（本文作者張明，中國(guó)社會(huì)科學(xué)院金融研究所副所長(zhǎng)、國(guó)家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室副主任；張鵬，王瑤，國(guó)家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室研究員）

2024年9月下旬以來(lái)，我國(guó)貨幣金融政策超市場(chǎng)預(yù)期的放松以及一系列政策舉措的密集出臺(tái)，使市場(chǎng)信心得到極大提升。從9月24日起的五個(gè)交易日內(nèi)，上證指數(shù)由2770.75點(diǎn)升至3336.50點(diǎn)，漲幅高達(dá)20.4%。關(guān)于本輪資本市場(chǎng)回升向好的可持續(xù)性，社會(huì)各界意見呈現(xiàn)較大分歧。然而，中國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期向好的基本面并未改變，提振資本市場(chǎng)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有戰(zhàn)略意義，中國(guó)股市具有持續(xù)向好基礎(chǔ)。

　　提振資本市場(chǎng)具有戰(zhàn)略意義

　　當(dāng)前，中國(guó)正處于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能轉(zhuǎn)換的關(guān)鍵時(shí)期，迫切需要發(fā)掘新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)。在此背景下，提振資本市場(chǎng)對(duì)推動(dòng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有戰(zhàn)略意義。

　　第一，資本市場(chǎng)是加快技術(shù)進(jìn)步和發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力的重要力量。中國(guó)要實(shí)現(xiàn)從“制造大國(guó)”向“創(chuàng)新大國(guó)”的轉(zhuǎn)變，就需要推動(dòng)高新技術(shù)研發(fā)與應(yīng)用。資本市場(chǎng)包含股權(quán)、債券等多種金融工具，能夠?qū)⑸鐣?huì)資金引導(dǎo)至關(guān)鍵的新興產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，為企業(yè)技術(shù)研發(fā)和項(xiàng)目建設(shè)提供資金支持，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級(jí)，助力中國(guó)在科技創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)鏈升級(jí)上取得雙重進(jìn)步，加快發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力。

　　第二，資本市場(chǎng)是中國(guó)掌握定價(jià)權(quán)的關(guān)鍵領(lǐng)域。在全球價(jià)值鏈體系中，誰(shuí)擁有強(qiáng)大的資本市場(chǎng)，誰(shuí)就掌握著定價(jià)權(quán)。在資本市場(chǎng)中，定價(jià)權(quán)通常指市場(chǎng)參與者對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的影響力，包括股票、債券、大宗商品等金融工具的價(jià)格。資本市場(chǎng)與定價(jià)權(quán)的關(guān)系密切，資本市場(chǎng)的定價(jià)機(jī)制是確保全球資本有效配置的關(guān)鍵，它通過(guò)市場(chǎng)供求關(guān)系來(lái)決定資產(chǎn)的價(jià)格。通過(guò)構(gòu)建具有影響力的指數(shù)體系，如上證綜指和滬深300指數(shù)，中國(guó)資本市場(chǎng)正在努力擴(kuò)大在全球金融市場(chǎng)中的定價(jià)權(quán)。此外，中國(guó)企業(yè)還可以通過(guò)資本市場(chǎng)連通，更多參與經(jīng)濟(jì)全球化進(jìn)程，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)全球價(jià)值鏈地位的持續(xù)提升。

　　第三，成熟的資本市場(chǎng)對(duì)于優(yōu)化金融結(jié)構(gòu)至關(guān)重要。發(fā)展資本市場(chǎng)可以提升直接融資比例，減少整個(gè)經(jīng)濟(jì)體系面臨的風(fēng)險(xiǎn)，并使金融資源得到更加合理的分配。中國(guó)已啟動(dòng)股票發(fā)行注冊(cè)制改革，簡(jiǎn)化了直接融資流程。隨著多層次資本市場(chǎng)體系的逐步完善，直接融資比例預(yù)計(jì)將持續(xù)上升，有助于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和企業(yè)的轉(zhuǎn)型升級(jí)。此外，發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)還能吸引外國(guó)投資者持有人民幣資產(chǎn)，推動(dòng)人民幣國(guó)際化進(jìn)程。

　　第四，資本市場(chǎng)可以直接影響和擴(kuò)大財(cái)富效應(yīng)。資本市場(chǎng)的財(cái)富效應(yīng)體現(xiàn)為家庭部門在資本市場(chǎng)上的投資回報(bào)對(duì)邊際消費(fèi)傾向的影響，這些回報(bào)能夠增加家庭的可支配收入，進(jìn)而提高其消費(fèi)傾向，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。同時(shí)，資本市場(chǎng)的活躍程度也會(huì)影響財(cái)富分配。一個(gè)健康發(fā)展的資本市場(chǎng)能夠通過(guò)提供多樣化的投資渠道和工具，使財(cái)富分配更加合理。此外，上市公司和機(jī)構(gòu)投資者持有的資本有利于反哺實(shí)體經(jīng)濟(jì)，激發(fā)新一輪的創(chuàng)業(yè)和投資熱情，進(jìn)而帶動(dòng)更多優(yōu)質(zhì)企業(yè)上市融資，形成良性循環(huán)。

　　需要說(shuō)明的是，提振資本市場(chǎng)是當(dāng)前宏觀治理思路創(chuàng)新的重要體現(xiàn)。我國(guó)近期推出的一攬子增量政策以重振資產(chǎn)價(jià)格為發(fā)力點(diǎn)，既能提振信心、活躍經(jīng)濟(jì)，又能發(fā)揮財(cái)富效應(yīng)對(duì)消費(fèi)和投資的促進(jìn)作用。一方面，股市對(duì)政策利好的反應(yīng)更為迅速，便于撬動(dòng)居民存款、銀行理財(cái)、外資等增量資金入市，對(duì)市場(chǎng)信心的提振作用立竿見影。另一方面，一攬子增量政策在釋放積極信號(hào)的同時(shí)，也可借助金融市場(chǎng)的羊群效應(yīng)形成一致性預(yù)期向好。這是落實(shí)國(guó)家宏觀資產(chǎn)負(fù)債表管理的有益嘗試，體現(xiàn)出宏觀經(jīng)濟(jì)治理思路正從增量管理轉(zhuǎn)向存量管理與增量管理相結(jié)合。

　　中國(guó)股市具備持續(xù)向好基礎(chǔ)

　　第一，當(dāng)前股市估值水平較低，具備較好長(zhǎng)期投資價(jià)值。2002年1月4日至2024年9月30日，上證A股平均市盈率為20.5倍，而在2024年9月30日，上證A股市盈率僅為13.4倍，遠(yuǎn)低于歷史均值水平。比較而言，2024年9月30日的美國(guó)道瓊斯工業(yè)指數(shù)、標(biāo)普500指數(shù)與納斯達(dá)克綜合指數(shù)的市盈率分別為28.8倍、28.2倍與43.9倍，日經(jīng)225指數(shù)的市盈率為21.1倍。相較于美日等股市高估值蘊(yùn)含的調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)，中國(guó)股市具備更好的長(zhǎng)期投資價(jià)值。隨著合理的估值體系建立和市盈率提升，資本市場(chǎng)財(cái)富效應(yīng)將成倍增長(zhǎng)。

　　第二，宏觀政策轉(zhuǎn)向帶來(lái)的名義國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）增速反彈將推動(dòng)上市公司盈利能力回升。近期，中國(guó)包括財(cái)政政策、貨幣政策和房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)控政策等在內(nèi)的宏觀政策發(fā)生轉(zhuǎn)向，降準(zhǔn)、降息、降低存量房貸利率等政策已經(jīng)陸續(xù)出臺(tái)，財(cái)政政策也可能快速跟進(jìn)。隨著更加寬松的宏觀政策的實(shí)施，通脹水平將會(huì)逐漸向2%—3%的歷史均值回歸，持續(xù)為負(fù)的工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格指數(shù)同比增速有望轉(zhuǎn)正，名義GDP增速有望明顯抬升。這不僅會(huì)改善上市公司盈利能力，也將增強(qiáng)投資者信心。

　　第三，外國(guó)證券投資因趨利性更多流入中國(guó)，強(qiáng)化股市上漲基礎(chǔ)。“北上資金”具有逐利性和波動(dòng)性較強(qiáng)的特點(diǎn)，雖然前期出現(xiàn)較大規(guī)模流出，但外國(guó)短期資金流動(dòng)的變化往往是中國(guó)股市變動(dòng)的結(jié)果而非原因，且外國(guó)短期資金流動(dòng)的變化通常只會(huì)放大中國(guó)股市的價(jià)格波動(dòng)幅度，而不是導(dǎo)致股市發(fā)生方向性轉(zhuǎn)變的關(guān)鍵因素。目前，中國(guó)股市的企穩(wěn)反彈，加之美元降息周期的開啟，將會(huì)帶來(lái)外部資金的集中流入，從而助力股市持續(xù)上漲。

　　第四，防范化解房地產(chǎn)、中小金融機(jī)構(gòu)和地方債等金融風(fēng)險(xiǎn)舉措取得初步成效。目前，中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)出現(xiàn)積極變化，中小金融機(jī)構(gòu)在經(jīng)營(yíng)環(huán)節(jié)與治理機(jī)制方面的風(fēng)險(xiǎn)已得到有效控制，地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)治理工作也在穩(wěn)妥推進(jìn)。這不僅有助于防范可能存在的系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，還為我國(guó)股市發(fā)展提供了穩(wěn)定環(huán)境。

　　第五，資本市場(chǎng)改革不斷深化，有助于促進(jìn)股市中長(zhǎng)期可持續(xù)發(fā)展。自2024年以來(lái)，中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)密集出臺(tái)了多項(xiàng)措施以規(guī)范股市運(yùn)行。例如，取消轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)，加強(qiáng)對(duì)大股東減持的限制，加大對(duì)財(cái)務(wù)造假、內(nèi)幕交易、坐莊操縱等不法行為的懲罰力度，限制基金經(jīng)理薪酬，促進(jìn)并購(gòu)重組，加強(qiáng)市值管理指引等。這些政策有助于完善股市相關(guān)制度并促進(jìn)市場(chǎng)可持續(xù)發(fā)展。與此同時(shí)，中國(guó)政府持續(xù)優(yōu)化投資者結(jié)構(gòu)，推動(dòng)中長(zhǎng)期資金入市，中國(guó)人民銀行還通過(guò)創(chuàng)設(shè)新的流動(dòng)性工具支持股市發(fā)展，有助于改善市場(chǎng)流動(dòng)性。

　　多措并舉提振中國(guó)資本市場(chǎng)

　　面對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵時(shí)期，中國(guó)必須充分利用資本市場(chǎng)的力量推動(dòng)經(jīng)濟(jì)向高質(zhì)量發(fā)展轉(zhuǎn)型，讓資本市場(chǎng)在服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)中不斷壯大，助力社會(huì)主義現(xiàn)代化強(qiáng)國(guó)建設(shè)。

　　一是盡快實(shí)施更具擴(kuò)張性的財(cái)政政策?；诋?dāng)前較為高漲的市場(chǎng)預(yù)期，分階段分規(guī)模增發(fā)特別國(guó)債，用以修復(fù)家庭和企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表，支持基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資，穩(wěn)定房地產(chǎn)市場(chǎng)，以及其他關(guān)鍵領(lǐng)域發(fā)展。

　　二是繼續(xù)防范化解重點(diǎn)領(lǐng)域系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。加大地方政府債務(wù)重組與債務(wù)置換力度，可由中央政府承擔(dān)更多事權(quán)。更好滿足房地產(chǎn)企業(yè)合理融資需求和居民購(gòu)房需求，一視同仁地滿足不同所有制房地產(chǎn)企業(yè)合理融資需求。有序推進(jìn)中小金融機(jī)構(gòu)改革化險(xiǎn)，拓展中小銀行資本金補(bǔ)充渠道，優(yōu)化中小銀行股權(quán)結(jié)構(gòu)。

　　三是圍繞提振股市推出相關(guān)重點(diǎn)舉措。第一，進(jìn)一步優(yōu)化A股市場(chǎng)首次公開募股（IPO）機(jī)制。在市場(chǎng)需求顯著增加的背景下，有必要通過(guò)恢復(fù)常態(tài)化IPO機(jī)制，增加股票供給，從而恢復(fù)股市融資功能，拓寬股權(quán)投資退出通道，促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資與私募股權(quán)投資發(fā)展。第二，優(yōu)化股票市場(chǎng)做空機(jī)制。做空機(jī)制能夠避免股票價(jià)格過(guò)快上漲甚至形成嚴(yán)重泡沫，相關(guān)部門可酌情取消對(duì)特定機(jī)構(gòu)投資者大規(guī)模出售股票的實(shí)際限制，允許他們?cè)诜弦?guī)定的前提下，更靈活地進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理和資產(chǎn)配置。第三，酌情提高地方社?；鹨约氨ｋU(xiǎn)公司資金進(jìn)入資本市場(chǎng)的資金比例。第四，加強(qiáng)對(duì)個(gè)人投資者的風(fēng)險(xiǎn)教育，可通過(guò)線上和線下等渠道，強(qiáng)化股票與基金投資風(fēng)險(xiǎn)提示。第五，考慮到目前資本市場(chǎng)體量，可通過(guò)特別國(guó)債籌集資金，成立股市平準(zhǔn)基金，切實(shí)提升資本市場(chǎng)穩(wěn)定性。

（本文僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn)）