（本文作者祝波，上海大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院副教授；上海市軟科學(xué)研究基地：上?？萍冀鹑谘芯克芯靠偙O(jiān)）

2024年《中共中央關(guān)于進(jìn)一步全面深化改革、推進(jìn)中國式現(xiàn)代化的決定》指出，鼓勵和規(guī)范發(fā)展天使投資、風(fēng)險投資、私募股權(quán)投資，加強(qiáng)對國家重大科技任務(wù)和科技型中小企業(yè)的金融支持。2024年6月國務(wù)院《促進(jìn)創(chuàng)業(yè)投資高質(zhì)量發(fā)展的若干政策措施》，提到了充分發(fā)揮國家新興產(chǎn)業(yè)創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金、國家科技成果轉(zhuǎn)化引導(dǎo)基金等作用，支持戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)和未來產(chǎn)業(yè)。2024年7月，《上海市人民政府辦公廳關(guān)于進(jìn)一步推動上海創(chuàng)業(yè)投資高質(zhì)量發(fā)展的若干意見》提出，在上海市財(cái)政資金和國有資本的引導(dǎo)帶動下，有序吸引有條件的社會資本進(jìn)入創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域，逐步形成具有世界競爭力的創(chuàng)業(yè)投資集聚發(fā)展新高地。

政府引導(dǎo)基金是由政府發(fā)起并出資成立的母基金，主要目的是引導(dǎo)社會資金投向。狹義的政府引導(dǎo)資金的資金來源主要是財(cái)政投入。政府引導(dǎo)基金并不是以盈利為目的，而是引導(dǎo)社會資金投入到特定領(lǐng)域或特定發(fā)展階段的企業(yè)，以達(dá)到支持小微、支持科創(chuàng)、支持綠色發(fā)展、支持戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)等特定目的。政府引導(dǎo)基金內(nèi)涵與外延逐步擴(kuò)大，從最初政府引導(dǎo)基金由全部財(cái)政資金出資，到財(cái)政資金與國有資本共同出資，從功能性引導(dǎo)基金，到市場化引導(dǎo)基金，形成了引導(dǎo)基金的多元化格局。有些省份已經(jīng)推出覆蓋了企業(yè)全周期的引導(dǎo)基金，天使引導(dǎo)基金、創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金，以及適合當(dāng)?shù)靥厣a(chǎn)業(yè)發(fā)展的產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金，呈現(xiàn)體系化發(fā)展態(tài)勢。根據(jù)母基金研究中心《2024年上半年中國母基金全景報(bào)告》數(shù)據(jù)，截至2024年6月30日，中國政府引導(dǎo)基金有318家，管理規(guī)模達(dá)到45186億人民幣。

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關(guān)注政府引導(dǎo)基金的引導(dǎo)效率

政府引導(dǎo)基金通過出資一定比例的方式參與到創(chuàng)業(yè)投資基金的募集環(huán)節(jié)，引導(dǎo)社會資本加入，擴(kuò)大創(chuàng)業(yè)投資基金的資金來源。政府引導(dǎo)基金的引導(dǎo)效率決定了政府引導(dǎo)基金能否真正發(fā)揮作用。

政府引導(dǎo)基金的引導(dǎo)效率主要體現(xiàn)在：第一，是否能夠撬動更多社會資金進(jìn)入。政府引導(dǎo)基金引導(dǎo)社會資本的數(shù)量，撬動了多少社會資本，設(shè)立了多少個子基金，是否達(dá)到預(yù)期目標(biāo)，政府引導(dǎo)基金的合作覆蓋范圍是否有效緩解了本區(qū)域科技型企業(yè)的融資需求，這些指標(biāo)，從具體的引導(dǎo)社會資本的數(shù)量角度反映了政府引導(dǎo)基金的引導(dǎo)效率。第二，是否能夠達(dá)到引導(dǎo)社會資本投向的效果。政府引導(dǎo)基金引導(dǎo)設(shè)立的子基金是否投入到當(dāng)?shù)卣Ｍ断虻沫h(huán)節(jié)或產(chǎn)業(yè)中去，是否真正實(shí)現(xiàn)社會資金的引導(dǎo)投向目標(biāo)。這些指標(biāo)從社會資本的投向角度反映政府引導(dǎo)基金的引導(dǎo)效率。

政府引導(dǎo)資金的引導(dǎo)效率存在較大差別。有些政府引導(dǎo)基金沒有得到社會資本的積極響應(yīng)，并沒有按預(yù)期撬動更多社會資金進(jìn)入。部分政府引導(dǎo)基金撬動的資本更多還是國有資本，民營資本的撬動力量并沒有達(dá)到預(yù)定效果。根據(jù)清科研究中心數(shù)據(jù)，2024年上半年，國有控股和國有參股LP的合計(jì)披露出資金額占比達(dá)81.2%。

有些政府引導(dǎo)基金引導(dǎo)的子基金返投比較高，在一定程度上制約了子基金的市場化決策，限制子基金的市場化發(fā)展，很多地方政府引導(dǎo)基金為了提升引導(dǎo)社會資本的數(shù)量，不得不降低返投率，引導(dǎo)投向的要求隨之也會相應(yīng)降低，加上政府引導(dǎo)基金基于資金安全等穩(wěn)健性考慮，以及產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)、專業(yè)人才等資源約束，政府引導(dǎo)資金的撬動社會資本的數(shù)量以及引導(dǎo)投向的效果都存在較大的提升空間。

02

提高政府引導(dǎo)基金的引導(dǎo)效率的著力點(diǎn)

（1）明確各類政府引導(dǎo)基金的功能與定位

政府引導(dǎo)基金要有明確的功能與定位，需要有明確的目標(biāo)，要遵循一定的原則。政府引導(dǎo)基金有多種功能，有些政府引導(dǎo)基金主要功能是引導(dǎo)社會資金流向風(fēng)險較高、難以融到資金且需要資金的初創(chuàng)期科技企業(yè)，即投早、投小、投科技、支持科技創(chuàng)新的中小型企業(yè)生存。有些政府引導(dǎo)基金主要功能是引導(dǎo)社會資金流向戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，支持重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)發(fā)展；有些政府引導(dǎo)基金主要功能是引導(dǎo)社會資金流向區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展的領(lǐng)域促進(jìn)區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展。

科技企業(yè)成長經(jīng)歷種子期、初創(chuàng)期、成長期、成熟期和衰退期，每個階段有不同的特點(diǎn)。根據(jù)企業(yè)成長生命周期，設(shè)立匹配各個階段特點(diǎn)的股權(quán)投資基金，分別是天使投資基金、創(chuàng)業(yè)投資基金（VC）或私募投資基金（PE）。針對優(yōu)質(zhì)企業(yè)或項(xiàng)目，各類投資基金通過協(xié)作機(jī)制，全周期提供資金支持和相匹配的特色金融服務(wù)，培育優(yōu)質(zhì)企業(yè)成長壯大，直到獲得資本市場的支持。

天使投資、創(chuàng)業(yè)投資和產(chǎn)業(yè)投資往往需要政策性引導(dǎo)。初創(chuàng)期企業(yè)風(fēng)險巨大，難以獲得銀行貸款，需要政府引導(dǎo)基金發(fā)揮作用，引導(dǎo)社會資金投向，引導(dǎo)社會資金投向種子期或初創(chuàng)期企業(yè)或者特定產(chǎn)業(yè)，解決科技企業(yè)小微階段的資金需求，達(dá)到培育科技小微企業(yè)，增加科技企業(yè)存量的目標(biāo)。天使引導(dǎo)基金和創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金主要功能是引導(dǎo)社會資金投向種子期和初創(chuàng)期小微企業(yè)。通過政府引導(dǎo)基金引導(dǎo)，帶動社會資金設(shè)立天使投資子基金和創(chuàng)業(yè)投資子基金，重點(diǎn)支持風(fēng)險最大、需要資金支持但社會資金不愿意支持的種子期和初創(chuàng)期的科技創(chuàng)新企業(yè)。政府引導(dǎo)基金引導(dǎo)設(shè)立產(chǎn)業(yè)投資基金，聚焦某一個或某幾個戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)或者重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)，專注于支持本產(chǎn)業(yè)發(fā)展。

（2）尋求政策性引導(dǎo)與市場化運(yùn)營的平衡

政府引導(dǎo)基金具有較強(qiáng)的政策目的，與社會資本在投資訴求上存在較大差異。政府引導(dǎo)基金不以盈利為目標(biāo)，重點(diǎn)是引導(dǎo)社會資金投向科技創(chuàng)新小微企業(yè)、重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)、區(qū)域協(xié)調(diào)等領(lǐng)域，但強(qiáng)調(diào)財(cái)政資金安全。有些政府引導(dǎo)基金不但有財(cái)政資金，還有國有資本，兩者追求的目標(biāo)不一致，內(nèi)部管理的邏輯也不一樣。財(cái)政資金主要關(guān)注能否實(shí)現(xiàn)特定的功能性目標(biāo)，社會資本更重視基金的投資回報(bào)，國有資本更加關(guān)注增值和保值，更傾向于投資風(fēng)險較小、收益快、能夠獲得上市機(jī)會的項(xiàng)目。政府引導(dǎo)基金參與的子基金在項(xiàng)目選擇時，既要滿足特定的引導(dǎo)要求，又要遵循市場化運(yùn)作規(guī)則。

完善天使投資或創(chuàng)業(yè)投資子基金的市場化運(yùn)作機(jī)制。政府引導(dǎo)基金主要功能是引導(dǎo)社會資本的投向，引導(dǎo)設(shè)立的天使投資或創(chuàng)業(yè)投資子基金。各類子基金是獨(dú)立的投資機(jī)構(gòu)，必須按照市場化規(guī)則來運(yùn)營，尋找風(fēng)險可控、技術(shù)含量高、市場前景好、創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)強(qiáng)的項(xiàng)目去投資并培育。政府引導(dǎo)基金引導(dǎo)組建的天使投資或創(chuàng)業(yè)投資子基金，只有堅(jiān)持市場化運(yùn)營，才能吸引優(yōu)秀基金管理人，提升基金運(yùn)營效率，真正發(fā)揮創(chuàng)業(yè)投資基金的作用。政府引導(dǎo)基金在規(guī)定相對寬松的投向要求之后，盡量減少干預(yù)或限制。政府引導(dǎo)基金的重點(diǎn)是吸引更多社會資本，支持子基金落地并培育更多科技創(chuàng)新項(xiàng)目。

（3）完善政府引導(dǎo)基金的運(yùn)營與激勵機(jī)制

構(gòu)建政府引導(dǎo)基金的高效退出機(jī)制。政府引導(dǎo)基金是否能夠及時退出，決定了引導(dǎo)基金的資金使用效率。政府引導(dǎo)基金能夠從子基金及時退出，財(cái)政資金能夠重新投入新項(xiàng)目，促使財(cái)政資金快速流轉(zhuǎn)，提升財(cái)政資金的循環(huán)利用率，從而保持高效運(yùn)行。政府引導(dǎo)基金不以盈利為目的，在運(yùn)行正常的條件下，保證財(cái)政資金的本金安全及一定的資金成本率即達(dá)到預(yù)定目標(biāo)。政府引導(dǎo)基金應(yīng)該結(jié)合政策導(dǎo)向，探索靈活的讓利機(jī)制，按照計(jì)劃能夠及時退出；完善具有可操作性的讓利回購實(shí)施細(xì)則，拓展更多的退出方式，讓股權(quán)轉(zhuǎn)讓、股東回購等退出渠道更暢通，讓更多的退出機(jī)制成為可能。

加大政府引導(dǎo)基金對天使投資的引導(dǎo)和支持。種子期的項(xiàng)目具有風(fēng)險大、成功概率小的特點(diǎn)，需要熟悉產(chǎn)業(yè)并擁有豐富的輔導(dǎo)經(jīng)驗(yàn)的天使投資人扶持項(xiàng)目成長。目前階段，我國的天使投資基金所占比例相對較低。政府引導(dǎo)基金的內(nèi)部激勵機(jī)制不健全，在一定程度上制約了政府引導(dǎo)基金的功能發(fā)揮。政府引導(dǎo)基金需要設(shè)置激勵機(jī)制，吸引更多具有產(chǎn)業(yè)背景的天使投資人進(jìn)入該領(lǐng)域，支持種子期的科技企業(yè)發(fā)展；進(jìn)一步提升天使投資基金的數(shù)量和比例，使得處于培育期的、擁有核心技術(shù)和市場前景的項(xiàng)目得到更多的資金支持和創(chuàng)業(yè)輔導(dǎo)。

政府引導(dǎo)基金支持所引導(dǎo)的子基金與商業(yè)銀行、孵化器聯(lián)動。加大政府引導(dǎo)基金的支持力度，引導(dǎo)天使投資子基金和創(chuàng)業(yè)投資子基金與孵化器聯(lián)動，通過孵投聯(lián)動，培育科創(chuàng)企業(yè)。充分發(fā)揮孵化器對所培育項(xiàng)目熟悉的優(yōu)勢，推動孵化器和天使投資基金和創(chuàng)業(yè)投資基金的聯(lián)動服務(wù)。政府引導(dǎo)基金的天使投資基金和創(chuàng)業(yè)投資基金子基金，積極對接商業(yè)銀行，實(shí)行外部投貸聯(lián)動，為科技創(chuàng)新企業(yè)提供完善的投融資服務(wù)。

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