近期，債券市場和固收類理財(cái)產(chǎn)品表現(xiàn)引發(fā)市場關(guān)注。一位江蘇投資者向記者反映，其持有的某款兩年期封閉式固收產(chǎn)品凈值已跌至0.98，近一個月年化收益率僅為1.2%，遠(yuǎn)低于購買時標(biāo)注的“業(yè)績比較基準(zhǔn)3.5%”。

這一現(xiàn)象并非個例。普益標(biāo)準(zhǔn)數(shù)據(jù)顯示，2月以來，全市場開放式固收類理財(cái)產(chǎn)品近1個月年化收益率均值降至2.27%，封閉式產(chǎn)品跌至2.29%，固收類理財(cái)產(chǎn)品收益2月末的平均近1月年化收益率環(huán)比降幅已超個60基點(diǎn)（BP），現(xiàn)金管理類產(chǎn)品觸及1.5%~1.6%的歷史低位。

3月11日，國債期貨市場延續(xù)此前的走弱趨勢，各期限主力合約均大幅下跌。10年和30年期國債收益率均創(chuàng)逾三個月新高。10年期國債活躍券“24附息國債11”收益率上行5.75BP至1.8650%，30年期國債活躍券“24特別國債06”收益率上行5BP至2.0525%。

業(yè)內(nèi)人士分析，此輪債市調(diào)整的核心在于市場對貨幣政策寬松預(yù)期的重新定價(jià)。近期短期經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和股市表現(xiàn)使得降息預(yù)期減弱，債市隨之調(diào)整以修正對貨幣政策的預(yù)期。此外，基金公司等交易盤的集中操作放大了市場波動。

降息預(yù)期的重新定價(jià)

2024年12月，中共中央政治局會議對貨幣政策定調(diào)為“適度寬松”，機(jī)構(gòu)提前搶跑充分定價(jià)降息節(jié)奏，推動10年期國債利率從12月高點(diǎn)1.92%回落至2025年1月1.60%水平，累計(jì)下行超過30BP。然而，近期市場對降息降準(zhǔn)的節(jié)奏預(yù)期稍顯不明朗，導(dǎo)致債市出現(xiàn)回調(diào)。

“降息降準(zhǔn)的節(jié)奏變得難以捉摸?！币晃淮笮凸蓟鸾灰兹耸繉τ浾弑硎荆M管市場此前已對去年年底釋放的“寬松貨幣政策”信號作出反應(yīng)，但從目前的情況來看，降息降準(zhǔn)的具體節(jié)奏和時間仍難以把握。

普益標(biāo)準(zhǔn)研究員張翹楚對記者指出，當(dāng)前固收類理財(cái)收益率下滑與近期債券市場回調(diào)密切相關(guān)。資金面緊平衡、權(quán)益市場回暖以及經(jīng)濟(jì)利好政策預(yù)期等因素共同作用，使得債市交易情緒受到壓制，債券價(jià)格下跌，固收類理財(cái)產(chǎn)品凈值也隨之下滑。

此外，股市回暖也對債市造成沖擊。春節(jié)后，隨著DeepSeek概念等熱點(diǎn)爆發(fā)，股市活躍度大幅提升，“股債蹺蹺板”效應(yīng)顯著，資金從債市流向股市，進(jìn)一步削弱了債市需求。

債市急跌背后的另一重因素是機(jī)構(gòu)集中進(jìn)行降久期操作。西南證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家劉郁指出，基金類機(jī)構(gòu)的久期操作成為關(guān)鍵推手，其久期的一升一降，往往成為市場超漲和超跌的重要驅(qū)動力量。根據(jù)該團(tuán)隊(duì)測算，業(yè)績前二十的利率債基久期從去年12月初的4.5年升至今年2月高點(diǎn)6.2年，近期快速降至4.9年，久期策略逆轉(zhuǎn)加劇市場超調(diào)。

“追本溯源，基金降久期的背后是擔(dān)憂，若1.8%的資金線一直持續(xù)，所有品種的定價(jià)中樞都會被推高，乃至演繹為超調(diào)?！眲⒂糁赋觥?/p>

會否引發(fā)贖回潮？

面對債市調(diào)整，市場擔(dān)憂固收類理財(cái)產(chǎn)品的贖回負(fù)反饋。

有觀點(diǎn)認(rèn)為，盡管固收類理財(cái)產(chǎn)品凈值出現(xiàn)回撤，但這并非趨勢性反轉(zhuǎn)，而是短期調(diào)整。招商證券固收張偉團(tuán)隊(duì)指出，截至3月7日（上周五）破凈率為2.38%，一般情況下，理財(cái)破凈率超過5%將會出現(xiàn)居民和企業(yè)的凈贖回，目前理財(cái)凈贖回壓力可控。

該團(tuán)隊(duì)測算顯示，3月首周后20%分位債基單日跌幅達(dá)0.22%，逼近贖回壓力閾值。為應(yīng)對潛在流動性風(fēng)險(xiǎn)，機(jī)構(gòu)采取“買短賣長”防御策略，信用債短端配置價(jià)值凸顯。目前理財(cái)破凈率維持在2.38%，尚未觸發(fā)大規(guī)模贖回，但負(fù)債端穩(wěn)定性面臨考驗(yàn)。

“當(dāng)下處于調(diào)整的尾聲階段?！眲⒂粢舱J(rèn)為，因?yàn)檫@一輪管控的初衷，是規(guī)避市場單邊下行的風(fēng)險(xiǎn)，單邊上行同樣也是風(fēng)險(xiǎn)。不過單純從利率點(diǎn)位判斷行情終點(diǎn)，由于悲觀情緒的放大，已經(jīng)失效。

在張翹楚看來，從當(dāng)前市場整體情況分析，理財(cái)市場尚未出現(xiàn)大規(guī)模贖回潮。本輪債市調(diào)整主要由資金面收緊和權(quán)益市場回暖主導(dǎo)，但并不具備趨勢性特征。展望全年，在“適度寬松”的貨幣政策基調(diào)下，資金面大概率將回歸穩(wěn)健寬松態(tài)勢。同時，鑒于當(dāng)前經(jīng)濟(jì)基本面的增長趨勢仍需進(jìn)一步鞏固，內(nèi)需和外需的不確定性依然存在，市場整體的避險(xiǎn)情緒并未消退。因此，從長期來看，債市的利好邏輯并未發(fā)生根本性改變。

展望后市，機(jī)構(gòu)普遍認(rèn)為債市將維持震蕩走勢，企穩(wěn)需觀察關(guān)鍵信號，如央行公開市場投放釋放暖意、降準(zhǔn)或降息等強(qiáng)貨幣寬松政策落地。面對當(dāng)下債市調(diào)整，機(jī)構(gòu)普遍建議采取防御性策略。國海證券分析師靳毅建議采取啞鈴形配置策略，關(guān)注短端信用債和長端利率債的機(jī)會。當(dāng)前1年期AAA級城投債收益率已上行至2.35%，信用利差保護(hù)墊增厚至85BP，成為資金避險(xiǎn)首選。

此外，多家機(jī)構(gòu)建議采取啞鈴形配置策略，即在短端信用債和長端利率債之間進(jìn)行平衡配置。短端信用債票息保護(hù)較厚，而長端利率債在基本面未反轉(zhuǎn)的情況下回調(diào)空間有限，曲線平坦化趨勢下，中短端走陡空間更大。

業(yè)內(nèi)人士提示，隨著季末考核臨近，資金面波動或再度考驗(yàn)機(jī)構(gòu)久期管理能力，債市“防御戰(zhàn)”進(jìn)入關(guān)鍵階段。投資者需保持理性，關(guān)注后續(xù)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和政策變化，靈活調(diào)整投資策略。