（本文作者蘆哲東吳證券首席經(jīng)濟學家、研究所聯(lián)席所長）

1. 中國科技企業(yè)估值有所提升

截至2月14日，國內上市公司總數(shù)與美國幾乎持平，狹義科技類公司數(shù)量占比（22%）比2024年5月提升1%，略高于美國的水平（17%），泛科技公司總數(shù)占比有所提升，目前38%的占比略低于美國42%的水平，泛科技和狹義科技公司總市值占比（34%/22%）較2024年5月（32%/17%）有所提升，但仍然遠低于美國（49%/38%），且狹義科技類的市值占比幾乎僅占美國的一半，說明美國的科技公司整體為高市值公司，A股科技類公司在總市值上仍然存在差距。

從市值TOP50公司來看，截至2月14日，美國全部類別的市值TOP50公司的PB、PS中位數(shù)和其近10年分位數(shù)全部高于中國，而中國泛科技類和狹義科技類TOP50公司的PE略高于美股，狹義科技相對泛科技類的PE差距更大一些，相比2024年5月頭部科技板塊PE絕對估值水平已經(jīng)有所提升。

2. 美國科技企業(yè)估值橫向對比

從PE視角來看，截至2025年2月14日，軍工、計算機、傳媒的大部分細分科技行業(yè)高于同期其他國家，醫(yī)藥的半數(shù)細分行業(yè)和通信的細分行業(yè)的PE低于其他國家，日本PE普遍偏低，德國生物醫(yī)藥行業(yè)PE普遍偏低，英國PE普遍偏高。

從PB視角來看，截至2025年2月14日，美國大部分科技類行業(yè)PB較高，中國僅多元電信服務、媒體兩個細分行業(yè)的PB高于其他所有國家，其他行業(yè)PB位于美國和其他國家之間，小部分如航空航天與國防、生物科技、娛樂行業(yè)甚至低于傳統(tǒng)整體低估值的日本股市，日本整體PB也在所有國家中偏低。

截至2025年2月14日，國內科技行業(yè)估值整體水平高于日本和德國，與英國略持平，低于美國。ROE整體水平美國和日本最強，日本PB不及美國，也存在低估的情況，德國整體PB-ROE匹配程度較弱。日本、中國和英國的明顯相比美國低估。

5年視角來看，美國的電腦信息技術服務、制藥、電子設備儀器和原件、半導體產(chǎn)品行業(yè)PB和ROE在同步提升，軟件和電氣設備的估值提升較為迅速。國內的信息技術服務、娛樂行業(yè)PB-ROE匹配度較高。大部分行業(yè)PB增速快于ROE增速，且ROE平均增速為負。10年視角來看，國內ROE增速靠前的半導體設備、半導體產(chǎn)品PB已經(jīng)快速提升，其他科技行業(yè)PB提升速度快于ROE增速，且ROE增速大多為負。

3. “科特估”重塑估值體系初見成效

2024年以來，各項監(jiān)管政策和配套體系密集落地，資本市場“1+N”體系逐步發(fā)展、完善，尤其是對新質生產(chǎn)力發(fā)展加大支持力度，引領市場風格逐漸向成長輪換。年初以來，DeepSeek橫空出世引發(fā)了市場對AI板塊的高度關注，DeepSeek的成功主因在于提高了AI的訓練效率，降低了AI的算力成本，減少了對海外高性能GPU的依賴，也因開拓了算力國產(chǎn)化的新市場；另一方面，以DeepSeek大模型為風向標的AI應用場景不斷拓寬，DeepSeek接入到日常應用場景的方方面面，各地政務系統(tǒng)也在積極部署DeepSeek使用，海量的用戶需求進一步打開了國產(chǎn)化算力的空間。另外，科技板塊在今年線下其他方向也同時產(chǎn)生了新的突破，春晚智能汽車、無人機表演、機器人引發(fā)全民關注、車企智能駕駛廣泛鋪開、動畫電影《哪吒2》突破120億票房等科技下游行業(yè)捷報頻傳。中國科技行業(yè)正在引領全球科技格局重塑，“科特估”體系在政策技術發(fā)展共振下取得了明顯成效。

跟隨政策導向，2024年5月開始，我們就旗幟鮮明地提出“科特估”是發(fā)展新質生產(chǎn)力的“排頭兵”，并堅定認為科技板塊的行情有一定的持續(xù)性。2024年6月-7月市場震蕩的過程中，科創(chuàng)指數(shù)整體相對上證指數(shù)超額收益已在逐步提升；在隨后的“924”行情中，科創(chuàng)指數(shù)漲幅也大幅跑贏大盤；2025年春節(jié)以來，行業(yè)更是由科技板塊引領，“科特估”逐步得到市場驗證。整體來看，與2024年初提重塑“科特估”時期相比，無論是從科技板塊上市公司數(shù)量、上市公司市值還是各行業(yè)估值整體水平都實現(xiàn)了明顯提升，尤其是“硬科技”板塊的提升更加明顯，說明“科特估”重塑估值體系初見成效。橫向對比來看，國內的top科技公司與海外的市值和估值水平仍有差距，也還有小部分科技行業(yè)暫時還未實現(xiàn)估值躍遷，但差距正在逐漸縮小，科技產(chǎn)業(yè)整體估值有望逐步向全球高水平行列邁進。

在經(jīng)濟高質量發(fā)展、經(jīng)濟結構轉型的大背景下，未來資本市場仍將堅守“兩個重塑”。一是“重塑投資理念”，資本市場承擔著通過市場機制引導資金流向國家重點支持領域和化解金融風險、拓寬直接融資渠道的重要任務，在金融市場不斷發(fā)展與變革的當下，資本市場穩(wěn)定的重要性越發(fā)凸顯，中長期增量資金入市有效地提振了投資者的信心，推動市場長期健康發(fā)展。長線增量資金在“科特估”體系下投向國家新興戰(zhàn)略方向，引導科技板塊的投資風格開始由“主題投資”轉向“價值投資”，“科特估”為培育“耐心資本”打下了堅實的基礎。二是“重塑估值體系”，重塑中國高科技企業(yè)在資本市場上科學合理的估值，為符合高質量發(fā)展、經(jīng)濟增長轉型方向、國家產(chǎn)業(yè)鏈安全的需求、頂尖科技發(fā)展方向的企業(yè)賦予更多的價值。25年開年以來，市場對于云計算和IDC板塊的估值予以重估，正是資本市場針對人工智能這一國家重大戰(zhàn)略發(fā)展方向的估值體系重塑，即在原有PE估值體系下，加大了算力在公司估值的比重。這一現(xiàn)象表明市場正在逐步樹立中國特色科技板塊估值，這一進步有望鼓勵高科技企業(yè)大膽投入、勇于創(chuàng)新，也是資本市場應產(chǎn)業(yè)發(fā)展而適配的新形態(tài)，有效地支持了產(chǎn)業(yè)發(fā)展，響應了國家號召，實現(xiàn)了金融賦能實業(yè)這一重要任務。“科特估”體系正在營造一個可以源源不斷涌現(xiàn)新技術、新企業(yè)、新業(yè)態(tài)的金融環(huán)境，建立中國資本市場“科特估”體系，為更多的科技引領型企業(yè)提供滋養(yǎng)的土壤。

4. 風險提示

年報業(yè)績公布不及預期，美國對華政策影響市場情緒，科技產(chǎn)業(yè)應用發(fā)展速度不及預期。

本文僅代表作者觀點。