事件：6月新增社融3.67萬億元，新增人民幣貸款2.12萬億元，M2同比回升0.3個百分點至8.6%。

表內信貸推動社融放量

6月新增社融3.67萬億元，大幅高于Wind統(tǒng)計的市場預期值3.02萬億元，也比去年同期多增2008億元。存量社融同比持平于11.0%，兩年平均增速從5月的11.8%小幅提高到11.9%。和2017~2019年同期均值1.75萬億元相比，今年6月新增社融增長超過1倍，足見目前的信用環(huán)境仍較為寬松。

分項來看，6月新增社融強勁，表內信貸是最主要支撐，非標融資繼續(xù)弱勢，政府債券、企業(yè)債券融資規(guī)模都基本和去年同期持平，股市融資功能繼續(xù)改善。

表內融資：6月社融口徑新增人民幣貸款2.32萬億元，較去年同期增加4131億元，貸款在新增社融中的占比為63.2%，今年以來社融向表內集中的態(tài)勢延續(xù)。

表外融資：6月新增委托貸款-473億元，降幅較前值進一步擴大，和去年6月的-484億元接近。新增信托貸款-1047億元，雖然和去年同期的-852億元相比降幅擴大明顯，但今年4~6月新增信托貸款的降幅卻是連續(xù)收窄的。新增未貼現(xiàn)承兌匯票-220億元，相比上月降幅收窄，但較2020年6月的2190億元大幅回落。結合6月表內票據(jù)融資放量來看，6月社融大超預期或受政策在供給端的影響，實體融資需求并沒有社融大超預期所顯示的那么強。

直接融資：6月新增企業(yè)債券融資3702億元，略高于去年同期的3686億元，在5月信用債發(fā)行企業(yè)提交年報后，6月信用債發(fā)行再度放量。非金融企業(yè)股票融資957億元，高于前值717億元，也高于去年同期的538億元，“注冊制”改革繼續(xù)發(fā)揮改善股市融資功能的作用。政府債券凈融資7475億元，較前值6701億元繼續(xù)回升，政府債券發(fā)行在提速。

中長期貸款占比大降

6月新增人民幣貸款2.12萬億元，較去年同期增加3086億元，也大幅高于Wind統(tǒng)計的市場預期值1.77萬億元。存量貸款增速較上月小幅回升0.1個百分點至12.3%。盡管新增信貸規(guī)模超預期，但居民和企業(yè)的中長期貸款占比都明顯下降，票據(jù)融資也從表外轉向表內。央行銀行家問卷調查顯示，二季度貸款需求指數(shù)從前值77.5大幅下滑到70.5。我們認為，6月新增信貸大超預期，主因可能并非實體融資需求進一步走強，而和政策影響供給端，商業(yè)銀行通過票據(jù)沖量等方式加大信貸投放有關。

新增居民短期貸款3500億元，較上月的1806億元明顯好轉，略高于去年同期的3400億元。新增居民中長期貸款5156億元，低于去年同期的6349億元，回到過去4年同期水平的均值。6月新增居民中長期貸款占居民貸款的比重，從上月的71.0%下滑到59.4%，這可能與房地產貸款監(jiān)管加強有關。由于銷售回款占開發(fā)商資金來源的比例已過半，針對居民房貸的收緊可能會加劇房企的現(xiàn)金流壓力。

新增企業(yè)短期貸款3091億元，和去年同期相比少增960億元。新增企業(yè)中長期貸款8367億元，同比多增1019億元，但企業(yè)中長期貸款占企業(yè)貸款的比例，仍從上月的81.0%大幅回落到57.3%。新增票據(jù)融資2747億元，同比多增4851億元。票據(jù)融資從表外轉向表內，且表外表內票據(jù)融資總額在上半年僅低于1月，且大幅高于季節(jié)性，加之企業(yè)貸款呈短期化趨勢，實體經濟的實際融資需求可能沒有信貸總量大超預期所顯示的那么強。

非銀行業(yè)金融機構貸款新增-1906億元，大幅弱于季節(jié)性，反映了銀行體系對非銀行金融機構的資金融出意愿轉弱。

居民和企業(yè)存款增長強勁

6月M1同比較上月回落0.6個百分點，至5.5%，和地產調控趨嚴、房貸額度收緊有關；M2同比回升0.3個百分點，到8.6%，主要因居民和企業(yè)的存款雙雙增長強勁，而財政存款的拖累較5月減弱。

6月新增人民幣存款3.86萬億元，較去年同期多增9600億元，存款余額增速從前值8.9%提高到9.2%。其中，居民部門存款新增2.23萬億元，同比多增551億元，較2017~2019年的6月均值1.10萬億元翻倍；企業(yè)部門存款新增2.47萬億元，同比多增1.03萬億元。新增財政存款從上月的9257億元下滑到-4002億元，和季節(jié)性的均值水平接近，財政支出加速，對M2同比的拖累減弱。

總的來說，6月社融總量強勁，但結構上延續(xù)5月開始轉弱的趨勢，這集中體現(xiàn)在居民和企業(yè)中長期貸款占比的大降上。實體融資需求并沒有總量數(shù)據(jù)顯示的那么強，社融和信貸放量可能受到了政策在供給端的推動，以及和商業(yè)銀行通過票據(jù)沖量等方式加大信貸投放有關。這側面反映了當前信用環(huán)境整體上仍較為友好，信用緊縮更多是結構性的，例如對房企融資和地方政府隱性債務的高壓監(jiān)管等，而中下游企業(yè)和制造業(yè)企業(yè)仍需政策的定向支持。7月9日央行宣布全面降準，正是“進一步加強金融對實體經濟特別是中小微企業(yè)的支持”的具體部署。

（作者系平安證券首席經濟學家）

第一財經獲授權轉載自微信公眾號“鐘正生經濟分析”。