（本文作者李迅雷，中泰證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇副理事長；唐軍，中泰證券金融工程首席分析師）

日前，美國新上任的總統(tǒng)特朗普明確表示將要求美聯(lián)儲(chǔ)立即降息，并表示自己比美聯(lián)儲(chǔ)更懂利率。這意味著美聯(lián)儲(chǔ)的決策受到政治干預(yù)正在成為現(xiàn)實(shí)。美聯(lián)儲(chǔ)的獨(dú)立性得不到保證將意味著什么呢？短期看，干預(yù)美聯(lián)儲(chǔ)并促使其提前降息會(huì)推高美國的通貨膨脹。長期看，如果美聯(lián)儲(chǔ)喪失獨(dú)立性成為常態(tài)將動(dòng)搖美元信用的根基。

從鑄幣稅說起

我們經(jīng)常聽到一種說法，“美元是全球的貨幣，美國印鈔全球買單”。但如果我們細(xì)究美國是怎么通過印鈔票來收割全世界的，就會(huì)發(fā)現(xiàn)并沒有那么簡單。

在古時(shí)候的金屬貨幣時(shí)代，貨幣當(dāng)局將新鑄造的金屬貨幣直接給政府部門花，政府部門通過鑄幣直接獲得了新增的購買力，且不用償還，這就是傳統(tǒng)貨幣金融學(xué)里的“鑄幣稅”。

但是在現(xiàn)代金融體系里，央行并不能直接印鈔并免費(fèi)提供給政府部門花，而是通過購買國債將錢借給政府部門，理論上政府未來是要還的。只要政府不賴賬（債務(wù)違約），其實(shí)就沒有直接收取鑄幣稅。但是，政府舉債后通過推升通脹，使得未來還債時(shí)變得容易一些，這其實(shí)就是間接的征收了鑄幣稅?？梢?，在現(xiàn)代金融體系里，通脹對(duì)債務(wù)人是一種補(bǔ)貼，而對(duì)債權(quán)人是一種變相征稅。

所以美聯(lián)儲(chǔ)購買國債（QE）釋放流動(dòng)性，并沒有直接對(duì)全球征收鑄幣稅，如若美國提高對(duì)通脹的容忍度甚至主動(dòng)推升通脹，才是間接地對(duì)全球持有美國債券的債權(quán)人征稅。

美聯(lián)儲(chǔ)喪失獨(dú)立性——

意味著美元“鑄幣稅”的提高

自1971年布雷頓森林體系瓦解以來，美國政府取消了美元與黃金的直接兌換關(guān)系，理論上美元發(fā)行的空間大幅打開，但美元在國際支付和儲(chǔ)備貨幣方面的地位在過去幾十年都非常穩(wěn)固。這當(dāng)然是由美國的綜合國力和地位決定的，但也與美聯(lián)儲(chǔ)的獨(dú)立性有重要關(guān)系。

美聯(lián)儲(chǔ)的獨(dú)立性使得美國通脹的長期預(yù)期比較穩(wěn)定。從過去幾十年的數(shù)據(jù)看，美國的通脹控制得比較好，一旦明顯高于2%的目標(biāo)，美聯(lián)儲(chǔ)都采取了加息的應(yīng)對(duì)措施。這也是為什么雖然有很多抱怨美國放水的聲音，但更多的人還是堅(jiān)定地選擇儲(chǔ)備美元。因?yàn)橥涊^低意味著美元的購買力下降幅度較小。

對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)的干預(yù)會(huì)提高通脹的長期預(yù)期，意味著美元購買力下降的預(yù)期更高，從而不利于美元的儲(chǔ)備貨幣地位。

此次干預(yù)美聯(lián)儲(chǔ)的動(dòng)機(jī)有多強(qiáng)？

既然干預(yù)美聯(lián)儲(chǔ)的獨(dú)立性，長期看不利于美元地位，那么美國政府干預(yù)美聯(lián)儲(chǔ)的動(dòng)機(jī)有多強(qiáng)呢？特朗普的施壓只是口頭的還是會(huì)有切實(shí)的行動(dòng)呢？

美國政府都有迎合選民的需要，在沒有惡性通脹的時(shí)候都會(huì)更偏向?qū)捤傻恼?。而在?dāng)前美國債務(wù)利息支出大幅攀升之際，美國政府對(duì)降息的需求更加迫切，特朗普干預(yù)美聯(lián)儲(chǔ)很可能成為現(xiàn)實(shí)。

過去四個(gè)季度，美國聯(lián)邦政府的利息支出超過了1萬億美元，超過了國防開支的體量。如果繼續(xù)保持高利率的狀態(tài)，隨著低利率的舊債不斷到期、新發(fā)高利率的債務(wù)來置換，美國政府的利息支出壓力會(huì)更大。

干預(yù)美聯(lián)儲(chǔ)——

只是因?yàn)樘乩势盏?ldquo;不靠譜”嗎？

如果干預(yù)美聯(lián)儲(chǔ)只是特朗普個(gè)人的魯莽之舉，那么美聯(lián)儲(chǔ)長期的獨(dú)立性還不會(huì)被質(zhì)疑，對(duì)美元的影響就不會(huì)那么大，畢竟特朗普只有四年任期。但如果我們分析上一屆拜登政府的一些行為，可能就會(huì)不那么樂觀了。

在過去幾十年的大部分時(shí)間里，當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)加息時(shí)，美國的財(cái)政赤字率都是往下走的，這是合理的。因?yàn)槿绻涍^高，意味著經(jīng)濟(jì)過熱，美聯(lián)儲(chǔ)加息能抑制企業(yè)和居民的加杠桿，從而抑制通脹。這時(shí)美國政府當(dāng)然也不應(yīng)該加杠桿，因此表現(xiàn)為財(cái)政赤字率下降。

但是2022年起來的這一波通脹中，雖然美聯(lián)儲(chǔ)快速加息了，但拜登政府的財(cái)政赤字率卻在6%以上的高位，尤其是2023年中暫停債務(wù)上限后，赤字率再上升了一波。這也是這次通脹在大幅加息后仍表現(xiàn)出了超預(yù)期的韌性的原因。

可見，拜登政府雖然沒有干預(yù)美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策，但在財(cái)政政策上似乎已經(jīng)“唱反調(diào)”了。這種政策上的不協(xié)調(diào)，其實(shí)已經(jīng)削弱了美聯(lián)儲(chǔ)控制通脹的能力。

不論是特朗普對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)的干預(yù)還是拜登政府財(cái)政政策的不協(xié)調(diào)，可能都反映了美國兩黨的撕裂，對(duì)選民的迎合和對(duì)落實(shí)自己政策主張的優(yōu)先度都放在了美國宏觀經(jīng)濟(jì)需要和長期利益之上。因此，這可能不僅僅是特朗普暫時(shí)的魯莽之舉。

美元信用動(dòng)搖有何影響？

首先，對(duì)全球貿(mào)易有不利影響。美元作為全球支付的最主要貨幣，其信用的動(dòng)搖降低了全球貿(mào)易的便利度，增加了貿(mào)易的不確定性和成本。且在未來較長的時(shí)間里，可能都沒有其他貨幣能替代美元在全球支付中的作用。

其次，對(duì)全球貨幣循環(huán)將產(chǎn)生明顯沖擊。我們知道，在一個(gè)經(jīng)濟(jì)體里，有人儲(chǔ)蓄，有人負(fù)債，這個(gè)經(jīng)濟(jì)體里的貨幣才能更快的循環(huán)流動(dòng)，并通過信用創(chuàng)造衍生出更多的貨幣，帶來經(jīng)濟(jì)的繁榮。

如果把全球看作一個(gè)大的經(jīng)濟(jì)體，過去幾十年，全球貨幣循環(huán)的主要驅(qū)動(dòng)力就是歐美國家負(fù)債加杠桿和消費(fèi)、新興經(jīng)濟(jì)體生產(chǎn)和儲(chǔ)蓄（體現(xiàn)在外匯儲(chǔ)備上）。美元儲(chǔ)備貨幣地位的動(dòng)搖將不利于美國繼續(xù)加杠桿，也會(huì)降低新興國家增加外匯儲(chǔ)備的動(dòng)力。這對(duì)儲(chǔ)蓄偏好更高的國家可能影響更大，因?yàn)榫用竦膬?chǔ)蓄偏好更高，意味著內(nèi)部的總供給會(huì)大于總消費(fèi)，對(duì)外需就會(huì)更依賴。

對(duì)資產(chǎn)價(jià)格來說，利好貴金屬和供給集中度較高的稀缺資源品的價(jià)格。美元儲(chǔ)備貨幣地位的松動(dòng)，將促進(jìn)各國儲(chǔ)備的多元化，給貴金屬和供給不確定較高的資源品帶來新增需求。

目前看來，特朗普上臺(tái)之后，其“政策”出臺(tái)的頻率明顯加快，而章法明顯有點(diǎn)亂，雖然每一個(gè)主張都極具功利性，充分體現(xiàn)出他重商主義的價(jià)值觀，但那么多主張或政策合在一起未必都能如愿，因?yàn)楹暧^政策具有系統(tǒng)性特質(zhì)，按下葫蘆浮起瓢，任何一項(xiàng)政策出臺(tái)都是雙刃劍，維持強(qiáng)勢美元地位與弱勢美元之間雖然各有千秋，但綜合看，鞏固美元的強(qiáng)勢地位似乎更有利于美國經(jīng)濟(jì)。

本文僅代表作者觀點(diǎn)。