（本文作者應鎵嫻、賀媛，海通證券宏觀分析師；梁中華，海通證券宏觀首席分析師）

 

·概 要·

中國人民銀行2024年8月9日發(fā)布《2024年第二季度中國貨幣政策執(zhí)行報告》，我們的解讀如下：

專欄四主要討論了資管產品凈值化管理對公眾投資者的影響。其中，央行重點提示了資管產品的利率風險，指出今年以來，我國長債利率的下行，吸引了部分投資者將存款“搬家”到理財?shù)荣Y管產品中。而且今年以來，部分資管產品尤其是債券型理財產品的年化收益率明顯高于底層資產，主要是通過加杠桿實現(xiàn)的，實際上存在較大的利率風險。未來市場利率回升時，相關資管產品凈值回撤也會很大。

我們認為，央行近期對利率風險的關注度持續(xù)增強，接下來可能繼續(xù)通過預期調整、窗口指導、加強監(jiān)管等綜合施策穩(wěn)定市場預期，必要時也會進行借券賣出操作，短時間內，長端利率的波動或仍將加大。

風險提示：海外經(jīng)濟政策超預期

 

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企業(yè)和房貸利率再創(chuàng)新低

企業(yè)和房貸利率繼續(xù)創(chuàng)新低。央行公布2024年6月金融機構新發(fā)放貸款加權平均利率為3.68%，較3月繼續(xù)回落31bp。其中，一般貸款、個人住房貸款利率繼續(xù)創(chuàng)有統(tǒng)計以來的新低，一般貸款利率環(huán)比3月下降14bp至4.13%；新發(fā)放個人住房貸款利率回落24bp至3.45%。同時，票據(jù)利率也環(huán)比3月下行66bp至1.6%。

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繼續(xù)關注利率風險

專欄四主要討論了資管產品凈值化管理對公眾投資者的影響。其中，央行重點提示了資管產品的利率風險，指出今年以來，我國長債利率的下行，吸引了部分投資者將存款“搬家”到理財?shù)荣Y管產品中。而且今年以來，部分資管產品尤其是債券型理財產品的年化收益率明顯高于底層資產，主要是通過加杠桿實現(xiàn)的，實際上存在較大的利率風險。未來市場利率回升時，相關資管產品凈值回撤也會很大。

我們認為，央行近期對利率風險的關注度持續(xù)增強，接下來可能繼續(xù)通過預期調整、窗口指導等綜合施策穩(wěn)定市場預期，必要時也會進行借券賣出操作，短時間內，長端利率的波動或仍將加大。

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深化利率市場化改革

專欄一主要梳理了存貸款利率市場化改革的演進脈絡。多年以來，央行持續(xù)深化利率市場化改革，逐步轉為運用貨幣政策工具間接引導市場利率。目前存貸款利率已基本實現(xiàn)市場化定價：存款利率已主要由金融機構自主調整，而貸款利率則以貸款市場報價利率（LPR）作為主要定價基準。央行還提到，為適應市場變化，取消了個人住房貸款利率下限，商業(yè)貸款利率也已實現(xiàn)市場化。對于下一階段，央行表示將繼續(xù)深化利率市場化改革，破除限制競爭的政策，提升金融機構市場化定價能力。

專欄二進一步介紹了近期央行完善利率調控框架方面的一些改革措施。央行表示，為了增強7天期逆回購操作利率的政策利率地位，將其操作改為固定利率的數(shù)量招標，明示操作利率，提高操作效率，穩(wěn)定市場預期。同時，央行增加了午后臨時正、逆回購操作，由央行擇機操作，以更好地平抑稅期、季末考核等因素對流動性的擾動。央行還表示，隨著利率市場化改革的深化，LPR報價將更多參考央行短期政策利率，中期政策利率正逐步淡出，由短及長的利率傳導關系進一步理順。下一步，央行將保持貨幣政策穩(wěn)健性，繼續(xù)深化利率市場化改革，提高政策利率的權威性，研究適度收窄利率走廊寬度等，為經(jīng)濟回升和高質量發(fā)展創(chuàng)造良好的貨幣金融環(huán)境。

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政策繼續(xù)加強逆周期調節(jié)

對于當前的經(jīng)濟環(huán)境，報告指出“外部環(huán)境復雜性、嚴峻性、不確定性仍然較大，帶來的不利影響增多”、“國內有效需求不足，經(jīng)濟運行出現(xiàn)分化，重點領域風險隱患仍然較多，新舊動能轉換存在陣痛”。因此，在下階段貨幣政策展望上，延續(xù)了“加強逆周期調節(jié)，增強經(jīng)濟持續(xù)回升向好態(tài)勢，為完成全年經(jīng)濟社會發(fā)展目標任務營造良好的貨幣金融環(huán)境”的表述。結合專欄五中央行表示將密切關注海外主要央行貨幣政策變化，我們認為，貨幣政策仍將保持穩(wěn)健寬松基調，總量和結構性政策仍可以期待。未來政策利率、包括存款利率均有繼續(xù)調整空間，同時匯率也是需要考慮的變量。

在具體操作上，報告新增“充實貨幣政策工具箱，豐富和完善基礎貨幣投放方式，在央行公開市場操作中逐步增加國債買賣”、“必要時開展臨時正、逆回購操作，搭配運用多種貨幣政策工具”。因此，我們認為，央行將結合多種操作工具進一步提高操作精細化水平，引導市場利率更好圍繞政策利率中樞平穩(wěn)運行。同時，國債買賣操作的開展或也已漸行漸近。

對于信貸政策，報告新增了“在防范資金沉淀空轉的同時，……深入挖掘有效信貸需求，加快推動儲備項目轉化”的目標。結合近期設備更新改造和消費品以舊換新支持政策的落地，我們認為，貨幣政策將加強和財政政策的協(xié)調配合，繼續(xù)挖掘實體部門融資需求，提升結構性貨幣工具使用效率，幫助穩(wěn)定接下來的信貸融資表現(xiàn)。

房地產金融政策上，報告增加了“加大保障性住房建設和供給，滿足工薪群體剛性住房需求，支持城鄉(xiāng)居民多樣化改善住房需求，加大住房租賃金融支持，推動加快建立租購并舉的住房制度”，而且央行在專欄三中專門闡述了金融支持住房租賃產業(yè)的必要性和可行性。我們認為，接下來，可以期待更多對住房租賃市場的政策支持，包括前期保障性再貸款的加快使用，不過財政資金的支持力度仍是關鍵。

此外，央行繼續(xù)提示利率風險。除了專欄三中直接提醒部分資管產品存在較大的利率風險外，也在展望中繼續(xù)表示，要“加強市場預期引導，關注經(jīng)濟回升過程中，長期債券收益率的變化”、“對金融機構持有債券資產的風險敞口開展壓力測試，防范利率風險”，我們認為，接下來央行可能繼續(xù)通過預期調整、窗口指導、加強監(jiān)管等綜合施策穩(wěn)定市場預期，必要時也會進行借券賣出操作，短時間內，長端利率的波動或仍將加大。

風險提示：海外經(jīng)濟政策超預期

 

（本文僅代表作者個人觀點）