對(duì)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢的判斷

一是基準(zhǔn)預(yù)測，即我們目前認(rèn)為的大概率情況；二是上行和下行風(fēng)險(xiǎn)。

基準(zhǔn)預(yù)測方面，2021年我們基準(zhǔn)預(yù)測在8.5%左右。2021年的數(shù)字里面有很大的基數(shù)效應(yīng)，即去年一季度非常低，這種統(tǒng)計(jì)上的基數(shù)效應(yīng)容易給投資人、政府部門帶來誤導(dǎo)，包括對(duì)宏觀政策的誤導(dǎo)，因此要加以關(guān)注。

下行風(fēng)險(xiǎn)方面，最不確定的還是疫情，疫情是否會(huì)有比較大的反彈，現(xiàn)在還不清楚。如果出現(xiàn)明顯反彈，今年前幾個(gè)月可能會(huì)重新面臨一些經(jīng)濟(jì)下行壓力，尤其體現(xiàn)在零售、旅游等方面。國際上的情況更不確定。一個(gè)多月以前，我聽一些國外專家講，基本上OECD國家上半年能打疫苗，打完疫苗就可以自由流動(dòng)了，現(xiàn)在這種觀點(diǎn)已經(jīng)慢慢被拋棄。哈佛大學(xué)專家做了一個(gè)非常悲觀的預(yù)測，認(rèn)為疫情要延續(xù)到2025年。

根據(jù)這類觀點(diǎn)，疫苗不可能在全球覆蓋全民，只要有人不打疫苗，就沒有完全保護(hù)。另外，疫苗平均只有80%左右的有效率，對(duì)變異之后的病毒疫苗也不能有效對(duì)應(yīng)。如果這樣的話，我們對(duì)國際旅行的限制很可能是長期解除不了的，這對(duì)我國的外貿(mào)投資和技術(shù)合作等都有很大的影響，國內(nèi)的疫情防控也會(huì)是時(shí)緊時(shí)松，間歇性地對(duì)經(jīng)濟(jì)造成沖擊。

其他下行風(fēng)險(xiǎn)主要集中在金融相關(guān)領(lǐng)域。首先是地方債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)。雖然財(cái)政刺激力度不小，但去年許多地方的財(cái)政狀況是在惡化的，尤其在中西部、東北。其次是小銀行的風(fēng)險(xiǎn)，雖然小微企業(yè)得到了很大救助，但是總體來看小企業(yè)的違約風(fēng)險(xiǎn)還是在上升，小銀行主要發(fā)放小微企業(yè)的貸款，所以其資產(chǎn)質(zhì)量在下降。另外，大銀行去年在小微企業(yè)貸款方面增長非?？?，許多質(zhì)量好的小企業(yè)變成了大銀行的客戶。另外就是債券違約的情況，雖然應(yīng)該從規(guī)范行為方面強(qiáng)調(diào)不能逃廢債，但是有些地方和企業(yè)真是蓋不住了。這些都是要關(guān)注的下行風(fēng)險(xiǎn)。

上行風(fēng)險(xiǎn)會(huì)出現(xiàn)在什么地方呢？我覺得可能是在中美關(guān)系。拜登即將上任，美國一些分析家認(rèn)為，新的美國政府可能愿意在三個(gè)領(lǐng)域和中國合作：一是應(yīng)對(duì)氣候變化，這個(gè)領(lǐng)域較大，從我們綠色產(chǎn)業(yè)的定義來看，包括綠色能源、綠色交通、綠色建筑、綠色制造業(yè)、林業(yè)等，如果把它充分展開的話，總共有211個(gè)類別。二是與疫情有關(guān)的公共衛(wèi)生的合作，與醫(yī)療相關(guān)的一些產(chǎn)業(yè)可能會(huì)因此受益；三是防止核武器擴(kuò)散。此外，中美貿(mào)易僵局在某些領(lǐng)域也可能有緩解的機(jī)會(huì)。

“十四五”期間是否要設(shè)立GDP增長目標(biāo)

我的觀點(diǎn)是不要再設(shè)GDP的增長目標(biāo)了。2020年初的時(shí)候，因?yàn)橐咔閹砭薮蟛淮_定性，無法定這個(gè)目標(biāo)，定得太高，做不到；定得太低，起不到提振信心的作用，所以沒有必要設(shè)。去年政府工作報(bào)告決定2020年不設(shè)當(dāng)年GDP增長目標(biāo)，是非常正確的，是以“民生為本”治國理念的優(yōu)秀案例。

我個(gè)人認(rèn)為，從今年開始應(yīng)該永久性取消GDP增長目標(biāo)，而把穩(wěn)定就業(yè)和控制通貨膨脹作為宏觀政策最主要的目標(biāo)。GDP數(shù)字可以作為一個(gè)預(yù)測，財(cái)政部門可以將其作為一個(gè)基礎(chǔ)來進(jìn)行財(cái)政收支的預(yù)測，投資部門可以將其作為基礎(chǔ)來預(yù)測投資行為，但不應(yīng)該將其作為考核地方政府官員業(yè)績的指標(biāo)。繼續(xù)設(shè)立GDP增速目標(biāo)的問題包括：

第一，如果GDP增速是一個(gè)官方目標(biāo)的話，就可能出現(xiàn)地方習(xí)慣性的層層加碼，把地方GDP目標(biāo)定得很高，從而加大隱性債務(wù)的金融風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)榭拷桢X來實(shí)現(xiàn)投資拉動(dòng)GDP比其他辦法都容易。

第二，強(qiáng)調(diào)GDP考核，不可避免地出現(xiàn)一些地方虛報(bào)經(jīng)濟(jì)增長速度的問題。

第三，2020年GDP增長速度存在很大的基數(shù)效應(yīng)，因?yàn)檫@個(gè)基數(shù)效應(yīng)，今年GDP可能達(dá)到8.5％，那是否應(yīng)該把2021年的目標(biāo)定到8.5％？假如定了，2022年突然掉到五點(diǎn)幾，解釋起來就很費(fèi)勁。

第四，把穩(wěn)定就業(yè)、控制通貨膨脹作為宏觀調(diào)控的主要目標(biāo)，是市場經(jīng)濟(jì)下各國宏觀經(jīng)濟(jì)管理的普遍做法。現(xiàn)在，所有發(fā)達(dá)國家和絕大部分中等收入國家都已經(jīng)放棄了GDP增速作為宏觀調(diào)控的目標(biāo)。

貨幣政策應(yīng)適度轉(zhuǎn)向

我們現(xiàn)在面臨一個(gè)悖論，一方面杠桿率上升得非?？?，要求貨幣政策開始調(diào)整。2020年前三個(gè)季度，我國宏觀杠桿率上升25個(gè)百分點(diǎn)，是2009年以來升幅最高的一次。杠桿率大幅上升，自然會(huì)導(dǎo)致金融風(fēng)險(xiǎn)。此外，有些領(lǐng)域的泡沫已經(jīng)顯現(xiàn)，去年我國幾個(gè)主要股市指數(shù)都大幅上升，接近30％，在經(jīng)濟(jì)增速大幅下降的情況下出現(xiàn)如此牛市，不可能與貨幣無關(guān)。另外，最近上海、深圳等地房價(jià)漲得不少，這些都與流動(dòng)性和杠桿率變化有關(guān)。未來這種情況是否加劇，取決于今年貨幣政策要不要適度轉(zhuǎn)向，如果不轉(zhuǎn)向，這些問題肯定會(huì)繼續(xù)，會(huì)導(dǎo)致中長期更大的經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險(xiǎn)。

悖論的另一個(gè)方面即貨幣政策轉(zhuǎn)向不能太快。目前我國通脹不高，CPI今年看上去會(huì)更好看，因?yàn)槿ツ甑呢i肉基數(shù)效應(yīng)。PPI會(huì)往上漲，但不會(huì)漲得太多，也沒有要求一定要轉(zhuǎn)得太快。同時(shí)，一些地方政府和商業(yè)銀行強(qiáng)烈要求要保持貨幣政策的連續(xù)性，或者要求轉(zhuǎn)得非常慢，認(rèn)為轉(zhuǎn)得太快會(huì)導(dǎo)致項(xiàng)目停工、爛尾、壞賬等問題。

去年底的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出，2021年要“保持貨幣供應(yīng)量和社會(huì)融資規(guī)模增速同名義經(jīng)濟(jì)增速基本匹配，保持宏觀杠桿率基本穩(wěn)定”。這個(gè)意思是宏觀杠桿率不要再升了，但政策也不能急轉(zhuǎn)彎。

但是，M2貨幣供應(yīng)量的增長速度如何跟名義GDP匹配？“匹配”是寫在中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議文件里的，但是有很大的詮釋空間。至少有兩種理解，一種是把今年的名義GDP增速理解為包括了基數(shù)效應(yīng)的名義GDP增速。實(shí)際GDP增速大概是8.5%，加上兩個(gè)百分點(diǎn)的通貨膨脹率，名義GDP增速就是10.5%左右。今年M2要不要增長10.5%，如果要的話，這是一個(gè)比較高的數(shù)字。

第二種解釋，是把一次性的基數(shù)效應(yīng)剔除后正常化的名義GDP增速。我估計(jì)大概要剔掉三個(gè)百分點(diǎn)，這樣今年的名義GDP增速就變成7.5%。今年M2增速到底是匹配10.5%還是7.5%，就看怎么解釋了。如果是10.5%，那是一個(gè)擴(kuò)張性的增速；如果是7.5%，那是比較緊縮性的，兩者貨幣總量相差6萬億元。我的觀點(diǎn)是在中間取一個(gè)數(shù)，比如控制在9%左右，相對(duì)來講比較合理。

有幾個(gè)理由。第一，今年企業(yè)盈利狀況會(huì)有很大好轉(zhuǎn)。很多上市公司預(yù)測今年有20%以上的盈利增長。由于盈利變好，一些企業(yè)是有望通過盈利來進(jìn)行再投資的，因此可以相對(duì)減少對(duì)債權(quán)融資的依賴，從而可以略微降低杠桿率，對(duì)貨幣擴(kuò)張的壓力會(huì)有所下降。

第二，貨幣條件要適應(yīng)廣義財(cái)政赤字調(diào)整。去年我國廣義財(cái)政赤字（包括一般預(yù)算赤字、特別國債和地方專項(xiàng)債）估計(jì)是8.3%的GDP，我認(rèn)為未來兩三年內(nèi)廣義財(cái)政赤字占GDP比重應(yīng)該逐步回歸到疫情前的水平（如2019年的水平）。廣義財(cái)政赤字下降，政府發(fā)債沒有那么多了，自然會(huì)減少對(duì)貨幣政策擴(kuò)張的壓力。

第三，是基數(shù)效應(yīng)問題。去年我國實(shí)體經(jīng)濟(jì)上半年基數(shù)很低，使得今年上半年GDP增長速度會(huì)很高。但是從M2的角度而言，正好反過來，因?yàn)槿ツ晟习肽曦泿艛U(kuò)張很快，今年會(huì)有一個(gè)基數(shù)假象，讓大家覺得今年上半年的M2增長同比速度比較低。我認(rèn)為要剔除這個(gè)假象來看貨幣充裕度，因?yàn)榛鶖?shù)已經(jīng)很高了，在這個(gè)基礎(chǔ)上再增長8%~9%也是不小的數(shù)字。

應(yīng)放松對(duì)外匯流出的具體管控措施

人民幣從去年年中開始已經(jīng)升值將近10%了。如果再升值５％以上，就可能對(duì)出口部門產(chǎn)生明顯壓力。

讓人民銀行通過干預(yù)外匯市場來調(diào)節(jié)匯率是不可取的，因?yàn)檫@與以供求為基礎(chǔ)決定匯率的市場化原則是相悖的。我認(rèn)為，在目前情況下，應(yīng)該積極考慮適當(dāng)放松對(duì)外匯流出的一些具體管控措施，讓一些外匯流出境外，減少人民幣升值壓力，同時(shí)利用外匯管理體制改革的機(jī)遇為下一步人民幣國際化提供鋪墊。

我的具體建議包括，簡化對(duì)個(gè)人換匯、企業(yè)對(duì)外直接投資、企業(yè)在境外留存外匯的外匯管理方法，取消QDII的額度限制，加快“債券通”框架下境內(nèi)投資者投資海外債市的通道建設(shè)(可以考慮“南向通”投資標(biāo)的包括中國香港之外的國際債券市場)。

碳中和與綠色金融體系的完善

易綱行長最近多次強(qiáng)調(diào)要圍繞碳中和目標(biāo)，完善綠色金融體系，這將成為人民銀行今后一段時(shí)間內(nèi)的重要工作任務(wù)。我認(rèn)為碳中和會(huì)給金融體系帶來巨大的機(jī)遇。這個(gè)機(jī)遇的規(guī)模有多大？生態(tài)環(huán)境部氣候變化事務(wù)特別顧問解振華帶研究團(tuán)隊(duì)進(jìn)行了測算，認(rèn)為碳中和在未來幾十年會(huì)帶來138萬億元的低碳投資需求。我從去年開始給重慶做一個(gè)碳中和與綠色金融路線圖的研究，結(jié)果顯示，重慶一個(gè)省級(jí)經(jīng)濟(jì)體在未來三十年就需要8萬億元的低碳投資（按2018年不變價(jià)計(jì)算）。重慶占到全國的GDP大概1/40，其人均收入和全國平均水平差不多，如果乘上40倍就是幾百萬億元的概念，這是非常大的數(shù)字。金融機(jī)構(gòu)如果不認(rèn)真研究碳中和，可能就失去了在未來金融領(lǐng)域發(fā)展的最大機(jī)遇。

同時(shí)要防范氣候轉(zhuǎn)型帶來的風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)槲磥硭懈咛籍a(chǎn)業(yè)都可能出現(xiàn)許多壞賬。舉一個(gè)例子，我牽頭的研究團(tuán)隊(duì)做了對(duì)煤電行業(yè)貸款違約率的預(yù)測，煤電貸款違約率現(xiàn)在是3%左右，十年之后會(huì)變成20%以上。因?yàn)樘贾泻鸵馕吨畷?huì)采取各種各樣的措施來削減對(duì)高碳能源的需求，減少用煤電，更多利用新能源。同時(shí)由于技術(shù)的進(jìn)步，像光伏、風(fēng)電等能源的發(fā)電成本大幅下降，未來會(huì)降到煤電成本的一半以下。如果沒有可商業(yè)化的碳捕捉技術(shù)，這些壓力會(huì)導(dǎo)致煤電這類高碳能源和其他高碳產(chǎn)業(yè)（鋼鐵、水泥、鋁業(yè)、石化等）企業(yè)出現(xiàn)很高的違約率。這是一個(gè)非常大的領(lǐng)域，是我們?cè)诘吞嫁D(zhuǎn)型過程中要防范的重大風(fēng)險(xiǎn)。所以，碳中和一方面是機(jī)遇，一方面是風(fēng)險(xiǎn)。

我認(rèn)為，金融體系支持碳中和的目標(biāo)應(yīng)從以下幾個(gè)方面入手：

首先是要修改綠色金融的支持目錄。現(xiàn)在有三個(gè)目錄：綠色信貸、綠色債券和綠色產(chǎn)業(yè)，分別由銀保監(jiān)會(huì)、人民銀行、發(fā)改委牽頭制定。只有最新的綠色債券目錄征求意見版把清潔煤這類高碳項(xiàng)目剔除了。清潔煤雖然能夠降低空氣污染，但是不能減碳，是和碳中和目標(biāo)相違背的。未來綠色金融的各類標(biāo)準(zhǔn)都不應(yīng)該支持高碳項(xiàng)目。

第二，要建立強(qiáng)制性要求金融機(jī)構(gòu)披露氣候信息的制度。銀行貸款到底產(chǎn)生了多少碳排放，必須進(jìn)行估算和披露。如果金融企業(yè)不知道其所支持的項(xiàng)目碳排放強(qiáng)度，就無法實(shí)現(xiàn)碳中和。未來這類信息披露應(yīng)該變成強(qiáng)制性要求。

第三，金融機(jī)構(gòu)要開展環(huán)境氣候風(fēng)險(xiǎn)分析。金融機(jī)構(gòu)要判斷環(huán)境高風(fēng)險(xiǎn)領(lǐng)域中投資和貸款會(huì)出現(xiàn)多高的不良率，會(huì)出現(xiàn)多少資產(chǎn)減值。這就是環(huán)境或氣候壓力測試，是傳統(tǒng)的財(cái)務(wù)壓力測試的一個(gè)非常重要的補(bǔ)充。

第四，要強(qiáng)化對(duì)綠色低碳投資的激勵(lì)機(jī)制。一是可以設(shè)立更大規(guī)模的綠色再貸款機(jī)制。原來也有提綠色再貸款，但它只是再貸款中的一部分，不是專門的綠色再貸款。未來應(yīng)該考慮把每年幾千億元的低碳項(xiàng)目作為再貸款支持的對(duì)象。二是把較低風(fēng)險(xiǎn)的綠色資產(chǎn)，包括綠色信貸和綠色債券，作為央行的合格抵押品。三是央行要評(píng)估商業(yè)銀行的碳足跡，主要是銀行貸款的碳足跡，并以此作為給銀行提供低成本資金的參考依據(jù)。

第五，外管局和主權(quán)基金也要開展綠色投資。國際上很多資產(chǎn)擁有者先行變得綠色化，然后通過自身的綠色偏好影響資產(chǎn)管理人。外管局和主權(quán)基金應(yīng)該按可持續(xù)/ESG投資原則建立對(duì)投資標(biāo)的和基金管理人的篩選機(jī)制；建立分析環(huán)境和氣候風(fēng)險(xiǎn)的能力；披露ESG信息；投資和支持綠色債券市場發(fā)展；發(fā)揮股東作用，推動(dòng)被投資企業(yè)提升ESG表現(xiàn)。

第六，強(qiáng)化碳市場在配置資源中的作用。碳市場應(yīng)該發(fā)揮碳定價(jià)的作用，使有流動(dòng)性支持的碳價(jià)成為引導(dǎo)各行業(yè)進(jìn)行低碳投資的重要市場信號(hào)。應(yīng)該支持金融機(jī)構(gòu)和投資者參與碳市場，提升流動(dòng)性，保證碳定價(jià)的有效性，開發(fā)碳排放期權(quán)期貨等衍生產(chǎn)品。

（作者系央行貨幣政策委員會(huì)委員、北京綠色金融與可持續(xù)發(fā)展研究院院長，中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇副理事長）

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