（本文作者明明，中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家）

2024年11月8日，全國(guó)人大常委會(huì)辦公廳舉行新聞發(fā)布會(huì)，會(huì)議提到未來(lái)地方化債資源將增加10萬(wàn)億元：其中包括地方政府專(zhuān)項(xiàng)債限額提高6萬(wàn)億，于2024-2026年分三年每年2萬(wàn)億元發(fā)放，用于置換各類(lèi)隱性債務(wù)；以及從2024年開(kāi)始連續(xù)5年每年從新增專(zhuān)項(xiàng)債中安排8000億元專(zhuān)門(mén)用于化債。在“隱債置換”大趨勢(shì)下，地方政府債務(wù)壓力也將得到明顯緩釋?zhuān)瘋Y金補(bǔ)缺口，未來(lái)政策的騰挪空間將大大提升，有望加速內(nèi)循環(huán)，托底經(jīng)濟(jì)增速，從而提振市場(chǎng)信心。配置方面，短期而言市場(chǎng)或面臨一定地方債放量的供給沖擊，建議保持流動(dòng)性，采取短端中高等級(jí)債券避險(xiǎn)配置思路。中長(zhǎng)期看，信用債配置將繼續(xù)圍繞化債推進(jìn)對(duì)于政府信用和企業(yè)信用的漸進(jìn)修復(fù)作用，建議關(guān)注受化債作用提振明顯的中低資質(zhì)城投債、金融次級(jí)以及建工類(lèi)企業(yè)類(lèi)債券。

▍化債政策及時(shí)雨，地方化債資源增加10萬(wàn)億元。

本輪化債政策開(kāi)展可提供10萬(wàn)億元化債資金，具體可分為兩部分：1. 2024年末地方政府專(zhuān)項(xiàng)債務(wù)限額將由29.52萬(wàn)億元增加到35.52萬(wàn)億元，所增加的6萬(wàn)億元債務(wù)限額將分三年安排，2024-2026年每年2萬(wàn)億元，支持地方用于置換各類(lèi)隱性債務(wù)。2. 從2024年開(kāi)始，連續(xù)五年每年從新增地方政府專(zhuān)項(xiàng)債中安排8000億元，補(bǔ)充政府性基金財(cái)力，專(zhuān)門(mén)用于化債，累計(jì)可置換隱性債務(wù)4萬(wàn)億元。綜上，通過(guò)提高債務(wù)限額以及安排新增專(zhuān)項(xiàng)債資金化債的方式，直接增加地方化債資源10萬(wàn)億元。

▍隱性債務(wù)壓力料將明顯緩解，地方平均每年消化隱債規(guī)模不到原來(lái)六分之一。

此次會(huì)議上財(cái)政部部長(zhǎng)藍(lán)佛安表示，2023年末全國(guó)隱性債務(wù)余額為14.3萬(wàn)億元，地方面臨相對(duì)較大的隱債化解壓力。而此次化債工作開(kāi)展除直接增加地方化債資源10萬(wàn)億元以外，同時(shí)也明確，2029年及以后年度到期的棚戶(hù)區(qū)改造隱性債務(wù)2萬(wàn)億元，仍按原合同償還。上述政策協(xié)同發(fā)力的背景下，2028年之前，地方需消化的隱性債務(wù)總額將從14.3萬(wàn)億元大幅降至2.3萬(wàn)億元，對(duì)應(yīng)平均每年消化額從2.86萬(wàn)億元減為4600億元，不到原來(lái)的六分之一。除此之外，債務(wù)置換后法定債務(wù)利率大大低于隱性債務(wù)利率，置換后將大幅節(jié)約地方利息支出，財(cái)政部部長(zhǎng)藍(lán)佛安表示預(yù)計(jì)五年累計(jì)可節(jié)約6000億元左右，地方隱債壓力將明顯緩解。

▍隱性債務(wù)遏增化存的態(tài)度毫不動(dòng)搖，將加快建立同高質(zhì)量發(fā)展相適應(yīng)的中國(guó)特色債務(wù)體系。

未來(lái)化債工作開(kāi)展的重心在于“隱債置換”，而解決存量債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，遏制新增隱性債務(wù)同樣不可忽視。根據(jù)本次新聞發(fā)布會(huì)披露，未來(lái)隱債的遏制增量將從三方面切入：其一，健全監(jiān)測(cè)口徑，財(cái)政部正會(huì)同有關(guān)部門(mén)健全信息共享和監(jiān)管協(xié)同機(jī)制，全口徑監(jiān)測(cè)地方政府承擔(dān)償還責(zé)任的債務(wù)情況；其二，加強(qiáng)預(yù)算約束，督促地方依法合規(guī)建設(shè)政府投資項(xiàng)目，堅(jiān)決堵住地方違法違規(guī)舉債的途徑；其三，強(qiáng)化監(jiān)管問(wèn)責(zé)，嚴(yán)格落實(shí)地方政府違規(guī)舉債問(wèn)責(zé)制。

▍我國(guó)政府負(fù)債率整體偏低，預(yù)計(jì)未來(lái)政府仍有充足的舉債空間。

此次會(huì)議上財(cái)政部部長(zhǎng)藍(lán)佛安表示，2023年末G20國(guó)家平均政府負(fù)債率118.2%，G7國(guó)家平均政府負(fù)債率123.4%，而同期我國(guó)政府全口徑債務(wù)總額為85萬(wàn)億元，其中，國(guó)債30萬(wàn)億元，地方政府法定債務(wù)40.7萬(wàn)億元，隱性債務(wù)14.3萬(wàn)億元，政府負(fù)債率為67.5%，因此國(guó)際對(duì)比來(lái)看，我國(guó)政府負(fù)債率處于較低水平。除此之外，我國(guó)地方政府債務(wù)也形成了大量有效資產(chǎn)，有必要的償債資金來(lái)源?？偟膩?lái)看，我國(guó)政府仍有較大的舉債空間，未來(lái)也將實(shí)施更加給力的財(cái)政政策，例如積極利用可提升的赤字空間、繼續(xù)發(fā)行超長(zhǎng)期特別國(guó)債等。

▍信用資產(chǎn)配置思路：圍繞化債推進(jìn)對(duì)政府信用和企業(yè)信用的漸進(jìn)修復(fù)效用。

短期而言，11-12月或面臨一定的地方債供給沖擊，市場(chǎng)存在不確定性，保持流動(dòng)性的重要性更為凸顯，由此我們不建議過(guò)度拉長(zhǎng)久期，采取短端中高等級(jí)債券避險(xiǎn)配置思路，避免不必要的波動(dòng)。中長(zhǎng)期看，信用債的配置將繼續(xù)圍繞化債推進(jìn)對(duì)于政府信用和企業(yè)信用的漸進(jìn)修復(fù)作用。分板塊看，建議優(yōu)先關(guān)注受化債作用提振明顯的中低資質(zhì)城投債和建工類(lèi)企業(yè)債券，以及資本充足率穩(wěn)定的銀行次級(jí)債。除此之外，美元債和點(diǎn)心債配置性?xún)r(jià)比仍存，也可為全球資產(chǎn)配置提供合適的參與選擇。

▍化債資金補(bǔ)缺口，公用事業(yè)、交通運(yùn)輸、建筑等行業(yè)或?qū)⒚黠@受益。

2023年以來(lái)，地方政府囿于化債與預(yù)算收入下降，政策騰挪空間較為有限，而此次債務(wù)置換工作的開(kāi)展將幫助地方暢通資金鏈條，增強(qiáng)發(fā)展動(dòng)能：可以將原本用來(lái)化債的資源騰出來(lái)，用于促進(jìn)發(fā)展、改善民生；原本受制于化債壓力的政策空間也可以騰出來(lái)更大力度的支持投資和消費(fèi)、科技創(chuàng)新等；原本用于化債化險(xiǎn)的時(shí)間精力可以更多投入到謀劃和推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展中去。在此趨勢(shì)下，政府賬款占比相對(duì)較高的公用事業(yè)、交通運(yùn)輸、建筑等板塊或?qū)⒚黠@受益。

▍風(fēng)險(xiǎn)因素：

宏觀經(jīng)濟(jì)修復(fù)進(jìn)度或程度不及預(yù)期；信用違約風(fēng)險(xiǎn)頻發(fā)；政策變動(dòng)超預(yù)期等。

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