本文作者李湛，招商基金研究部首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家

今年一季度實(shí)際GDP同比增長5.3%，高于全年總目標(biāo)5%，實(shí)現(xiàn)了“開門紅”。

但全年經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的基礎(chǔ)并不牢固，3月宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)邊際走弱，生產(chǎn)、消費(fèi)、出口等指標(biāo)均有不同程度回落。

從需求端來看，地方化債壓力下基建投資可能受到一定影響，房產(chǎn)持續(xù)走弱，居民消費(fèi)復(fù)蘇偏慢，有效需求不足問題依然存在。

從供給端看，新質(zhì)生產(chǎn)力、設(shè)備更新改造等政策發(fā)力下，制造業(yè)投資維持較高增速，但引發(fā)了產(chǎn)能存在相對過剩擔(dān)憂，在內(nèi)需偏弱的背景下，出口有望成為今年經(jīng)濟(jì)增長的重要?jiǎng)恿Α?/p>

Tips：“化債”指通過各種方式化解債務(wù)，以減輕債務(wù)負(fù)擔(dān)。

一、房產(chǎn)與居民消費(fèi)乏力，財(cái)政整治抑制內(nèi)部有效需求

國內(nèi)資產(chǎn)負(fù)債表衰退風(fēng)險(xiǎn)并未完全解除。

首先，房地產(chǎn)延續(xù)弱勢。一季度投資同比下降9.5%，新開工、施工、竣工以及地產(chǎn)銷售同比降幅超過兩位數(shù)。

其次，當(dāng)前消費(fèi)者信心尚未明顯修復(fù)，消費(fèi)尚未出現(xiàn)趨勢性加速改善，一季度社零同比增長4.7%。

第三，國內(nèi)通脹維持低位。一季度名義GDP同比增長4.2%，GDP平減指數(shù)達(dá)-1.1%，與去年四季度基本持平，通縮壓力有增無減。

從國際經(jīng)驗(yàn)看，應(yīng)對資產(chǎn)負(fù)債表衰退風(fēng)險(xiǎn)，主要依靠政府端主動(dòng)加杠桿。但自2023年7月政治局會(huì)議針對地方債務(wù)問題提出“有效防范化解地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，制定實(shí)施一攬子化債方案”，中央明確表態(tài)地方化債工作已“箭在弦上”，對政策刺激有效需求形成了一定掣肘。

首先，2023年31個(gè)省份中，僅浙江、上海、北京、內(nèi)蒙古、新疆和西藏6省完成年初兩會(huì)設(shè)定固定資產(chǎn)投資增速目標(biāo)，12個(gè)重點(diǎn)化債省份中僅內(nèi)蒙古完成目標(biāo)，可見化債影響了地方政府的投資節(jié)奏。

其次，2023年固定資產(chǎn)投資完成額同比增速為負(fù)的省份共有9個(gè)，除了湖南、山西、江西3省，其余6個(gè)省份均為重點(diǎn)化債省份。

第三，化債12個(gè)重點(diǎn)省份，內(nèi)蒙古以外，2024年固投目標(biāo)維持不變或調(diào)低，其中重慶、廣西、天津、吉林、甘肅5省的固投增速目標(biāo)調(diào)降幅度超過3%。

上述情況表現(xiàn)為2024年一季度實(shí)物工作量形成偏慢，開年以來基建投資增速與建材產(chǎn)量增速、挖掘機(jī)開工小時(shí)數(shù)持續(xù)背離。

據(jù)百年建筑統(tǒng)計(jì)：春節(jié)后頭部建筑施工企業(yè)工地復(fù)工情況中，全國萬個(gè)工地開復(fù)工率農(nóng)歷同比減少10.7%。同時(shí)，重點(diǎn)化債12省中個(gè)別施工進(jìn)度超過50%的項(xiàng)目出現(xiàn)被叫停情況，其余省份部分區(qū)域自發(fā)加強(qiáng)化債力度，嚴(yán)格管控新項(xiàng)目審批。

與此同時(shí)，政府購買服務(wù)也可能面臨較大的收縮壓力。

根據(jù)財(cái)政部統(tǒng)計(jì)，2022年全國政府購買服務(wù)支出規(guī)模近5000億元，如按照5%標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行壓減，具體執(zhí)行中實(shí)際壓減規(guī)?？赡苈愿哂?%，預(yù)計(jì)全年政府購買服務(wù)將減少250-300億元左右。

二、外需回暖、產(chǎn)能過剩，量價(jià)優(yōu)勢刺激出口回補(bǔ)經(jīng)濟(jì)增長

在內(nèi)需偏弱的情況下，大規(guī)模制造業(yè)投資導(dǎo)致產(chǎn)能過剩風(fēng)險(xiǎn)加劇。

2022年央行設(shè)立設(shè)備更新改造專項(xiàng)再貸款以來，制造業(yè)投資維持較高水平，2024年一季度制造業(yè)產(chǎn)能利用率下降至75%以下。

同時(shí)，“新質(zhì)生產(chǎn)力”在政策體系中中長期重要性持續(xù)提升，有望繼續(xù)催化制造業(yè)投資高增速。

國內(nèi)有效需求依然偏弱，因而出口成為解決過剩產(chǎn)能的“最佳途徑”。

相比之下，外需整體表現(xiàn)不弱。

短期看，國內(nèi)低通脹與低匯率凸顯出口產(chǎn)品價(jià)格優(yōu)勢，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體軟著陸對出口形成階段性支撐。

2023年下半年以來，國內(nèi)通脹維持在較低水平，疊加人民幣匯率貶值至階段性低點(diǎn)，出口產(chǎn)品價(jià)格優(yōu)勢逐步顯現(xiàn)，成為出口的主要拉動(dòng)力。根據(jù)海關(guān)總署統(tǒng)計(jì)的出口價(jià)格總指數(shù)和數(shù)量總指數(shù)來看，進(jìn)入2023年5月后，出口價(jià)格因素對出口貢獻(xiàn)由正轉(zhuǎn)負(fù)，同比下降8%左右。

因而出口增長主要依靠低價(jià)格優(yōu)勢，出口數(shù)量明顯增長。

發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體軟著陸概率提升，經(jīng)濟(jì)增速維持韌性，外需基本盤整體上保持穩(wěn)定。WTO預(yù)測2024年全球貨物貿(mào)易增速有望實(shí)現(xiàn)3.3%，較2023年的0.8%有明顯增長，表明外需整體不弱。

一季度出口同比增長1.5%，全年開局勢頭較好，汽車、船舶等商品出口維持較快增長。

中長期看，出口商品優(yōu)勢有望持續(xù)顯現(xiàn)。

一方面，出口目的地更加多元化。對發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體依賴度降低，發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體成為出口持續(xù)增長的潛力。2022年，IMF口徑下中國對發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體出口占比，首次下降至60%以內(nèi)，較2000年下降約25%。而對東盟、拉美、中東、中亞、非洲、印度和俄羅斯等新興經(jīng)濟(jì)體出口占比提升，逐步成為出口后續(xù)增長的主要?jiǎng)恿Α?/p>

另一方面，主要商品出口份額變動(dòng)顯示我國商品競爭優(yōu)勢持續(xù)提升。從2023年與2010年我國出口份額變化來看：份額提升較快領(lǐng)域?yàn)殡s項(xiàng)、塑料、玻璃、紙制品等，考慮到部分商品全球出口基數(shù)較高，雖然份額提升并不顯著，但化工品、運(yùn)輸設(shè)備和機(jī)電領(lǐng)域競爭優(yōu)勢也在繼續(xù)提升。

三、當(dāng)前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行仍有一些不確定性

首先，出口可能并非“一帆風(fēng)順”，經(jīng)貿(mào)摩擦可能引發(fā)貿(mào)易壁壘加劇的“隱憂”。

一方面，中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系依然嚴(yán)峻。美國共和黨候選人特朗普表示，考慮當(dāng)選后將中國出口商品關(guān)稅稅率上調(diào)至60%。此外，拜登政府將經(jīng)貿(mào)問題政治化，貿(mào)易措施從原先特朗普政府的加征關(guān)稅，擴(kuò)大到限制進(jìn)出口。

另一方面，國際范圍內(nèi)貿(mào)易保護(hù)主義繼續(xù)抬頭。隨著中國出口全球份額提升，引發(fā)經(jīng)貿(mào)摩擦持續(xù)發(fā)酵。2023年WTO成員通報(bào)的技術(shù)貿(mào)易壁壘措施達(dá)4079件，創(chuàng)歷史新高。如果出口受阻，未能對過剩產(chǎn)能形成有效出口，將對下半年國內(nèi)消費(fèi)投資形成較強(qiáng)的負(fù)反饋，加劇經(jīng)濟(jì)增長壓力。

其次，財(cái)政政策發(fā)力節(jié)奏。去年財(cái)政靠后發(fā)力影響了經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇節(jié)奏，因而今年財(cái)政節(jié)奏尤為關(guān)鍵。從數(shù)據(jù)上看，今年一季度財(cái)政發(fā)力并不明顯，但2024年財(cái)政政策空間充足，總規(guī)模超10萬億元，因此二季度將是政策節(jié)奏確認(rèn)關(guān)鍵期。

第三，房地產(chǎn)下行趨勢不改。雖然在國家支持下，各地調(diào)控政策持續(xù)優(yōu)化，房地產(chǎn)市場成交量有所回暖，但房價(jià)持續(xù)維持下行態(tài)勢。在居民部門“買漲不買跌”的思維慣性下，購房者觀望情緒依然濃厚，地產(chǎn)銷售企穩(wěn)帶動(dòng)行業(yè)企穩(wěn)尚需時(shí)日。

（本文僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn)）