（本文作者為中國資本市場研究院院長吳曉求）

最近兩個月我沒有講資本市場如何改革，而主要講了中國經(jīng)濟增長的動力來源在哪里、如何保證中國經(jīng)濟可持續(xù)增長、中國經(jīng)濟的問題在何處，在適當(dāng)場合系統(tǒng)講了金融的價值，這些大都是常識。

中國社會有時偏離常識。實際上，一個國家只要尊重常識、尊重規(guī)律就非常好。

相關(guān)政策和制度設(shè)計要尊重人性，不要把每個人都看成圣人，我們都是普通人，都要生活和工作，都希望收入水平不斷提高，都希望改善居住環(huán)境，社會要有適當(dāng)?shù)闹贫热ケＵ蠈崿F(xiàn)這些目標，符合人性的制度設(shè)計是對普通百姓需求的回應(yīng)。

高尚的道德目標是我們追求的目標，但并不是一定要每個人都做到。政策設(shè)計要以普通老百姓的需求為出發(fā)點，而不是以高尚的道德目標為著力點。

金融強國基本框架指什么呢？

首先，人民幣自由化和國際化已經(jīng)實現(xiàn)。像中國這樣的大國，人民幣自由化和國際化是其是否實現(xiàn)金融強國的基本特征。一國貨幣走向世界并擁有很好的信用，是金融強國基本框架形成最重要的標志。

第二，資本市場或金融市場一定是對外開放的，且開放度很高，以至于成為國際金融中心。我們這個國際金融中心是人民幣計價資產(chǎn)的交易與財富管理中心，境外投資（外國投資）者的占比比較高。

中國和美國都是大國，在經(jīng)濟結(jié)構(gòu)、金融結(jié)構(gòu)上有一定的類似性，從建設(shè)國際金融中心的角度，我們當(dāng)然不能用新加坡、甚至英國作為標桿，美國的金融應(yīng)成我國金融建設(shè)重要的參考標桿。

中國的改革既要基于中國國情，走自己的道路，更要吸收美國金融市場發(fā)展的經(jīng)驗和合理內(nèi)核，這兩者并不矛盾。

不要把中國道路、中國模式與吸收人類文明的優(yōu)秀成果對立起來。

過去四十多年來，中國經(jīng)濟發(fā)展之所以成功，就是因為沒有把有中國特色的社會主義市場經(jīng)濟與發(fā)達國家的市場經(jīng)濟對立起來，中國特色的社會主義市場經(jīng)濟廣泛吸收了現(xiàn)代市場經(jīng)濟的合理內(nèi)核。雖然不同發(fā)達國家經(jīng)濟模式之間也有差異，但是他們的共性顯而易見是最重要的。這是方法論、思維方式的問題。

在建設(shè)金融強國過程中，中國當(dāng)然要走自己的道路，我們不可能完全復(fù)制美國或者英國的模式，但是有一些重要的內(nèi)核卻是一樣的或高度相似的，同時我們又要根據(jù)中國國情進行新的探索。

中國現(xiàn)代化之路和西方發(fā)達國家現(xiàn)代化之路不是沖突的，而是兩種有差別的模式，內(nèi)核是一致的。

中國現(xiàn)代化之路一定要吸收西方發(fā)達國家或現(xiàn)代化國家的成功經(jīng)驗，體現(xiàn)共同的特征的一面，如經(jīng)濟高度發(fā)達、法治國家貧富差距較小、社會腐敗指數(shù)低、生態(tài)環(huán)境良好、老有所養(yǎng)、學(xué)有所教、病有所醫(yī)等現(xiàn)代化國家的共同標志。我們在思維方式和方法論上要兼容并蓄。

就金融強國而言，資本市場的對外開放乃至成為全球新的國際金融中心，成為人民幣計價資產(chǎn)的交易中心，顯然是中國實現(xiàn)金融強國的重要載體。

金融強國的基石是法治，是國家軟實力，是這個國家的國際信用，在國際上有廣泛的朋友圈且朋友圈的國家亦有重要的信用，大家相互信任。于我們而言，法治化還有漫長的進程，還需要艱苦的努力。

金融強國的目標于中國而言，是一個偉大的目標，這一目標要求我們要不斷完善法制。因為只要投資者有信心，資本才會不斷進入。

法治決定資本的流向。金融強國是中國國家社會現(xiàn)代化的重要組成部分。金融強國中的資本市場顯然不只是一個融資市場，一個沒有回報的融資市場，是沒有前途的，必然是一個純粹的投機市場。

我們相當(dāng)長時期里并沒有理解資本市場在中國現(xiàn)代化和金融強國建設(shè)中的重要作用。提高認知是成功的前提，很多事情做不好，一個重要原因是因為認知出了問題，認知一旦正確，市場就可能搞好。

在現(xiàn)代社會，財富管理的基石是資本市場，是透明、流動性好、有成長性的資本市場。財富管理的重要前提是市場流動性，如果資產(chǎn)沒有流動性，財富管理就難以進行，同時還要有很好的成長性，流動性、成長性兩者相輔相成。

我對現(xiàn)在很低迷的市場很憂慮。資本市場是現(xiàn)代市場經(jīng)濟最重要的內(nèi)核，它要求社會要有高度的透明度、很發(fā)達的商業(yè)文明、很強的契約精神，社會有很廣泛的誠信文化，不能做假賬、說假話，不能披露虛假信息。

但是，假話盛行，這與資本市場的精神特質(zhì)是格格不入的。做的賬、說的話、做的材料都是假的，過去地方政府還出臺很多激勵政策，企業(yè)上市有巨額獎勵，所以他們想辦法做假賬，有時會計師、審計師也介入其中，大家共同得利。虛假信息披露做假賬似乎形成了一條閉環(huán)鏈條，證監(jiān)會面對這種虛假信息披露的閉環(huán)機制正在想辦法解決，但還需時間。

中國資本市場改革之路很漫長，因為這需要商業(yè)文明為前提，同時更要有很好的社會契約精神，足夠的透明度。透明度是資本市場的生命線。我們的改革似乎要從基因上開始，困難且復(fù)雜，要有長期的思想準備。

注冊制改革的方向是正確的，但前提一定是嚴刑峻法。虛假信息披露、內(nèi)幕交易之所以猖獗，是因為沒有嚴刑峻法，處罰很輕，違法成本很低，現(xiàn)在我們要修改法律，要對所有的違法者包括鏈條當(dāng)中的機構(gòu)與人，都必須有非常明確且非常嚴重的處罰標準，現(xiàn)在的處罰標準太低了。

2001年11月，美國安然公司財務(wù)做假被查處，SEC對此進行了非常嚴厲的處罰，安然公司罰沒了，他們的罰款不是收歸國庫，而是通過集團訴訟賠償給了中小投資者，因為中小投資者因虛假信息披露蒙受了巨大損失。

我們不能把這種罰沒歸入國庫，要賠償給相關(guān)中小投資者，這個邏輯是清楚的，否則，對中小投資者來說是不公平的，信心就會失去。他們就不會來這個市場投資了，因為他們的合法權(quán)益得不到保護。

投資有風(fēng)險，風(fēng)險須自擔(dān)，這個原則是對的，但是有一個前提，就是信息披露必須是真實的，透明度是前提。

中國在發(fā)展資本市場的過程中，必須建立起中小投資者賠償機制，影響投資者投資決策的虛假信息所帶來的損失必須由相應(yīng)責(zé)任人賠償，這是維護市場信心基本的法律保障和重要的制度安排。

嚴刑峻法的基礎(chǔ)是建立投資者的賠償機制。賠償機制很復(fù)雜，涉及相應(yīng)的法律結(jié)構(gòu)和訴訟機制，要有相應(yīng)的法律制度安排，比如代理人制度、集團訴訟等等，這些都要建立起來。

資本市場之所以是現(xiàn)代金融的核心，是因為其法制體系和制度結(jié)構(gòu)非常復(fù)雜，復(fù)雜的制度和法律體系最終的目的是維護投資者信心，保護投資者的合法權(quán)益，這不是口號，而是需要具體的法律條文的保護，是實實在在的，我們在這方面做得比較粗糙。

嚴刑峻法是對違法者的嚴刑峻法，而不是中小投資者買了虛假信息披露的上市公司的股票去承擔(dān)退市的責(zé)任。

總體而言，中國資本市場一個時期以來的制度改革做得比較好，包括注冊制條件下IPO的制度規(guī)范，減持規(guī)則的重大修改、透明度監(jiān)管和違規(guī)違法的處罰力度的提高等。

過去一個時期IPO有天使化、VC化傾向，在這種條件下，市場是不可能有成長性的?，F(xiàn)在我們在IPO上正在做的這些改革要避免這些傾向。這些理念都是不對的，沒有正確理解資本市場的核心要義。

資本市場很復(fù)雜，我們要對現(xiàn)代金融有深刻的理解，我們的理解是比較落后的。金融在今天的中國有巨大的價值，社會對金融有一定的誤解，這種誤解也蔓延到對資本市場認識上。資本市場的低迷和對資本市場的理解有密切的關(guān)系。我們要回歸正確的認知。

我們要深刻理解減持規(guī)則改革的重大意義。不少人并沒有深刻理解這次減持規(guī)則修改的深遠意義，它對未來抑制高市盈率發(fā)行價有重要的約束作用。

未來大股東的減持價格不能低于IPO的價格，這就是一種內(nèi)在的約束。當(dāng)然還有凈資產(chǎn)、分紅比例等約束。同時對欺詐上市的“看門人”的責(zé)任也做了重要改革，這些改革都是資本市場發(fā)展的重要基礎(chǔ)工程，基礎(chǔ)不穩(wěn)地動山搖，基礎(chǔ)工程要做好做實。

最近監(jiān)管部門正在努力做這些基礎(chǔ)性工作，從這個意義上說，中國資本市場未來是有希望的，因為打基礎(chǔ)是一個漫長而艱難的過程，不做好這些基礎(chǔ)性工程，市場不會有持續(xù)發(fā)展的潛力。所以，要高度重視一個時期以來資本市場基礎(chǔ)工程的深遠意義。

目前資本市場一系列改革的大方向我是贊成的，但是有兩個方面需要提醒：

一是，新ST制度。我個人認為，這其中有重大的缺陷。比如，大股東違法違規(guī)占款，這家公司就要進入ST程序，我不認為這是正確的。這項ST新規(guī)實際上縱容了大股東的違法違規(guī)占款行為。違規(guī)違法占用了上市公司資金，不去處罰大股東，不去追索占款，而是立即ST，這是不公平的，于情于理于法都不正確。

ST后，公司股價天天跌停板，一直跌到20個交易日都低于1元價，并進入退市程序，這實際上是讓中小投資者在承擔(dān)大股東違規(guī)違法占款所帶來的巨大損失。

我認為，對這種情況，首先要采取刑事、行政和民事等一切手段，把大股東的占款追回來，追回來這家上市公司就是一個正常公司，大股東把錢拿走了公司退市對大股東幾乎沒有什么損失，這就是在中國，公司退市了，大股東偷著樂的原因所在。

我們絕不能縱容大股東這種違法行為。要有建立刑事、民事的嚴厲處罰措施，決不能讓他們逍遙法外，決不能這種損失讓中小投資者來承擔(dān)。

二是，上市公司違法行為的退市制度安排，要有配套的救濟和賠償制度。對這類上市公司退市必須建立民事賠償機制，賠償資金要從大股東或?qū)嶋H控制人資產(chǎn)當(dāng)中扣除，不能一退了之。

我是從一個學(xué)者的視角、從經(jīng)濟學(xué)基本邏輯去研究中國資本市場，主要是講道理、講邏輯。對中國資本市場的未來，我們要正確看待，要有信心。

現(xiàn)在我們的投資邏輯似乎也顛覆了?，F(xiàn)在資金都蜂擁進入高股息率的股票主要是銀行股。中國資本市場基本上快成了股債市場，或者另一類債券市場。這與推動科技創(chuàng)新和高科技企業(yè)發(fā)展的邏輯是不一樣的。

我不希望中國資本市場完全變成了一個股債市場。資本市場有巨大功能，通過它去推動科技創(chuàng)新，推動上市公司的結(jié)構(gòu)調(diào)整，同時發(fā)揮市場巨大的激勵功能。

美國“七姐妹”或者說“七兄弟“怎么來的？要深刻理解，資本市場發(fā)展與高科技企業(yè)發(fā)展是一個良性的循環(huán)。

一個只重視高股息的市場，一定不是一個強大的有競爭力的市場。所以，重塑資本市場的投資邏輯很重要，這也是推動資本市場發(fā)展很重要的認知。

本文僅代表作者觀點。