隨著美元創(chuàng)下近三年來最大的單周跌幅，人民幣也持續(xù)反彈，一度逼近7.2大關。

究竟下一步匯率是往上還是向下？

第一財經(jīng)記者從多位中、外資行交易員處獲悉，近期離岸人民幣空頭已經(jīng)大幅下降，美元指數(shù)此前單周3%的大跌僅發(fā)生在2008年金融危機、2020年3月疫情暴發(fā)時期等。更值得一提的是，華創(chuàng)證券的研究顯示，近期中國央行設定的逆周期因子也大幅減弱，3月12日為-573點（中間價報7.1696），相較于此前一度高達-1400點的調(diào)節(jié)幅度大幅緩和，說明外部擾動對人民幣帶來的壓力減輕。

巴克萊宏觀、外匯策略師張蒙對記者表示，“美元走軟時，中國央行并未充分利用這一背景。相反，央行持續(xù)穩(wěn)定地將人民幣中間價維持在7.17附近，而考慮到在岸人民幣每日允許波動范圍為2%，這意味著美元/人民幣仍有上漲至7.31的空間。”不過，亦有交易員提及，7.22是美元/人民幣的強支撐位，一旦下破，也可能邁向7.1。

中美利差大幅收窄

當前美國經(jīng)濟正面臨“政策驅動型衰退”壓力——關稅沖擊供應鏈、政府裁員抑制就業(yè)、高利率壓制消費與企業(yè)投資，三者形成負反饋循環(huán)。這也導致美元指數(shù)滑鐵盧，從近階段高點108附近直接跌到103區(qū)間。

截至3月7日的一周，美元指數(shù)跌幅高達3.4%，這在歷史上頗為罕見，而在2008年的金融危機期間，美元指數(shù)僅出現(xiàn)過2~3次超出3%的單周跌幅。

保德信固定收益（PGIM Fixed Income）當面對記者表示，關稅的第一輪影響可能對美國的直接貿(mào)易伙伴大國如加拿大、墨西哥、韓國、德國、中國、瑞典、匈牙利及越南，造成經(jīng)濟增長沖擊。就整體市場而言，近期的波動仍將持續(xù)，這可能導致短期內(nèi)利率走低（即美國10年期國債收益率或將降至4%或以下）。美國官方已承認經(jīng)濟增長或將放緩。也已經(jīng)有華爾街投行下調(diào)2025年美國經(jīng)濟增長預測至1.7%，此前為2.2%。

在此背景下，中美利差大幅收窄。今年1月初，美國10年期國債收益率在4.8%附近觸頂，目前跌至4.2%左右；同期，中國10年期國債收益率年初一度低至1.6%，目前則大幅反彈至1.922%。可見，中美利差目前已經(jīng)從320BP收窄至約230BP。這也推動人民幣升值。截至北京時間3月12日19:20，美元/離岸人民幣報7.2438，此前一度逼近7.2。

事實上，人民幣在這輪關稅大戰(zhàn)升級背景下異常堅挺。3月初，在已經(jīng)生效的10%關稅基礎上，美國總統(tǒng)特朗普宣布進一步對中國加征10%的關稅，但美元指數(shù)并沒有如期走強，反而因受到不佳經(jīng)濟前景的拖累而下挫，當周人民幣反彈超500點，升破7.26。

歐元意外助力

同時，歐元的意外走升也導致美元指數(shù)大跌，歐元在指數(shù)中的占比高達六成，從而支撐了人民幣。

截至3月12日，美元指數(shù)連續(xù)七天下跌收于103.4；歐元突破1.0900，創(chuàng)下四個月來的收盤高點。

“歐元上周的強勁漲幅令人頗感意外，本周初匯價繼續(xù)上揚觸及去年11月高點1.0937。盡管RSI指標顯示超買，但美元的弱勢仍有望幫助歐元多頭挑戰(zhàn)更上方的1.11大關。”嘉盛集團資深分析師陳杰瑞（JerryChen）對記者稱。

不過，后續(xù)德國的財政刺激方案仍將主導歐元走勢。繼歐洲央行前行長德拉吉喊出“不惜一切代價”的貨幣寬松口號后，歐洲已經(jīng)沉默許久。然而，德國政壇近日風云突變，即將上任的新政府意外宣布大規(guī)模財政刺激計劃，這無疑標志著德國基督教民主聯(lián)盟領導人梅爾茨的“不惜一切代價”時刻到來，華爾街認為這是自柏林墻倒塌以來最重大的事件之一。高盛就曾提及，歐洲整體并不抗拒支出，反而傾向于擴大財政支出。因此，盡管德國的財政政策轉向至關重要，但更重要的是，整個歐洲在提升生產(chǎn)率方面的支出意愿發(fā)生了轉變，而支出方向和政治規(guī)范也在被徹底顛覆。

然而，近期在野黨綠黨（Greens）表示，可能不會支持這項債務融資方案。因此刺激政策的后續(xù)走向引發(fā)關注，若財政擴張無法推進，歐洲央行又將成為唯一的支持者，持續(xù)的降息也可能進一步削弱歐元的動能。

人民幣空頭退卻觀望

在近期的變化下，人民幣空頭節(jié)節(jié)敗退。早前，離岸市場建立了大量人民幣空頭頭寸，多數(shù)通過期權的形式進行。

“空頭都撤退了。”某外資行交易員對記者稱。鑒于中國央行的態(tài)度，以及中美利差快速收窄，當前空頭頗為謹慎，因為期權的盈虧波動要比即期交易大得多，即使是浮盈浮虧，對沖基金還是要每天采取盯市的方式監(jiān)測自己的頭寸，若波動過大就需要及時止損。

張蒙對記者稱，“特朗普交易”下做多美元對人民幣的倉位已經(jīng)有所回撤，這一點從現(xiàn)貨價格走勢以及在岸、離岸利差收窄中可以體現(xiàn)出來。近期，美元/人民幣主要在7.25~7.30區(qū)間波動，盡管特朗普政府進一步加征20%關稅，但人民幣的表現(xiàn)仍好于市場預期。美元指數(shù)走軟、市場對美國經(jīng)濟的預期調(diào)整（導致美債收益率下降、美股走弱），以及中國科技股回暖，再加上中國央行持續(xù)強勢的人民幣中間價定價及國有銀行的助力，共同支撐了人民幣的韌性。

但是，未來人民幣的走勢仍存在不確定性。張蒙提及，需要注意的是央行對人民幣的態(tài)度似乎有所軟化。在人民幣貶值的過往階段，每日中間價設定往往是非對稱的，旨在吸收美元的隔夜波動。例如，若美元隔夜走強，逆周期因子調(diào)整幅度較小，即美元的強勢不會完全反映在人民幣中間價上；若美元隔夜走弱，人民幣中間價則往往充分反映這一利好，壓低美元/人民幣價格。

而在過去幾周，這種模式并未出現(xiàn)，近期逆周期因子干預力度大幅下降近1000點。盡管美元走軟，但近期中國央行持續(xù)穩(wěn)定地將人民幣中間價維持在7.17附近，而考慮到每日允許波動范圍為2%，這意味著美元/人民幣仍有上漲至7.31的空間。

當前，匯率面臨關鍵的階段。盡管巴克萊等機構認為人民幣在大漲后面臨一定回調(diào)壓力，但也有另一種觀點——外匯專家、浙商中拓集團金融市場業(yè)務部總經(jīng)理劉楊對記者表示：“7.22是美元/離岸人民幣的強支撐位，120日、200日均線都在此處，7.2的整數(shù)位反而沒太大的支撐效果，一旦沖破7.22，可能人民幣就會邁向7.2。”

除了海外的波動，未來國內(nèi)的經(jīng)濟動能變化也至關重要。中國1~2月出口同比增長2.3%，低于2024年第四季度的9.9%，2月CPI仍處于收縮區(qū)間，未來內(nèi)需復蘇的情況和增量政策會否加碼仍將受到關注。