隨著美元?jiǎng)?chuàng)下近三年來最大的單周跌幅，人民幣也持續(xù)反彈，一度逼近7.2大關(guān)。

究竟下一步匯率是往上還是向下？

第一財(cái)經(jīng)記者從多位中、外資行交易員處獲悉，近期離岸人民幣空頭已經(jīng)大幅下降，美元指數(shù)此前單周3%的大跌僅發(fā)生在2008年金融危機(jī)、2020年3月疫情暴發(fā)時(shí)期等。更值得一提的是，華創(chuàng)證券的研究顯示，近期中國(guó)央行設(shè)定的逆周期因子也大幅減弱，3月12日為-573點(diǎn)（中間價(jià)報(bào)7.1696），相較于此前一度高達(dá)-1400點(diǎn)的調(diào)節(jié)幅度大幅緩和，說明外部擾動(dòng)對(duì)人民幣帶來的壓力減輕。

巴克萊宏觀、外匯策略師張蒙對(duì)記者表示，“美元走軟時(shí)，中國(guó)央行并未充分利用這一背景。相反，央行持續(xù)穩(wěn)定地將人民幣中間價(jià)維持在7.17附近，而考慮到在岸人民幣每日允許波動(dòng)范圍為2%，這意味著美元/人民幣仍有上漲至7.31的空間。”不過，亦有交易員提及，7.22是美元/人民幣的強(qiáng)支撐位，一旦下破，也可能邁向7.1。

中美利差大幅收窄

當(dāng)前美國(guó)經(jīng)濟(jì)正面臨“政策驅(qū)動(dòng)型衰退”壓力——關(guān)稅沖擊供應(yīng)鏈、政府裁員抑制就業(yè)、高利率壓制消費(fèi)與企業(yè)投資，三者形成負(fù)反饋循環(huán)。這也導(dǎo)致美元指數(shù)滑鐵盧，從近階段高點(diǎn)108附近直接跌到103區(qū)間。

截至3月7日的一周，美元指數(shù)跌幅高達(dá)3.4%，這在歷史上頗為罕見，而在2008年的金融危機(jī)期間，美元指數(shù)僅出現(xiàn)過2~3次超出3%的單周跌幅。

保德信固定收益（PGIM Fixed Income）當(dāng)面對(duì)記者表示，關(guān)稅的第一輪影響可能對(duì)美國(guó)的直接貿(mào)易伙伴大國(guó)如加拿大、墨西哥、韓國(guó)、德國(guó)、中國(guó)、瑞典、匈牙利及越南，造成經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)沖擊。就整體市場(chǎng)而言，近期的波動(dòng)仍將持續(xù)，這可能導(dǎo)致短期內(nèi)利率走低（即美國(guó)10年期國(guó)債收益率或?qū)⒔抵?%或以下）。美國(guó)官方已承認(rèn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)或?qū)⒎啪彙Ｒ惨呀?jīng)有華爾街投行下調(diào)2025年美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)測(cè)至1.7%，此前為2.2%。

在此背景下，中美利差大幅收窄。今年1月初，美國(guó)10年期國(guó)債收益率在4.8%附近觸頂，目前跌至4.2%左右；同期，中國(guó)10年期國(guó)債收益率年初一度低至1.6%，目前則大幅反彈至1.922%?？梢姡忻览钅壳耙呀?jīng)從320BP收窄至約230BP。這也推動(dòng)人民幣升值。截至北京時(shí)間3月12日19:20，美元/離岸人民幣報(bào)7.2438，此前一度逼近7.2。

事實(shí)上，人民幣在這輪關(guān)稅大戰(zhàn)升級(jí)背景下異常堅(jiān)挺。3月初，在已經(jīng)生效的10%關(guān)稅基礎(chǔ)上，美國(guó)總統(tǒng)特朗普宣布進(jìn)一步對(duì)中國(guó)加征10%的關(guān)稅，但美元指數(shù)并沒有如期走強(qiáng)，反而因受到不佳經(jīng)濟(jì)前景的拖累而下挫，當(dāng)周人民幣反彈超500點(diǎn)，升破7.26。

歐元意外助力

同時(shí)，歐元的意外走升也導(dǎo)致美元指數(shù)大跌，歐元在指數(shù)中的占比高達(dá)六成，從而支撐了人民幣。

截至3月12日，美元指數(shù)連續(xù)七天下跌收于103.4；歐元突破1.0900，創(chuàng)下四個(gè)月來的收盤高點(diǎn)。

“歐元上周的強(qiáng)勁漲幅令人頗感意外，本周初匯價(jià)繼續(xù)上揚(yáng)觸及去年11月高點(diǎn)1.0937。盡管RSI指標(biāo)顯示超買，但美元的弱勢(shì)仍有望幫助歐元多頭挑戰(zhàn)更上方的1.11大關(guān)。”嘉盛集團(tuán)資深分析師陳杰瑞（JerryChen）對(duì)記者稱。

不過，后續(xù)德國(guó)的財(cái)政刺激方案仍將主導(dǎo)歐元走勢(shì)。繼歐洲央行前行長(zhǎng)德拉吉喊出“不惜一切代價(jià)”的貨幣寬松口號(hào)后，歐洲已經(jīng)沉默許久。然而，德國(guó)政壇近日風(fēng)云突變，即將上任的新政府意外宣布大規(guī)模財(cái)政刺激計(jì)劃，這無疑標(biāo)志著德國(guó)基督教民主聯(lián)盟領(lǐng)導(dǎo)人梅爾茨的“不惜一切代價(jià)”時(shí)刻到來，華爾街認(rèn)為這是自柏林墻倒塌以來最重大的事件之一。高盛就曾提及，歐洲整體并不抗拒支出，反而傾向于擴(kuò)大財(cái)政支出。因此，盡管德國(guó)的財(cái)政政策轉(zhuǎn)向至關(guān)重要，但更重要的是，整個(gè)歐洲在提升生產(chǎn)率方面的支出意愿發(fā)生了轉(zhuǎn)變，而支出方向和政治規(guī)范也在被徹底顛覆。

然而，近期在野黨綠黨（Greens）表示，可能不會(huì)支持這項(xiàng)債務(wù)融資方案。因此刺激政策的后續(xù)走向引發(fā)關(guān)注，若財(cái)政擴(kuò)張無法推進(jìn)，歐洲央行又將成為唯一的支持者，持續(xù)的降息也可能進(jìn)一步削弱歐元的動(dòng)能。

人民幣空頭退卻觀望

在近期的變化下，人民幣空頭節(jié)節(jié)敗退。早前，離岸市場(chǎng)建立了大量人民幣空頭頭寸，多數(shù)通過期權(quán)的形式進(jìn)行。

“空頭都撤退了。”某外資行交易員對(duì)記者稱。鑒于中國(guó)央行的態(tài)度，以及中美利差快速收窄，當(dāng)前空頭頗為謹(jǐn)慎，因?yàn)槠跈?quán)的盈虧波動(dòng)要比即期交易大得多，即使是浮盈浮虧，對(duì)沖基金還是要每天采取盯市的方式監(jiān)測(cè)自己的頭寸，若波動(dòng)過大就需要及時(shí)止損。

張蒙對(duì)記者稱，“特朗普交易”下做多美元對(duì)人民幣的倉(cāng)位已經(jīng)有所回撤，這一點(diǎn)從現(xiàn)貨價(jià)格走勢(shì)以及在岸、離岸利差收窄中可以體現(xiàn)出來。近期，美元/人民幣主要在7.25~7.30區(qū)間波動(dòng)，盡管特朗普政府進(jìn)一步加征20%關(guān)稅，但人民幣的表現(xiàn)仍好于市場(chǎng)預(yù)期。美元指數(shù)走軟、市場(chǎng)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的預(yù)期調(diào)整（導(dǎo)致美債收益率下降、美股走弱），以及中國(guó)科技股回暖，再加上中國(guó)央行持續(xù)強(qiáng)勢(shì)的人民幣中間價(jià)定價(jià)及國(guó)有銀行的助力，共同支撐了人民幣的韌性。

但是，未來人民幣的走勢(shì)仍存在不確定性。張蒙提及，需要注意的是央行對(duì)人民幣的態(tài)度似乎有所軟化。在人民幣貶值的過往階段，每日中間價(jià)設(shè)定往往是非對(duì)稱的，旨在吸收美元的隔夜波動(dòng)。例如，若美元隔夜走強(qiáng)，逆周期因子調(diào)整幅度較小，即美元的強(qiáng)勢(shì)不會(huì)完全反映在人民幣中間價(jià)上；若美元隔夜走弱，人民幣中間價(jià)則往往充分反映這一利好，壓低美元/人民幣價(jià)格。

而在過去幾周，這種模式并未出現(xiàn)，近期逆周期因子干預(yù)力度大幅下降近1000點(diǎn)。盡管美元走軟，但近期中國(guó)央行持續(xù)穩(wěn)定地將人民幣中間價(jià)維持在7.17附近，而考慮到每日允許波動(dòng)范圍為2%，這意味著美元/人民幣仍有上漲至7.31的空間。

當(dāng)前，匯率面臨關(guān)鍵的階段。盡管巴克萊等機(jī)構(gòu)認(rèn)為人民幣在大漲后面臨一定回調(diào)壓力，但也有另一種觀點(diǎn)——外匯專家、浙商中拓集團(tuán)金融市場(chǎng)業(yè)務(wù)部總經(jīng)理劉楊對(duì)記者表示：“7.22是美元/離岸人民幣的強(qiáng)支撐位，120日、200日均線都在此處，7.2的整數(shù)位反而沒太大的支撐效果，一旦沖破7.22，可能人民幣就會(huì)邁向7.2。”

除了海外的波動(dòng)，未來國(guó)內(nèi)的經(jīng)濟(jì)動(dòng)能變化也至關(guān)重要。中國(guó)1~2月出口同比增長(zhǎng)2.3%，低于2024年第四季度的9.9%，2月CPI仍處于收縮區(qū)間，未來內(nèi)需復(fù)蘇的情況和增量政策會(huì)否加碼仍將受到關(guān)注。