（本文作者陳興，財(cái)通證券宏觀首席分析師；馬駿，財(cái)通證券宏觀分析師）

11月出口增速有所回落，較10月增速下降6個(gè)百分點(diǎn)。從量?jī)r(jià)拆分來(lái)看，由于積壓貨物發(fā)出影響結(jié)束，數(shù)量拉動(dòng)作用回落，價(jià)格拖累略增。從地區(qū)和品類(lèi)來(lái)看，對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家出口相對(duì)較好，“搶出口”或有一定貢獻(xiàn)，帶動(dòng)消費(fèi)電子有所改善。全球制造業(yè)PMI回升，對(duì)東盟出口仍在高位，服裝出口也有韌性。本月出口表現(xiàn)如何？我們認(rèn)為出口仍強(qiáng)。首先，10月出口增速因包含延遲發(fā)貨等因素而扭曲高增，對(duì)應(yīng)本月增速重回正常區(qū)間，與今年4月以來(lái)均值較為接近。其次，在去年同期基數(shù)大幅抬升的背景下，本月出口表現(xiàn)實(shí)際相對(duì)較強(qiáng)，兩年年均增速也有回升。最后，從絕對(duì)值來(lái)看，單月出口值也是近兩年新高，指向出口不弱。展望未來(lái)，今年出口增速將表現(xiàn)不差，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)或也將由去年的拖累轉(zhuǎn)為拉動(dòng)。

對(duì)于明年，我們認(rèn)為不必過(guò)于悲觀，出口節(jié)奏或呈現(xiàn)前高后低趨勢(shì)。一方面，美聯(lián)儲(chǔ)已經(jīng)開(kāi)啟降息，全球主要央行也在寬松途中，這將帶動(dòng)全球需求回升，考慮歷史經(jīng)驗(yàn)，基準(zhǔn)情形下或拉動(dòng)出口3個(gè)百分點(diǎn)。另一方面，美國(guó)若加征關(guān)稅，或在明年年中附近落地，上半年“搶出口”將提供一定韌性，而下半年關(guān)稅加征以及轉(zhuǎn)口貿(mào)易限制實(shí)施，將給出口帶來(lái)一定壓力。

出口增速有所回落。根據(jù)海關(guān)總署統(tǒng)計(jì)，按美元計(jì)價(jià)，2024年11月我國(guó)出口同比增速錄得6.7%，較10月增速下降6個(gè)百分點(diǎn)。本月出口表現(xiàn)如何？我們認(rèn)為出口仍強(qiáng)。首先，10月出口增速因包含延遲發(fā)貨等因素而扭曲高增，對(duì)應(yīng)本月增速重回正常區(qū)間，與今年4月以來(lái)均值較為接近。其次，在去年同期基數(shù)大幅抬升的背景下，本月出口表現(xiàn)實(shí)際相對(duì)較強(qiáng)，兩年年均增速也有回升。最后，從絕對(duì)值來(lái)看，單月出口值也是近兩年新高，指向出口不弱。展望未來(lái)，今年出口增速將表現(xiàn)不差，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)或也將由去年的拖累轉(zhuǎn)為拉動(dòng)。

積壓貨物發(fā)出影響結(jié)束，帶動(dòng)數(shù)量拉動(dòng)下行。按數(shù)量和價(jià)格因素拆解十余種代表性商品的出口增速，我們發(fā)現(xiàn)，11月代表性商品出口增速中，由于積壓貨物發(fā)出影響結(jié)束，數(shù)量拉動(dòng)作用回落，價(jià)格拖累略增。分品類(lèi)來(lái)看，所有品類(lèi)數(shù)量貢獻(xiàn)均有回落，而勞動(dòng)密集產(chǎn)品價(jià)格拖累收窄。

基數(shù)抬升拖累出口國(guó)別均下行，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體相對(duì)較好。從11月同比增速來(lái)看，在普遍的高基數(shù)背景下，俄羅斯（-2.5%）同比增速大幅下降近29個(gè)百分點(diǎn)，拉丁美洲（10.6%）與非洲（10.8%）出口增速下行超10個(gè)百分點(diǎn)，其余地區(qū)出口增速均有不同程度走弱。相較發(fā)展中國(guó)家，對(duì)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體出口回落幅度較小，其中對(duì)美國(guó)出口相對(duì)較好，“搶出口”或提供一定支撐，對(duì)東盟出口也維持在高位，或因全球制造業(yè)PMI修復(fù)。從增速拉動(dòng)值來(lái)看，主要貿(mào)易伙伴對(duì)我國(guó)出口增速拉動(dòng)作用均有下降，其中“其他”國(guó)家對(duì)我國(guó)出口拉動(dòng)回落3個(gè)百分點(diǎn)，“其他”國(guó)家主要包括一帶一路國(guó)家以及部分中亞國(guó)家。

機(jī)械明顯回落，消費(fèi)電子表現(xiàn)較好。從各類(lèi)商品出口表現(xiàn)來(lái)看，各類(lèi)產(chǎn)品對(duì)出口拉動(dòng)普遍下降。其中機(jī)械（1.9%）降幅尤為顯著。此外，勞動(dòng)密集型（2.2%）、原材料（4%）以及電子（8.7%）也有不同程度下降。從產(chǎn)業(yè)鏈來(lái)看，交運(yùn)行業(yè)中，通用機(jī)械設(shè)備（14.1%）降幅最為明顯，較上月下降超15個(gè)百分點(diǎn)，汽車(chē)（-7.7%）以及醫(yī)療儀器及器械（9.8%）降幅也超10個(gè)百分點(diǎn)。原材料中，成品油（-13.5%）增幅超15個(gè)百分點(diǎn)，稀土（-34.8%）以及鋼材（2.7%）降幅超20個(gè)百分點(diǎn)。電子產(chǎn)業(yè)中，除消費(fèi)電子，如液晶平板顯示模組（10.7%）、自動(dòng)數(shù)據(jù)處理設(shè)備（16.5%）和手機(jī)（-0.3%）以外，其余產(chǎn)品增速均有下降，其中家用電器（10.4%）回落超10個(gè)百分點(diǎn)。勞動(dòng)密集產(chǎn)品中，紡織紗線（9.6%）和家具（-2.6%）降幅明顯。

進(jìn)口增速略降，但內(nèi)需不差。2024年11月我國(guó)進(jìn)口同比增速為-3.9%，雖較上月回落，但內(nèi)需或不差。一方面，11月原材料價(jià)格回落拖累進(jìn)口增速下行，進(jìn)口數(shù)量仍有韌性。另一方面，高頻數(shù)據(jù)中，地產(chǎn)和汽車(chē)等銷(xiāo)量數(shù)據(jù)印證內(nèi)需并不差。從具體國(guó)別來(lái)看，除從東盟（-2.5%）進(jìn)口相較10月有所回升，其余主要貿(mào)易伙伴進(jìn)口增速出現(xiàn)不同程度下滑，其中進(jìn)口美國(guó)降幅超15個(gè)百分點(diǎn)，或因新增高科技禁令所致。從進(jìn)口增速的拉動(dòng)來(lái)看，除東盟與非洲對(duì)我國(guó)的進(jìn)口拉動(dòng)較10月有所上升外，其余主要貿(mào)易經(jīng)濟(jì)體對(duì)進(jìn)口拉動(dòng)均有下行。從量?jī)r(jià)拆分來(lái)看，代表性商品進(jìn)口增速中，數(shù)量拉動(dòng)較上月略有下降，價(jià)格拖累或有擴(kuò)大。

低基數(shù)推動(dòng)能源進(jìn)口回升明顯。從各類(lèi)商品進(jìn)口表現(xiàn)來(lái)看，能源與機(jī)械拖累減少，電子拉動(dòng)下降，工業(yè)原材料拖累擴(kuò)大。從具體品類(lèi)來(lái)看，進(jìn)口能源（-3.7%）增幅超10個(gè)百分點(diǎn)，機(jī)械（-15%）也有一定回升，工業(yè)原材料（-8.4%）、與電子（7.9%）均有不同程度下降。從行業(yè)來(lái)看，能源類(lèi)產(chǎn)品中，進(jìn)口原油（-4.6%）增幅超20個(gè)百分點(diǎn)，天然氣（-8.2%）降幅超30個(gè)百分點(diǎn)。工業(yè)原材料中，進(jìn)口稀土（-43.5%）回落明顯。電子產(chǎn)品中，進(jìn)口集成電路（3.8%）與自動(dòng)數(shù)據(jù)處理設(shè)備及其零部件（45.8%）有所回落。

貿(mào)易順差持續(xù)擴(kuò)大。2024年11月我國(guó)貿(mào)易順差為974.4億美元，較10月增加17.2億美元。對(duì)于明年，我們認(rèn)為不必過(guò)于悲觀，出口節(jié)奏或呈現(xiàn)前高后低趨勢(shì)。一方面，美聯(lián)儲(chǔ)已經(jīng)開(kāi)啟降息，全球主要央行也在寬松途中，這將帶動(dòng)全球需求回升，考慮歷史經(jīng)驗(yàn)，基準(zhǔn)情形下或拉動(dòng)出口3個(gè)百分點(diǎn)。另一方面，美國(guó)若加征關(guān)稅，或在明年年中附近落地，上半年“搶出口”將提供一定韌性，而下半年關(guān)稅加征實(shí)施，將給出口帶來(lái)一定壓力。

風(fēng)險(xiǎn)提示：國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期，歐美需求回落超預(yù)期，發(fā)展中國(guó)家需求不及預(yù)期，進(jìn)出口政策變動(dòng)

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