（王漢鋒為中金公司董事總經(jīng)理）

市場(chǎng)估值重新接近歷史偏極端位置，關(guān)注改革及政策應(yīng)對(duì)。今年上半年A股市場(chǎng)表現(xiàn)偏緩，上證指數(shù)震蕩微跌，節(jié)奏上6月以來指數(shù)持續(xù)回調(diào)，投資者情緒也相應(yīng)降溫，與5月中旬相對(duì)樂觀的預(yù)期形成反差。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)在一季度好于市場(chǎng)預(yù)期后，4-5月的數(shù)據(jù)顯示修復(fù)過程仍有波折，房地產(chǎn)市場(chǎng)未見明顯起色，與此同時(shí)打擊空轉(zhuǎn)的背景下，部分金融數(shù)據(jù)也呈現(xiàn)階段性偏弱狀態(tài)，疊加人民幣匯率壓力以及海外地緣因素對(duì)風(fēng)險(xiǎn)偏好的影響，投資者信心修復(fù)面臨挑戰(zhàn)。

經(jīng)歷持續(xù)回調(diào)后，當(dāng)前A股市場(chǎng)部分估值和交易指標(biāo)已經(jīng)重新回到歷史較為極端水平，滬深300指數(shù)前向市盈率降至10.3倍，再度接近歷史均值（12.6倍）向下一倍左右標(biāo)準(zhǔn)差位置；本周日均交易額降至6600億元，按自由流通市值衡量的換手率水平降至2%左右，也接近歷史階段性底部時(shí)期的換手率水平，反映當(dāng)前資產(chǎn)價(jià)格可能已經(jīng)反應(yīng)過度悲觀預(yù)期。

展望后市，我們?cè)诓痪们鞍l(fā)布的下半年A股市場(chǎng)展望《擊楫中流》中認(rèn)為，雖然2月份以來的修復(fù)行情當(dāng)下面臨波折，但今年預(yù)期最為悲觀時(shí)期可能已經(jīng)過去，下半年穩(wěn)增長(zhǎng)政策加碼結(jié)合當(dāng)前資本市場(chǎng)政策紅利下制度不斷完善，以及7月即將召開的三中全會(huì)有望推進(jìn)中長(zhǎng)期改革，市場(chǎng)當(dāng)前位置中期機(jī)會(huì)仍大于風(fēng)險(xiǎn)。配置方面，集成電路大基金三期成立、大飛機(jī)基礎(chǔ)研究基金設(shè)立、陸家嘴論壇鼓勵(lì)新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展等利好政策驅(qū)動(dòng)下，科技創(chuàng)新領(lǐng)域尤其是具備產(chǎn)業(yè)自主邏輯的板塊有望表現(xiàn)相對(duì)活躍；外需仍有韌性，在此背景下出口鏈行業(yè)和全球定價(jià)資源品仍有配置機(jī)會(huì)；紅利資產(chǎn)近期雖有調(diào)整但中長(zhǎng)期邏輯未變；新能源等綠色板塊重點(diǎn)關(guān)注近期產(chǎn)業(yè)政策的邊際變化。

關(guān)注改革及政策應(yīng)對(duì)

市場(chǎng)回顧

指數(shù)六周連陰，成交繼續(xù)縮量。近期公布的PMI、工業(yè)企業(yè)經(jīng)營等數(shù)據(jù)顯示我國增長(zhǎng)修復(fù)仍需穩(wěn)增長(zhǎng)政策加碼，二十屆三中全會(huì)定于7月15日至18日在北京召開，中長(zhǎng)期改革關(guān)注度明顯提升；海外方面，美國舉行總統(tǒng)大選首次辯論，周五晚公布的美國PCE通脹數(shù)據(jù)有所降速。本周A股市場(chǎng)震蕩回調(diào)，上證指數(shù)下跌1.0%，連續(xù)第6周回落，上半年上證指數(shù)微跌0.25%。成交方面，A股日均成交額繼續(xù)回落至6600億元左右，對(duì)應(yīng)換手率降至歷史偏低水平。北向資金繼續(xù)流出，本周凈流出117.6億元，6月累計(jì)凈流出444億元，上半年北向資金仍累計(jì)凈流入385億元。風(fēng)格層面，偏大盤藍(lán)籌的滬深300本周下跌1.0%，成長(zhǎng)風(fēng)格的科創(chuàng)50和創(chuàng)業(yè)板指分別下跌6.1%和4.1%，中證紅利下跌1.2%。行業(yè)層面，銀行、石油石化、電力及公用事業(yè)領(lǐng)漲，房地產(chǎn)、計(jì)算機(jī)、非銀金融等表現(xiàn)偏弱。

市場(chǎng)展望

市場(chǎng)估值重新接近歷史偏極端位置，關(guān)注改革及政策應(yīng)對(duì)。今年上半年A股市場(chǎng)表現(xiàn)偏緩，上證指數(shù)震蕩微跌，節(jié)奏上6月以來指數(shù)持續(xù)回調(diào)，投資者情緒也相應(yīng)降溫，與5月中旬相對(duì)樂觀的預(yù)期形成反差。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)在一季度好于市場(chǎng)預(yù)期后，4-5月的數(shù)據(jù)顯示修復(fù)過程仍有波折，房地產(chǎn)市場(chǎng)未見明顯起色，與此同時(shí)打擊空轉(zhuǎn)的背景下，部分金融數(shù)據(jù)也呈現(xiàn)階段性偏弱狀態(tài)，疊加人民幣匯率壓力以及海外地緣因素對(duì)風(fēng)險(xiǎn)偏好的影響，投資者信心修復(fù)面臨挑戰(zhàn)。經(jīng)歷持續(xù)回調(diào)后，當(dāng)前A股市場(chǎng)部分估值和交易指標(biāo)已經(jīng)重新回到歷史較為極端水平，滬深300指數(shù)前向市盈率降至10.3倍，再度接近歷史均值（12.6倍）向下一倍左右標(biāo)準(zhǔn)差位置；本周日均交易額降至6600億元，按自由流通市值衡量的換手率水平降至2%左右，也接近歷史階段性底部時(shí)期的換手率水平，反映當(dāng)前資產(chǎn)價(jià)格可能已經(jīng)反應(yīng)過度悲觀預(yù)期。

展望后市，我們?cè)诓痪们鞍l(fā)布的下半年A股市場(chǎng)展望《擊楫中流》中認(rèn)為，雖然2月份以來的修復(fù)行情當(dāng)下面臨波折，但今年預(yù)期最為悲觀時(shí)期可能已經(jīng)過去，下半年穩(wěn)增長(zhǎng)政策加碼結(jié)合當(dāng)前資本市場(chǎng)政策紅利下制度不斷完善，以及7月即將召開的三中全會(huì)有望推進(jìn)中長(zhǎng)期改革，市場(chǎng)當(dāng)前位置中期機(jī)會(huì)仍大于風(fēng)險(xiǎn)。配置方面，集成電路大基金三期成立、大飛機(jī)基礎(chǔ)研究基金設(shè)立、陸家嘴論壇鼓勵(lì)新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展等利好政策驅(qū)動(dòng)下，科技創(chuàng)新領(lǐng)域尤其是具備產(chǎn)業(yè)自主邏輯的板塊有望表現(xiàn)相對(duì)活躍；外需仍有韌性，在此背景下出口鏈行業(yè)和全球定價(jià)資源品仍有配置機(jī)會(huì)；紅利資產(chǎn)近期雖有調(diào)整但中長(zhǎng)期邏輯未變；新能源等綠色板塊重點(diǎn)關(guān)注近期產(chǎn)業(yè)政策的邊際變化。

近期關(guān)注以下進(jìn)展:

1）5月工業(yè)企業(yè)經(jīng)營數(shù)據(jù)披露。1-5月，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)3.4%，較1-4月的增速下降0.9個(gè)百分點(diǎn)。單月來看，5月規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)0.7%，較4月的增速下降3.3個(gè)百分點(diǎn)。工業(yè)企業(yè)營業(yè)收入同比增速加快，但受到費(fèi)用率上升、其他損益拖累。結(jié)構(gòu)上，采礦業(yè)利潤(rùn)降幅收窄，制造業(yè)和公用事業(yè)利潤(rùn)增速下降。

2）審計(jì)署披露《國務(wù)院關(guān)于2023年度中央預(yù)算執(zhí)行和其他財(cái)政收支的審計(jì)工作報(bào)告》[1]。其中提到，深化重點(diǎn)領(lǐng)域改革，“謀劃新一輪財(cái)稅體制改革，完善中央與地方財(cái)政事權(quán)和支出責(zé)任劃分等多項(xiàng)重點(diǎn)工作，加大均衡性轉(zhuǎn)移支付力度”。此前，去年12月中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議和今年政府工作報(bào)告均提到新一輪財(cái)政體制改革，結(jié)合即將召開的三中全會(huì)，市場(chǎng)關(guān)注度有所提升。

3）北京市住建委等四部門聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于優(yōu)化本市房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展政策措施的通知》[2]。通知包括，調(diào)整北京市新發(fā)放商業(yè)性個(gè)人住房貸款最低首付比例及利率下限，首套房最低首付比例從30%調(diào)整至20%，5年期以上首套房貸利率下限調(diào)整為3.5%；優(yōu)化本市戶籍二孩及以上的多子女家庭在商業(yè)性個(gè)人住房貸款和公積金個(gè)人住房貸款中首套住房認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)；調(diào)整本市新發(fā)放公積金個(gè)人住房貸款最低首付款比例，對(duì)于申請(qǐng)住房公積金個(gè)人住房貸款，購買二星級(jí)及以上綠色建筑、裝配式建筑或者超低能耗建筑的繳存職工家庭，給予上浮貸款額度支持；組織開展住房“以舊換新”活動(dòng)。

4）二十屆三中全會(huì)計(jì)劃于7月15日至18日在北京召開[3]。中共中央政治局6月27日召開會(huì)議，研究進(jìn)一步全面深化改革、推進(jìn)中國式現(xiàn)代化問題。會(huì)議決定，中國共產(chǎn)黨第二十屆中央委員會(huì)第三次全體會(huì)議于7月15日至18日在北京召開。

5）十四屆全國人大常委會(huì)第十次會(huì)議在京舉行。會(huì)議經(jīng)表決，通過了新修訂的突發(fā)事件應(yīng)對(duì)法、農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織法、新修訂的國境衛(wèi)生檢疫法、關(guān)于修改會(huì)計(jì)法的決定。會(huì)議也聽取了金融穩(wěn)定法草案修改情況的匯報(bào)，草案二審稿對(duì)中央金融工作領(lǐng)導(dǎo)機(jī)構(gòu)及其職責(zé)作出規(guī)定；完善草案關(guān)于金融監(jiān)管和金融風(fēng)險(xiǎn)防范處置相關(guān)規(guī)定；做好與其他有關(guān)金融法律的銜接等[4]。

6）海外方面，特朗普和拜登進(jìn)行美國大選首次辯論，就通脹、俄烏沖突等問題展開交鋒[5]；美國5月PCE物價(jià)指數(shù)環(huán)比增速從4月的0.3%下滑至0%，為2023年11月以來最低紀(jì)錄，同比增速也從前月的2.7%下滑至2.6%，5月核心PCE物價(jià)指數(shù)同比增速從4月的2.8%下滑至2.6%，創(chuàng)下2021年3月以來的最低記錄。

行業(yè)建議

向內(nèi)求穩(wěn)定，向外尋超額:1）基本面穩(wěn)定、具備分紅能力和意愿的高股息板塊，重點(diǎn)關(guān)注分子端具備提升分紅潛力的自下而上的機(jī)會(huì)。2）受益外需好轉(zhuǎn)的出口&出海領(lǐng)域仍具備比較優(yōu)勢(shì)，全球定價(jià)資源品高景氣有望持續(xù)。3）行業(yè)預(yù)期有望改善、具備較高業(yè)績(jī)彈性的領(lǐng)域，如電子半導(dǎo)體、鋰電等新能源板塊，公用事業(yè)的改革和漲價(jià)預(yù)期也值得關(guān)注。

近期關(guān)注

1）國內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)；2）穩(wěn)增長(zhǎng)政策進(jìn)展以及落實(shí)效果；3）海外宏觀政策和地緣局勢(shì)。

（本文僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn)）