受美國大選、地緣政治風(fēng)險影響，國際金價近期一度逼近2800美元大關(guān)，而后盤整。高盛將黃金的未來一年目標(biāo)價預(yù)測調(diào)整至3000美元，距離當(dāng)下還有10%的上漲空間。

一邊是不斷沖高的金價和不斷涌入黃金ETF的資金，一邊則是金飾品消費的持續(xù)放緩，周大福3個月已關(guān)店145家的消息也引發(fā)熱議，近期發(fā)布財報的周大福(01929.HK)、六福集團(tuán)（00590.HK）等都顯示零售值出現(xiàn)雙位數(shù)放緩。世界黃金協(xié)會表示，今年三季度，金飾需求量同比下滑12%。主要是高金價導(dǎo)致主要消費市場都在下降。

行業(yè)出清遠(yuǎn)未結(jié)束。世界黃金協(xié)會中國區(qū)CEO王立新對記者表示，當(dāng)前高金價帶來的資金成本壓力將使行業(yè)進(jìn)入調(diào)整期，這將是黃金市場的第四次大規(guī)模調(diào)整，但這種調(diào)整對企業(yè)競爭力提升和行業(yè)健康發(fā)展可能是有益的。高盛預(yù)計，行業(yè)供應(yīng)過剩問題加劇，且因訂單向線上轉(zhuǎn)移而進(jìn)一步放大。盡管周大福和六福在2024年上半年開始關(guān)閉門店，但大多數(shù)玩家在2024年下半年仍態(tài)度積極。為了量化去庫存規(guī)模，計算表明，如果所有門店能維持5年回本期的存活模式，從2023年的10萬家門店減少20%至2025年8萬家才可能實現(xiàn)供需平衡。

華爾街稱明年金價劍指3000

截至北京時間10月31日18:20，黃金現(xiàn)貨價格報2775美元?，F(xiàn)貨黃金同日一度觸及2790.11美元的紀(jì)錄高位。然而，至歐市早盤，黃金價格突然出現(xiàn)一波急跌，跌破2780美元的關(guān)鍵關(guān)口。

黃金市場目前的跌勢主要受到多方因素影響，包括美聯(lián)儲對降息幅度的保守預(yù)期、中東局勢緩解以及美國國債收益率上漲對美元的支撐。不過，10月以來金價的突破速度有目共睹。

早在10月18日，黃金現(xiàn)貨一舉突破2700美元大關(guān)，當(dāng)周收于2720美元。自9月突破2500美元大關(guān)后，黃金漲勢凌厲。近期，美國共和黨總統(tǒng)候選人特朗普勝選的概率攀升。海外投行認(rèn)為，近期資金流入黃金ETF，在對美國大選前的投資組合進(jìn)行重新定位。

過去一年，央行的大幅購金支撐了黃金價格。今年二季度以來，降息預(yù)期推動資金流入黃金ETF，投資性需求開始迎頭趕上，尤其是在歐美地區(qū)，中國等亞洲國家的黃金ETF布局熱情貫穿過去一整年。數(shù)據(jù)顯示，2024年三季度，全球央行凈購金186噸，與去年同期相比下降49%。年初至今全球央行凈購金總量為694噸，低于去年同期的最高紀(jì)錄，但與2022年同期持平；2024年三季度，全球黃金投資需求達(dá)364噸，同比增長逾一倍（132%）。

高盛最新的研報提及：“隨著金價不斷創(chuàng)下新高，我們正式建立了金價定價框架。預(yù)計到2025年12月，金價將上漲約10%，達(dá)到3000美元。”

該機(jī)構(gòu)假設(shè)，從央行因素來看，到2025年底，假設(shè)中央銀行的月度黃金購買量降至2022年高位平均水平的三分之一，這一水平仍然比俄羅斯外匯儲備凍結(jié)前的需求高。這一假設(shè)使2025年底的金價上漲額外增加了9%；就利率因素來看，隨著美聯(lián)儲政策利率到明年年中逐步降至3.25%~3.5%，以實物黃金為支撐的西方ETF持倉將逐漸增加，到2025年底金價可能再上漲7%；就避險因素而言，隨著美國大選臨近，黃金的投機(jī)倉位已升至非常高的水平，商品交易所（Comex）管理的凈頭寸達(dá)到了93百分位。假設(shè)倉位逐漸恢復(fù)至長期平均水平，這將在2025年底對我們預(yù)測的價格減少約6%，并且存在雙向風(fēng)險?？紤]貿(mào)易緊張局勢升級、美聯(lián)儲次級風(fēng)險增加、債務(wù)擔(dān)憂以及金融和經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險，持有黃金的對沖價值依然顯著。

高金價導(dǎo)致全球金飾品消費下行

相比旺盛的黃金投資需求，金飾品消費卻黯然失色。黃金加工、金飾品零售行業(yè)陷入出清周期。

世界黃金協(xié)會的數(shù)據(jù)顯示，今年三季度，全球ETF基金凈流入94.6噸，終止了連續(xù)9個季度的流出態(tài)勢，總持倉升至3200噸；全球金飾消費總量同比下降12%至459噸，但其價值總額同比上升13%達(dá)360多億美元。其中，中國市場金飾需求為103噸，環(huán)比反彈19%，但在金價和經(jīng)濟(jì)因素的綜合影響下，金飾消費較去年同期下降34%，較10年平均水平低36%。

多家投行提及，2023年黃金首飾銷量表現(xiàn)良好，增長12%，遠(yuǎn)高于過去十年的中單位數(shù)增長，2024年該行業(yè)卻經(jīng)歷了急劇下滑。銷量下降了5%，2024年第二季度到第三季度同店銷售額（SSS）下降超過20%，主要受3月下旬金價飆升和較高基數(shù)效應(yīng)的影響，引發(fā)“觀望”情緒。

談及黃金加工行業(yè)的挑戰(zhàn)，世界黃金協(xié)會研究負(fù)責(zé)人賈舒暢對第一財經(jīng)記者稱，他此前在深圳水貝黃金加工市場觀察到的情況是，高金價抑制了消費需求，導(dǎo)致黃金消費量（按重量計）減少，盡管總消費金額并未下降。同時，深圳的加工廠供應(yīng)過剩、行業(yè)整合趨勢加劇，這使得部分工廠面臨開工放緩的壓力。

王立新也提及，零售市場目前較為停滯，原因包括宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境不利和金價過快上漲，消費者對非日常消費品黃金飾品的購買更加謹(jǐn)慎，導(dǎo)致零售商不敢大量進(jìn)貨。與此同時，資金與經(jīng)營能力較弱的企業(yè)將面臨更大壓力。但他認(rèn)為，這一輪第四次大規(guī)模調(diào)整中長期而言對行業(yè)是有益的。

“在困難時期，具有創(chuàng)新能力和高端市場定位的企業(yè)表現(xiàn)較好。例如，專注高端市場和智能制造的零售和加工企業(yè)受經(jīng)濟(jì)波動的影響較小，因其產(chǎn)品設(shè)計新潮且工藝精湛，滿足市場需求變化。”他稱。

行業(yè)出清周期遠(yuǎn)未結(jié)束

高盛在最新發(fā)布的黃金珠寶相關(guān)研報中提及，預(yù)計2024年下半年會出現(xiàn)部分被壓抑的需求，并將在2025年第二季度迎來周期性反彈，但前景比市場普遍預(yù)期更悲觀。

原因在于幾項結(jié)構(gòu)性不利因素，包括人口結(jié)構(gòu)變化影響了剛性需求；需求結(jié)構(gòu)中超過60%屬于彈性需求（即個人使用和親友禮贈），但由于金價達(dá)到歷史高位，消費情緒受到抑制，并且消費者行為正從商品消費轉(zhuǎn)向服務(wù)消費；之前的需求驅(qū)動因素，如從寶石鑲嵌轉(zhuǎn)向黃金的周期性熱潮已基本結(jié)束。

同時，多家機(jī)構(gòu)認(rèn)為，黃金珠寶行業(yè)已過度飽和，2021至2023年間全國珠寶店數(shù)量年復(fù)合增長率超過10%，盡管需求持平，店鋪總數(shù)已超過10萬家，大多數(shù)龍頭企業(yè)今年仍然計劃擴(kuò)張。由于黃金庫存價值的上升以及對旺季復(fù)蘇的希望，特許經(jīng)營商在2024年第二季度以來虧損，仍不愿關(guān)閉門店。因此，機(jī)構(gòu)預(yù)計即將迎來去庫存周期，門店關(guān)閉將加速，第三季度財報中公司可能下調(diào)業(yè)績指引。

例如，零售額大降、大面積閉店令周大福業(yè)績承壓明顯，該公司預(yù)計集團(tuán)2025上半財年（2024年4月1日~9月30日）的營業(yè)額較去年同期下降約18%至22%，而凈溢利則下降約42%至46%。2024年第三季度的零售值同比下降21%。周大福稱，近幾個月國際金價大幅波動，集團(tuán)于2024年9月30日按黃金市價重估未償還的黃金借貸時產(chǎn)生非現(xiàn)金的未變現(xiàn)虧損，而去年同期的黃金借貸市價重估則錄得收益，是上半年凈溢利下降的主要原因。

六福集團(tuán)最新發(fā)布的二季報顯示（7月1日至9月30日）整體零售收入同比下跌25%，其中中國香港及澳門市場同比下跌31%，中國內(nèi)地市場則下跌9%。

銷量何時復(fù)蘇？高盛的案例研究顯示，本輪需求抑制類似于2016年。最早的拐點可能在2025年第二季度出現(xiàn)，隨后在2025年下半年進(jìn)一步回升，前提是金價在2024年下半年上漲后趨于穩(wěn)定或小幅下調(diào)。

需要關(guān)閉多少門店才能實現(xiàn)供需再平衡？機(jī)構(gòu)的測算顯示，如果所有門店能維持5年回本期的存活模式，從2023年的10萬家門店削減20%至2025年8萬家才可能實現(xiàn)供需平衡；在更可持續(xù)的模式下（即3年回本期，相當(dāng)于購物中心租期），門店最佳數(shù)量約為6萬家，意味著相比2023年減少40%。