今年前四個(gè)月A股的漲幅領(lǐng)先全球，因此，飛過去參加伯克希爾哈撒韋股東會(huì)的中國人近萬——“朝圣”路上，想必很多人都想成為巴菲特，而朝圣回來路上，是否又有了成為“韭菜”的感覺？因此不少人認(rèn)為，學(xué)習(xí)巴菲特的投資方法來投資A股如同學(xué)習(xí)美國的教學(xué)方式回來應(yīng)對高考，很可能水土不服。

尤其是周一A股大跌，績優(yōu)股同樣慘遭拋售，幾乎所有股票都也難以幸免，這更讓人懷疑波動(dòng)性如此之大的A股市場是否適合做價(jià)值投資，我國股市到底有沒有類似美國股市所擁有的一大批優(yōu)質(zhì)企業(yè)？

回測檢驗(yàn)：按巴菲特選股原則，A股投資同樣可獲得高回報(bào)

巴菲特強(qiáng)調(diào)股一定要選ROE（凈資產(chǎn)收益率）高的公司，在低PE時(shí)買入，認(rèn)為在PE（市盈率）和ROE兩個(gè)數(shù)字差不多的時(shí)候估值相對合理（如PE20倍，ROE20%）。我們不妨做個(gè)簡單的測算，看看“高ROE+低PE”的策略在A股過去表現(xiàn)怎樣。

由于國內(nèi)股市歷史太短，按巴菲特這么嚴(yán)苛的選股（如需要10年ROE在20%以上）要求，幾乎沒有符合他條件的公司，為此，本文放松對業(yè)績持續(xù)時(shí)間的要求，選取過去三年ROE均高于20%且PE小于過去三年ROE均值的公司，等權(quán)配置，每年初調(diào)倉，看看過去十年表現(xiàn)怎么樣。

“高ROE+低PE”策略過去十年在A股的表現(xiàn)

來源：WIND，中泰證券研究所

按年度“高ROE+低PE”策略的表現(xiàn)

來源：WIND，中泰證券研究所

回測結(jié)果表明，“高ROE+低PE”策略凈值過去十年的漲幅為246%，而同期滬深300指數(shù)漲幅為66%，大部分年份策略都獲得了正的超額收益，可見“高ROE+低PE”的選股標(biāo)準(zhǔn)在過去十年總體是有效的。

為何會(huì)認(rèn)為價(jià)值投資在A股水土不服？

可能在很多A股投資者的印象中，A股受政策影響比較大，炒殼、炒題材、炒概念，非理性程度比較高，因此價(jià)值投資在A股可能并不適用。這或許與大多數(shù)人過于關(guān)注短期表現(xiàn)突出的“牛股”有關(guān)。

比如，統(tǒng)計(jì)2009年以來每年漲幅前50的公司，發(fā)現(xiàn)50億以下市值的占比很高（2017年除外），而對前50個(gè)股上漲原因進(jìn)行歸納統(tǒng)計(jì)，發(fā)現(xiàn)資產(chǎn)重組、高送轉(zhuǎn)、摘帽等事件性因素占比較多，而內(nèi)生性的業(yè)績大幅增長占比很小?？梢?，如果聚焦在每年的超級大牛股上，基本看不到價(jià)值股的影子，這或許是價(jià)值投資在普通投資者印象水土不服的原因。

此外，個(gè)人投資者由于過于關(guān)注短期回報(bào)，普遍關(guān)注股價(jià)波動(dòng)更大的、所謂“股性活”的股票，尤其對于漲停的股票印象深刻，而對于業(yè)績和股價(jià)都相對穩(wěn)健的價(jià)值股可能興趣不足。本文統(tǒng)計(jì)了過去十年（上市滿十年的公司約1566家）中漲停天數(shù)最少的一批公司，發(fā)現(xiàn)其中不乏貴州茅臺、格力電器、大華股份等業(yè)績明星，而其十年累計(jì)漲跌幅名列前茅。

1566家上市滿十年的公司中漲停天數(shù)排名和累計(jì)漲幅排名

來源：WIND，中泰證券研究所

“高ROE+低PE”策略選出了哪些股票？

從行業(yè)分布來看，在2012年前周期類行業(yè)的公司容易入選，之后消費(fèi)類行業(yè)明顯占優(yōu)。結(jié)合前文統(tǒng)計(jì)的模擬組合的年度表現(xiàn)，組合選入的消費(fèi)類公司較多的年份，相對收益率基本為正，而相對收益為負(fù)的年份均有較多的非消費(fèi)類公司入選，如2011和2012年煤炭入選公司較多、2014年房地產(chǎn)和銀行入選較多、2018年傳媒入選較多。

來源：WIND，中泰證券研究所

行內(nèi)內(nèi)貢獻(xiàn)超額收益較大的公司個(gè)數(shù)

來源：WIND，中泰證券研究所

從貢獻(xiàn)超額收益較大的公司個(gè)數(shù)來看，入選的消費(fèi)類公司貢獻(xiàn)了大部分超額收益，而其他行業(yè)的公司即使入選模擬組合，其超額收益的貢獻(xiàn)也并不明顯。

可見，“高ROE+低PE”的選股策略在消費(fèi)類行業(yè)中效果更好。其原因應(yīng)該是消費(fèi)類公司的業(yè)績（ROE）波動(dòng)相對較小，而ROE波動(dòng)較大的公司過去三年ROE較高和PE較低（市場預(yù)期低）很可能意味著接下來ROE會(huì)迎來下降周期。

從入選次數(shù)較多的公司來看，“高ROE+低PE”策略選取的公司基本都是各行業(yè)或細(xì)分領(lǐng)域的龍頭。這其實(shí)體現(xiàn)了巴菲特的“護(hù)城河”理論：能長期保持高ROE的公司，必定有其護(hù)城河，也容易成為行業(yè)或細(xì)分領(lǐng)域的龍頭。

多次入選的公司

來源：WIND，中泰證券研究所

可見，巴菲特的“高ROE+低PE”策略在A股并沒有水土不服，只是表現(xiàn)更穩(wěn)健，在較短的觀察期內(nèi)，其表現(xiàn)容易被各種題材炒作所掩蓋，但長期來看，其效果是很明顯的。“高ROE+低PE”策略在消費(fèi)類行業(yè)中表現(xiàn)更優(yōu)，隨著我國經(jīng)濟(jì)由投資推動(dòng)型向消費(fèi)拉動(dòng)轉(zhuǎn)型，巴菲特的價(jià)值投資方法的優(yōu)勢還會(huì)越來越明顯。

當(dāng)前符合“高ROE+低PE”的公司有哪些？

上市滿5年，且每年ROE超過20%的公司有17家，其中食品飲料業(yè)6家，電子元器件3家，家電3家，醫(yī)藥2家，房地產(chǎn)、有色金屬、紡織服裝各1家。其中消費(fèi)類的公司更值得關(guān)注，在低PE時(shí)買入。

17家公司中，過去5年ROE呈穩(wěn)定或上升趨勢的公司有6家：格力電器、雙匯發(fā)展、?？低暋①F州茅臺、濟(jì)川藥業(yè)、海天味業(yè)。

當(dāng)前扣非PE低于20倍、且有消費(fèi)屬性的的公司有9家：德賽電池、美的集團(tuán)、格力電器、承德露露、雙匯發(fā)展、大華股份、信立泰、海瀾之家、濟(jì)川藥業(yè)。

同時(shí)滿足ROE穩(wěn)定增長和低估值的公司有：格力電器、雙匯發(fā)展、濟(jì)川藥業(yè)，值得重點(diǎn)關(guān)注。

來源：WIND，中泰證券研究所

若進(jìn)一步放松要求，提供更多的標(biāo)的供投資者參考：上市滿5年，每年ROE超過10%，且年均ROE超20%。則符合條件的公司有34家，其中醫(yī)藥業(yè)7家，家電7家，食品飲料6家，電子元器件3家，傳媒2家，電力設(shè)備、電力及公用事業(yè)、房地產(chǎn)、建材、基礎(chǔ)化工、紡織、有色金屬、汽車、商貿(mào)零售各1家。

34家公司中，過去5年ROE呈穩(wěn)定或上升趨勢的公司有11家：格力電器、雙匯發(fā)展、蘇泊爾、華帝股份、偉星新材、我武生物、萬華化學(xué)、貴州茅臺、濟(jì)川藥業(yè)、通策醫(yī)療、海天味業(yè)。

當(dāng)前扣非PE低于20倍的公司有18家：德賽電池、美的集團(tuán)、東阿阿膠、格力電器、承德露露、雙匯發(fā)展、海信家電、華帝股份、大華股份、信立泰、宇通客車、萬華化學(xué)、華夏幸福、海瀾之家、涪陵電力、濟(jì)川藥業(yè)、青島海爾、正泰電器。

同時(shí)滿足ROE穩(wěn)定增長和低估值的公司有：格力電器、雙匯發(fā)展、華帝股份、萬華化學(xué)、濟(jì)川藥業(yè)。

來源：WIND，中泰證券研究所

風(fēng)險(xiǎn)提示：本文僅提供一種策略研究思路，所涉及股票不作為推薦。

（作者單位：中泰證券）

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