)開始蓬勃發(fā)展，傳統(tǒng)行業(yè)紛紛出現(xiàn)“擁抱”互聯(lián)網的浪潮。映射到股市表現(xiàn)，A股股市行情也從硬件設備開始、逐漸向軟件內容傳導并擴散至場景應用。

移動互聯(lián)浪潮初期A股硬件端演繹美股映射。在2010年前后開啟的移動互聯(lián)浪潮，本質上是受通信技術迭代與消費電子創(chuàng)新共振驅動。從通信技術迭代維度看，第三代移動通信技術（3G）成熟及基礎設施建設逐漸完善，為移動互聯(lián)革命提供了通信網絡基礎。2009年我國3G正式開始商用，3G基站建設開始提速，09年共完成3G基站建設32.5萬個，建設規(guī)模超過十多年來累計規(guī)模的一半，當年移動通信基站設備產量同比增長102%。從終端產品創(chuàng)新維度看，蘋果公司于2010年發(fā)布了劃時代的產品iPhone 4，其采用Retina顯示屏，搭載iOS 4系統(tǒng)，重新定義了智能終端的人機交互范式，拉開了智能手機取代功能機的序幕。

映射到股市上，微觀財務數據印證了產業(yè)趨勢，行情沿蘋果產業(yè)鏈傳導，以各類硬件設備為主題的投資機會開始出現(xiàn)。作為產業(yè)引領者的蘋果公司，其股價在2009-2010年間實現(xiàn)爆發(fā)式增長，2009年全年漲幅達147%，2010年達53%，根據搜狐援引中國新聞網，蘋果大漲背后是iPhone 4上市3天170萬部的銷售紀錄及2010年近4000萬部的出貨量歷史性突破。這一技術和產品端的創(chuàng)新突破通過全球供應鏈體系向A股市場傳導，帶動眾多A股公司股價大漲，2010年電子行業(yè)全年漲幅為39%、蘋果指數為161%、歌爾股份為198%，同期萬得全A下跌7%。股價的背后是基本面的映射，2010年蘋果手機熱銷帶動A股蘋果產業(yè)鏈業(yè)績大增，蘋果指數成分股全年歸母凈利潤同比增速達97.4%。

不過中國企業(yè)在智能手機價值鏈中處于偏低端環(huán)節(jié)。根據TechSir 援引iiMedia Research 的數據，2012年我國智能手機市場中海外品牌占據主導，三星（市占率24%，下同）、諾基亞（16%）和蘋果（13%）市占率位列前三。當時蘋果產業(yè)鏈中的中國大陸企業(yè)缺乏CPU、GPU芯片等核心零部件的生產能力，以生產連接器、顯示屏非核心零部件為主，這意味著中國大陸的企業(yè)處于利潤較低的環(huán)節(jié)。

浪潮加速期我國內容和應用端百花齊放。2013-2015年移動互聯(lián)網浪潮走向爆發(fā)期， 4G商用+智能機平價趨勢推動智能手機滲透率快速提升。首先，2013年底工信部正式向三大運營商發(fā)放4G牌照，標志著移動互聯(lián)網正式從3G的圖片時代進入4G的視頻時代，4G的高速、低延遲等特性使得移動互聯(lián)網用戶能夠更加流暢地使用視頻、社交、支付等應用。其次，移動流量資費下降和國產智能手機價格下探加速了智能手機的滲透趨勢。根據人民網援引工信部、中國信息通信研究院的數據，2012-2015年移動流量平均資費年均下降17%。根據ZDC的數據，隨著中低端國產智能機進入市場，我國智能手機價格明顯下降，智能手機銷售均價由11年的2321元降至13年的1773元。4G網絡的全面商用，以及智能手機的性能和性價比不斷提升，推動智能手機滲透率快速提升，13年、14年中國智能手機滲透率分別達75%、85%。

中國龐大的用戶基礎和多樣化的應用場景使得移動互聯(lián)網的內容和應用領域迎來了百花齊放的格局。隨著智能手機滲透率逐漸提升，中國移動端網民規(guī)模和上網時間也大幅增加。根據人民網及中國網信網，15年中國手機網民規(guī)模達到6.2億人，網民人均周上網時長從12年的20.5小時提升至15年的26.2小時。在此背景下，移動互聯(lián)網的內容和應用領域呈現(xiàn)出多樣化的發(fā)展態(tài)勢，社交媒體、即時通訊、電子商務、在線支付、游戲等應用迅速崛起，滿足了用戶日益增長的多元化需求。例如14、15年中國移動游戲銷售收入分別達400、724億元，同比增速為191%、81%。

映射到股市上，國內企業(yè)在內容和應用領域優(yōu)勢更加明顯，這些板塊股價表現(xiàn)相較10-12年間的硬件板塊而言彈性更大。盈利方面，14年計算機、傳媒歸母凈利潤增速為24.8%、26.2%，高于同期全部A股的5.8%。股市表現(xiàn)方面，13-15年期間軟件開發(fā)、游戲、互聯(lián)網電商最大漲幅達792%、522%、452%，明顯高于10-12年間消費電子、元件最大漲幅的293%、242%。雖然在國內企業(yè)在硬件端的價值鏈中處于較低環(huán)節(jié)，不過在移動互聯(lián)革命的內容和應用領域中，受益于龐大的用戶群體和應用場景的不斷迭代創(chuàng)新，國內企業(yè)優(yōu)勢更加明顯，騰訊、阿里巴巴、京東等優(yōu)秀企業(yè)逐漸成長為全球互聯(lián)網行業(yè)的重要力量。

2. 23-24年：AI浪潮0-1階段算力已大漲

2022年末現(xiàn)象級產品ChatGPT的誕生，標志著人工智能技術從專用領域向通用場景應用的突破或已迎來重要轉折，被譽為是AI領域的iPhone時刻。此后海內外巨頭紛紛加大AI算力的資本開支，人工智能浪潮在美股演繹并映射到A股。與10-15年移動互聯(lián)浪潮初期相似，23-24年在AI應用浪潮0-1的階段中硬件端業(yè)績確定性更高，股價漲幅也更明顯。

22年末ChatGPT突破后國內外科技巨頭加碼算力開支。ChatGPT問世意味著生成式AI產業(yè)發(fā)展迎來突破。2022年11月，OpenAI發(fā)布了基于GPT-3.5架構的對話式人工智能模型ChatGPT，并在23年3月發(fā)布了GPT-4，不僅在自然語言處理領域取得了顯著成就，還在圖像識別、圖像生成和圖像分割等多個領域展現(xiàn)出巨大的應用潛力。根據新華社報道，人工智能應用ChatGPT在推出僅兩個月后月活用戶已經突破1億，成為歷史上增長最快的消費應用，拉開了大語言模型和生成式AI產業(yè)蓬勃發(fā)展的新篇章。在此背景下，Meta、谷歌、騰訊、百度、阿里巴巴等海內外科技巨頭紛紛加速布局AI領域，例如23年3月谷歌推出AI聊天機器人Bard對標ChatGPT；百度也推出“文心一言”，旨在打造中國版“ChatGPT”。

算力事關AI發(fā)展主導權，科技巨頭紛紛加大算力資本開支。算力是AI大模型發(fā)展的重要基礎，在Scaling Law驅動下，AI算力需求呈現(xiàn)超摩爾定律增長。根據百度開發(fā)者中心及OpenAI，以OpenAI的ChatGPT為例，參數規(guī)模從GPT-3的1750億躍升至GPT-4的1.8萬億。算力事關AI發(fā)展主導權，為了構建大規(guī)模AI算力集群，全球各大科技巨頭紛紛加大AI算力基礎設施的資本支出，用于訓練和部署尖端的人工智能。并且AI大模型正從單模態(tài)向多模態(tài)演進，將使用文字、圖像、音視頻等多種數據進行訓練，這進一步驅動了算力需求的爆發(fā)。根據TrendForce的數據，23年AI服務器出貨量增長38%，24年出貨量增長46%。同時根據億歐智庫，預計23-25年我國AI芯片市場規(guī)模復合增速達31%。

23年至今算力需求高增下美股AI硬件上漲映射到A股。AI大模型參數規(guī)模呈指數級增長，市場對科技巨頭算力資本開支預期積極，全球算力規(guī)模將呈現(xiàn)高速增長態(tài)勢，AI“賣鏟人”英偉達深度受益。根據中國信通院援引的IDC數據，2025年全球算力整體規(guī)模將達3300EFlops，20-25年間CAGR達50.4%。根據FY24Q4亞馬遜、微軟、谷歌、META最新發(fā)布的財報，24Q4合計資本開支為710億美元，同比+69%、環(huán)比+21%，資本開支增長勢頭迅猛。由于22年末以來的AI浪潮中，算力板塊的確定性最強，因此英偉達作為全球算力龍頭深度受益。23年英偉達AI芯片所在的數據中心業(yè)務營收增長137%，占營業(yè)收入比重從21年的39%上升到23年的78%，22/10以來（數據截至25/02/25，下同）英偉達股價最大漲幅達1318%。

海外算力龍頭大漲帶動A股中光模塊等算力細分領域上漲。與09-12年移動互聯(lián)浪潮初期A股硬件設備演繹美股映射相似，22年末以來的這輪AI浪潮中，國內企業(yè)在算力產業(yè)鏈的部分環(huán)節(jié)中脫穎而出、如光模塊的中際旭創(chuàng)。AI算力爆發(fā)趨勢驅動下光模塊業(yè)績逐漸釋放，股價也演繹了美股映射。A股光模塊板塊歸母凈利累計同比從23Q3的-8%大幅回升至24Q3的101%，22/10以來Wind光模塊指數最大漲幅為314%，其中龍頭中際旭創(chuàng)達898%。

雖然科技巨頭資本開支預期仍對AI算力業(yè)績形成支撐，但相關領域股價漲幅已經非常明顯，同時AI應用距離擴張成超級應用仍有較長的路要走，24年10月以來以英偉達為代表的算力板塊股價波動進一步加大。

3.展望：AI應用是1-100的星辰大海

25年初國產DeepSeek大模型引發(fā)海內外的廣泛關注，我們認為類似于13-15年移動互聯(lián)浪潮走向爆發(fā)期，應用和內容端百花齊放，這次DeepSeek的突破或將為AI應用的廣泛普及奠定基礎，推動全球各行業(yè)邁向更加智能化和高效化的未來。我國在AI應用領域有望憑借龐大市場和用戶基礎為應用創(chuàng)新提供肥沃土壤。

低成本、高性能的DeepSeek加速AI平權進程，AI應用或加速。25年1月20日DeepSeek正式發(fā)布推理大模型DeepSeek-R1，其在后訓練階段大規(guī)模使用了強化學習技術，在僅有極少標注數據的情況下，極大提升了模型推理能力。在數學、代碼、自然語言推理等任務上，性能比肩OpenAI o1正式版。此后，DeepSeek引起全球側目，根據每日經濟新聞官方百家號援引證券時報，英偉達、微軟、亞馬遜等AI巨頭紛紛宣布已接入DeepSeek-R1。此外，根據ZOL，中國的云服務商、手機廠商和應用廠商也紛紛宣布接入DeepSeek-R1。

DeepSeek在算法創(chuàng)新和開源特性等方面的優(yōu)勢，將對AI應用和算力產業(yè)格局帶來深遠的變革與重塑。DeepSeek在算力受限條件下，通過訓練策略的創(chuàng)新優(yōu)化，實現(xiàn)性能提升的同時顯著降低成本。從開發(fā)成本來看，根據36Kr，DeepSeek-V3訓練成本僅為557.6萬美元，遠低于海外模型。從服務定價來看，DeepSeek-R1 API服務定價為每百萬輸入tokens 1元（緩存命中）/4元（緩存未命中），每百萬輸出tokens 16元，在目前主流o1類推理模型中定價最低。對比來看，OpenAI o1每百萬輸出tokens 438元，是DeepSeek-R1的27倍以上。并且DeepSeek-R1基于MIT協(xié)議開源，允許開發(fā)者自由使用、修改及商用，官方還開放了大量實用集成案例，推動AI應用發(fā)展。類似2013-15年4G商用+智能機平價趨勢推動移動互聯(lián)浪潮走向爆發(fā)期，我們認為DeepSeek低成本、高性能和開源等特性，有望推動AI大模型加速升級迭代，加快AI應用的步伐。

AI浪潮加速期中國應用端空間廣闊。我們認為借鑒10-15年，技術突破后的降本是新技術、新產品大規(guī)模商業(yè)化應用的必由之路，而在應用領域中國龐大市場和用戶基礎為應用創(chuàng)新提供肥沃土壤，國內企業(yè)大有可為。DeepSeek低成本、高性能和開源等特性，有望推動AI大模型加速升級迭代，加速AI商業(yè)化應用的步伐。展望未來，首先是云服務商將受益于開源模型帶來的算力和云服務需求增長，之后消費電子、人形機器人、AI醫(yī)療、AI娛樂等領域將受益于AI應用的大規(guī)模商業(yè)化落地。其次，中期維度隨著AI大規(guī)模商業(yè)化應用，算力需求確定性依然較高。

云服務商：DeepSeek-R1的推出顯著降低了技術應用門檻，為中小企業(yè)和初創(chuàng)公司提供了公平的技術獲取機會，有力推動了AI生態(tài)系統(tǒng)的完善。目前華為云、騰訊云、阿里云等云廠商都已官宣接入DeepSeek。作為算力基礎設施的提供者，這些云服務商有望從開源模型帶來的算力和云服務需求增長中獲益。根據iiMedia Research的數據顯示，預計2025年中國云計算市場規(guī)模將突破4000億元。

消費電子、人形機器人：未來人工智能有望滲透到各行各業(yè)，涵蓋人形機器人、消費電子等眾多端側場景，具備較大的成長空間。以人形機器人為例，隨著多模態(tài)大模型的快速發(fā)展，為人形機器人提供了更強的環(huán)境理解、任務規(guī)劃和自然交互能力，使其在復雜場景下的應用潛力大幅提升。根據中商產業(yè)研究院援引Markets and Markets的數據、24-28年全球人形機器人市場規(guī)模CAGR增速為50%。此外，以Micro LED+光波導的光顯方案為代表的AR眼鏡，有望成為AI大模型的極佳載體，根據財聯(lián)社援引 Wellsenn 預測，2025年全球AI智能眼鏡出貨量有望達400萬副，到2030年出貨量將增長至8000萬副。詳見《策略對話行業(yè)：AI浪潮下布局什么方向？-20250212》。

AI醫(yī)療、AI娛樂等：DeepSeek-R1借助蒸餾技術實現(xiàn)了低參數、低成本與高性能的結合，這無疑將推動 AI 在辦公、教育、醫(yī)療等眾多領域的廣泛應用。這些經過蒸餾處理的輕量化模型，能夠輕松部署于端側設備，從而提升用戶體驗和工作效率。此外，這還使得實時本地化處理成為現(xiàn)實，如車載語音助手、工業(yè)質檢設備等場景的應用，而端側部署的優(yōu)勢在于減少云端數據傳輸，直接契合醫(yī)療、金融等對數據隱私要求極高的場景需求。根據華經產業(yè)研究院數據，2021年中國AI醫(yī)療行業(yè)市場規(guī)模約為95億元，預計2025年達到385億元，2020-2025年CAGR達46%。

算力：DeepSeek創(chuàng)新方法的普及可能引發(fā)算力領域的杰文斯悖論：盡管技術進步提升了資源使用效率，降低了成本，但成本的下降反而刺激了需求的增長，導致算力資源的消耗速度不降反升。因此，AI應用的廣泛繁榮將進一步推動對算力的更大需求。根據Trendforce，2025、26年全球AI服務器出貨量將達189.5、236.9萬臺，仍將保持高速增長。目前我國在AI算力芯片等領域還有明顯短板，根據前瞻經濟研究院、Jon Peddie Research，全球GPU芯片基本被英特爾、英偉達和AMD壟斷，未來我國需抓住AI產業(yè)發(fā)展浪潮，重點突破人工智能芯片，提升人工智能算力的規(guī)模和實力。

風險提示：AI技術發(fā)展不及預期，AI商業(yè)落地不及預期。

（本文僅代表作者個人觀點）