（陸挺為野村證券中國首席經(jīng)濟學家，中國首席經(jīng)濟學家論壇理事）

一、物價研究難點與局限

本次會議以 “讀懂價格信號，穩(wěn)住經(jīng)濟大盤” 為主題。價格信息在經(jīng)濟分析中占據(jù)著重要地位，具備三大顯著優(yōu)勢：一是真實性與靈敏度高，能夠較為精準地反映市場動態(tài)；二是數(shù)據(jù)獲取呈現(xiàn)高頻特征，每日都可收集到相關數(shù)據(jù)，為及時分析提供了便利；三是能夠迅速且直觀地反映經(jīng)濟基本面，尤其是市場供需關系的變化。在全國統(tǒng)一大市場加速構建的當下，網(wǎng)購已成為主流銷售模式之一，這使得價格數(shù)據(jù)在地方與全國層面具有較高的一致性，基于此，在許多情況下可以通過局部數(shù)據(jù)來推斷整體經(jīng)濟形勢。

然而，價格信息同樣存在諸多局限性。首先，其繁雜程度較高，涵蓋了海量的數(shù)據(jù)以及不同頻率的信息內(nèi)容。盡管價格信息優(yōu)勢明顯，但單純依靠價格分析難以全面、深入地洞察經(jīng)濟全貌。由于其復雜性，要從這些繁雜的數(shù)據(jù)中提取有效信息，往往需要進行復雜的數(shù)據(jù)處理。例如，在多數(shù)情況下，價格數(shù)據(jù)需要進行時間序列調(diào)整，但這并非易事。中國的節(jié)假日是按照農(nóng)歷安排的，而多數(shù)時間序列分析軟件是以公歷為基礎進行設計的，這就給數(shù)據(jù)調(diào)整帶來了困難。此外，價格數(shù)據(jù)的處理方法豐富多樣，常用的有同比分析和環(huán)比分析。但如果運用不當，這些方法很容易導致分析結(jié)果出現(xiàn)偏差。例如，某些價格數(shù)據(jù)從同比角度看呈現(xiàn)上升趨勢，而從環(huán)比角度分析卻連續(xù)數(shù)月下降，這種同比與環(huán)比數(shù)據(jù)的差異，極易給決策者傳遞模糊甚至錯誤的信息。再者，價格數(shù)據(jù)可細分為居民消費價格指數(shù)（CPI）和工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格指數(shù)（PPI），其中 CPI 的定義在國際對比中存在爭議，特別是在租金處理等方面，這無疑增加了價格分析的復雜程度。

另一方面，在價格分析過程中，是否將資產(chǎn)價格，尤其是房地產(chǎn)價格和股票市場價格納入考量范疇，至今仍存在較大爭議。但至少在宏觀經(jīng)濟分析領域，資產(chǎn)價格的影響不容小覷。在過去二三十年的宏觀經(jīng)濟研究中，學界已基本達成共識，即資產(chǎn)價格在經(jīng)濟運行中扮演著重要角色，不可忽視。此外，對于研究者而言，處理價格信息并非易事，尤其是確定影響價格的因素。這些因素可能來自供給端、需求端，或者是供需雙方共同作用的結(jié)果。同時，價格管制的變動也會對價格產(chǎn)生顯著影響。價格的變動有時源于內(nèi)部因素，有時則完全是外部因素，特別是國際因素作用的結(jié)果。在這種復雜的情況下，準確區(qū)分這些影響因素的難度較大。

二、中國物價的穩(wěn)定化進程

總體而言，在過去幾個月，中國物價在部分領域已顯露出企穩(wěn)的跡象，但穩(wěn)定物價的任務依然艱巨，仍處于關鍵的攻堅階段，尚未完成既定目標，且存在反復的可能性。1 月份居民消費價格指數(shù)（CPI）同比出現(xiàn)反彈，這主要是受春節(jié)時間錯位因素的影響。然而，春節(jié)過后，農(nóng)產(chǎn)品價格下跌幅度進一步加大，據(jù)此推測，2 月份 CPI 同比可能再次回落至零以下。盡管如此，若將 1 月和 2 月的數(shù)據(jù)進行合并平均后與去年年底的數(shù)據(jù)對比，差異并不顯著。整體來看，物價目前仍處于底部徘徊狀態(tài)，尚未形成全局性的企穩(wěn)態(tài)勢。

在研究物價時，資產(chǎn)價格的影響不容忽視。根據(jù)統(tǒng)計局最新公布的 1 月份數(shù)據(jù)，全國房價，尤其是二手房價格仍處于下跌趨勢，但已出現(xiàn)分化現(xiàn)象：一線城市二手房價格略有上漲，而二線、三線、四線城市房價仍在下跌，不過二線城市房價跌幅有所收窄。這是當前資產(chǎn)價格的基本狀況。在過去一個多月里，香港股票市場迎來了一輪牛市行情，這背后反映出市場對經(jīng)濟基本面看法的轉(zhuǎn)變。這種趨勢可能通過特定的傳導機制，對 CPI 產(chǎn)生積極影響，特別是在香港地區(qū)。此外，在深圳等地，股票市場的上揚也在一定程度上促進了消費。

在探討政策時，需要深入分析國內(nèi)近年來物價低迷、工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格指數(shù)（PPI）連續(xù)多月為負值以及平減指數(shù)連續(xù)六個季度為負的深層次原因。我認為自 2021 年以來中國房地產(chǎn)行業(yè)的持續(xù)萎縮是最為重要的直接因素。房地產(chǎn)行業(yè)在高峰時期，直接和間接對我國國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）的貢獻率高達 1/4，對財政收入的貢獻率達到 38%，并且居民財富的 60% 與房地產(chǎn)直接相關。因此，房地產(chǎn)行業(yè)的下行對內(nèi)需和物價產(chǎn)生了決定性影響，既直接作用于資產(chǎn)價格，又間接影響了 CPI 和 PPI。房地產(chǎn)影響物價的渠道主要有兩個方面：一是直接影響房價，進而帶動建筑原材料價格和工程機械需求的變化；二是房地產(chǎn)行業(yè)的下行導致大量失業(yè)或非充分就業(yè)，例如，過去幾年我國有超過 500 萬建筑工人失業(yè)。此外，地方財政對房地產(chǎn)行業(yè)的依賴程度較高，許多地方對土地出讓收入和其他房地產(chǎn)相關稅費的依賴度甚至超過 40% - 50%。近年來，地方政府大規(guī)模削減與政府相關的工作崗位并降低薪酬，這不僅沖擊了地方政府的財政支出能力，也影響了機關事業(yè)單位及其相關人員的收入水平。同時，房地產(chǎn)價格下行帶來的負面財富效應也直接抑制了消費。

在過去一年中，房地產(chǎn)行業(yè)的下行對地方財政產(chǎn)生了巨大沖擊，進而引發(fā)了一系列連鎖反應。地方財政受到?jīng)_擊后，出現(xiàn)了趨利性執(zhí)法和 “遠洋捕撈” 現(xiàn)象，導致實業(yè)、制造業(yè)、服務業(yè)投資下滑，并引發(fā)部分資金外流，這些因素都對 CPI、PPI 和資產(chǎn)價格產(chǎn)生了負面影響。在一些曾經(jīng)表現(xiàn)良好的板塊，如新能源領域，盡管曾一度保持價格穩(wěn)定、產(chǎn)量上升，但由于房地產(chǎn)行業(yè)的下行，地方政府將大量資源，尤其是信貸資源從房地產(chǎn)行業(yè)轉(zhuǎn)移到新能源相關產(chǎn)業(yè)，導致全國范圍內(nèi)對動力電池、太陽能光伏及其他上下游產(chǎn)業(yè)的過度投資。這引發(fā)了這些領域價格的急劇下跌，部分領域跌幅甚至超過 80%，進而導致 PPI 下行，并拉低了中國整體平均出口價格。最近幾個月，相關領域的投資和需求持續(xù)下行，進一步加劇了價格的下跌態(tài)勢。這些現(xiàn)象充分表明，房地產(chǎn)行業(yè)的萎縮在過去幾年對價格產(chǎn)生了多方面的連鎖反應。

其他影響價格的因素還包括以下幾個方面：1. 受中美貿(mào)易沖突等多種因素影響，部分資金和投資出現(xiàn)外流現(xiàn)象，同時外商直接投資有所下降，這對價格產(chǎn)生了一定程度的影響。2. 部分行業(yè)存在價格管制，如醫(yī)療衛(wèi)生領域中的西藥價格在過去五年大部分時間呈下跌趨勢。這種價格下跌在一定程度上降低了中國居民的醫(yī)療成本，但在集采執(zhí)行過程中可能出現(xiàn)的質(zhì)量問題，也限制了醫(yī)療衛(wèi)生領域整體價格的上行空間。3. 近年來，一些監(jiān)管措施導致某些行業(yè)和企業(yè)出現(xiàn)限薪甚至退薪情況，這在一定程度上抑制了消費，進而影響了價格。4. 在文化藝術產(chǎn)品等領域，存在潛在需求旺盛但供應不足的問題。例如，《哪吒》系列電影的成功表明，優(yōu)質(zhì)作品和充足供應能夠有效激發(fā)市場需求。然而，盜版問題在部分消費品領域較為嚴重，如熱門電影《哪吒 2》和書籍的盜版現(xiàn)象在互聯(lián)網(wǎng)銷售平臺上屢禁不止，這對市場價格產(chǎn)生了負面影響。5. 人口因素對價格的中長期影響不容忽視。近年來，人口總量下降、新生兒出生率降低以及結(jié)婚登記數(shù)減少等現(xiàn)象，都在一定程度上對價格產(chǎn)生了影響。

在過去幾年的經(jīng)濟背景下，房地產(chǎn)行業(yè)的下行以及社會福利體系的不完善，對消費產(chǎn)生了顯著的抑制作用。具體而言，我國的失業(yè)救濟政策和養(yǎng)老體系，尤其是城鄉(xiāng)居民和農(nóng)民工的養(yǎng)老保障，尚未與國家經(jīng)濟發(fā)展水平相匹配。在經(jīng)濟增速放緩和房地產(chǎn)行業(yè)萎縮的過程中，這些福利體系的不足對消費的影響尤為突出，因為受影響較大的人群往往缺乏足夠的社會保障來維持其基本的消費和收入水平。

三、國際經(jīng)驗及對財政貨幣政策的建議

從世界各國的經(jīng)驗來看，總量政策在經(jīng)濟調(diào)控中起著基礎性作用。盡管國內(nèi)眾多學者和經(jīng)濟學家已對總量政策展開了廣泛討論，并且普遍認識到財政政策和貨幣政策需要進一步寬松，刺激力度需要加大，但一個關鍵要點常常被忽視：細節(jié)決定成敗。許多經(jīng)濟學家在提出政策建議時，往往只關注宏觀層面的總量政策，而缺乏對政策細節(jié)的討論。在當前形勢下，房地產(chǎn)行業(yè)萎縮帶來的諸多問題仍是我們面臨的重大挑戰(zhàn)。因此，貨幣政策和財政政策應將房地產(chǎn)行業(yè)的穩(wěn)定與出清作為重要政策目標，通過精準施策，實現(xiàn)房價、建筑業(yè)、就業(yè)以及原材料需求的企穩(wěn)，這對于穩(wěn)定經(jīng)濟大局至關重要。借鑒其他國家的經(jīng)驗，如日本 20 世紀 90 年代末以及 2008 年全球金融危機后其他國家的經(jīng)驗教訓，我們應準確把握問題的關鍵所在，并在房地產(chǎn)和金融領域進行必要的結(jié)構性調(diào)整和出清。這種出清不僅涉及資金的合理配置，還需要在制度完善、市場監(jiān)管等方面付出更多努力。只有通過貨幣和財政手段的協(xié)同精準發(fā)力，才能在這一關鍵領域取得良好的政策效果。

其次，以舊換新政策在短期內(nèi)確實能夠取得顯著的刺激效果，但其主要針對特定商品，尤其是耐用品，因此政策的可持續(xù)性相對有限。不能過度依賴以舊換新政策來持續(xù)拉動消費，它更多地是一種能夠在短期內(nèi)迅速見效的短期政策工具。若要實現(xiàn)經(jīng)濟的長期穩(wěn)定增長和消費的可持續(xù)提升，一方面應推動部分產(chǎn)能過剩領域的出清，優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構；另一方面應加大對弱勢群體的補貼力度，提高其消費能力，并借此契機對我國社會福利體系，尤其是農(nóng)民工和農(nóng)民的養(yǎng)老體系進行改革和完善。此外，應強化對地方政府的預算約束，在增加財政支出時，避免盲目擴大產(chǎn)能，尤其是在已經(jīng)出現(xiàn)產(chǎn)能過剩的領域。同時，可以考慮制定和實施鼓勵生育政策，以應對人口結(jié)構變化對經(jīng)濟的長期影響。在醫(yī)藥集采方面，應堅持質(zhì)量優(yōu)先的原則，雖然價格也是重要考量因素，但不能以犧牲質(zhì)量為代價來追求低價。在消費品供應方面，建議加大對優(yōu)質(zhì)作品創(chuàng)作的支持力度，并嚴厲打擊盜版行為，維護良好的市場秩序。

本文僅代表作者觀點。