7月24日中央政治局會議提出“活躍資本市場，提振投資者信心”后，政策動態(tài)不斷。近日，證監(jiān)會表示研究適當延長A股交易時間。

關于交易時間或將延長的表態(tài)公布后，引發(fā)了網(wǎng)絡上的熱議。拋開情緒，我們需要理智地看待目前一系列改革背后的原因。為什么我們需要延長交易時間？延長交易時間到底有沒有用？從客觀上看，對于“活躍資本市場，提振投資者信心”，延長交易時間的舉措，至少是在一定程度上符合前半句要求的。

為什么我們需要延長交易時間？

我國資本市場改革的最終目標，是打造具有全球市場影響力的高質量市場體系。而影響力的產(chǎn)生前提，是國內與國際市場的充分融合與博弈。拋開內在的體制機制不說，單從交易時間這個“皮毛”機制而言，目前A股的安排，的確是不符合國際形勢變化和雙向開放資本市場發(fā)展需要的。

不考慮盤前的集合競價時段，目前A股交易時間分為上下午兩個時段，共4個小時。上午時段為9：30-11：30，下午時段為13：00-15：00。這一時間安排，自2007年調整確立后，至今已使用了16年。對比全球其他主流市場，A股市場的交易時長是最短的，并且在開盤、收盤時間安排上，與其他市場存在的較大時間差。

A股在交易時間上與全球交易體系的重疊不足，不僅不利于滬深交易所對我國上市公司定價權的主導把握，進而還直接影響了Ａ股對全球優(yōu)質投資者的吸引力。

伴隨著注冊制改革實施，A股上市公司數(shù)量總數(shù)已超5000家，以我國經(jīng)濟的體量和證券市場的發(fā)展節(jié)奏，A股今后還會繼續(xù)擴容，市場投資者還會大量增加。對于投資者而言，倘若股市交易時間過短，可能會因為交易時間與工作時間沖突等原因，而失去最佳交易機會。

不僅如此，從微觀上看，目前A股的交易時間設置也阻滯了市場的定價效率，在一定程度上放大了中小投資者的交易成本和風險。一是連續(xù)交易對反映價格中的私人信息有一定幫助。如果交易時間不足，市場信息可能很難在價格中及時反映出來，市場定價效率被削弱，進而影響市場競爭力。二是非交易時段過長，有可能放大隔夜交易風險，可能導致股票市場有更大的波動。A股目前每天4個小時的交易時長，明顯不足以支撐市場每日超萬億的交易量級需求，市場信息難以被及時地反映在股票當日價格中，增加了股票市場異常波動的風險。

針對證監(jiān)會研究延長A股交易時間的表態(tài)，不少投資者在網(wǎng)絡上表示不理解，甚至擔心會增加虧損的時長，事實真的如此嗎？

答案是否定的。事實上，由于交易市場不足導致的信息不對稱，反而會加大中小投資者交易成本和風險。隨著資本市場雙向開放進程的不斷加快，A股與全球資本市場特別是與港股的關聯(lián)度不斷提高，但是由于交易時間差因素，導致波動很大，投資者有時因交易時間和信息不對稱而出現(xiàn)損失。以港股市場為例，目前港股每日交易時長為5.5個小時，比A股多出一個多小時。這一個多小時的交易時差，容易導致信息不對稱問題的出現(xiàn)，包括一些套利交易的頻發(fā)，這在無形中增加了A股市場投資者特別是中小投資者的交易信息成本以及交易風險。

應該如何科學地延長交易時間？

其實，對于延長A股交易時間的討論，早就幾年前就已經(jīng)開始了?？紤]到目前A股依然是以個人投資者為主的市場結構，對于交易時間的調整，的確不能簡單粗暴地照搬成熟資本市場的制度安排，應該根據(jù)目前市場情況，建議分兩步平穩(wěn)推進。第一步，在保證資本市場交易秩序基本可控的前提下，現(xiàn)階段先以與香港股市同步為目標，分步進行對于A股日交易時長的調整。在第一步的第一階段，將A股下午時段交易閉市時間延后至16點，實現(xiàn)A股與香港證券市場的交易同步，并與歐洲證券交易所產(chǎn)生一定交易時間的交集。（下午交易時段延時的一小時，在主流工作時間內，成本較低，易于實行）。在第一階段調整的基礎上，將A股上午時段交易閉市時間延長至12點，實現(xiàn)與香港交易所每日上下午收盤時間的同步，且每日交易時長達5.5小時，與亞太地區(qū)主要交易所同步。第二步，在增強A股與港股交易同步性的基礎上，進一步提升與全球其它主流交易所的接軌程度。目前，東京、澳大利亞和韓國股市均在北京時間上午8點開市，新加坡和臺灣地區(qū)股市則在北京時間9點開市。在進行完第一步調整的基礎上，可以將A股上午開市時間提前至9點，實現(xiàn)與新加坡、日本等亞太主要證券交易所的交易時間重疊。經(jīng)過這一步的調整，A股每日交易時長將延長為6小時，接近紐交所時長，將進一步縮短與歐洲主要交易所的交易時長差距，強化與國際市場的聯(lián)動性。

值得注意的是，在這兩步走的過程中，要前置化地做好監(jiān)管和券商的配套準備。因為，延長交易時長會在一定程度上增加監(jiān)管層及市場各方的潛在成本。解決這一問題，需要以數(shù)字化為抓手，提升監(jiān)管及中介機構的運作效率，從而有效對沖交易時間調整提升的相關交易成本。對于監(jiān)管層來說，可以通過推進監(jiān)管大數(shù)據(jù)平臺建設，運用智能化風險分析工具，完善風險早期預警模塊，增強風險監(jiān)測前瞻性、穿透性和全面性。對于券商等中介機構來說，可以通過升級數(shù)字化交易服務平臺，通過搜集、分析、應用用戶交易數(shù)據(jù)并精準描繪用戶畫像，為各類用戶及其交易提供精準、便捷、時空伴隨式的解決方案，提升交易效率。

皮之不存，毛將焉附？

比調整交易制度更重要的

事實上，無論是近期市場上熱議的t+0、“100+1”，還是如今的延長交易時間，都僅僅是表面層次的變革，不能從根本上解決資本市場“信心”的問題。

7月政治局會議提出“活躍資本市場，提振投資者信心”之后，一系列旨在提高資本市場活力的舉措集中推出，目前來看，仍然是集中在交易制度的優(yōu)化上，比如證監(jiān)會計劃根據(jù)北交所特點調整完善做市商資格準入條件、中國結算降低股票類業(yè)務最低結算備付金繳納比例，上交所和深交所研究調整上市股票、基金等證券申報數(shù)量等。

從客觀上看，健康的資本市場投融資生態(tài)的構建，是一套完整系統(tǒng)的功能重構，交易制度只是其中的一個環(huán)節(jié)。無論是解決眼前的市場信心問題，還是長期著眼于提高資本市場服務實體經(jīng)濟效能，我國資本市場改革建設，都應該圍繞切實“提質”這個中心來展開，應該圍繞提升資本要素的資源配置作用為重點進行改革。

具體來說，首先，在市場功能方面，在入口端，要全面實行注冊制并提速推進資本市場基礎制度的配套性改革，通過以市場為主導的“開源”手段，通暢以風險投資為代表的早期資本的退出機制，能夠進一步促進專業(yè)機構投資者積極培育企業(yè)的創(chuàng)新能力，提升企業(yè)的價值創(chuàng)造，實現(xiàn)向高質量發(fā)展轉型。在出口端，應從嚴監(jiān)管，繼續(xù)完善強制退市標準，優(yōu)化退市流程環(huán)節(jié)，重視退市配套機制，讓資本市場實現(xiàn)正常的“優(yōu)勝劣汰”與“新陳代謝”，使得稀缺的資源真正配置到最優(yōu)質的資產(chǎn)上。

其次，在多層次資本市場的包容性方面，要通過推動區(qū)域性股權市場建設，加快建立多層次資本市場，提升為中小微企業(yè)融資服務的質量。還要加快吸引境外合格機構投資者入市，幫助企業(yè)降低融資成本和提升公司治理水平。以競爭促改革發(fā)展，引活水為創(chuàng)新賦能。

此外，還要進一步細化投資者適當性管理，大力發(fā)展機構投資者，推進社?；稹B(yǎng)老基金、企業(yè)年金等長期資金入市，引導個人投資者可以通過公募基金、資產(chǎn)管理計劃等方式參與資本市場的投資之中。在保護投資者的同時，讓“更耐心”的市場運行得更有效率，從而更有效地激勵創(chuàng)新企業(yè)進行研發(fā)活動，提高上市公司真正的“含金量”。

更重要的，還要構建一整套助力提高上市公司質量的組合拳，這也是資本市場能否發(fā)揮好“晴雨表”功能的關鍵。對此，應通過內外兼修、以內為主的方式，在《推動提高上市公司質量三年行動方案（2022—2025）》的綱領指引下，通過一系列圍繞提升公司治理水平細則的實施，比如證監(jiān)會近日發(fā)布的《上市公司獨立董事管理辦法》，扎實上市公司發(fā)展根基、拓展上市公司發(fā)展活力，為經(jīng)濟高質量轉型升級提供堅實支撐。從外部來說，監(jiān)管層要堅守“建制度、不干預、零容忍”的方針，在進一步優(yōu)化融資供給的同時，為市場進出通道把好關，處理好政府和市場的關系；從內部來講，上市公司應對癥下藥，通過聚焦主營業(yè)務、切實提升治理水平、強化創(chuàng)新能力，以更主動的作為加緊修煉“內功”。

還是那句老話，唯有難走的，才是上坡路。

相比于“治標”的辦法，更應該將重點放在尋找“治本”之策上。深度優(yōu)化制度供給和頂層設計的角度，切實提高上市公司質量，完善相關法律法規(guī)，將保護投資者利益落到實處，這才是我國資本市場長遠健康發(fā)展的唯一出路。

（田軒為清華大學五道口金融學院副院長）