一、美聯(lián)儲重拳出擊控通脹加息75BP，預計年底將加息至3.25-3.5%

一是美聯(lián)儲收緊再提速，6月單次加息75BP，預計7月再加息50或75BP，年底加息至3.25%-3.5%。面對美國通脹5月份再度意外上升，6月美聯(lián)儲FOMC（聯(lián)邦公開市場委員會）議息會議決定將聯(lián)邦基金利率的目標區(qū)間上調75個基點至1.5%-1.75%，為1994年以來最大幅度的加息，也高于5月議息會議后市場普遍預期的加息50個基點。此外，美聯(lián)儲向市場繼續(xù)釋放鷹派信號，表明偏強硬的加息節(jié)奏或會持續(xù)：一是本月利率點陣圖數(shù)據顯示，2022年年底聯(lián)邦基金利率適當水平的預測中值為3.4%，比3月會議高出1.5個百分點（見圖1），隱含今年接下來4次議息會議中將再度加息約175BP，即至少有三次會議將加息50BP或以上；同時美聯(lián)儲委員們預計2023年聯(lián)邦基金利率預測中值將繼續(xù)小幅提高至3.8%，直到2024年才會重新回落至3.4%。二是鮑威爾在議息會議后的新聞發(fā)布會中表示，下次會議即7月份最有可能是加息50個基點或75個基點，希望在年底前將利率維持在3％-3.5％的緊縮性水平，遠高于2.5%的長期利率，表明年內美聯(lián)儲保持偏強硬收緊態(tài)勢或為大概率事件。

二是美聯(lián)儲6月已開始縮表，短期影響相對可控。本次議息會議上，委員會表示將繼續(xù)減少其持有的美國國債和機構債務以及機構抵押貸款支持證券，具體節(jié)奏按照5月份發(fā)布的《縮減美聯(lián)儲資產負債表規(guī)模計劃》執(zhí)行，即2022年6-8月每月減持總上限為300億美元美國國債、175億美元機構債務和機構MBS；9月份開始（直到FOMC另有指示），每月國債和機構債務及MBS上限分別增加至600億美元和350億美元。美聯(lián)儲本輪縮減計劃比上一輪力度與節(jié)奏明顯更強、更快，未來所帶來的沖擊值得警惕，但暫時來看影響相對可控。鮑威爾在發(fā)言中也表示，“沒有理由認為量化緊縮會導致流動性不足的問題，市場似乎沒有過多受到量化緊縮的影響”。

二、美聯(lián)儲連續(xù)8次上調通脹預測，當下控通脹決心堅定

一是美聯(lián)儲連續(xù)8次上調美國PCE和核心PCE增速，控通脹已成其年內首要任務。自2020年9月份以來，美聯(lián)儲在每季度末的議息會議上，已連續(xù)8次上調美國2022年PCE和核心PCE增速（見圖2），表明美國通脹在持續(xù)超預期演繹，且此前美聯(lián)儲對此存在一定誤判，需要及時糾正。本次議息會議上，美聯(lián)儲預計2022-2024年PCE（個人消費支出平減指數(shù)）增速分別為5.2%、2.6%和2.2%，較3月份預測值分別上調0.9、下調0.1和下調0.1個百分點（見表1）；同時將2022年核心PCE增速較3月份預測值調增0.2個百分點至4.3%，反映出美聯(lián)儲對短期即2022年通脹壓力加大的擔憂明顯，控通脹成為美聯(lián)儲年內的首要任務。鮑威爾在發(fā)言中也表示，“我們真正看到通脹下降的有力證據之前，不會宣布勝利”，美聯(lián)儲當下控通脹的決心較為堅定。

二是美國遭遇比肩上世紀70和80年代的通脹沖擊，未來上行風險猶存。5月份美國CPI再度意外升至8.6%，創(chuàng)下近41年以來新高，直接比肩上世紀70和80年代水平（見圖3），是本次議息會議大幅加息75BP的重要導火線。往后看，三方面的因素決定未來一段時間內美國通脹壓力或仍將處于高位，不排除三季度還會進一步抬升（見圖4）：其一，當前通脹預期居高不下（見圖5），按照鮑威爾的說法，“通脹預期有自我實現(xiàn)的功能，一旦根深蒂固，將大大增加通脹的持續(xù)性”，目前來看這一風險仍未完全消除。其二，美國本輪通脹上升的重要原因之一是供給沖擊，而貨幣政策在解決這類沖擊時作用相對有限，加息控通脹效果有待觀察，因此如果全球地緣政治緊張局勢和疫情影響持續(xù)存在，將導致能源和食品價格居高不下，對通脹上行繼續(xù)形成支撐。其三，今年以來推動美國經濟恢復的重要支撐之一是服務消費，未來服務價格仍有上行空間，特別是美國勞動力市場強勁、房地產價格仍在高位震蕩，“工資-通脹”螺旋仍存在加速風險。此外，鮑威爾在發(fā)言中也提到通脹可能會出現(xiàn)進一步的意外，預計美聯(lián)儲年內收緊或持續(xù)偏強硬。

三、強硬加息疊加價格沖擊，美國經濟軟著陸難度加大

一是受金融條件收緊、俄烏沖突激化和通脹壓力加大等因素影響，美聯(lián)儲大幅下調GDP增速預期。美聯(lián)儲在會議紀要中表示，俄羅斯入侵烏克蘭正在造成巨大的人力和經濟困難，入侵和相關事件正在對通脹造成額外的上行壓力，并對全球經濟活動造成壓力；同時鮑威爾在發(fā)言中提到，由于抵押貸款利率上升，企業(yè)固定資產投資和住房部門的活動正在放緩，加上通脹居高不下，導致美國居民實際收入下降，美國經濟放緩已在所難免。在本次會議上，美聯(lián)儲再度大幅下調了2022年經濟增速預期值，如將2022-2024年GDP增速目標分別調降至1.7%、1.7%和1.9%，分別較3月預期調低1.1、0.5和0.1個百分點（見表1）。與此同時，美聯(lián)儲預計2022-2024年失業(yè)率將持續(xù)回升，分別達到3.7%、3.9%、4.1%，分別較3月份提高0.2、0.4和0.5個百分點（見表1）。

二是大宗商品價格波動將加大美國經濟軟著陸難度，增加陷入衰退風險。美國經濟放緩并不等同于衰退，目前美國居民部門資產負債表較為健康、勞動者報酬持續(xù)上漲、服務消費繼續(xù)恢復和新一輪朱格拉周期仍處于上升階段，決定其經濟增長仍有一定韌性。但鮑威爾在發(fā)言中也明確提到，大宗商品價格的波動可能會使美聯(lián)儲失去軟著陸的可能性，這是一個不確定性高企的環(huán)境。這意味著若地緣政治沖突持續(xù)惡化，導致供給沖擊比預期更大、持續(xù)時間更長，美國通脹或繼續(xù)居高不下，而這將進一步引發(fā)美聯(lián)儲更強硬的加息，推動需求加快收縮，屆時美國陷入衰退的風險將大幅增加。

四、預計全球資本市場波動加大，美股調整或尚在途中

一是美聯(lián)儲強硬加息將帶動全球流動性持續(xù)收縮，加劇資本市場波動。受俄烏沖突和疫情沖擊等因素的影響，當前全球經濟急劇走弱、通脹快速攀升，金融市場脆弱性明顯增加。預計美聯(lián)儲強硬加息將帶動全球流動性進一步收縮，給當下嚴峻的全球經濟、金融形勢帶來新的挑戰(zhàn)和不確定性，全球短期內將面臨高利率、高通脹、高債務和低增長的局面。在此背景下，全球股、債、匯市場波動或明顯加大，跨境資本流動或更不穩(wěn)定，全球金融風險趨于上行。

二是預計美股調整或尚在途中。一方面，雖然當前市場已逐步消化美聯(lián)儲強硬加息預期，但對通脹繼續(xù)超預期和經濟陷入衰退，即滯脹加深的定價依舊不足，而隨著俄烏沖突變得更加曠日持久，上述風險趨于增加，將對美股估值和盈利同時繼續(xù)帶來沖擊。另一方面，從深層次原因看，美國經濟長期脫實向虛導致結構失衡、金融脆弱性增加，或將助長美股的調整趨勢。如為應對2008年次貸危機和新冠肺炎疫情，美聯(lián)儲通過量化寬松措施，推動其資產負債表從2007年末的0.85萬億美元躍升至最近的8.88萬億美元，增幅達10余倍。但從資金流向看，2008年至今，美國名義GDP規(guī)模僅從14.5萬億美元提高到約23萬億美元，增幅不到1倍，反映技術進步的全要素生產率年均增速為0.4%，低于1990-2007年的0.8%；相比之下，大量超發(fā)資金脫實向虛流入股市，導致納斯達克指數(shù)從2008年低點到近期高點漲幅達近13倍，居民股票和投資基金份額占比也從2008年的23.8%持續(xù)提高到2021年的37.4%。但沒有實體經濟結構有效調整的虛擬經濟過度繁榮，也預示著在再平衡過程中的風險，虛實背離程度越大，調整也更劇烈和持久。

（作者系財信研究院宏觀團隊伍超明、胡文艷）