（王漢峰為中金公司董事總經(jīng)理）

關(guān)注政策應(yīng)對(duì)，后市不悲觀

市場(chǎng)回顧

指數(shù)先揚(yáng)后抑，成交有所回落。11月經(jīng)濟(jì)、金融數(shù)據(jù)顯示內(nèi)生需求邊際偏緩，本周召開的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議明確明年重點(diǎn)工作，部分一線城市地產(chǎn)政策進(jìn)一步優(yōu)化；海外方面美國12月FOMC會(huì)議鴿派基調(diào)超市場(chǎng)預(yù)期，內(nèi)外部綜合因素影響下，本周A股先揚(yáng)后抑，上證指數(shù)下跌0.9%，再度回落至整數(shù)關(guān)口下方。成交方面，投資者交易情緒繼續(xù)降溫，本周日均成交額下行至8000億元左右。北向資金延續(xù)凈流出態(tài)勢(shì)，周度凈流出約186億元。風(fēng)格層面，偏大盤藍(lán)籌的滬深300下跌1.7%，偏成長(zhǎng)風(fēng)格的創(chuàng)業(yè)板指、科創(chuàng)50指數(shù)分別下跌2.3%、2.4%，北證50指數(shù)逆勢(shì)上漲超1%。行業(yè)層面，傳媒、商貿(mào)零售、紡織服裝等板塊表現(xiàn)較好；食品飲料、電力設(shè)備、有色金屬等表現(xiàn)不佳。

市場(chǎng)展望

當(dāng)前市場(chǎng)已計(jì)入過多謹(jǐn)慎預(yù)期，關(guān)注政策應(yīng)對(duì)，后市不悲觀。近期海外貨幣環(huán)境有所改善，美聯(lián)儲(chǔ)在12月的FOMC會(huì)議上不僅點(diǎn)陣圖暗示2024年可能有三次降息，鮑威爾也公開表示降息討論“逐步進(jìn)入視野”，受此影響本周美債利率進(jìn)一步下行至3.9%關(guān)口，美元指數(shù)也有所回調(diào)，離岸人民幣匯率升值至7.1左右，相較之下近期A股表現(xiàn)相對(duì)平淡，特別是滬深300等部分寬基指數(shù)再創(chuàng)近三年以來的新低，對(duì)內(nèi)外部環(huán)境的積極變化反應(yīng)相對(duì)鈍化。

我們認(rèn)為這背后可能還是反映“社會(huì)預(yù)期偏弱”，投資者對(duì)當(dāng)下經(jīng)濟(jì)基本面的審慎預(yù)期仍有改善空間，尤其是物價(jià)和地產(chǎn)形勢(shì)（統(tǒng)計(jì)局公布的11月一線城市二手住宅價(jià)格環(huán)比下降1.4%，CPI同比下降0.5%），對(duì)財(cái)政等逆周期政策也有較高的預(yù)期。

展望后市，我們認(rèn)為指數(shù)經(jīng)歷連續(xù)回調(diào)后，整體估值已經(jīng)重新跌到歷史低位，資產(chǎn)價(jià)格計(jì)入過多悲觀預(yù)期，滬深300的股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)快速上升至2016年初、2019年初、2020年3月和2022年10月等歷史階段性底部的極端水平，機(jī)構(gòu)重倉藍(lán)籌股的估值風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)得到充分釋放，創(chuàng)業(yè)板指的市盈率估值跌至歷史最低水平。往未來看，我們?cè)凇?024年A股展望：行則將至》中認(rèn)為，2024年我國內(nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)能改善需要重視長(zhǎng)期結(jié)構(gòu)性趨勢(shì)影響，逆周期調(diào)節(jié)政策仍有進(jìn)一步加碼的空間，制約市場(chǎng)的外部環(huán)境因素也有望迎來改善。

本次中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)“以進(jìn)促穩(wěn)，先立后破”，表態(tài)“多出有利于穩(wěn)預(yù)期、穩(wěn)增長(zhǎng)、穩(wěn)就業(yè)的政策”，“抓住一切有利時(shí)機(jī)，利用一切有利條件，看準(zhǔn)了就抓緊干，能多干就多干一些，努力以自身工作的確定性應(yīng)對(duì)形勢(shì)變化的不確定性”，后續(xù)政策落地及應(yīng)對(duì)有望逐步改善當(dāng)前投資者預(yù)期。除此之外，近期北上等一線城市地產(chǎn)需求側(cè)政策進(jìn)一步優(yōu)化，房地產(chǎn)相關(guān)政策積極發(fā)力。

我們重申當(dāng)前位置下行風(fēng)險(xiǎn)十分有限，對(duì)后續(xù)市場(chǎng)表現(xiàn)不必過度悲觀，A股市場(chǎng)中期機(jī)會(huì)仍大于風(fēng)險(xiǎn)。配置方面，結(jié)合當(dāng)前宏觀環(huán)境和流動(dòng)性等因素，我們認(rèn)為A股小盤風(fēng)格有望繼續(xù)占優(yōu)，但需要關(guān)注大小盤風(fēng)格的估值分化程度。近期關(guān)注以下進(jìn)展：

1）12月11日至12日中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議召開[1]。本次會(huì)議在肯定今年經(jīng)濟(jì)工作的同時(shí)客觀闡述當(dāng)前發(fā)展存在的有利條件及不利因素。會(huì)議提出“必須把推進(jìn)中國式現(xiàn)代化作為最大的政治”、“聚焦經(jīng)濟(jì)建設(shè)這一中心工作和高質(zhì)量發(fā)展這一首要任務(wù)”，在有關(guān)明年財(cái)政與貨幣政策的表述上偏積極。在具體任務(wù)部署方面，本次會(huì)議明確“以科技創(chuàng)新引領(lǐng)現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系建設(shè)”等九項(xiàng)明年的重點(diǎn)工作。我們認(rèn)為本次會(huì)議重落實(shí)明發(fā)展，對(duì)改善市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好和提振信心有積極意義。

2）11月經(jīng)濟(jì)、金融數(shù)據(jù)顯示內(nèi)生需求仍需要逆周期政策的進(jìn)一步支持。11月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)在2022年同期低基數(shù)影響下，同比增速普遍相比10月改善，剔除掉基數(shù)因素后多數(shù)領(lǐng)域均出現(xiàn)環(huán)比放緩的跡象。與高頻數(shù)據(jù)基本一致，11月供給側(cè)整體好于需求側(cè)，消費(fèi)和房地產(chǎn)銷售與投資相對(duì)偏弱。除此之外，11月金融數(shù)據(jù)同樣顯示出當(dāng)前的內(nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)能仍待進(jìn)一步修復(fù)，特別是M1-M2剪刀差的擴(kuò)大顯現(xiàn)出資金活化程度的不足。

3）北京、上海等一線城市進(jìn)一步優(yōu)化地產(chǎn)需求側(cè)政策[2]。12月14日晚北京、上海兩城出臺(tái)文件優(yōu)化調(diào)整地產(chǎn)政策，涉及優(yōu)化普宅認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)、下調(diào)購房貸款最低首付比例標(biāo)準(zhǔn)、下調(diào)商業(yè)購房貸款利率下限、延長(zhǎng)房貸最長(zhǎng)貸款期限等多個(gè)方面，這也是京滬自9月1日實(shí)施“認(rèn)房不認(rèn)貸”政策后的新一輪政策優(yōu)化。我們認(rèn)為本輪北上兩城地產(chǎn)政策優(yōu)化是結(jié)合當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)供求關(guān)系變化的適時(shí)調(diào)整，尤其是普宅認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)與貸款利率下限調(diào)整，切實(shí)降低了居民購房融資成本及相關(guān)稅費(fèi)，并對(duì)合理需求予以金融支持。

4）證監(jiān)會(huì)黨委傳達(dá)學(xué)習(xí)貫徹中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議精神[3]。本次會(huì)議強(qiáng)調(diào)了要認(rèn)真謀劃2024年的重點(diǎn)工作舉措，一是全力維護(hù)資本市場(chǎng)平穩(wěn)運(yùn)行；二是提升資本市場(chǎng)服務(wù)高質(zhì)量發(fā)展的質(zhì)效；三是堅(jiān)守監(jiān)管主責(zé)主業(yè)，有效防范化解資本市場(chǎng)重點(diǎn)領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)；四是深入推進(jìn)證監(jiān)會(huì)系統(tǒng)全面從嚴(yán)治黨和干部隊(duì)伍建設(shè)。

5）證監(jiān)會(huì)修訂發(fā)布《上市公司股份回購規(guī)則》等文件[4]。本次修訂放寬了現(xiàn)有“為維護(hù)公司價(jià)值及股東權(quán)益所必需”回購的條件，將觸發(fā)條件之一“連續(xù)20個(gè)交易日內(nèi)公司股票收盤價(jià)格跌幅累計(jì)達(dá)到30%”調(diào)整為“累計(jì)達(dá)到20%”，降低觸發(fā)門檻，并將“股票收盤價(jià)格低于最近一年最高收盤價(jià)格50%”作為觸發(fā)條件之一，增加回購便利。

6）海外方面，美聯(lián)儲(chǔ)在12月的FOMC會(huì)議上釋放鴿派信號(hào)，鮑威爾公開表示降息討論也“逐步進(jìn)入視野”，受此影響本周美債利率快速回落、美元指數(shù)也有所走弱。

行業(yè)建議

小盤成長(zhǎng)風(fēng)格或相對(duì)活躍。建議關(guān)注三條配置思路：1）前期風(fēng)險(xiǎn)釋放充分、且存在產(chǎn)業(yè)催化的科技成長(zhǎng)細(xì)分領(lǐng)域，例如半導(dǎo)體、通信等TMT相關(guān)行業(yè)以及醫(yī)藥生物等。2）溫和復(fù)蘇環(huán)境下基本面有望先行改善的行業(yè)，例如具備較強(qiáng)業(yè)績(jī)彈性的汽車零部件等行業(yè)以及景氣度提升的出口鏈相關(guān)行業(yè)。3）高股息相關(guān)行業(yè)短期雖有波動(dòng)，但結(jié)合當(dāng)前宏觀背景及流動(dòng)性預(yù)期，中期仍有望有相對(duì)表現(xiàn)。

近期關(guān)注

1）國內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)；2）穩(wěn)增長(zhǎng)政策進(jìn)展以及落實(shí)效果；3）海外宏觀政策和地緣局勢(shì)。

（本文內(nèi)容僅代表作者本人觀點(diǎn)）