隨著我國經濟的逐步復蘇，財政政策和貨幣政策都在逐漸正常化，穩(wěn)增長和防風險的平衡重新成為焦點。下一步貨幣政策應如何調整，才能更好地適應國內經濟運行的波動和全球宏觀政策的變化及其影響，備受矚目。

良好的經濟基本面決定了我國貨幣政策相對謹慎

當前，全球主要央行均實行了大規(guī)模的貨幣寬松政策，而我國則相對謹慎，這是建立在我國經濟良好的基本面之上的。2020年底，中國經濟的大部分指標已經恢復到疫情前水平，工業(yè)和服務業(yè)產出增速均已超過疫情前水平。考慮到2020年上半年的低基期效應，消費低迷狀況也有望改變，今年上半年消費以及投資增速都應該能超過疫情前水平。整體來看，2021年中國經濟將繼續(xù)延續(xù)去年下半年以來的復蘇態(tài)勢，上半年強勁增長，一季度可能實現18-20%左右的同比增速，下半年逐步回歸常態(tài)，全年有望實現8.5-9%的較高增速。

但是這種高速增長并非常態(tài)，很難持續(xù)，經濟的暫時過熱也是階段性和恢復性的，去年和今年兩年平均的增速大致在5.0-5.6%之間，顯著低于2019年的6.1%，從明年開始仍然會完成均值回歸，延續(xù)“十三五”以來經濟增速緩慢回落的趨勢。二季度經濟增長的環(huán)比就有可能出現較快回落，回落的幅度目前尚有較大的不確定性，主要取決于四個方面：一是國內消費需求的改善是否能夠得以延續(xù)，二是制造業(yè)投資能否轉負為正，三是全球疫情控制和經濟復蘇是否理想，四是國內宏觀經濟政策的連續(xù)性、穩(wěn)定性和可持續(xù)性能否得以堅持。

貨幣政策已基本完成“轉彎”過程

今年以來，對于貨幣政策“急轉彎”的討論和擔憂不絕于耳，甚至引發(fā)了市場的波動。究竟該如何看待這一問題？筆者認為，當市場在討論是否會“急轉彎”時，貨幣政策其實早已悄悄“轉彎”，并已處于“轉彎”的末期。鑒于去年二季度中國疫情已經逐步得到有效控制，事實上貨幣政策一直在從相對寬松逐步“轉彎”和有序退出。從“操作”層面來看，無論是觀察基礎貨幣增速，還是DR007的走勢，我國貨幣政策操作去年3月份開始寬松，4-5月份達到寬松頂峰，6月份開始收緊，7月份基本恢復到疫情前水平，初步完成“轉彎”。再從“傳導”層面來看，M2、信貸規(guī)模和社會融資規(guī)模等寬口徑指標已經處于“轉彎”后的回歸過程。

從中美兩國央行的資產負債表擴張情況來看，與美聯儲大肆“放水”不同，人民銀行確實做到了“保持流動性合理充裕，不搞大水漫灌”。因此，為支持和配合“雙循環(huán)”新發(fā)展格局的加快形成，貨幣政策總體上需更加謹慎，宜繼續(xù)堅持穩(wěn)健中性的基調，按照中央經濟工作會議的要求，“保持對經濟恢復的必要支持力度，政策操作上要更加精準有效，不急轉彎，把握好政策時度效”。

今年貨幣政策將保持穩(wěn)健略微偏緊的態(tài)勢

預計2021年上半年我國貨幣政策將保持穩(wěn)健略微偏緊的態(tài)勢，下半年政策基調仍需觀察經濟恢復的具體情況和特點而相機抉擇、靈活調整。全年M2、信貸規(guī)模和社會融資規(guī)模增速料將分別維持在8~9%、12~12.5%和12~12.5%的水平。

從政策操作的重點來看，除了向疫情防控相關的企業(yè)提供定向信貸支持、向受損群體和受損行業(yè)提供普惠金融定向降準外，應堅定推進利率市場化改革，繼續(xù)通過調低逆回購公開市場操作利率、下調MLF利率和LPR利率以引導社會資金利率下行，降低企業(yè)的融資成本。需要注意的是，政府不應采取強制的行政性措施要求金融機構為困難行業(yè)、困難小微企業(yè)增加貸款，而應更多采取市場化措施，針對部分歷史經營業(yè)績良好、但短期受疫情影響而遭遇現金流困境的企業(yè)，提供中長期的低息甚至無息貸款，并保持銀行間流動性寬松，引導市場利率和實際貸款利率下行。同時，財政部門可加以配合，為困難行業(yè)、困難企業(yè)的貸款提供臨時性的財政貼息。

同時，在當前物價上升壓力較大、“房住不炒”仍未得到有效全面落實、財政政策作用尚未充分發(fā)揮、全球經濟復蘇前景仍不明朗、國際金融市場有可能出現劇烈波動的情況下，存款基準利率和存款準備金率的下調都將釋放過于強烈的總量擴張信號，有可能為未來的經濟運行帶來困擾，影響前期控制經濟主體杠桿率的努力，既不利于抑制資產價格泡沫，也與當前經濟形勢及政策目標不相符合，并不是當前最為迫切和最為合適的政策工具?？傊?，今年無論是政策利率還是存款準備金比率，向上或向下調整的可能性都很小，貨幣政策宜持續(xù)處于“觀察期”。

積極應對美國貨幣政策“大水漫灌”可能帶來的潛在風險和沖擊

自去年疫情爆發(fā)以來，美國已累計出臺約6萬億美元財政紓困措施，2020年美聯儲的總資產擴張了近80%，是名符其實的“大水漫灌”，這已經遠超2008年金融危機期間的經濟救助規(guī)模，未來還有可能進一步推出新的經濟刺激計劃。如此寬松的政策措施和救助計劃，一方面有助于加快美國經濟復蘇，但與此同時也應該看到，超常規(guī)的寬松和“放水”所帶來的通脹、債務和金融穩(wěn)定風險也不容忽視，特別是這些政策對于新興市場具有巨大的外溢性。那么，應如何防止全球寬松貨幣政策的過度使用以及可能帶來的風險？

筆者認為，對中國而言，當前應高度關注全球經濟復蘇及“再通脹交易”對我物價走勢的影響。金融市場上的“再通脹交易”也許將加大今年我國通脹的輸入性風險，特別是對PPI的沖擊恐將略超預期，工業(yè)品通脹時隔多年有可能將卷土重來，藉由油價等因素也將在一定程度上傳導至下游的消費品。隨著疫情的有效控制和疫苗的逐步推廣，今年我國的消費表現很可能超預期，這對終端消費品價格的拉動將會越來越明顯，國內物價上漲的壓力也在累積。如果個人、企業(yè)乃至市場對通脹的預期不斷強化，通脹將自我實現，從而抬升短期需求和價格上漲。

為此，除了前面提到的貨幣政策操作重點以外，還應該特別注意，前期為經濟恢復和內需擴大而采取的擴張性政策，應隨時根據實際經濟運行情況進行相機抉擇、靈活調整，保持相對平穩(wěn)和有序的退出，穩(wěn)定宏觀杠桿率。在支持實體經濟的同時，貨幣政策還需高度關注金融風險的累積，“保持宏觀杠桿率基本穩(wěn)定，處理好恢復經濟和防范風險關系”。

（本文共同作者武鵬飛）