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(本文作者趙偉,申萬宏源首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家)
一問:年初生產(chǎn)表現(xiàn)幾何?復(fù)工節(jié)奏偏慢,PTA開工、貨運(yùn)量回落指向生產(chǎn)進(jìn)度偏弱。
高頻化繁為簡,高爐、PTA開工、公路貨運(yùn)量等指標(biāo)能更有效跟蹤工業(yè)生產(chǎn)。當(dāng)前較多高頻指標(biāo)受內(nèi)生性擾動(dòng)、行業(yè)統(tǒng)計(jì)因素等對經(jīng)濟(jì)指標(biāo)映射有所失真,因此亟需構(gòu)建有效的指標(biāo)集?;谏舷掠侮P(guān)系,工業(yè)分為冶金、石化及消費(fèi)制造鏈。其中高爐開工能更有效追蹤冶金鏈生產(chǎn);PTA開工與石化鏈生產(chǎn)較同步,高速公路貨車通行量能反映消費(fèi)鏈生產(chǎn)。
1-2月合計(jì)看,冶金鏈生產(chǎn)可能保持韌性,而石化、消費(fèi)制造鏈生產(chǎn)或有走弱。2025年1-2月,平均高爐開工率77.8%、同比1.5%,為2024年來較高水平(平均-1.8%),對應(yīng)冶金鏈生產(chǎn)增速或保持增長動(dòng)力。對比之下,1-2月PTA開工、公路貨運(yùn)量同比分別-1.1%、-3.7%,較去年底下行1.8、10.2pct,相應(yīng)石化鏈、消費(fèi)鏈生產(chǎn)或有回落風(fēng)險(xiǎn)。
從節(jié)后復(fù)工邊際變化來看,今年春節(jié)后復(fù)工節(jié)奏偏慢,1-2月工業(yè)增加值或有低預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。今年節(jié)后返工人流同比(6.8%)、弱于節(jié)前人流返鄉(xiāng)強(qiáng)度(8.6%)。剔除春節(jié)“假日移動(dòng)”因素后,節(jié)后兩周雖然高爐開工同比回升至2.6%,但PTA開工率、高速公路貨車通行量同比分別-1.1%、-21%、較節(jié)前兩周回落0.1、85.4pcts,整體工業(yè)生產(chǎn)可能低預(yù)期。
二問:投資呈現(xiàn)怎樣圖景?當(dāng)前勞務(wù)上崗率低,水泥、瀝青開工下行,或階段性拖累投資。
投入品產(chǎn)需領(lǐng)先投資3個(gè)月,水泥、螺紋鋼消費(fèi)、瀝青開工指標(biāo)更為關(guān)鍵。由于水泥、螺紋鋼均更多投入房屋建筑中,二者消費(fèi)量變化對地產(chǎn)投資具有顯著指向意義,數(shù)據(jù)上表現(xiàn)為前兩者領(lǐng)先地產(chǎn)投資3個(gè)月左右。而瀝青是基建投資重要投入,其產(chǎn)量與基建投資增速走勢更匹配,特別對交運(yùn)領(lǐng)域,數(shù)據(jù)上也表現(xiàn)為瀝青開工同比領(lǐng)先交運(yùn)投資3個(gè)月。
1-2月合計(jì)看,地產(chǎn)投資可能仍有階段性壓力,但基建投資有回暖跡象。去年10月來,水泥出貨率、螺紋鋼表觀消費(fèi)量同比分別-6.1%、-13%;考慮3個(gè)月的傳導(dǎo)時(shí)滯后,今年初地產(chǎn)投資或仍磨底。對比之下,去年10月來,瀝青開工率同比降幅由-18.8%收窄至-2.9%,由于瀝青開工與交運(yùn)投資存在3個(gè)月傳導(dǎo)時(shí)滯,今年1-2月交運(yùn)投資或有回暖。
節(jié)后建筑項(xiàng)目復(fù)工較為滯后,考慮3個(gè)月傳導(dǎo)時(shí)滯的影響,可能會(huì)階段性拖累投資表現(xiàn)。節(jié)后首周,全國施工企業(yè)開復(fù)工、勞務(wù)上崗率分別7.4%、11.8%,較過往下行9.7、3.7pcts,復(fù)工節(jié)奏偏慢。相應(yīng)高頻指標(biāo)也顯示,節(jié)后兩周水泥出貨、螺紋鋼消費(fèi)、瀝青開工較弱,同比分別邊際回落12.4、36.7、4.4pcts,可能指向地產(chǎn)、基建投資或階段性有下行風(fēng)險(xiǎn)。
三問:消費(fèi)有何亮點(diǎn)?促消費(fèi)政策加力擴(kuò)圍,“換新”、文旅開年消費(fèi)持續(xù)復(fù)蘇。
日頻的遷徙指數(shù)與社零走勢具有較好的同步性,前2月遷徙指數(shù)同比漲幅擴(kuò)大,或指向商品消費(fèi)增速改善。2025年1-2月,遷徙指數(shù)同比高達(dá)15.7%、較前月上行8.5pct、較去年同期上行3.7pct,人口流動(dòng)增加能夠帶動(dòng)餐飲、購物等消費(fèi)需求的增長。另外春節(jié)期間,全國重點(diǎn)零售和餐飲企業(yè)銷售額同比4.1%,亦延續(xù)增長態(tài)勢。
結(jié)構(gòu)上以舊換新政策加碼使“換新”領(lǐng)域需求明顯釋放,但汽車零售表現(xiàn)較為一般。春節(jié)假期以舊換新政策加碼,家電、手機(jī)銷售同比166%、182%,對商品零售形成“額外”提振。但仍需注意的是,商品零售中占比最大的汽車零售與廠家乘用車零售表現(xiàn)較匹配,1-2月乘用車零售額環(huán)比-42.1%、降幅大于過往(-23.2%),汽車零售或有走弱。
數(shù)據(jù)上服務(wù)價(jià)格走勢與服務(wù)需求(服務(wù)業(yè)增加值)高度相關(guān),1月服務(wù)CPI表現(xiàn)好于往年春節(jié)、春節(jié)出游數(shù)據(jù)好于國慶,均指向服務(wù)消費(fèi)在溫和復(fù)蘇。今年1月服務(wù)CPI環(huán)比0.9%、好于往年春節(jié)同期(0.7%)。春節(jié)假期,雖然消費(fèi)不及市場預(yù)期,但消費(fèi)邊際改善,國內(nèi)出游人次同比5.9%、持平去年國慶,出游總花費(fèi)同比7.0%、好于國慶(6.3%)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型面臨短期約束,政策落地效果不及預(yù)期,居民收入增長不及預(yù)期。
本文僅代表作者觀點(diǎn)。
新春伊始,多地土拍市場迎來“開門紅”行情。
A股市場在不確定性因素影響下逐步走出底部,節(jié)后有望迎來上漲行情。
11月社零、固投增速回落,地產(chǎn)投資和新開工走弱,但制造業(yè)和工業(yè)生產(chǎn)有所改善。
截至發(fā)稿,零售、免稅店、旅游概念等板塊漲幅居前。
如果財(cái)政方面的發(fā)力不及預(yù)期,經(jīng)濟(jì)增長可能會(huì)有下行風(fēng)險(xiǎn)。