（本文作者黃大智，星圖金融研究院研究員）

近期，A股市場在經(jīng)過一系列的利好落地后，再次開始下跌調(diào)整。市場缺乏主線的引領(lǐng)，也再次進(jìn)入“電風(fēng)扇輪動(dòng)”的行情。其中有一個(gè)板塊短暫引起市場極大的關(guān)注，但也僅表現(xiàn)了一天，這個(gè)板塊就是芯片。

芯片曾經(jīng)是A股中的一個(gè)絕對明星賽道。因具有產(chǎn)業(yè)鏈長、技術(shù)附加值高、需求范圍廣等特點(diǎn)，再疊加國家安全的“國產(chǎn)替代”概念，芯片在2019-2021年曾是市場表現(xiàn)最好的幾個(gè)賽道之一，和新能源、醫(yī)藥等并列成為投資者的“心頭好”， 中證全指半導(dǎo)體指數(shù)期間最高漲幅接近3.5倍。不過風(fēng)口過后，芯片和其它的賽道股一樣，進(jìn)入了漫長的估值、業(yè)績雙殺的調(diào)整階段。從2021年7月至今，半導(dǎo)體指數(shù)最大回撤幅度近2/3。

近期引起芯片賽道異動(dòng)的主要原因在于一則消息的刺激，5月27日公布的消息顯示，5月24日國家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金三期（簡稱“大基金三期”）注冊成立，注冊資本3440億元，市場因此消息狂歡了一天。

簡單回顧一下過去兩期的國家大基金。2014年6月，國務(wù)院發(fā)布《國家集成電路產(chǎn)業(yè)發(fā)展推進(jìn)綱要》，明確提出2015年、2020年與2030年集成電路產(chǎn)業(yè)的發(fā)展目標(biāo)，同年9月大基金一期成立，注冊資本987.20億元，實(shí)際的股權(quán)投資超千億，按照“5年投資期、5年回收期”的規(guī)劃，到2019年，一期大基金浮盈近50%，并開始減持。同期大基金二期成立，注冊資本成倍式增長，達(dá)到了2041.50億元。

在過往兩次大基金成立之后的2015年和2019年，不僅很快迎來了芯片行業(yè)的大牛市，A股更是大漲。雖然其中可能不乏很多巧合的因素，但三期大基金的成立毫無疑問還是給了市場很大的遐想。畢竟根據(jù)大基金一期和二期的情況來看，大基金投資能夠幾倍地帶動(dòng)整體對芯片的投資。如果按照3倍的投資帶動(dòng)效果計(jì)算，3440億將能夠帶動(dòng)萬億以上的投資，這毫無疑問是一個(gè)天大的利好。

不過市場并不太買賬，半導(dǎo)體指數(shù)僅在5月27日當(dāng)日大漲3.5%，隨后的兩天均是沖高回落行情。

半導(dǎo)體素有“渣男”板塊的稱呼，被很多投資者認(rèn)為只適合波段，不適合長持，所以沖高回落也能夠理解。如果從行情走勢來看，2024年初至今中證半導(dǎo)體指數(shù)跌近15%。如果按照電子（申萬）行業(yè)漲跌幅看，是申萬一級行業(yè)中表現(xiàn)最差的行業(yè)之一，和利空消息不斷的醫(yī)藥行業(yè)相差無幾。中證全指半導(dǎo)體指數(shù)更是已經(jīng)跌回到了2019年末的水平，傷透了無數(shù)投資者。這樣的一個(gè)板塊想要反轉(zhuǎn)必然是需要不斷地利好疊加和業(yè)績的不斷驗(yàn)證，才能重新回到上漲的趨勢上。

面對國家大基金三期超預(yù)期的3400多億的注冊資本，以及芯片突然地大漲，更值得關(guān)心的是，芯片的行情能不能反轉(zhuǎn)？

在過去的很長一段時(shí)間，國內(nèi)的芯片行情都是與全球共振的，除了2015年國內(nèi)的“杠桿牛”行情外，中證全指半導(dǎo)體指數(shù)與美國的費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)基本保持很強(qiáng)的相關(guān)性，這種相關(guān)性一直持續(xù)到了2023年初，ChatGPT的出現(xiàn)對人工智能芯片的需求，導(dǎo)致兩者開始“脫鉤”。費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)在人工智能芯片的需求下一路向上，中證全指半導(dǎo)體指數(shù)則一路向下。

從過去芯片行情看，每一輪芯片的漲跌伴隨的其實(shí)都是芯片盈利的周期性變化。以中證全指半導(dǎo)體指數(shù)單季歸母凈利潤增速的表現(xiàn)看，指數(shù)的走勢基本是盈利增速的提前反應(yīng)。但是，這種相關(guān)性在中證全指半導(dǎo)體指數(shù)上同樣從2023年開始出現(xiàn)了背離，中證全指半導(dǎo)體指數(shù)的單季度歸母凈利潤同比增速開始止跌回升，但指數(shù)卻仍舊跌跌不休。

這種背離的原因也主要是：其一，芯片即便是盈利增速拐點(diǎn)向上，但也脫離不了大環(huán)境的影響，處于估值高位的芯片行業(yè)在投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好下行的環(huán)境下更是不受歡迎；另一個(gè)原因則是芯片自身的盈利問題，雖然從同比增速上看，半導(dǎo)體指數(shù)歸母凈利潤增速已經(jīng)迎來了最低點(diǎn)反彈向上的趨勢，但從增速絕對值上看，只不過是從2023年一季度同比60%的負(fù)增長收斂到了2023年底同比40%的負(fù)增長。在悲觀的市場預(yù)期之下，這種迎來拐點(diǎn)但仍舊是負(fù)增長的走勢，顯然資本市場并不認(rèn)可。

不過，雖然芯片行情走勢一直是跌跌不休，但抄底資金卻非常地積極，這也顯示了一直有投資者對芯片行情的長期看好。以芯片指數(shù)基金規(guī)模最大的華夏國證半導(dǎo)體芯片ETF來看，雖然在2月的反彈中有了一定的減持，但基金份額一直在逆芯片指數(shù)走勢增長。目前華夏國證半導(dǎo)體芯片ETF基金總規(guī)模已經(jīng)達(dá)到了225億元，且其中有近57.5%為機(jī)構(gòu)持有。

因此，對于芯片行業(yè)來說，未來能不能反轉(zhuǎn)仍然要取決于兩個(gè)因素，一個(gè)是大盤整體能不能好轉(zhuǎn)，如果整個(gè)市場能夠有風(fēng)險(xiǎn)偏好的提升，芯片這種周期成長的賽道必然會(huì)受到高風(fēng)險(xiǎn)偏好資金的青睞。但更重要的是芯片行業(yè)自身的業(yè)績能否得到真正的反轉(zhuǎn)，以一季度的表現(xiàn)來看，中證全指半導(dǎo)體指數(shù)已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了同比近27%的凈利潤增速，業(yè)績已經(jīng)顯現(xiàn)出了初步的修復(fù)。如果這種業(yè)績的修復(fù)能夠在二、三季度持續(xù)，那么業(yè)績驅(qū)動(dòng)之下，芯片是能夠走出獨(dú)立行情的，芯片行情的反轉(zhuǎn)也將為期不遠(yuǎn)。也許，國家大基金三期就是芯片行情反轉(zhuǎn)的催化劑。

最后，附上市場中主要的半導(dǎo)體芯片ETF基金：

（本文作者黃大智，星圖金融研究院研究員）

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