（本文作者明明，中信證券首席經(jīng)濟學(xué)家；章立聰，中信證券資管與利率首席分析師；史雨潔，中信證券資管與利率分析師；楊宏宇，中信證券資管與利率分析師）

M1統(tǒng)計口徑或?qū)⒂瓉碚{(diào)整。

目前M1主要由流通中貨幣和單位活期存款構(gòu)成，其統(tǒng)計口徑中沒有納入個人活期存款，和上世紀末電子支付技術(shù)受限，居民存款流動性不佳有關(guān)。近期央行貨政報告中表示下一步有必要動態(tài)完善金融工具范疇，M1統(tǒng)計口徑或?qū)⒂瓉碚{(diào)整。

▍M1口徑調(diào)整方式解讀。

首先，對比國際通用規(guī)則和海外經(jīng)濟體，我國現(xiàn)行貨幣統(tǒng)計口徑的主要差異在于并未將個人活期存款納入M1中。在電子化交易愈發(fā)發(fā)達的背景下，活期存款的支付便捷度已幾近等價于現(xiàn)金，將其納入M1統(tǒng)計口徑的必要性和可行性較高。此外，第三方機構(gòu)支付的客戶備付金已能實現(xiàn)靈活的隨時取用和消費轉(zhuǎn)賬，將其納入M1統(tǒng)計具備正當性和必要性。各類現(xiàn)金管理產(chǎn)品作為流動性較好的資管產(chǎn)品目前也已具備一定的類貨幣特征，其納入M1統(tǒng)計的可能性也值得關(guān)注，但實操中仍存主體判定和流動性不足兩大問題。

▍調(diào)整后M1對債市有何指導(dǎo)？

根據(jù)我們的測算，24M10 “調(diào)整后M1（含現(xiàn)金管理產(chǎn)品）”余額為126萬億元，“調(diào)整后M1（不含現(xiàn)金管理產(chǎn)品）”余額為105萬億元。結(jié)合測算結(jié)果觀察，2024年初以來“調(diào)整后M1”增速始終高于當前口徑M1增速，且長周期來看新指標的波動率更低。隨著金融數(shù)據(jù)“擠水分”逐步完成，疊加地產(chǎn)成交企穩(wěn)、財政加大力度等，調(diào)整后的M1同比讀數(shù)有望加快回正。調(diào)整口徑后M2-M1剪刀差或?qū)⒂兴諗?，但仍處于歷史較高水平，因此仍需提升資金活化程度，寬松的貨幣政策將繼續(xù)為經(jīng)濟修復(fù)保駕護航。

▍對于債市而言，寬松的貨幣政策保駕護航，債券市場配置需求仍在，利率仍有下行空間；但是短期內(nèi)，債市風險可能集中在地方債供給節(jié)奏。對于交易資金而言，市場或能提供高頻的波段機會，但也需注意風險管控；對于配置資金而言，中長期利率難改下行趨勢，可擇機布局籌謀后續(xù)的騎乘收益機會。

▍風險因素：

貨幣政策不及預(yù)期；經(jīng)濟修復(fù)不及預(yù)期；流動性超預(yù)期收緊等。

（本文僅代表作者個人觀點）