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(本文作者明明,中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家)
通過(guò)對(duì)專項(xiàng)債資金的拆分梳理,我們發(fā)現(xiàn)2024年地方政府債的資金用途有了顯著變化,除了傳統(tǒng)的項(xiàng)目建設(shè)和償還到期債券外,專項(xiàng)債資金也可以用來(lái)債務(wù)化解,且用于債務(wù)化解的專項(xiàng)債資金占全年額度高達(dá)40%。而對(duì)于2025年而言,除了預(yù)計(jì)仍將有約2.8萬(wàn)億的規(guī)模用于化債外,我們認(rèn)為專項(xiàng)債資金或?qū)⑼卣褂糜谕恋貎?chǔ)備項(xiàng)目、收購(gòu)存量商品房以及補(bǔ)充銀行資本金,此舉不僅有助于調(diào)節(jié)土地市場(chǎng)的供需關(guān)系,也將緩解金融體系資本壓力支持信貸傳導(dǎo)。但需注意的是,土儲(chǔ)專項(xiàng)債的發(fā)行也將占用部分原本投向傳統(tǒng)基建的專項(xiàng)債資金,預(yù)計(jì)2025年投向傳統(tǒng)基建的專項(xiàng)債資金占比將有所降低,圍繞穩(wěn)增長(zhǎng)和化解風(fēng)險(xiǎn)資金將占據(jù)主導(dǎo)。
▍2024年發(fā)了多少專項(xiàng)債?
2024年全年累計(jì)發(fā)行專項(xiàng)債7.71萬(wàn)億元,較2023年增長(zhǎng)28.96%,分債券類型來(lái)看,全年合計(jì)發(fā)行新增專項(xiàng)債40032億元,再融資專項(xiàng)債37073億元。從發(fā)行節(jié)奏上來(lái)看,2024年新增專項(xiàng)債發(fā)行明顯滯后,一季度發(fā)行規(guī)模僅占全年的16%。從地區(qū)的角度看,山東、江蘇和廣東2024年專項(xiàng)債發(fā)行規(guī)模排在前三,分別為6559億元、6281億元和5819億元。
▍2024年專項(xiàng)債資金用途有所拓寬,用于項(xiàng)目建設(shè)、債務(wù)化解和償還到期債券的比例約4:4:2。
2024年專項(xiàng)債資金的投向有所拓寬,除了傳統(tǒng)意義上的用于項(xiàng)目建設(shè)的新增專項(xiàng)債和用于償還到期專項(xiàng)債券的再融資專項(xiàng)債外,新增專項(xiàng)債和再融資專項(xiàng)債中分別有一定規(guī)模用于化債。由此對(duì)于2024年所發(fā)行的專項(xiàng)債而言,資金用途可以初步分為三類,分別為項(xiàng)目建設(shè)、債務(wù)化解和償還到期債券,規(guī)模分別為3.13萬(wàn)億、3.11萬(wàn)億和1.47萬(wàn)億,占全年專項(xiàng)債發(fā)行規(guī)模的比例分別為41%、40%和19%。
▍2024年用于項(xiàng)目建設(shè)的專項(xiàng)債資金投向集中于市政和產(chǎn)業(yè)園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施、棚戶區(qū)改造和鐵路等領(lǐng)域。
從用于項(xiàng)目建設(shè)的專項(xiàng)債資金投向領(lǐng)域來(lái)看,市政和產(chǎn)業(yè)園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施、棚戶區(qū)改造和鐵路位居前三位,合計(jì)所投資金約15309億元,占比高達(dá)49%。且投向傳統(tǒng)基建領(lǐng)域的專項(xiàng)債資金占比維持高位,2024年用于項(xiàng)目建設(shè)的專項(xiàng)債資金中,投向傳統(tǒng)基建項(xiàng)目的資金約2.13萬(wàn)億元,占總額度的68%。除此之外,2024年專項(xiàng)債資金用于資本金規(guī)模為3069億元,占比約10%,專項(xiàng)債用做資本金的比例仍舊較低。
▍2025年專項(xiàng)債資金可能投向哪些領(lǐng)域,發(fā)行又將呈現(xiàn)怎樣的特征?
1)2025年專項(xiàng)債資金將拓展用于土地儲(chǔ)備項(xiàng)目和收購(gòu)存量商品房。歷史上,土儲(chǔ)專項(xiàng)債主要發(fā)行階段為2017年7月至2019年9月,合計(jì)土儲(chǔ)專項(xiàng)債發(fā)行規(guī)模占期間新增專項(xiàng)債發(fā)行規(guī)模的35%。而2025年土儲(chǔ)專項(xiàng)債將重啟發(fā)行,專項(xiàng)債資金將更多用于土地儲(chǔ)備項(xiàng)目,有助于調(diào)節(jié)土地市場(chǎng)的供需關(guān)系,除此之外,專項(xiàng)債資金也將更多的用于收購(gòu)存量房,優(yōu)化保障性住房的供給。且按照過(guò)往發(fā)行經(jīng)驗(yàn),我們預(yù)計(jì)2025年土儲(chǔ)專項(xiàng)債發(fā)行規(guī)模在6000億元-1萬(wàn)億元區(qū)間。
2)而土儲(chǔ)專項(xiàng)債的發(fā)行也將占用部分原本投向傳統(tǒng)基建的專項(xiàng)債資金,2025年預(yù)計(jì)投向傳統(tǒng)基建的專項(xiàng)債資金占比將有所下滑。2020年-2024年,土儲(chǔ)專項(xiàng)債暫停發(fā)行,專項(xiàng)債資金投向傳統(tǒng)基建的規(guī)模占比穩(wěn)定在60%以上。而2019年專項(xiàng)債資金投向傳統(tǒng)基建的規(guī)模僅22%,土儲(chǔ)專項(xiàng)債的發(fā)行一定程度會(huì)占用部分原本投向傳統(tǒng)基建的專項(xiàng)債資金。由此,2025年隨著土儲(chǔ)專項(xiàng)債發(fā)行的重啟,預(yù)計(jì)投向傳統(tǒng)基建的專項(xiàng)債資金占比將有所下滑。
3)2025年專項(xiàng)債資金中預(yù)計(jì)有約2.8萬(wàn)億的規(guī)模用于債務(wù)化解。2024年11月全國(guó)人大常委會(huì)提出新的債務(wù)置換模式:于2024-2026年分三年每年2萬(wàn)億元發(fā)行置換隱債專項(xiàng)債,以及從2024年開(kāi)始連續(xù)5年每年從新增專項(xiàng)債中安排8000億元專門(mén)用于化債。由此在“債務(wù)置換”的大趨勢(shì)下,2025年仍將有2.8萬(wàn)億的專項(xiàng)債資金用于債務(wù)化解。
4)2025年預(yù)計(jì)專項(xiàng)債用做項(xiàng)目資本金占比將有所提升。2024年末,國(guó)務(wù)院辦公廳印發(fā)《關(guān)于優(yōu)化完善地方政府專項(xiàng)債券管理機(jī)制的意見(jiàn)》,提到將提高專項(xiàng)債券用作項(xiàng)目資本金的比例,以省份為單位,可用作項(xiàng)目資本金的專項(xiàng)債券規(guī)模上限由該省份用于項(xiàng)目建設(shè)專項(xiàng)債券規(guī)模的25%提高至30%。而2024年專項(xiàng)債資金用于資本金規(guī)模的占比僅約10%,有充足的提升空間,因此對(duì)于2025年而言預(yù)計(jì)專項(xiàng)債資金用做項(xiàng)目資本金的占比將有所提升。
▍風(fēng)險(xiǎn)因素:
監(jiān)管政策超預(yù)期收緊;央行貨幣政策超預(yù)期;個(gè)別信用事件沖擊等。
本文僅代表作者觀點(diǎn)。
重啟土地儲(chǔ)備專項(xiàng)債券,旨在推動(dòng)房地產(chǎn)市場(chǎng)止跌回穩(wěn)
2025年財(cái)政政策將通過(guò)提高赤字率和增加專項(xiàng)債、特別國(guó)債發(fā)行規(guī)模,以應(yīng)對(duì)外部不確定性并支持內(nèi)需擴(kuò)大。
業(yè)內(nèi)預(yù)計(jì)會(huì)有更多類似機(jī)構(gòu)收購(gòu)存量商品房。
預(yù)計(jì)2025年中國(guó)GDP增速目標(biāo)為5%左右,CPI增速目標(biāo)為2%左右,財(cái)政政策將更加積極,赤字率提高至4%,新增專項(xiàng)債規(guī)模增加至4.2萬(wàn)億-4.5萬(wàn)億,貨幣政策將延續(xù)適度寬松。
今年將適當(dāng)提高退休人員基本養(yǎng)老金,提高城鄉(xiāng)居民基礎(chǔ)養(yǎng)老金