近日中國債券市場再度出現(xiàn)大跌，10年期國債收益率攀升至4%關口，10年期國開債收益率三年首破5%。我們認為，當前債券市場的恐慌情緒與政策頻頻傳達緊縮信息相關。

此前大部分市場預期認為，真正的金融去杠桿工作可能會于明年兩會之后才正式展開。但近一段時間來，國務院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會成立并布置工作、周小川行長對去杠桿發(fā)出一系列嚴厲警告、資產(chǎn)管理業(yè)務新規(guī)推出、暫停批設網(wǎng)絡小額貸款公司、對房地產(chǎn)資金管控從嚴等聲音和措施的出現(xiàn)，意味著中國監(jiān)管風暴已經(jīng)提前到來。

強監(jiān)管的頂層設計明確

防范金融風險是貫穿2017年全年的關鍵詞。早在今年7月中央金融工作會議上，曾就加強金融監(jiān)管提出了兩大突出變化：一是成立統(tǒng)籌監(jiān)管的國務院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會作為監(jiān)管協(xié)調(diào)機構(gòu);二是加強央行在宏觀審慎方面的作用。十九大后，上述變化得到了進一步推進。

一方面，國務院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會成立，并召開第一次會議。會議上部署了近期工作要點，突出強調(diào)金融監(jiān)管協(xié)調(diào)，統(tǒng)籌防范風險能力，促進金融服務實體經(jīng)濟，保障國家金融安全，維護金融消費者合法權(quán)益等。在此背景下，近期“一行三會”、住建部等多部門相繼行動，就早前金融風險十分突出的領域開始從嚴監(jiān)管。

另一方面，貨幣政策和宏觀審慎雙支柱調(diào)控框架確立，加強了央行在協(xié)調(diào)監(jiān)管與防范金融風險方面的重要作用。十九大首次提出“健全貨幣政策和宏觀審慎政策雙支柱調(diào)控框架”，而《2017年第三季度中國貨幣政策執(zhí)行報告》對雙支柱框架做出解釋，提出傳統(tǒng)的僅關注以物價穩(wěn)定為表征的經(jīng)濟周期來實施的單一調(diào)控框架存在明顯缺陷，難以有效應對系統(tǒng)性金融風險，一定程度上可能縱容資產(chǎn)泡沫，央行發(fā)揮宏觀審慎職責，是應對金融周期波動、彌補現(xiàn)有調(diào)控框架不足、防范金融安全的要求。

我們認為，國務院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會成立以及雙支柱框架的提出，分別從頂層設計與理論支持的角度為接下來的中國加強金融監(jiān)管提供了方向和指引，也將引領未來一段時間的金融強監(jiān)管實踐。

資管新規(guī)堪稱史上最嚴

近年來，中國金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務得到了快速發(fā)展，規(guī)模不斷攀升。但由于同類資管業(yè)務的監(jiān)管規(guī)則和標準不一致，近年來資管存在部分業(yè)務發(fā)展不規(guī)范、監(jiān)管套利、產(chǎn)品多層嵌套、剛性兌付、規(guī)避金融監(jiān)管和宏觀調(diào)控等問題。11月17日,央行發(fā)布資管新規(guī)，十分嚴厲，致力于化解資管領域金融風險。

此次資管新規(guī)的主要變化集中體現(xiàn)在以下幾個方面：一是統(tǒng)一監(jiān)管標準，防范監(jiān)管套利從分業(yè)監(jiān)管向注重功能監(jiān)管轉(zhuǎn)變，體現(xiàn)了穿透式監(jiān)管特征;二是避免資管業(yè)務淪為變相的信貸業(yè)務;三是明確禁止資金池業(yè)務;四是統(tǒng)一計提風險準備金;五是打破剛性兌付;六是控制資管產(chǎn)品的杠桿水平;七是消除多層嵌套和通道業(yè)務等。

同時，此次資管新規(guī)施行新老劃斷，從新規(guī)實施至2019年6月30日為過渡期，因此對存量部分影響有限。但對于新增部分影響巨大，其對現(xiàn)有影子銀行金融風險有針對地進行排查與應對，落實之后，或扭轉(zhuǎn)此前為監(jiān)管套利導致的資產(chǎn)托管快速增長的態(tài)勢，對資管業(yè)務、通道業(yè)務占比較大的中小型金融機構(gòu)沖擊更為明顯。

互聯(lián)網(wǎng)金融監(jiān)管從緊

除了傳統(tǒng)業(yè)務以外，一向?qū)?chuàng)新發(fā)展采取寬容態(tài)度的監(jiān)管層，近期對互聯(lián)網(wǎng)金融風險也采取了強監(jiān)管態(tài)勢。周小川行長曾在解讀十九大報告文章《守住不發(fā)生系統(tǒng)性金融風險的底線》中，措辭嚴厲，提到目前一些高風險操作打著“金融創(chuàng)新”的幌子，部分互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)以普惠金融為名，行龐氏騙局之實。而央行官員多次對外表示，所有金融業(yè)務都要納入監(jiān)管，任何金融活動都要獲取準入的基本要求，要建立互聯(lián)網(wǎng)金融的行為監(jiān)管體系、審慎監(jiān)管體系和市場準入體系。

11月21日，互聯(lián)網(wǎng)金融風險專項整治工作領導小組辦公室向各省整治辦下發(fā)特急文件《關于立即暫停批設網(wǎng)絡小額貸款公司的通知》，要求各級小貸公司監(jiān)管部門即日起一律不得新批設網(wǎng)絡(互聯(lián)網(wǎng))小額貸款公司，禁止小貸公司跨區(qū)域經(jīng)營，意在阻隔現(xiàn)金貸風險。在我們看來，停批互聯(lián)網(wǎng)小貸牌照意味著現(xiàn)金貸各類經(jīng)營模式料將全部納入監(jiān)管框架，將迎來新一輪整治。

房地產(chǎn)信貸進入冰凍期

此外，對于房地產(chǎn)市場的收緊持續(xù)深入中，體現(xiàn)了習近平總書記“房子是用來住的，不是用來炒的”的精神。11月21日，住建委會同國土資源部和人民銀行召開多省市房地產(chǎn)座談會，強調(diào)防范金融風險。會議提出，堅持調(diào)控目標不動搖，力度不放松，不能有任何“喘口氣、歇歇腳”的念頭，這意味著前期已經(jīng)十分嚴厲的房地產(chǎn)調(diào)控會進一步加碼。

就信貸方面，會議要求，加強金融管理，防止資金違規(guī)進入房地產(chǎn)市場。特別是三四線城市去庫存，要以不加杠桿為原則，意味著房地產(chǎn)信貸仍將持續(xù)長期的冰凍期。

強監(jiān)管推高無風險利率

強監(jiān)管措施引發(fā)了金融市場對政策從緊的擔憂，推高了無風險利率。繼11月14日10年期國債收益率破4%之后，11月22日國債收益率再度站上4%關口，國債期貨也相應下跌。銀行間債市10年期國開債活躍券收益率午后升至4.90%，再刷新2014年9月來的逾三年新高。在此筆者認為，強監(jiān)管是市場緊張情緒加劇、利率走高的重要原因。

總之，加強金融監(jiān)管符合決策層對于防范金融風險的整體要求，而推出時點早于預期，資管、互聯(lián)網(wǎng)、房地產(chǎn)等多領域監(jiān)管的同時加碼，使得這次監(jiān)管風暴看起來比預想的更加強烈。整體去杠桿背景下，我們認為，明年中國經(jīng)濟增速會延續(xù)今年三季度以來的下行態(tài)勢，繼續(xù)有所回落，預計今年GDP增速為6.8%，明年將為6.3%，雖有一定增速的下滑但有望換來更有質(zhì)量的增長。

(沈建光系瑞穗證券亞洲公司首席經(jīng)濟學家。張明明系瑞穗證券宏觀研究員)