《頂級投資人·去現(xiàn)場》去的現(xiàn)場是今年1月8號到9號在上海舉行的第二十四屆瑞銀大中華研討會。作為全球領(lǐng)先的金融機(jī)構(gòu)，在去年完成收購瑞士信貸后，瑞銀在2023年二季度所管理的投資資產(chǎn)已達(dá)5.5萬億美元。瑞銀大中華研討會是公認(rèn)的行業(yè)內(nèi)頂級盛會，已在上海連續(xù)舉辦了24屆。今年的會議吸引了超3000 多名專業(yè)人士參加，再創(chuàng)歷史新高，其中包括1500 家機(jī)構(gòu)投資者和超過 280 家中國上市公司和私營企業(yè)的高管人士。

今年研討會主題是“從中國到世界：求同存異，共謀發(fā)展”。節(jié)目在現(xiàn)場首先采訪了瑞銀全球首席經(jīng)濟(jì)及策略研究主管Arend Kapteyn。他表示，雖然2023年對中國投資者來說可能是充滿挑戰(zhàn)的一年，但中國經(jīng)濟(jì)正走在一條正確的轉(zhuǎn)型道路上，2024年上半年，在政策的幫助下，房地產(chǎn)市場也許就將觸底，走出低谷。

第一財經(jīng)：謝謝Arend抽時間接受采訪讓我們聊聊中國?？傮w來說，瑞銀對2024年中國經(jīng)濟(jì)的展望是什么?

Arend Kapteyn：我們預(yù)測今年中國的增長率會比去年低一些，是4.4%，比去年稍微下降了。但實際上，這有點誤導(dǎo)。因為我們沒有像去年第一季度重新開放時那樣的反彈效應(yīng)，所以，僅僅是從基數(shù)中機(jī)械性地減去這一部分，就意味著你得到一個較低的年度增長數(shù)字。但按順序來看，實際上我們認(rèn)為中國的增長正在變得更好。

我們的看法是，房地產(chǎn)市場在2023年從增長中拉低了大約1.5到2個百分點，大約150到200個基點，而在2024年，這個拉低可能會減少大約50個基點，也就是100到150個基點。我們?nèi)匀粫吹椒康禺a(chǎn)銷售、房屋開工和房地產(chǎn)投資出現(xiàn)年度下降，但下降速度在減緩。這也是改善的方面。

在房地產(chǎn)市場之外，看到消費、基礎(chǔ)設(shè)施投資和制造業(yè)投資，這些都看起來還不錯。所以總體來說，我認(rèn)為，真正的關(guān)鍵在于房地產(chǎn)行業(yè)，這是我們感到擔(dān)憂的地方。

第一財經(jīng)：如你所說，房地產(chǎn)市場曾經(jīng)是中國經(jīng)濟(jì)的增長引擎，但現(xiàn)在正處于嚴(yán)重的調(diào)整過程中。這種調(diào)整會走多遠(yuǎn)？對經(jīng)濟(jì)的代價是什么？

Arend Kapteyn：看月度數(shù)據(jù)，我們認(rèn)為房地產(chǎn)在今年上半年會觸底。我們預(yù)計這將是谷底，然后在下半年，我們開始走出低谷。如果只看中國每年的建筑面積，我們認(rèn)為，比如說，再過兩三年，我們建造的面積將比疫情前減少大約三分之一。房地產(chǎn)存在一定程度的飽和，這導(dǎo)致未來幾年的房地產(chǎn)增長引擎規(guī)模較過去要小。這是一個結(jié)構(gòu)性變化，可能導(dǎo)致更低的增長率。窗體頂端隨著房地產(chǎn)活動的減少，一些上游行業(yè)，比如大宗商品，也會需求減少。這些行業(yè)實際上占據(jù)了經(jīng)濟(jì)的四分之一。

這就是悲觀看法，因為這意味著更低的增長。但我有一個更樂觀的看法。在這個過程中，實際上我們正朝著更加可持續(xù)和健康的方向發(fā)展。過去，中國采用了一種非常依賴信貸、大宗商品和資本的高強(qiáng)度增長模式，幾乎是為了保持現(xiàn)狀而不斷加速前進(jìn)。我認(rèn)為，如果中國接受略低一些的增長率，并轉(zhuǎn)向消費驅(qū)動的模式，那么減少杠桿、信貸和大宗商品的使用可能會帶來一種增長模式，這種模式波動性更小，實際上可以實現(xiàn)穩(wěn)定的4%到5%的增長。我認(rèn)為，這就是我們的發(fā)展方向。

第一財經(jīng)：今年三月，政府會宣布新一年的增長目標(biāo)，您覺得會是多少？

Arend Kapteyn：這個問題我們還沒有正式提出預(yù)測，所以我不會太具體。但說實話，我覺得今年不會和去年有太大不同。

我覺得房地產(chǎn)市場很難再下滑更多。所以我認(rèn)為時間上看，我們正在逐漸接近底部。我認(rèn)為政策刺激的前景看起來好多了。現(xiàn)在政策已經(jīng)不像去年初那樣嚴(yán)厲了。而且我認(rèn)為很多本來就表現(xiàn)不錯的行業(yè)將會繼續(xù)表現(xiàn)良好。有趣的是，很多人很悲觀，但當(dāng)我看消費數(shù)據(jù)時，并沒有那么糟糕，而且如果看中國的實際工資增長，它是世界上最高的實際工資增長之一。所以實際上有很多消費能力和支出能力。如果能提升信心，我覺得（消費）就有可能真正承擔(dān)起大任，推動經(jīng)濟(jì)增長達(dá)到5%。

第一財經(jīng)：但是，中國投資者需要的不僅僅是放松限制。他們需要更多的政策來支持經(jīng)濟(jì)增長。

Arend Kapteyn：考慮到我們的發(fā)展方向，我認(rèn)為保持大致穩(wěn)定的信貸增長的策略可能是正確的。我覺得不需要試圖向經(jīng)濟(jì)注入大量流動性來達(dá)到...那是老的策略，對吧？我認(rèn)為這不一定是你需要的方法，我也不認(rèn)為當(dāng)局正在這樣做。

財政方面，顯然可以使用更多的刺激措施，但問題在于地方政府受制于房地產(chǎn)市場。我認(rèn)為當(dāng)局似乎在某種程度上已經(jīng)找到了解決辦法，我覺得他們非常明智的把焦點放在問題最集中的地方，也就是房地產(chǎn)開發(fā)商身上。作為宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)家，我會把這些加起來，然后說，嗯，也許看起來并不是那么重要。但實際上，我認(rèn)為這些舉措的乘數(shù)效應(yīng)可能比一些傳統(tǒng)做法要高。

第一財經(jīng)：你認(rèn)為這些政策足以恢復(fù)信心嗎？

Arend Kapteyn：我們還不知道。我們正在進(jìn)行校準(zhǔn)。當(dāng)你看中央經(jīng)濟(jì)工作會議時，他們傳遞了正確的信號。有很多工作正在進(jìn)行。我們現(xiàn)在還不知道這是否足夠。我認(rèn)為現(xiàn)在需要監(jiān)測接下來的幾個月。讓我們看看會發(fā)生什么，是否能讓房地產(chǎn)市場穩(wěn)定下來。而且總是有更多可以做的空間。我認(rèn)為在我們的預(yù)測中，肯定會更傾向于增加刺激措施，而不是減少刺激措施。相比我們目前的預(yù)測，還有更多的空間可以做更多。

第一財經(jīng)：這對投資者意味著什么？

Arend Kapteyn：有一家澳大利亞智庫發(fā)布了一份報告，他們研究了未來的44個行業(yè)，看了這44個行業(yè)，世界上哪個國家的研究引用最多。在開發(fā)這些領(lǐng)域方面，誰處于領(lǐng)先地位呢？他們對比了中國、歐元區(qū)、美國和日本。在這44個領(lǐng)域中，中國在37個領(lǐng)域處于領(lǐng)先地位，美國在7個領(lǐng)域領(lǐng)先，歐洲和日本都沒有處于領(lǐng)先地位。因此，從某種程度上來看，當(dāng)你用這種方式思考世界的時候，每個人都需要在中國進(jìn)行投資，不是嗎？我認(rèn)為近年來一定程度上阻礙了人們的是——不確定性。我需要更多可預(yù)測性或透明度，需要了解我正在投資的公司所處的規(guī)則，制度。所以我覺得如果在未來一兩年內(nèi)能夠?qū)崿F(xiàn)這一目標(biāo)，我認(rèn)為很多資金會開始回流。而且我個人感覺是——全球投資者在中國的投資非常不足。所以我覺得資金確實需要回流。

第一財經(jīng)：有沒有一種“魔法”舉措，能讓這些資金回流呢？

Arend Kapteyn：我不知道是否存在一種“魔法”舉措。而且信心不僅在這里低，在許多許多國家，信心都非常低，對吧？我的感覺是你持續(xù)做同樣的事情，嘗試專注于解決信心問題源頭，我覺得這在很大程度上與房地產(chǎn)和增長模式有關(guān)。然后我認(rèn)為情況會好轉(zhuǎn)的。信心最終會回來的。

在現(xiàn)場，節(jié)目還采訪了瑞銀資產(chǎn)管理全球投資總監(jiān) Barry Gill。他曾經(jīng)在2023年3月初在北京接受過頂級投資人節(jié)目的專訪，當(dāng)時市場還沉浸在走出疫情，需求反彈的期待中。Barry這次認(rèn)為，盡管他當(dāng)時預(yù)測并沒有完全兌現(xiàn)，但他對于中國經(jīng)濟(jì)的復(fù)雜性和一些正面變化有了更深的認(rèn)識。只要進(jìn)一步增強(qiáng)政策的可預(yù)期性，投資人的信心很快就會回來。

Barry Gill：我的基本觀點并沒有改變。毫無疑問，在中國復(fù)蘇速度方面，（去年三月）我的預(yù)測犯了錯誤。但我關(guān)注重點更多地放在中國內(nèi)部的結(jié)構(gòu)性前景上。我對這里可能發(fā)生的事情依然非常樂觀。

第一財經(jīng)： “結(jié)構(gòu)性前景”是指什么？你可以詳細(xì)說一些嗎？

Barry Gill：我先稍微退一步講，中國目前的人均國民收入仍然只有13000美元。這甚至只是韓國或許多歐洲國內(nèi)市場水平的一小部分。我們面前有很長一段增長道路，但自從上次見到你以來，我對中國在許多領(lǐng)域的技術(shù)領(lǐng)先地位，創(chuàng)新領(lǐng)先地位，效率領(lǐng)先地位的認(rèn)識越來越深，這讓我對中國的潛力感到非常興奮，這種潛力指的是中國確實在改變發(fā)展模式，改變增長的性質(zhì)。這可能是我最感興趣的兩個方面。此外，中國經(jīng)濟(jì)還有其他方面，我仍然認(rèn)為發(fā)展不足。比如，整個社會保障體系，特別是在醫(yī)療保健領(lǐng)域，還有很長的路要走。金融服務(wù)行業(yè)在資本市場方面仍有很大的發(fā)展空間。所以我認(rèn)為隨著這些事情的持續(xù)演變和改善，中國消費者將有更多的能力去消費。

第一財經(jīng)：你對中國很樂觀，但并不是所有人都這么認(rèn)為。

Barry Gill：當(dāng)然。我認(rèn)為疫情對中國帶來了相當(dāng)?shù)膲毫Γ易叱鲆咔橐餐瑯永щy。所以我們現(xiàn)在處于一個與新冠疫情前不同的世界。經(jīng)濟(jì)重新獲得增長勢頭需要時間。我認(rèn)為最重要的是重新建立可預(yù)測性，因為有了可預(yù)測性，無論政策框架是什么，有了這種可預(yù)測性，就能更好地預(yù)判和調(diào)整，進(jìn)而不斷積累。

第一財經(jīng)：可預(yù)測性能帶來市場情緒的改變嗎？

Barry Gill：我堅信會。長期以來，西方投資者一直通過美國的視角看待中國經(jīng)濟(jì)和中國市場，即中國最終會成為這些經(jīng)濟(jì)體之一。但這是錯誤的?，F(xiàn)在，你看到資金在流出，人們找到了很多不投資的理由，但隨著時間的推移，這種情況會消失。一旦變得可預(yù)測，資金可以進(jìn)行調(diào)整并認(rèn)識到這是一個不一樣的經(jīng)濟(jì)體。我們在去年11月底、12月初發(fā)布了一組名為《認(rèn)識復(fù)雜多樣的中國》的系列文章。我們是故意這樣做的，因為無論我走到哪里，在2023年的2.5個月里，我去見投資者，無論投資者類型如何，普遍都對中國持有負(fù)面觀點。

當(dāng)所有人都持有相同觀點時，通常這種觀點已經(jīng)被市場所充分反映在價格中。我們發(fā)布這組文章的原因是我們說要挑戰(zhàn)這些普遍存在的觀點。但因為由于這種觀點，市場價格的起點非常有吸引力，這一點我也很喜歡。

第一財經(jīng)：中國已經(jīng)非常明確地表示正在邁向高質(zhì)量增長的道路。這對投資者意味著什么？

Barry Gill：我個人認(rèn)為這只會產(chǎn)生積極影響。事實上，我一直在使用這個說法，就是我們過去15或20年——那是GDP的“數(shù)量故事”，現(xiàn)在我們正在轉(zhuǎn)向GDP的“質(zhì)量故事”。人們對中國在很長一段時間內(nèi)實現(xiàn)了7-8%甚至更高的GDP增長感到興奮，但股票市場根本沒有參與其中。如果你30年前投入100美元到中國股市，今天基本上還是價值100美元，完全沒有相關(guān)性。在一個增長放緩但質(zhì)量更高的環(huán)境，則完全有可能：那是一個重點關(guān)注回報率，而不是經(jīng)濟(jì)增長的市場。在過去20年里，政府建立基礎(chǔ)設(shè)施，使你能夠在上面進(jìn)行高質(zhì)量的投資。這個基礎(chǔ)設(shè)施現(xiàn)在已經(jīng)建立起來了。如果中國真的是我所相信的創(chuàng)新領(lǐng)導(dǎo)者，而政府讓公司創(chuàng)造有吸引力的回報，你可能會看到這種非常有趣的現(xiàn)象，在整體經(jīng)濟(jì)增長放緩的時期，股票市場表現(xiàn)得更好。