需求不足是一種并不罕見的市場(chǎng)失靈現(xiàn)象，處理不當(dāng)破壞力很大，經(jīng)濟(jì)社會(huì)運(yùn)行方方面面都受影響。國(guó)內(nèi)外歷史上有很多需求不足的案例，上世紀(jì)20年代末大蕭條的主要原因是需求不足，當(dāng)時(shí)大部分工業(yè)化國(guó)家經(jīng)濟(jì)崩潰。日本“失去的二十年”的主要原因是需求不足，日本經(jīng)濟(jì)一下子從神壇跌入谷底。對(duì)于已經(jīng)實(shí)現(xiàn)工業(yè)化的國(guó)家，需求不足更頻繁地成為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和社會(huì)民生的挑戰(zhàn)。

我國(guó)近十年來(lái)頻繁遇到需求不足挑戰(zhàn)，特別是新冠疫情以后，需求不足更加凸顯。需求不足的直接影響是居民收入和就業(yè)增長(zhǎng)壓力、企業(yè)的盈利壓力和償債壓力、股票和房地產(chǎn)估值壓力、金融機(jī)構(gòu)壞賬和金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)壓力等。

需求不足環(huán)境下，哪怕產(chǎn)業(yè)升級(jí)和經(jīng)濟(jì)資源配置效率還不錯(cuò)，供給還不錯(cuò)，但是由于需求跟不上，大家都愿意工作但是好的工作機(jī)會(huì)減少，大家都努力工作但是收入和盈利難以增長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)就缺少獲得感。收入和盈利增長(zhǎng)壓力持續(xù)時(shí)間長(zhǎng)了，對(duì)未來(lái)的預(yù)期和信心也會(huì)減弱。

需求不足還會(huì)帶來(lái)很多并發(fā)癥，比如需求不足環(huán)境下地方政府財(cái)政收入下降，地方政府為了緩解收入壓力會(huì)增加稅收征管力度、增加非稅收入或者留下大量企業(yè)欠賬，對(duì)營(yíng)商環(huán)境更加不利。

再比如，需求不足環(huán)境下，往往是缺少積累的新企業(yè)、小企業(yè)最先倒閉，新員工和新項(xiàng)目最先下馬，對(duì)未來(lái)的長(zhǎng)期增長(zhǎng)也會(huì)帶來(lái)不利影響。

還有，需求不足環(huán)境下，進(jìn)口下降，大量商品不得不在國(guó)外市場(chǎng)上找銷路，貿(mào)易順差大幅上升，國(guó)際貿(mào)易爭(zhēng)端也隨之而來(lái)。

總之，需求不足會(huì)影響方方面面。嚴(yán)重的需求不足可能讓市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)快速停擺，而沒那么嚴(yán)重但持續(xù)時(shí)間太長(zhǎng)的需求不足也會(huì)傷及經(jīng)濟(jì)的根本。

理解需求不足的本質(zhì)

我國(guó)近年來(lái)采取了很多措施應(yīng)對(duì)需求不足，但迄今為止尚未走出需求不足局面，需求不足的危害有進(jìn)一步放大的跡象。通過加深對(duì)需求不足的理解，透過錯(cuò)綜復(fù)雜的現(xiàn)象認(rèn)清需求不足的本質(zhì)，才能在決策上面擋得住噪音，下得了決心，真正阻斷需求不足。完整地理解需求不足，需要很復(fù)雜的宏觀經(jīng)濟(jì)模型才能做到，這里我們用一個(gè)簡(jiǎn)單的例子說(shuō)明需求不足的要害在什么地方。

屋子里面有A、B、C三個(gè)人，每個(gè)人都花錢向另外兩個(gè)人購(gòu)買商品和服務(wù)。每個(gè)人花掉的錢，會(huì)成為其他人的收入。因?yàn)槟撤N原因，屋子里面的A突然不愿意花錢了，結(jié)果會(huì)怎么樣？A的支出下降會(huì)帶來(lái)B和C的收入下降，B和C的收入下降會(huì)帶來(lái)B和C的支出下降，B和C的支出下降又會(huì)帶來(lái)A、B、C 的收入下降，這樣就形成了收入和支出下降的負(fù)向循環(huán)。

在上面這個(gè)例子基礎(chǔ)上更進(jìn)一步地說(shuō)，屋子里面除了有A、B、C三個(gè)人，還有一個(gè)名字叫做D的銀行，三個(gè)人都有銀行的存款和貸款，三個(gè)加在一起的銀行存款數(shù)量等于貸款數(shù)量。出發(fā)點(diǎn)還是A突然不愿意花錢了，結(jié)果會(huì)怎么樣？與上面例子相同的是，這會(huì)帶來(lái)收入和支出的負(fù)向循環(huán)。不同的是，在 A、B、C三個(gè)人的負(fù)向循環(huán)中，對(duì)未來(lái)的盈利預(yù)期和收入預(yù)期都會(huì)下降，不敢舉債投資，更傾向于償還貸款，全社會(huì)的信貸規(guī)模下降。由于貸款的下降，A、B、C 加在一起的銀行存款數(shù)量也會(huì)顯著下降。越是不貸款、越是還錢，A、B、C加在一起的錢越少。對(duì)于加入了銀行和信貸的例子里面，全社會(huì)錢的數(shù)量（信貸）也會(huì)顯著下降，而錢的數(shù)量（信貸）下降會(huì)讓負(fù)向循環(huán)進(jìn)一步加劇。

從歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，需求不足的負(fù)向循環(huán)過程中，最大的加速器是信貸下降。信貸下降讓全社會(huì)的錢包變小，帶來(lái)支出和收入下降，這又會(huì)帶來(lái)更大幅度的信貸下降，如此自我強(qiáng)化，需求不足越來(lái)越嚴(yán)重。相比支出和收入的變化，信貸的變化幅度更大，信貸下降成為需求不足負(fù)向循環(huán)中的最大推手。

從中國(guó)近些年的情況來(lái)看，名義GDP增長(zhǎng)速度代表了支出的增長(zhǎng)速度。名義GDP增長(zhǎng)速度可以分解為廣義的信貸增長(zhǎng)速度（主要是貸款和債券）與名義GDP/廣義信貸增長(zhǎng)速度之和，前者可以理解為全社會(huì)錢包的增長(zhǎng)速度（取決于貸款和發(fā)債），后者是給定錢包下的支出變化。

對(duì)比2012~2019年和2021~2023年兩個(gè)時(shí)期，名義GDP增長(zhǎng)速度從9.0%降到4.7%。廣義信貸在后一個(gè)時(shí)期比前一個(gè)時(shí)期的增速下降了5.8個(gè)百分點(diǎn)，大于名義GDP增速的下降幅度。這告訴我們，過去幾年需求不足主要來(lái)自信貸下降，來(lái)自全社會(huì)錢包的增長(zhǎng)速度大幅放緩，而不是給定錢包下的支出下降。

通過這個(gè)例子還應(yīng)該看到，需求不足是一個(gè)新的、獨(dú)立的現(xiàn)象，脫離了造成需求不足的最初誘因。對(duì)于需求不足，最受關(guān)注的解釋是收入分配惡化：窮人沒錢消費(fèi)，錢都去了富人那里，而富人又花不了那么多錢，所以需求不足。然而僅從歷史數(shù)據(jù)來(lái)看，我國(guó)收入分配差距快速拉大的時(shí)期需求不足并不嚴(yán)重，反而是近十年來(lái)收入分配差距相對(duì)平穩(wěn)時(shí)期需求不足更加突出。

從機(jī)制上面看，即便是收入分配惡化，或者是其他什么原因造成了最初某一方的支出下降，形成了需求不足最初的誘因，但是一旦形成收入、支出和信貸的負(fù)向循環(huán)以后，問題的性質(zhì)就變了，需求不足就成為一個(gè)新的、獨(dú)立的問題。需求不足的本質(zhì)在于收入、支出和信貸的負(fù)向循環(huán)，而不再是收入分配惡化或者其他的什么誘因。

這有點(diǎn)像SARS和新冠病毒是最初對(duì)人身體健康傷害的誘因，但是真正讓傷害放大甚至致命的不是病毒，而是人身體的過度免疫風(fēng)暴。收入、支出和信貸的下滑，都可以看作是微觀個(gè)體對(duì)自身保護(hù)的理性做法，但是這些保護(hù)做法加在一起的時(shí)候，對(duì)整體造成了更致命的傷害。

阻斷需求不足需要抓住關(guān)鍵

一是管住快變量。支出當(dāng)中，消費(fèi)短期內(nèi)很難有大變化，投資短期內(nèi)可以有很大變化，消費(fèi)是慢變量，投資是快變量。收入當(dāng)中，勞動(dòng)者收入短期內(nèi)很難有大變化，企業(yè)盈利可以有很大變化，勞動(dòng)者收入是慢變量，企業(yè)盈利是快變量。信貸本身短期內(nèi)可以有很大變化，是快變量。在需求不足的負(fù)向循環(huán)當(dāng)中，造成負(fù)向循環(huán)加速度的是“投資—企業(yè)盈利—信貸”之間的負(fù)向循環(huán)。阻斷需求不足，關(guān)鍵在于阻斷這個(gè)負(fù)向循環(huán)。

很多學(xué)者建議，中國(guó)應(yīng)該增加消費(fèi)，改善收入分配增加勞動(dòng)者收入，這些建議從長(zhǎng)期改善經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的角度看非常正確。但是，需求不足是個(gè)獨(dú)立于結(jié)構(gòu)失衡問題的問題，歷史經(jīng)驗(yàn)中很少有在短期內(nèi)主要通過大幅提高消費(fèi)和勞動(dòng)者收入阻斷需求不足的案例。阻斷需求不足中的負(fù)向循環(huán)，關(guān)鍵還是管理好短期內(nèi)可以有很大的變化的快變量，管理好投資、企業(yè)盈利和信貸，尤其是信貸。

二是用對(duì)逆周期政策。憑借市場(chǎng)自發(fā)的調(diào)節(jié)機(jī)制，并不能讓需求不足自我修復(fù)。降低利率和政府舉債擴(kuò)大支出，是經(jīng)過國(guó)內(nèi)外反復(fù)實(shí)踐，可以在短期內(nèi)阻斷需求不足的成熟、有效的做法。這些做法可以在短期內(nèi)給居民、企業(yè)和政府資產(chǎn)負(fù)債表帶來(lái)巨大變化，有針對(duì)性地打破投資—企業(yè)盈利—信貸之間的負(fù)向循環(huán)。

一種普遍擔(dān)心是逆周期政策會(huì)不會(huì)破壞市場(chǎng)，會(huì)不會(huì)帶來(lái)太多后遺癥。需求不足是市場(chǎng)失靈的表現(xiàn)，是市場(chǎng)難以有效配置資源的表現(xiàn)。需求不足時(shí)期，充分使用降低利率和政府舉債擴(kuò)大支出這些逆周期政策，是修正市場(chǎng)失靈，讓市場(chǎng)恢復(fù)正常功能，這是對(duì)市場(chǎng)的保護(hù)，也是對(duì)未來(lái)資源配置效率改善的保護(hù)。

三是逆周期政策力度小了不行，小了就成了添油戰(zhàn)術(shù)。阻斷需求不足必須是足以打破負(fù)向循環(huán)加速下沉力量的強(qiáng)大外力。日本“失去的二十年”是個(gè)很典型的負(fù)面案例，1992~2012年期間日本面臨持續(xù)的需求不足，其貨幣和財(cái)政政策不能說(shuō)無(wú)動(dòng)于衷，但總是猶猶豫豫，逆周期政策表態(tài)和力度不堅(jiān)決，經(jīng)濟(jì)稍有恢復(fù)又急于退出寬松政策，結(jié)果是經(jīng)濟(jì)稍微好一點(diǎn)就再次下行。直到2013年安倍政府上臺(tái)以后才有了轉(zhuǎn)折性變化，最突出的是寬松貨幣政策表態(tài)非常堅(jiān)決，隨之而來(lái)的是日經(jīng)股票指數(shù)翻倍，失業(yè)率下降超過2個(gè)百分點(diǎn)，通脹率明顯回升，走出“失去的二十年”。

真正能發(fā)揮功能的逆周期政策，必須是非常堅(jiān)定的表態(tài)和超預(yù)期的政策力度，表態(tài)越堅(jiān)決，越超預(yù)期，改變市場(chǎng)預(yù)期的代價(jià)越小，政策空間消耗反而越少。

四是當(dāng)需求不足成為最突出挑戰(zhàn)的時(shí)候，全力阻斷需求不足應(yīng)該成為最優(yōu)先事項(xiàng)。維持經(jīng)濟(jì)健康運(yùn)行有各種各樣的阻礙，比如外部環(huán)境的不利變化、營(yíng)商環(huán)境不夠好、貪污腐敗、收入和財(cái)富分配不合理等，相比之下，嚴(yán)重的需求不足對(duì)經(jīng)濟(jì)的傷害最致命。好在只要逆周期政策力度夠了，需求不足問題可以很快得到解決。

就當(dāng)前而言，化解地方政府債務(wù)存量、對(duì)金融和其他行業(yè)的治理和整頓、優(yōu)化政策支出結(jié)構(gòu)等都是長(zhǎng)期工程，需要破舊立新。但是破舊立新是會(huì)帶來(lái)經(jīng)濟(jì)短期內(nèi)的脆弱性，如果再疊加需求不足給經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的脆弱性，會(huì)形成脆弱性的疊加，給短期經(jīng)濟(jì)帶來(lái)過大壓力。

當(dāng)需求不足來(lái)襲，集中精力阻斷需求不足，問題就可以很快得到解決；對(duì)待破舊立新類型的問題，可以“風(fēng)物長(zhǎng)宜放眼量”。先把需求不足這個(gè)最大的威脅解決好，很多需求不足的次生災(zāi)害少了，解決其他更長(zhǎng)期的、結(jié)構(gòu)性的問題會(huì)有更大騰挪空間，破舊立新也更容易成功。

（作者系中國(guó)金融四十人論壇資深研究員、中國(guó)社會(huì)科學(xué)院世界經(jīng)濟(jì)與政治研究所副所長(zhǎng)）

第一財(cái)經(jīng)獲授權(quán)轉(zhuǎn)載自微信公眾號(hào)“中國(guó)金融四十人論壇”。