（王漢峰為中金公司董事總經(jīng)理）

2024開年以來(lái)A股市場(chǎng)表現(xiàn)偏淡，主要寬基指數(shù)回調(diào)，僅部分領(lǐng)域如紅利指數(shù)獲得資金關(guān)注并取得正收益，延續(xù)與2023年全年相近的市場(chǎng)風(fēng)格特征。從影響因素來(lái)看，基本面層面，近期公布的經(jīng)濟(jì)、金融數(shù)據(jù)顯示我國(guó)需求繼續(xù)修復(fù)的過(guò)程中仍有待政策加碼，投資者對(duì)于房?jī)r(jià)和物價(jià)能否企穩(wěn)關(guān)注度較高；外圍方面，美國(guó)FOMC會(huì)議紀(jì)要、就業(yè)及通脹數(shù)據(jù)相繼公布后，疊加紅海沖突持續(xù)升級(jí)，美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期有所波動(dòng)，美債利率上行并導(dǎo)致中美利差走闊，對(duì)A股市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好帶來(lái)影響；此外近期對(duì)市場(chǎng)資金面的關(guān)注度也有所抬升，隨著市場(chǎng)調(diào)整，部分領(lǐng)域如資金需求（IPO、再融資節(jié)奏等）以及雪球敲入問題也引起投資者關(guān)注。

展望后市，盡管近期市場(chǎng)走勢(shì)偏弱，但交易情緒再度降溫也意味著資產(chǎn)價(jià)格已經(jīng)計(jì)入投資者過(guò)于悲觀預(yù)期，而與此同時(shí)對(duì)市場(chǎng)有利的因素也在邊際增加，包括：1）市場(chǎng)估值處于歷史較極端水平，截至1月12日，滬深300指數(shù)的前向市盈率8.8倍，對(duì)應(yīng)股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)位于歷史均值上方1倍標(biāo)準(zhǔn)差以上，機(jī)構(gòu)重倉(cāng)藍(lán)籌股的估值風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)得到充分釋放。2）去年底至今PSL重啟、存款利率調(diào)降以及部分城市地產(chǎn)政策優(yōu)化等穩(wěn)增長(zhǎng)相關(guān)政策漸次落地，對(duì)經(jīng)濟(jì)的支持效果也有望逐步顯現(xiàn)。

向前看，我們認(rèn)為雖短期市場(chǎng)處于筑底階段，但極端估值疊加積極因素的逐步積累，對(duì)后市仍需保持耐心，不必過(guò)于悲觀，短期擾動(dòng)不改長(zhǎng)局，2024年市場(chǎng)的配置機(jī)會(huì)仍有望好于2023年，未來(lái)3-6個(gè)月建議關(guān)注景氣回升與紅利資產(chǎn)的攻守結(jié)合。

筑底期保持耐心，中期不悲觀

市場(chǎng)回顧

指數(shù)震蕩回調(diào)，成交有所回落。本周公布的12月金融、通脹及外貿(mào)數(shù)據(jù)顯示我國(guó)需求仍待政策發(fā)力及傳導(dǎo)；海外方面，美國(guó)公布12月CPI超市場(chǎng)預(yù)期，疊加外圍地緣沖突升級(jí)，內(nèi)外部因素影響下A股市場(chǎng)延續(xù)震蕩調(diào)整，上證指數(shù)單周下跌1.6%。成交方面，交易情緒繼續(xù)降溫，日均成交額縮量至6900億元左右，北向資金單周凈流出約24億元。風(fēng)格層面，市場(chǎng)呈現(xiàn)普跌，偏大盤藍(lán)籌的滬深300下跌1.4%，成長(zhǎng)板塊有所分化，創(chuàng)業(yè)板指、科創(chuàng)50指數(shù)分別下跌0.8%、3.6%，代表高股息風(fēng)格的中證紅利本周回調(diào)1.3%。行業(yè)層面，前期調(diào)整較多且估值明顯回落的新能源行業(yè)在行業(yè)事件性因素影響下領(lǐng)漲市場(chǎng)；消費(fèi)者服務(wù)、建材、商貿(mào)零售等行業(yè)也有不錯(cuò)表現(xiàn)；電子、計(jì)算機(jī)、通信等TMT相關(guān)行業(yè)表現(xiàn)不佳。

市場(chǎng)展望

信心修復(fù)有待政策加碼，繼續(xù)保持耐心，中期不悲觀。2024開年以來(lái)A股市場(chǎng)表現(xiàn)偏淡，主要寬基指數(shù)回調(diào)，僅部分領(lǐng)域如紅利指數(shù)獲得資金關(guān)注并取得正收益，延續(xù)與2023年全年相近的市場(chǎng)風(fēng)格特征。從影響因素來(lái)看，基本面層面，近期公布的經(jīng)濟(jì)、金融數(shù)據(jù)顯示我國(guó)需求繼續(xù)修復(fù)的過(guò)程中仍有待政策加碼，投資者對(duì)于房?jī)r(jià)和物價(jià)能否企穩(wěn)關(guān)注度較高；外圍方面，美國(guó)FOMC會(huì)議紀(jì)要、就業(yè)及通脹數(shù)據(jù)相繼公布后，疊加紅海沖突持續(xù)升級(jí)，美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期有所波動(dòng)，美債利率上行并導(dǎo)致中美利差走闊，對(duì)A股市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好帶來(lái)影響；此外近期對(duì)市場(chǎng)資金面的關(guān)注度也有所抬升，隨著市場(chǎng)調(diào)整，部分領(lǐng)域如資金需求（IPO、再融資節(jié)奏等）以及雪球敲入問題也引起投資者關(guān)注。

展望后市，盡管近期市場(chǎng)走勢(shì)偏弱，但交易情緒再度降溫也意味著資產(chǎn)價(jià)格已經(jīng)計(jì)入投資者過(guò)于悲觀預(yù)期，而與此同時(shí)對(duì)市場(chǎng)有利的因素也在邊際增加，包括：1）市場(chǎng)估值處于歷史較極端水平，截至1月12日，滬深300指數(shù)的前向市盈率8.8倍，對(duì)應(yīng)股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)位于歷史均值上方1倍標(biāo)準(zhǔn)差以上，機(jī)構(gòu)重倉(cāng)藍(lán)籌股的估值風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)得到充分釋放。2）去年底至今PSL重啟、存款利率調(diào)降以及部分城市地產(chǎn)政策優(yōu)化等穩(wěn)增長(zhǎng)相關(guān)政策漸次落地，對(duì)經(jīng)濟(jì)的支持效果也有望逐步顯現(xiàn)。

向前看，我們認(rèn)為雖短期市場(chǎng)處于筑底階段，但極端估值疊加積極因素的逐步積累，對(duì)后市仍需保持耐心，不必過(guò)于悲觀，短期擾動(dòng)不改長(zhǎng)局，2024年市場(chǎng)的配置機(jī)會(huì)仍有望好于2023年，未來(lái)3-6個(gè)月建議關(guān)注景氣回升與紅利資產(chǎn)的攻守結(jié)合。

近期關(guān)注以下進(jìn)展：

1）CPI及PPI同比降幅收窄。統(tǒng)計(jì)局公布2023年12月CPI同比下降0.3%，較上月的-0.5%小幅收窄，分項(xiàng)來(lái)看，受寒潮、樣本變動(dòng)等因素?cái)_動(dòng)，鮮菜、旅游和醫(yī)療等漲價(jià)較多，但豬價(jià)旺季不旺和國(guó)際油價(jià)下行拖累CPI漲幅。12月PPI同比降幅由上月的3%收窄至2.7%，年底基建加快施工推動(dòng)黑色與建材漲價(jià)，但需求不足制約中下游制造業(yè)價(jià)格上漲?？偟膩?lái)看，CPI及PPI同比降幅收窄主要來(lái)自翹尾因素，新漲價(jià)因素依然偏弱，內(nèi)需不足或仍是制約當(dāng)前經(jīng)濟(jì)較好復(fù)蘇的關(guān)鍵。

2）信貸走弱，貨幣擴(kuò)張放緩。央行公布2023年12月金融數(shù)據(jù)顯示，新增社融1.94萬(wàn)億元，同比多增6169億元，主要來(lái)自政府債券的貢獻(xiàn)；新增人民幣貸款1.17萬(wàn)億元，同比少增2401億元，其中企業(yè)中長(zhǎng)期貸款同比少增3498億元；M2同比增速持從11月的10.0%下降至9.7%，M1同比增速持平于1.3%，位于歷史低位，企業(yè)資金活力仍較低。實(shí)體融資需求較低，未來(lái)信貸社融的擴(kuò)張可能仍依賴政策發(fā)力。

3）出口增速溫和修復(fù)。2023年12月以美元計(jì)價(jià)出口同比增長(zhǎng)2.3%，前值為0.5%，進(jìn)口同比增長(zhǎng)0.2%前值為0.6%，進(jìn)、出口增速均好于市場(chǎng)預(yù)期。2023年全年出口同比下降4.6%，進(jìn)口同比下降5.5%。12月外貿(mào)數(shù)據(jù)同比改善，紅海航運(yùn)通道受阻對(duì)12月數(shù)據(jù)的影響有限。結(jié)構(gòu)性亮點(diǎn)持續(xù)驅(qū)動(dòng)出口，大宗商品進(jìn)口帶動(dòng)12月進(jìn)口同比轉(zhuǎn)正。中金宏觀組預(yù)計(jì)2024年中國(guó)出口或出現(xiàn)正增長(zhǎng)[1]。

4）財(cái)政部印發(fā)《關(guān)于加強(qiáng)數(shù)據(jù)資產(chǎn)管理的指導(dǎo)意見》[2]，明確數(shù)據(jù)資產(chǎn)屬性，有序推進(jìn)數(shù)據(jù)資產(chǎn)化，加強(qiáng)數(shù)據(jù)資產(chǎn)全過(guò)程管理，提出將加大政策支持，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)和社會(huì)資本投向數(shù)據(jù)資產(chǎn)領(lǐng)域。國(guó)家互聯(lián)網(wǎng)信息辦公室發(fā)布的《數(shù)字中國(guó)發(fā)展報(bào)告(2022)》顯示，2022年我國(guó)數(shù)字經(jīng)濟(jì)規(guī)模已超過(guò)50萬(wàn)億元，數(shù)字經(jīng)濟(jì)占GDP比重達(dá)到41.5%，位居世界第二位[3]。

5）國(guó)務(wù)院發(fā)布《關(guān)于全面推進(jìn)美麗中國(guó)建設(shè)的意見》[4]，提出到2027年和到2035年美麗中國(guó)建設(shè)的主要目標(biāo)、重大任務(wù)和重大改革舉措?！兑庖姟分赋鼋∪利愔袊?guó)建設(shè)保障體系。強(qiáng)化激勵(lì)政策，加強(qiáng)財(cái)稅、金融、價(jià)格等支持，“要大力發(fā)展綠色金融，支持符合條件的企業(yè)發(fā)行綠色債券，引導(dǎo)各類金融機(jī)構(gòu)和社會(huì)資本加大投入，探索區(qū)域性環(huán)保建設(shè)項(xiàng)目金融支持模式，穩(wěn)步推進(jìn)氣候投融資創(chuàng)新，為美麗中國(guó)建設(shè)提供融資支持”。

6）證監(jiān)會(huì)近期召開新聞發(fā)布會(huì)回應(yīng)市場(chǎng)關(guān)注。1月12日證監(jiān)會(huì)時(shí)隔兩年再次召開新聞發(fā)布會(huì)[5]，分別就分紅機(jī)制、IPO發(fā)行節(jié)奏、新股發(fā)行定價(jià)以及注冊(cè)制下的投資端改革現(xiàn)狀及所面臨的問題，進(jìn)行了詳細(xì)介紹和回應(yīng)。我們認(rèn)為監(jiān)管標(biāo)題有助于維穩(wěn)市場(chǎng)預(yù)期，關(guān)注后續(xù)相關(guān)政策落實(shí)。

7）海外方面，本周四公布的美國(guó)CPI超預(yù)期升溫，12月CPI同比增長(zhǎng)3.4%，核心CPI同比增長(zhǎng)3.9%；隨后公布的12月PPI同比增長(zhǎng)1%，核心PPI同比放緩至1.8%，創(chuàng)三年新低，美債利率回落，標(biāo)普500反彈至兩年高位。SEC批準(zhǔn)首批美國(guó)上市的比特幣ETF，包括貝萊德、富達(dá)等11家公司申請(qǐng)的比特幣ETF獲得通過(guò)[6]。

行業(yè)建議

景氣回升與紅利資產(chǎn)的攻守結(jié)合。建議關(guān)注三條配置思路：1）受益于國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)政策支持、海外緊縮環(huán)境緩和，產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)明確的科技成長(zhǎng)板塊，例如半導(dǎo)體、通信等TMT相關(guān)行業(yè)，消費(fèi)電子受益于庫(kù)存出清、新品發(fā)行牽引需求回升等，或具備階段性配置機(jī)會(huì)。2）估值相對(duì)偏低、行業(yè)景氣邊際回升的部分高分紅資產(chǎn)，例如受益于大宗商品價(jià)格企穩(wěn)回升、現(xiàn)金流充沛疊加高分紅優(yōu)勢(shì)的石油石化。3）溫和復(fù)蘇環(huán)境下率先實(shí)現(xiàn)供給側(cè)出清的行業(yè)，例如具備較強(qiáng)業(yè)績(jī)彈性的汽車零部件，以及外需好轉(zhuǎn)推動(dòng)景氣度提升的出口鏈相關(guān)行業(yè)。

近期關(guān)注

1）國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)；2）穩(wěn)增長(zhǎng)政策進(jìn)展以及落實(shí)效果；3）海外宏觀政策和地緣局勢(shì)。

本文僅代表作者觀點(diǎn)。