作為全球資產(chǎn)定價的錨，10Y美債利率的走勢影響重大。在率先提示10Y美債利率上行通道已打開后，本篇報告基于通脹演繹路徑，重申10Y美債破2%風(fēng)險。

以史為鑒，歷次美國CPI同比升至2%以上階段，10Y美債利率均破2%

歷次美國CPI同比升至2%以上階段，10Y美債利率均破2%。1990 年至今，美債已歷經(jīng)多輪熊市。經(jīng)驗顯示，歷輪美債熊市的開啟，均早于貨幣政策的轉(zhuǎn)向，與美國經(jīng)濟(jì)景氣改善及通脹抬升等密切相關(guān)。其中，10Y美債利率和美國CPI的節(jié)奏走勢相近；歷次美國CPI同比升至2%以上階段，10Y美債利率均破2%。

2020年6月以來，美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的結(jié)構(gòu)差異，導(dǎo)致通脹反彈力度偏弱。美國CPI中，服務(wù)項權(quán)重高、影響大，商品項權(quán)重低、影響小。2020年6月以來，雖然與“宅經(jīng)濟(jì)”相關(guān)的商品消費快速修復(fù)、價格同比漲至3%以上，但由于服務(wù)消費受疫情反彈壓制、修復(fù)緩慢，服務(wù)項價格同比持續(xù)負(fù)增，拖累CPI同比遠(yuǎn)低2%。

伴隨疫苗推廣、疫情改善，美國經(jīng)濟(jì)修復(fù)不斷加快，通脹壓力加速累積

伴隨防控措施實施及疫苗大規(guī)模推廣，美國疫情持續(xù)改善，經(jīng)濟(jì)修復(fù)不斷加快。拜登實施強制佩戴口罩令后，美國疫情開始持續(xù)改善。同時，隨著疫苗供應(yīng)充足及接種速度持續(xù)提升，美國年中前后接近全民免疫目標(biāo)的問題不大。最新數(shù)據(jù)顯示，疫情改善下，美國工業(yè)生產(chǎn)修復(fù)加快，餐飲消費及服務(wù)業(yè)PMI等止跌反彈。經(jīng)濟(jì)修復(fù)加快及油價等的上漲，可能使美國CPI同比2季度前后開始升至2%以上、悲觀情景下甚至4%以上。美國經(jīng)濟(jì)、尤其是服務(wù)消費修復(fù)加快，將帶動CPI服務(wù)項價格加速上漲。同時，由于美國是最大原油消費國，疊加OPEC+控制增產(chǎn)節(jié)奏，油價或?qū)⑦M(jìn)入快速上漲通道。綜合來看，美國通脹壓力趨大幅抬升。

通脹壓力推動下，10Y美債破2%風(fēng)險較大，主要資產(chǎn)市場估值承壓

通脹壓力大幅抬升下，10Y美債利率破2%的風(fēng)險較大。由于10Y美債利率和通脹走勢相近，隨著美國CPI同比升至2%以上、悲觀情景下甚至4%以上，10Y美債利率破2%風(fēng)險較大。10Y利率的走勢節(jié)奏，容易受美聯(lián)儲政策傾向變化影響。參照2013年政策退出經(jīng)驗，美聯(lián)儲轉(zhuǎn)向越早，10Y美債破2%速度可能越快。

作為全球資產(chǎn)定價的錨，10Y美債利率的上行，將使高估值資產(chǎn)的估值承壓。前期低利率環(huán)境下，美股等資產(chǎn)的估值大幅提升、帶動資產(chǎn)價格大漲。最新數(shù)據(jù)來看，美股估值已高達(dá)38.4倍，處于歷史100%分位數(shù)附近。隨著10Y美債利率上行通道打開，美股等高估值資產(chǎn)的估值或?qū)㈤_始承壓，資產(chǎn)價格波動趨于加大。

（作者為開源證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家）