全球央行正在為特朗普2.0積極做準(zhǔn)備。

部分經(jīng)濟(jì)體，例如加拿大、歐元區(qū)更擔(dān)心經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險，因而更積極地降息。美聯(lián)儲則更關(guān)注通脹重升風(fēng)險，因而恐調(diào)降本輪降息幅度。這意味著全球央行貨幣政策可能重新進(jìn)入分化時期。投資者也不得不適應(yīng)這種新的投資環(huán)境。

富達(dá)國際多資產(chǎn)投資管理全球主管夸爾菲（Matthew Quaife）對第一財經(jīng)表示，共和黨在美國總統(tǒng)大選中取得壓倒性勝利、美聯(lián)儲正評估政策路徑等因素，改變了2025年經(jīng)濟(jì)前景。“其中，歐洲面臨結(jié)構(gòu)性挑戰(zhàn)。歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)自2023年以來幾乎陷入停滯，面臨一系列周期性和結(jié)構(gòu)性挑戰(zhàn)。”他稱，“由于通脹下行和利率下降有助于恢復(fù)企業(yè)資本支出和消費者信心，預(yù)計歐洲經(jīng)濟(jì)在2025 年有望呈周期性上升。更強勁的實際可支配收入增長，配合更加寬松的融資條件，或可釋放更多超額儲蓄并刺激消費增長。然而，美國關(guān)稅導(dǎo)致貿(mào)易不確定性的潛在風(fēng)險，可能使該地區(qū)經(jīng)濟(jì)增長最多下降 0.5個百分點。”

對于美國，夸爾菲認(rèn)為，“富達(dá)的基本預(yù)測顯示，美國經(jīng)濟(jì)將從軟著陸轉(zhuǎn)為通脹回升，且美國將從以超常增長支撐全球經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)向著重國內(nèi)發(fā)展的保護(hù)主義者。擴(kuò)張性財政政策和大幅提高關(guān)稅可能是特朗普上任后的核心政策。美國強勁的消費支出、穩(wěn)健的私營部門資產(chǎn)負(fù)債表、疲軟但具韌性的勞動力市場等，降低了整體經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險。在此背景下，預(yù)計新政府可能制定的改革措施將增加美國通脹從2025年第二季度開始全面上升的可能性。如果美國新政府推進(jìn)保護(hù)主義目標(biāo)，盡管關(guān)稅稅率協(xié)商后可能較預(yù)期降低，但這對明年經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)仍會有相當(dāng)大的影響。刺激增長措施配合寬松財政政策或?qū)⑼聘咄浰讲⒔档兔绹?jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險。其他主要經(jīng)濟(jì)體，特別是歐洲和中國，將不得不應(yīng)對美國貿(mào)易和行業(yè)政策的轉(zhuǎn)變。這有可能反過來影響美國自身經(jīng)濟(jì)增長前景。此外，不斷上升的政府債務(wù)負(fù)擔(dān)也是美國一項長期潛在問題，美國公共財政很快會接近上限。”

美聯(lián)儲降息周期更顛簸

美聯(lián)儲本周鷹派降息后，多位接受第一財經(jīng)采訪的分析師都預(yù)計，本輪降息周期將更顛簸。

品浩（PIMCO）董事總經(jīng)理兼經(jīng)濟(jì)學(xué)家威爾?。═iffany Wilding）告訴第一財經(jīng)，此次會議后，明年1月的議息會議上，美聯(lián)儲可能按兵不動。美聯(lián)儲主席鮑威爾強調(diào)，雖然政策的限制性明顯降低，但仍屬限制性。我們認(rèn)為，恢復(fù)加息的可能性較低，但美聯(lián)儲希望在恢復(fù)寬松周期前，看到通脹進(jìn)一步受控或失業(yè)率上升。

惠譽評級的美國經(jīng)濟(jì)研究主管索諾拉（Olu Sonola）也對第一財經(jīng)表示，“美國經(jīng)濟(jì)增長仍然良好，勞動力市場仍然健康，但通脹風(fēng)暴正在加劇。這次會議顯示美聯(lián)儲已承認(rèn)2025年美國政府將采取通脹政策。目前，比起跳過（skip）降息，美聯(lián)儲更偏向暫停（pause）。但很明顯，美聯(lián)儲對政策方向的把握不如三個月前，我們都需要為其2025年貨幣政策的顛簸做好準(zhǔn)備。”

威靈頓投資管理宏觀策略師瑪?shù)俾逅梗∕ichael Medeiros）告訴第一財經(jīng)，雖然美聯(lián)儲沒有明確提及明年潛在的供給側(cè)政策轉(zhuǎn)變，如關(guān)稅和移民限制政策，但它用行動表明，相比增長下行風(fēng)險，更關(guān)注通脹走高的可能性。這一點很重要，表明美聯(lián)儲不會在可能增加的政治壓力下犧牲獨立性而繼續(xù)降息。盡管如此，他稱，鮑威爾仍強調(diào)所有選項仍在考慮之中，將根據(jù)實際情況作出調(diào)整?；仡欉^去幾個月，一旦通脹開始以高于預(yù)期的速度企穩(wěn)，美聯(lián)儲就會調(diào)整其政策傾向。未來，通脹波動的加劇也可能導(dǎo)致政策和利率波動性的增加。而且重要的是，《經(jīng)濟(jì)預(yù)測摘要》（SEP）顯示，美國未來幾年政策利率的走向?qū)⒏愈椗?。顯然，過去三個月的通脹黏性讓美聯(lián)儲對明年的政策路徑感到擔(dān)憂。同時，新聞發(fā)布會上，鮑威爾也透露，此次會議在降息25個基點與暫停降息之間可謂是“千鈞一發(fā)”。疊加SEP所釋放的信號，預(yù)示著明年放緩降息步伐的門檻將大大降低。

“美聯(lián)儲政策的轉(zhuǎn)變之所以重要，主要有幾個原因。首先，這表明他們將基于經(jīng)濟(jì)增長和實際的通脹結(jié)果來調(diào)整預(yù)測。其次，他們會繼續(xù)將更多關(guān)注點放在上行通脹風(fēng)險上，而非經(jīng)濟(jì)增長放緩和勞動力市場疲軟的跡象。第三，對特朗普任期內(nèi)美聯(lián)儲獨立性威脅的質(zhì)疑日益增加，鮑威爾繼續(xù)釋放信號，表明美聯(lián)儲仍將專注于雙重使命，特別是對通脹問題保持高度關(guān)注。”瑪?shù)俾逅狗Q，“這對于分析2025年可能出現(xiàn)的政策轉(zhuǎn)變是重要考慮因素。”

保德信的首席美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家珀瑟利（Tom Porcelli）也對第一財經(jīng)表示，美聯(lián)儲今年的收官比開局更受關(guān)注，“在今年即將收尾之際，聯(lián)邦公開市場委員會（FOMC）發(fā)出令人意外的信號，因預(yù)計2025年通脹和經(jīng)濟(jì)增速都將走高，明年的降息步伐將會放緩。SEP中的舉措似乎表明，美聯(lián)儲或?qū)⒏淖冋?，將關(guān)注點放在通脹和就業(yè)的雙重任務(wù)上。但同時，美聯(lián)儲將終端利率上調(diào)至3.1%，較2021年的低點高出75個基點，表明目前的政策立場仍不像此前預(yù)期的具有限制性。”此外，珀瑟利強調(diào)，考慮到此次有一位委員投票支持維持利率不變，同時也由于通脹較預(yù)期更具黏性，失業(yè)率也在緩慢上升，鮑威爾對于“數(shù)據(jù)依賴”的關(guān)注將越發(fā)成為FOMC達(dá)成共識的關(guān)鍵。他預(yù)計，美聯(lián)儲將在明年1月的議息會議上會暫緩降息，等待更多數(shù)據(jù)的指引，再確定恢復(fù)或終止降息周期。

景順亞太區(qū)（日本除外）全球市場策略師趙耀庭較為樂觀。他告訴第一財經(jīng)，市場對出人意料的點陣圖預(yù)測產(chǎn)生了一種本能的反應(yīng)，但點陣圖可能非常不準(zhǔn)確，“比如，2021年12 月，當(dāng)時美聯(lián)儲的點陣圖預(yù)計2022年加息幅度不到100個基點，但實際上美聯(lián)儲當(dāng)年加息超過400個基點。此次降息確實是一次鷹派降息，但從好的方面來看，美聯(lián)儲的降息幅度仍超過1995年~1996 年的寬松周期，當(dāng)時美國經(jīng)濟(jì)避免了衰退，隨后經(jīng)歷了強勁增長。最終，美聯(lián)儲的政策仍將由數(shù)據(jù)主導(dǎo)，因此我們接下來需要更關(guān)注數(shù)據(jù)。”

投資者如何應(yīng)對？

富達(dá)國際的基金經(jīng)理德倫斯（James Durance）告訴第一財經(jīng)，全球央行政策分化和區(qū)域性信貸利差收窄，為采取全球固定收益策略創(chuàng)造了機會，投資者可以靈活投資于以不同貨幣計價的企業(yè)債和政府債，以及各種期限的投資級債券、高收益?zhèn)托屡d市場債。

“由于部分市場的利差處于較高水平，投資者需要放眼全球?qū)で笞罴褍r值。在信貸市場中，我們?nèi)韵鄬春脷W洲，因其信用相對估值較美國更具吸引力，尤其是歐洲金融行業(yè)。”他稱，“利率較高通常利好銀行，預(yù)計銀行業(yè)將保持當(dāng)前強勁的基本面和良好的信用狀況，支持對該板塊的投資。與出口企業(yè)相比，歐洲銀行對貿(mào)易和全球經(jīng)濟(jì)前景的依賴程度較低，再加上歐洲政策支持，都將有利于抵御當(dāng)前盛行的保護(hù)主義。”

從利率角度來看，他稱，美國國債溢價的高度不確定性可能持續(xù)，因此進(jìn)入 2025 年，投資者更需在全球范圍內(nèi)配置不同久期的債券。同時，由于固收投資的收益率仍處于歷史高位，關(guān)注高質(zhì)量企業(yè)債仍有望創(chuàng)造具有吸引力的總回報。在高收益?zhèn)矫妫ㄗh關(guān)注確定性更強的企業(yè)，而不是在偏高的風(fēng)險結(jié)構(gòu)中追逐更高收益。整體而言，投資者應(yīng)注重風(fēng)險管理，關(guān)注基本面趨勢良好的企業(yè)，并避免那些杠桿率較高的企業(yè)。

珀瑟利認(rèn)為，鮑威爾相對鷹派的立場對美國固收市場影響立竿見影。市場預(yù)期2025年降息幅度迅速從50個基點降至30個基點。短債利率隨之下降10~15個基點，長債利率下降8個基點。這種美債收益率曲線趨平趨勢料將持續(xù)。同樣將持續(xù)的還有，風(fēng)險資產(chǎn)波動加劇以及高收益?zhèn)顢U(kuò)大。“鑒于美聯(lián)儲放緩降息步伐，我們認(rèn)為市場在新的一年將對經(jīng)濟(jì)事件更為關(guān)注。”他稱。

瑪?shù)俾逅垢嬖V第一財經(jīng)，隨著越來越多證據(jù)表明結(jié)構(gòu)性和周期性因素更加趨于一致，從而推動美債收益率進(jìn)一步上升，預(yù)計未來3~6個月這一趨勢將會持續(xù)。期間，波動性也可能增加，尤其是考慮到與貿(mào)易、移民相關(guān)的供給側(cè)沖擊發(fā)生的時間和規(guī)模，以及財政政策的影響。

“就目前而言，我們預(yù)計寬松政策仍將持續(xù)，不過會變得更為循序漸進(jìn)，全球經(jīng)濟(jì)也將在明年重新加速?；诖?，我們?nèi)灶A(yù)期風(fēng)險資產(chǎn)明年將表現(xiàn)良好。”趙耀庭表示，“但通脹反彈是投資中的其中一項不確定因素，且這一情形似乎更有可能發(fā)生。尤其是，如果FOMC在特朗普政府的政策影響體現(xiàn)在數(shù)據(jù)前，就預(yù)判政策影響，率先采取先發(fā)制人的政策以冷卻通脹。我們還需關(guān)注，美元會否因此比預(yù)期更為強勁，這尤其可能會給新興市場資產(chǎn)帶來不利因素。”