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          9月物價(jià)數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng):四季度通脹上行壓力加大

          第一財(cái)經(jīng) 2021-10-15 12:52:11 聽(tīng)新聞

          作者:鐘正生 ? 張璐 ? 張德禮    責(zé)編:任紹敏

          PPI向CPI傳導(dǎo)在局部領(lǐng)域有增強(qiáng)跡象。

          9月CPI同比為0.7%,PPI同比為10.7%。

          1、服務(wù)、食品拖累9CPI同比。9月交通工具和家用器具的環(huán)比漲幅擴(kuò)大,由此還是可以看到PPI向CPI傳導(dǎo)的跡象。只是醫(yī)療、家庭服務(wù)等服務(wù)消費(fèi)偏弱,以及肉蛋菜果的供給充沛,對(duì)CPI同比起到了更明顯的下拉作用。

          2、四季度CPI從油價(jià)、菜價(jià)、豬價(jià)、PPI傳導(dǎo)層面都面臨正向驅(qū)動(dòng)??紤]到去年四季度CPI基數(shù)顯著降低,我們預(yù)計(jì)四季度CPI將呈顯著回升:三種情形下,11月高點(diǎn)分別在1.6%、1.7%、2.2%

          3、高耗能行業(yè)推動(dòng)PPI創(chuàng)歷史新高。而耐用消費(fèi)品表現(xiàn)相比上半年來(lái)說(shuō)仍屬低迷,一般日用品環(huán)比跌幅擴(kuò)大,均體現(xiàn)居民消費(fèi)疲軟,成為PPI向CPI傳導(dǎo)的阻滯環(huán)節(jié)。根據(jù)統(tǒng)計(jì)局公布的計(jì)算結(jié)果,煤炭、石化產(chǎn)業(yè)鏈、黑色、有色幾大行業(yè)合計(jì)影響PPI上漲約8.42個(gè)百分點(diǎn),約占總漲幅的八成。同樣分三種情形測(cè)算四季度PPI同比,四季度PPI同比的低點(diǎn)分別在9.2%、11.1%、7.4%(更可能介于前兩者之間),均仍處高位。

          綜上,四季度國(guó)內(nèi)通脹壓力面臨上升。在PPI居高難下的同時(shí),PPI向CPI傳導(dǎo)在局部領(lǐng)域有增強(qiáng)跡象,油價(jià)上漲同時(shí)作用于PPI和CPI導(dǎo)致二者聯(lián)動(dòng)增強(qiáng);加之今年極端天氣頻發(fā)對(duì)蔬菜價(jià)格形成上行驅(qū)動(dòng)、豬肉價(jià)格對(duì)CPI的拖累面臨減弱的可能,CPI的上行壓力加大。雖然CPI上行尚不會(huì)觸及3%的經(jīng)驗(yàn)警戒線(xiàn),但從PPI水平和CPI趨勢(shì)來(lái)講,貨幣政策仍需管理好通脹預(yù)期。且明年豬價(jià)回升后,若疊加冷冬對(duì)蔬菜、能源價(jià)格的沖擊,CPI還將面臨進(jìn)一步的上行壓力。這是貨幣政策若要采取更寬松的舉措所必須考慮的約束,也是當(dāng)前債券市場(chǎng)面臨的核心利空因素。

          服務(wù)、食品拖累CPI同比

          9月CPI同比較上月回落0.1個(gè)百分點(diǎn)至0.7%。其中,食品價(jià)格同比進(jìn)一步下滑至-5.2%,非食品價(jià)格同比高位向上波動(dòng)至2%,剔除食品和能源的核心CPI同比持平于1.2%。由此可見(jiàn),食品價(jià)格是拖累CPI同比回落的主要原因。

          從交通工具和家用器具的環(huán)比漲幅擴(kuò)大來(lái)看,還是可以看到PPICPI傳導(dǎo)的跡象。只是醫(yī)療、家庭服務(wù)等服務(wù)消費(fèi)偏弱,以及肉蛋菜果的供給充沛,對(duì)CPI同比起到了更為明顯的下拉作用。

          不過(guò)這種下拉作用的持續(xù)性已經(jīng)面臨挑戰(zhàn):10月以來(lái),國(guó)際油價(jià)進(jìn)一步攀升,截至上半月漲幅已超6.8%,10月10日國(guó)內(nèi)成品油價(jià)格上調(diào)幅度達(dá)到350元/噸,油價(jià)上漲對(duì)CPI的推升作用降會(huì)體現(xiàn)出來(lái)。10月以來(lái)蔬菜價(jià)格快速攀升,農(nóng)業(yè)部公布的菜籃子價(jià)格指數(shù)漲幅已近5%,而往年10月蔬菜價(jià)格通常仍在下跌階段,這可能受到了河南等地暴雨洪災(zāi)導(dǎo)致蔬菜歉收的影響。此外,豬肉價(jià)格對(duì)CPI的拖累也面臨減弱的可能,今年6月生豬養(yǎng)殖開(kāi)始虧損,且虧損率持續(xù)擴(kuò)大,已顯著超過(guò)2013、2017年,這勢(shì)必導(dǎo)致養(yǎng)殖戶(hù)補(bǔ)欄積極性減弱。生豬養(yǎng)殖周期在5個(gè)月左右,預(yù)計(jì)11月開(kāi)始生豬供過(guò)于求的壓力將有所緩和。加之全國(guó)豬肉批發(fā)價(jià)距離2013年有統(tǒng)計(jì)以來(lái)的低點(diǎn)已不遠(yuǎn),豬肉價(jià)格進(jìn)一步下跌的空間有限。

          綜上,四季度CPI從油價(jià)、菜價(jià)、豬價(jià)、PPI傳導(dǎo)層面都面臨正向驅(qū)動(dòng),考慮到去年四季度CPI基數(shù)顯著降低,我們預(yù)計(jì)四季度CPI將顯著回升。

          分基準(zhǔn)、樂(lè)觀、悲觀三種情形,利用環(huán)比規(guī)律推算,今年10~12CPI同比高點(diǎn)將在11月達(dá)到,高點(diǎn)分別在1.6%1.7%、2.2%。

          情形一是利用季節(jié)性規(guī)律,假定今年10~12月的CPI環(huán)比,為2016~2020年對(duì)應(yīng)月份的CPI環(huán)比均值。

          情形二是豬肉價(jià)格繼續(xù)下跌(7月和8月的CPI豬肉項(xiàng)環(huán)比分別為-1.9%、-1.4%,假定10~12月都為-1.5%),上游漲價(jià)沒(méi)有向下游的工業(yè)消費(fèi)品傳導(dǎo)(符合季節(jié)性規(guī)律)。

          情形三是豬肉價(jià)格止跌企穩(wěn)(與之相似的是2018年6~8月,CPI豬肉項(xiàng)環(huán)比分別為1.1%、2.9%和6.5%),上游漲價(jià)向下游的工業(yè)消費(fèi)品傳導(dǎo)(與之相似的是2010年8~10月,CPI工業(yè)消費(fèi)品環(huán)比分別為0.3%、0.9%和0.8%)。

          高耗能行業(yè)推動(dòng)PPI創(chuàng)歷史新高

          9月PPI同比達(dá)到10.7%,創(chuàng)下歷史新高,PPI環(huán)比上漲1.2%。其中,生產(chǎn)資料環(huán)比漲幅擴(kuò)大至1.5%,生活資料持平于0%。生活資料中,衣著類(lèi)環(huán)比上漲0.2%,為近年來(lái)同期最高,這可能是疫情趨于緩和后有“補(bǔ)漲”性質(zhì)。耐用消費(fèi)品環(huán)比回到0%,相比上半年仍屬低迷,一般日用品環(huán)比跌幅擴(kuò)大,均體現(xiàn)居民消費(fèi)疲軟,成為PPICPI傳導(dǎo)的阻滯環(huán)節(jié)。

          分行業(yè)來(lái)看,9PPI環(huán)比漲幅擴(kuò)大最多的是:煤炭、水泥等非金屬、石油加工和有色,均為能源和高耗能行業(yè);而黑色金屬、化學(xué)纖維業(yè)環(huán)比大幅下滑,與國(guó)際鐵礦石價(jià)格下挫相聯(lián)系。根據(jù)統(tǒng)計(jì)局公布的計(jì)算結(jié)果,煤炭、石化產(chǎn)業(yè)鏈、黑色、有色幾大行業(yè)合計(jì)影響PPI上漲約8.42個(gè)百分點(diǎn),約占總漲幅的八成。

          我們同樣分三種情形,定量測(cè)算四季度PPI同比。情形一是利用季節(jié)性規(guī)律。PPI環(huán)比的季節(jié)性明顯弱于CPI,但取過(guò)去10年10~12月的PPI環(huán)比均值進(jìn)行推算,仍具有一定參考意義。

          情形二是考慮到當(dāng)前上游商品的供應(yīng)仍然緊張,和當(dāng)前相似的年份有2016年和2020年,取這兩年對(duì)應(yīng)月份的PPI環(huán)比均值進(jìn)行推算。

          情形三是經(jīng)濟(jì)下行壓力加大后,政策轉(zhuǎn)向穩(wěn)增長(zhǎng),上游商品的保供穩(wěn)價(jià)工作取得實(shí)質(zhì)性成效。大宗商品價(jià)格高位下行,和當(dāng)前相似的有2014年和2015年,據(jù)此確定今年10~12月的PPI環(huán)比均值。

          三種情形下,四季度PPI同比的低點(diǎn)分別在9.2%、11.1%7.4%,仍處高位。目前來(lái)看,在能耗雙控約束下,四季度大宗商品供應(yīng)仍然緊缺,實(shí)際情況介于情形一和情形二之間的可能性更大。

          (鐘正生系平安證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家)

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