“調(diào)整政策的時(shí)機(jī)已經(jīng)成熟”，美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾為9月降息發(fā)出了明確無誤的信號(hào)，全球金融市場(chǎng)額首稱慶。市場(chǎng)判斷鮑威爾講話頗為鴿派，對(duì)政策利率敏感的兩年期國(guó)債大受追捧，收益率在他的講話期間下降了11點(diǎn)，美元指數(shù)直降到接近100。美國(guó)經(jīng)濟(jì)軟著陸，全球多數(shù)股市皆大歡喜。

鮑威爾的溫柔，讓市場(chǎng)士氣大振，恐慌指數(shù)VIX回到了7月非農(nóng)數(shù)據(jù)公布前的水平，美國(guó)金融環(huán)境指數(shù)也重新回到數(shù)據(jù)公布前的水平。同樣在杰克遜霍爾年會(huì)上，歐洲央行和英格蘭銀行官員也先后表達(dá)了9月降息的可能性，一場(chǎng)全球范圍內(nèi)的貨幣寬松大體成陣。日本央行行長(zhǎng)植田則因?yàn)閲?guó)會(huì)臨時(shí)聽證被迫缺席，他在東京表示將繼續(xù)推進(jìn)利率政策正?；?，但輕描淡寫了他的政策對(duì)套利交易的打擊。

被稱為美聯(lián)儲(chǔ)天線的華爾街日?qǐng)?bào)記者Timiraos昭告天下，“鮑威爾轉(zhuǎn)身（Powell Pivot）完成了”。這是鮑威爾第二次在年會(huì)上討論重大政策問題（上一次是2022年），整個(gè)市場(chǎng)聚焦于他的每一句話，而他自己的講話相信也是字斟句酌的，“征程的方向是清楚的，降息的時(shí)機(jī)與力度取決于未來的數(shù)據(jù)、經(jīng)濟(jì)前景的演變和風(fēng)險(xiǎn)的分布”。

在演講中，鮑威爾明確展現(xiàn)出決策者對(duì)控制通脹的信心，認(rèn)為已經(jīng)“非常接近”實(shí)現(xiàn)通脹目標(biāo)了。于是政策關(guān)注點(diǎn)開始移向勞工市場(chǎng)，指出現(xiàn)在的就業(yè)市場(chǎng)比起之前的過熱狀態(tài)“已經(jīng)明顯降溫了”，接著他補(bǔ)充道，失業(yè)率的上升不是因?yàn)榇笠?guī)模裁員，而是更多反映涌入市場(chǎng)的新勞工供應(yīng)以及不再像過去那樣的瘋狂招人。他對(duì)經(jīng)濟(jì)的形容是“solidpace”（堅(jiān)實(shí)增速）。

在此判斷下，鮑威爾提到招人和辭職水平已經(jīng)低過2018~2019年水平，名義工資增長(zhǎng)出現(xiàn)放緩，就業(yè)市場(chǎng)比疫情前的2019年是“更不緊”了，當(dāng)時(shí)的通脹水平低于2%。他的結(jié)論是，通脹向上的風(fēng)險(xiǎn)在消失，就業(yè)向下的風(fēng)險(xiǎn)在上升，是時(shí)候調(diào)整利率政策了。在適當(dāng)調(diào)整限制性政策之下，“我們有很好的理由相信，經(jīng)濟(jì)會(huì)實(shí)現(xiàn)2%的通脹并維持強(qiáng)勁的就業(yè)市場(chǎng)”。

鮑威爾的發(fā)言，既清晰又均衡。他清晰地表達(dá)了物價(jià)受控、政策重心移向保就業(yè)的思路，又均衡地反映對(duì)雙目標(biāo)的承諾和對(duì)軟著陸的信心。他描述了一個(gè)按部就班式推進(jìn)降息的路徑。但是，市場(chǎng)對(duì)此的反應(yīng)有點(diǎn)小激動(dòng)，對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)快步降息的預(yù)期進(jìn)一步加強(qiáng)。

從利率期貨市場(chǎng)定價(jià)看，市場(chǎng)預(yù)期今年最后三次會(huì)議期間降息100點(diǎn)（起碼有一次50點(diǎn)降息），明年前六個(gè)月再降息100點(diǎn)。換言之，在確認(rèn)9月啟動(dòng)降息之外，交易員大膽地預(yù)測(cè)更大規(guī)模的降息，同時(shí)對(duì)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的判斷比美聯(lián)儲(chǔ)要悲觀。當(dāng)然，交易員不必賭贏最后的結(jié)果，只要市場(chǎng)在未來一年中情緒有更悲觀的一刻，就可以賺到錢。7月非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)后所謂的超大碼降息，就是賺傻人的錢。

鮑威爾演講中的一個(gè)失策，是沒有提及決策者心目中的終極利率，這可能和美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)未來的判斷尚不清晰有關(guān)，可能和不想影響市場(chǎng)定價(jià)有關(guān)，但是這樣做的代價(jià)是市場(chǎng)自行判斷終極利率，帶出更頻繁的市場(chǎng)波動(dòng)。筆者認(rèn)為，此次降息的終極利率大約在2.5%。如果消費(fèi)信心崩塌或商業(yè)按揭連環(huán)爆，則利率可能低過這個(gè)水平。

鮑威爾還回顧了自己任內(nèi)對(duì)通脹判斷的失誤。那次供應(yīng)鏈斷裂導(dǎo)致的物價(jià)上漲已經(jīng)結(jié)束，不過新的已在升起。上周四，加拿大鐵路和港口工人開始罷工。美國(guó)東海岸和墨西哥灣港口工人也在準(zhǔn)備罷工，國(guó)際碼頭工人協(xié)會(huì)（ILA）揚(yáng)言如果無法與資方在9月底前達(dá)成新的協(xié)議，10月1日開始代表美國(guó)東海岸、墨西哥灣、波多黎各、五大湖地區(qū)以及美國(guó)主要河流沿岸85000名碼頭工人的工會(huì)將實(shí)行大罷工。全美最繁忙的十大港口中有六個(gè)港口在這個(gè)工會(huì)控制之下。

這可能使得美國(guó)圣誕節(jié)貨品的卸貨任務(wù)大量壓在西海岸碼頭身上，而西海岸碼頭本身的吞吐能力、裝卸效率久為人詬病。上海到紐約船運(yùn)航程加上港口/陸路運(yùn)作，平均需要50天左右。一旦港口罷工成真，這將是近二十年來罕見的罷工潮，大量的美國(guó)圣誕節(jié)商品無法按時(shí)抵達(dá)美國(guó)，對(duì)美國(guó)物價(jià)、消費(fèi)可能構(gòu)成巨大的沖擊。

全球供應(yīng)鏈智庫(kù)Sea-Intelligence分析表明，每一天港口工人罷工，需要六天左右的時(shí)間來清理積壓，如果兩個(gè)星期罷工，就可能導(dǎo)致從港口吞吐到貨車運(yùn)輸?shù)倪B環(huán)積壓，清理或許要到2025年才完成。疫情期間美國(guó)港口供應(yīng)鏈斷鏈，還出現(xiàn)了卸貨場(chǎng)地、集裝箱等周轉(zhuǎn)失靈，甚至進(jìn)出碼頭車輛堵塞。

美東航線風(fēng)險(xiǎn)，是在胡塞武裝事實(shí)上封鎖住蘇伊士運(yùn)河，逼迫亞歐航線繞道好望角之后的又一個(gè)運(yùn)輸供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)。由于經(jīng)濟(jì)下滑消費(fèi)疲弱，這次航線成本上漲尚未充分反映出來，但是這種斷鏈一定會(huì)以某種方式體現(xiàn)出來，而且可能有意料之外的事情發(fā)生（上次是集裝箱無法回流所造成的航運(yùn)業(yè)狼狽）。

本周市場(chǎng)焦點(diǎn)是美國(guó)7月核心PCE，預(yù)計(jì)增速回落到2.7%。個(gè)人消費(fèi)勢(shì)頭應(yīng)該略增，但是消費(fèi)者對(duì)價(jià)格更敏感。除此之外，預(yù)計(jì)歐元區(qū)8月通脹同比2.1%，支持歐央行9月降息。

（作者系中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇理事）

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