房地產(chǎn)進(jìn)入新時(shí)代

（一）新形勢(shì)

學(xué)術(shù)界普遍認(rèn)同，城市化、人口紅利和城市更新改造是推動(dòng)中國(guó)房地產(chǎn)持續(xù)繁榮的最重要的三個(gè)因素。具體來(lái)說(shuō)：較快的城市化帶來(lái)了新市民的購(gòu)房需求、城市更新帶來(lái)了大量房地產(chǎn)建設(shè)和投資需求，以及相對(duì)年輕的人口年齡結(jié)構(gòu)提供了穩(wěn)定的中青年群體購(gòu)房需求。當(dāng)前上述三個(gè)結(jié)構(gòu)性因素都出現(xiàn)了明顯變化，帶動(dòng)未來(lái)五到十年中國(guó)新增住房需求趨勢(shì)性下降。

首先，快速推進(jìn)城市化的階段已經(jīng)過(guò)去，城市化率或接近拐點(diǎn)。我國(guó)城市化進(jìn)程主要體現(xiàn)為農(nóng)民進(jìn)城成為新市民，并催生出大量的新增購(gòu)房需求。根據(jù)第七次人口普查數(shù)據(jù)，我國(guó)城鎮(zhèn)居民占人口的比重達(dá)到63.9%。我國(guó)城市化或達(dá)到拐點(diǎn)。

一方面，未來(lái)能夠進(jìn)城的農(nóng)民群體規(guī)模顯著減少。根據(jù)第七次人口普查的數(shù)據(jù)，農(nóng)村超過(guò)60歲的人口占比達(dá)到23.8%，已經(jīng)是中度老齡化水平，仍留在農(nóng)村的人口以中老年人為主。

另一方面，雖然我國(guó)城市化率與發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體仍有差距，但由于統(tǒng)計(jì)口徑層面存在差異，我國(guó)65%的城市化率可以相當(dāng)于歐美發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的75%城市化率水平。這已經(jīng)接近城市化率的天花板水平。此外，戶(hù)籍制度等體制性因素也會(huì)阻礙人口流動(dòng)，未來(lái)我國(guó)因人口城鄉(xiāng)流動(dòng)推動(dòng)的城市化會(huì)減緩。

其次，我國(guó)大部分城市已經(jīng)基本完成城市更新，未來(lái)全國(guó)范圍的城市更新需求顯著下降。城市更新主要通過(guò)兩個(gè)方式，新城建設(shè)和舊城改造。這兩種方式都會(huì)催生出大量的房地產(chǎn)建設(shè)和投資需求，是推動(dòng)房地產(chǎn)行業(yè)快速發(fā)展的重要力量。經(jīng)過(guò)多年的高速發(fā)展，我國(guó)大多數(shù)城市都已經(jīng)基本完成城市更新，部分地區(qū)的新城建設(shè)甚至已經(jīng)出現(xiàn)了明顯的資源閑置。因此，未來(lái)五到十年甚至更長(zhǎng)時(shí)間里，無(wú)論是新城建設(shè)還是舊城改造的發(fā)展空間都已經(jīng)非常有限，短期內(nèi)很難催生比較大幅的房地產(chǎn)建設(shè)和投資需求。

最后，我國(guó)正進(jìn)入老齡化社會(huì)，未來(lái)新增的購(gòu)房人群規(guī)模在不斷減少。第七次人口普查數(shù)據(jù)顯示，我國(guó)人口老齡化的程度在不斷加深。在人口增速下行和老齡化程度不斷加深的雙重影響下，我國(guó)未來(lái)的潛在購(gòu)房人群規(guī)模在不斷降低。同時(shí)，老齡化意味著人口年齡紅利的消失，進(jìn)而作為中間變量影響到經(jīng)濟(jì)增速和可支配收入的增速，這也會(huì)降低未來(lái)的購(gòu)房需求。

吳璟和徐曼迪（2021）對(duì)上述三因素帶來(lái)的住房需求絕對(duì)規(guī)模做了定量的拆分，并對(duì)未來(lái)五到十年的新增住房需求做出了趨勢(shì)性預(yù)測(cè)。測(cè)算結(jié)果表明，2001-2010年的年均新增住房需求大約為812.2萬(wàn)套，這與同期年均竣工住房818.4萬(wàn)套基本一致，表明這一時(shí)期住房市場(chǎng)供需基本處于平衡狀態(tài)。2011-2015年的年均新增住房需求974.5萬(wàn)套，規(guī)模較前一階段有所增加，且顯著低于同期年均竣工住房1145.9萬(wàn)套，表明這一時(shí)期住房市場(chǎng)存在供大于求的狀況。這與2015年中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)面臨巨大去庫(kù)存壓力的現(xiàn)象保持一致，也間接佐證了上述測(cè)算的合理性。同時(shí)，與2001-2010年相比，2011-2015年城市化帶來(lái)的新增住房需求較前一階段顯著減少，主要的新增住房需求來(lái)自城市更新帶來(lái)的新增住房需求。

進(jìn)一步，吳璟和徐曼迪（2021）分別對(duì)未來(lái)十年城市化率水平、潛在購(gòu)房人口規(guī)模和城市更新速度進(jìn)行了趨勢(shì)外推，并以此預(yù)測(cè)2021-2030年我國(guó)新增住房需求規(guī)模。測(cè)算結(jié)果表明，2020年后的十年間將出現(xiàn)較為明顯的下降，2021-2025 年間年均城鎮(zhèn)新增住房需求約為656萬(wàn)套，2026-2030年間約為年均455萬(wàn)套，分別較2011-2015年下降33%和53%。其中，城市更新帶來(lái)的新增住房需求下降是導(dǎo)致未來(lái)新增住房需求下降的最主要原因。這點(diǎn)亦與當(dāng)前的政策導(dǎo)向相一致。2021年8月31日，住房和城鄉(xiāng)建設(shè)部發(fā)布《關(guān)于在實(shí)施城市更新行動(dòng)中防止大拆大建問(wèn)題的通知》，意味著過(guò)去十年里快速推進(jìn)的城市更新行動(dòng)暫告一段落，未來(lái)的城市更新速度會(huì)放慢，對(duì)應(yīng)的模式也會(huì)發(fā)生改變。換言之，大拆大建的時(shí)代基本宣告結(jié)束，城市更新帶來(lái)的新增住房需求也會(huì)顯著減少。

國(guó)際比較表明，目前我國(guó)人均住房面積與發(fā)達(dá)國(guó)家人均住房面積的差距已經(jīng)比較小。

如圖所示，發(fā)達(dá)國(guó)家中人均住房面積最高的國(guó)家是美國(guó)（接近70平米），德國(guó)、法國(guó)和英國(guó)的人均住房面積相差不大（40平米左右），而日本的人均住房面積只有22.8平米。根據(jù)住建部公布的數(shù)據(jù)，2019年我國(guó)城鎮(zhèn)居民人均住房建筑面積39.8平米，按照1.3的系數(shù)折算成使用面積大概是30平米，與歐洲發(fā)達(dá)國(guó)家相差10平米左右，顯著高于日本的水平。

考慮到當(dāng)前我國(guó)人口總量已經(jīng)基本保持穩(wěn)定，人均住房面積的提升空間有限決定了我國(guó)未來(lái)新增住房需求的增長(zhǎng)空間相對(duì)有限。

打造服務(wù)新市民的房地產(chǎn)發(fā)展模式

（一）重點(diǎn)問(wèn)題

三高現(xiàn)象下，房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展進(jìn)程中存在的突出問(wèn)題主要有兩個(gè)。

一是都市圈房?jī)r(jià)過(guò)高，以農(nóng)民工為主體的大量勞動(dòng)力在大城市工作但難以負(fù)擔(dān)都市圈高房?jī)r(jià)。

二是房地產(chǎn)的高銷(xiāo)售和高盈利一去不復(fù)返，房地產(chǎn)企業(yè)盈利難以覆蓋巨額沉淀資產(chǎn)帶來(lái)利息負(fù)擔(dān)，大量房地產(chǎn)企業(yè)陷入破產(chǎn)邊緣，未來(lái)相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)面臨資產(chǎn)負(fù)債表縮表壓力。

房地產(chǎn)企業(yè)破產(chǎn)不僅是對(duì)金融市場(chǎng)帶來(lái)沖擊，更重要的是與此相關(guān)的住房抵押貸款、房地產(chǎn)行業(yè)上下游關(guān)聯(lián)企業(yè)貸款、由賣(mài)地收入支撐的地方政府平臺(tái)貸款都會(huì)受到嚴(yán)重沖擊，這將影響到全社會(huì)信貸擴(kuò)張，引發(fā)需求收縮和宏觀經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定。

未來(lái)十年甚至更長(zhǎng)時(shí)間里，普遍性的房?jī)r(jià)上漲壓力不再是房地產(chǎn)市場(chǎng)的主要矛盾。隨著房地產(chǎn)發(fā)展環(huán)境的變化，全國(guó)性的房?jī)r(jià)趨勢(shì)性上漲壓力將會(huì)大幅緩解，個(gè)別大城市可能依然面臨住房供不應(yīng)求和房?jī)r(jià)上漲壓力，大部分城市房?jī)r(jià)上漲壓力將會(huì)極大緩解，部分人口流出城市可能面臨房?jī)r(jià)下行壓力。房?jī)r(jià)上漲壓力的緩解，再加上對(duì)購(gòu)買(mǎi)住房的高首付比限制，以及其他各種限制購(gòu)買(mǎi)住房的政策限制下，“房住不炒”基本落實(shí)，不再成為房地產(chǎn)行業(yè)存在的突出問(wèn)題。

資金過(guò)度流入房地產(chǎn)行業(yè)并擠占其他行業(yè)發(fā)展信貸資源的判斷在當(dāng)前和未來(lái)環(huán)境下不再成立。信貸需求不足環(huán)境下，通過(guò)房地產(chǎn)行業(yè)帶動(dòng)的信貸增長(zhǎng)對(duì)全社會(huì)購(gòu)買(mǎi)力增長(zhǎng)，對(duì)其他部門(mén)的銷(xiāo)售收入和利潤(rùn)增長(zhǎng)是重要保障。當(dāng)前和未來(lái)主要擔(dān)心的問(wèn)題并非房地產(chǎn)行業(yè)占用了過(guò)多信貸資源，而是該行業(yè)的信貸收縮。

建立房地產(chǎn)發(fā)展新模式的前提是找準(zhǔn)問(wèn)題。面向未來(lái)的房地產(chǎn)市場(chǎng)，需要建立起一整套服務(wù)新市民的房地產(chǎn)發(fā)展邏輯。與此同時(shí)，還要擺脫沉淀資產(chǎn)對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的拖累，避免房地產(chǎn)成為影響宏觀穩(wěn)定的脆弱環(huán)節(jié)。

針對(duì)當(dāng)前和未來(lái)房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展面臨的兩個(gè)突出問(wèn)題，我們提出了房地產(chǎn)新模式下的解決方案：一是面向新市民的都市圈建設(shè)方案；二是穩(wěn)定房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展的債務(wù)化解方案。

（二）面向新市民的都市圈建設(shè)方案

面向新市民的都市圈建設(shè)方案主要包括兩方面內(nèi)容，一是面向新市民的住房或租賃房供給，不僅是房屋供給，也包括相應(yīng)的教育、醫(yī)療配套資源供給，尤其是中小學(xué)教育供給；二是面向新市民的住房購(gòu)買(mǎi)力支持。

建設(shè)方案當(dāng)中，無(wú)論是建房還是提供教育和醫(yī)療服務(wù)，都要盡可能地利用新市民和企業(yè)的市場(chǎng)自發(fā)力量，政府發(fā)揮的作用是對(duì)開(kāi)發(fā)住宅所需的土地交易、設(shè)立學(xué)校和醫(yī)院開(kāi)綠燈，對(duì)低收入群體給予一定的稅收優(yōu)惠政策支持。考慮到新市民定居對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和稅收的貢獻(xiàn)，都市圈建設(shè)并不會(huì)增加額外財(cái)政負(fù)擔(dān)。

供給方：（1）為沒(méi)有戶(hù)籍和自有住房、長(zhǎng)期在該城市工作的打工者發(fā)放“長(zhǎng)期工作簽證”，以此作為新市民的身份。（2）允許郊區(qū)集體建設(shè)用地轉(zhuǎn)為新市民合作建房用地，不占用當(dāng)?shù)刈≌玫刂笜?biāo)。（3）支持為新市民提供眾籌合作建房服務(wù)，新市民合作建房免稅，新市民合作建房在出售時(shí)只能賣(mài)給別的新市民。（4）現(xiàn)有開(kāi)發(fā)商持有的工業(yè)、商業(yè)等缺乏現(xiàn)金流回報(bào)的房產(chǎn)可變更用途，改造為新市民住房，可用于出售或者租賃給新市民。（5）鼓勵(lì)企業(yè)為新市民及其家庭成員提供醫(yī)療、教育服務(wù)，鼓勵(lì)正規(guī)職業(yè)醫(yī)生開(kāi)設(shè)診所，鼓勵(lì)開(kāi)設(shè)新市民子弟學(xué)校，為新市民教育和醫(yī)療服務(wù)提供稅收優(yōu)惠和開(kāi)設(shè)場(chǎng)地政策支持。

需求方：設(shè)立針對(duì)新市民的住房金融互助機(jī)構(gòu)，該類(lèi)機(jī)構(gòu)應(yīng)采取股份制公司形式，保持多家競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)格局。機(jī)構(gòu)資金來(lái)源于新市民的低息存款和政府貼息債券；資金用途是針對(duì)新市民的低息貸款，貸款額度與新市民的存款時(shí)間和數(shù)量掛鉤。

（三）房地產(chǎn)行業(yè)債務(wù)重組方案

推進(jìn)房地產(chǎn)行業(yè)債務(wù)重組不僅是為了穩(wěn)定房地產(chǎn)市場(chǎng)，也是當(dāng)前和未來(lái)宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的重要保障。房地產(chǎn)行業(yè)債務(wù)重組成功的切入點(diǎn)是優(yōu)化房企資產(chǎn)負(fù)債表，關(guān)鍵措施包括兩個(gè)方面：一是確保房地產(chǎn)銷(xiāo)售收入不過(guò)度下滑，有新的現(xiàn)金流支撐房企償債能力；二是盤(pán)活房企現(xiàn)有的部分沉淀資產(chǎn)，減輕房企存量債務(wù)負(fù)擔(dān)。因此，穩(wěn)定房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展的債務(wù)化解方案也包括兩方面內(nèi)容。

一方面，推動(dòng)住房抵押貸款利率市場(chǎng)化，緩解居民部門(mén)的償債負(fù)擔(dān)，穩(wěn)定居民部門(mén)的購(gòu)房需求。根據(jù)張斌等人（2021）的測(cè)算，按照發(fā)達(dá)國(guó)家的平均水平，住房抵押貸款利率大概要高于同期國(guó)債利率1.5%左右。同樣是以銀行為主的金融體系，德國(guó)和日本的住房抵押貸款利率與同期國(guó)債收益率的利差只有1.15%左右。目前，中國(guó)住房抵押貸款利率是按照5年的LPR利率為基準(zhǔn)，2021年四季度個(gè)人住房貸款平均利率是5.63%，同期5年期國(guó)債到期收益率均值是2.75%，二者利差2.88％。2021年四季度，個(gè)人住房貸款規(guī)模是38.3萬(wàn)億。參照發(fā)達(dá)國(guó)家1.5%的平均利差水平，房貸利率有1.3-1.6個(gè)百分點(diǎn)的下降空間，對(duì)應(yīng)的居民房貸利息支出每年可減少5000-6000億元。房貸利率下降帶來(lái)的利息支出減少不僅可以緩解居民部門(mén)的償債負(fù)擔(dān)，改善居民的現(xiàn)金流，同時(shí)也可以穩(wěn)定居民部門(mén)的購(gòu)房需求。從歷史數(shù)據(jù)來(lái)看，居民部門(mén)的按揭貸款與住房抵押貸款利率有比較明確的負(fù)相關(guān)性。

另一方面，采取“貼息+REITs”模式盤(pán)活沉淀資產(chǎn)，在化解房企債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)增加面向中低收入群體的住房供給。“財(cái)政貼息+REITs”模式的核心思路是借助金融市場(chǎng)，通過(guò)資產(chǎn)證券化的方式把房地產(chǎn)企業(yè)的部分沉淀資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為具有準(zhǔn)公共資產(chǎn)屬性的公共住房。這樣既能夠在一定程度上緩解房地產(chǎn)企業(yè)面臨的債務(wù)壓力，同時(shí)也能增加地方政府的公共住房供給。最初可以選擇部分三線城市試點(diǎn)上述模式，待積累一定經(jīng)驗(yàn)后，采取項(xiàng)目轉(zhuǎn)化備案制并逐步向全國(guó)范圍推廣。

參考文獻(xiàn)：

[1]Fang, h., gu, q., xiong, w., & zhou, l. A. (2016). Demystifying the chinese housing boom. Nber macroeconomics annual, 30(1), 105-166.

[2]Glaeser, e. L., gyourko, j., & saiz, a. (2008). Housing supply and housing bubbles. Journal of urban economics, 64(2), 198-217.

[3]崔菲菲,盧卓.城鄉(xiāng)“二元”結(jié)構(gòu)下勞動(dòng)力暫時(shí)性轉(zhuǎn)移與家庭儲(chǔ)蓄行為[j].統(tǒng)計(jì)與信息論壇,2020,35(11):103-111.

[4]王美艷.新生代農(nóng)民工的消費(fèi)水平與消費(fèi)結(jié)構(gòu):與上一代農(nóng)民工的比較[j].勞動(dòng)經(jīng)濟(jì)研究,2017,5(06):107-126.

[5]吳璟,徐曼迪.中國(guó)城鎮(zhèn)新增住房需求規(guī)模的測(cè)算與分析[j].統(tǒng)計(jì)研究,2021,38(09):75-88.

[6]張斌, 朱鶴, 張佳佳,等. 提高中國(guó)金融業(yè)的性?xún)r(jià)比[j]. 中國(guó)改革, 2021(4):8.

[7]張斌、張佳佳、鐘益，房地產(chǎn)的宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)[r].中國(guó)金融四十人論壇, 2019.

[8]張斌、朱鶴，《房?jī)r(jià)的偏見(jiàn)》，發(fā)表于“區(qū)域前沿觀察”微信公眾號(hào)2021年3月10日.

[9]張勛,劉曉,樊綱.農(nóng)業(yè)勞動(dòng)力轉(zhuǎn)移與家戶(hù)儲(chǔ)蓄率上升[j].經(jīng)濟(jì)研究,2014,49(04):130-142.

（張斌為中國(guó)社會(huì)科學(xué)院世界經(jīng)濟(jì)與政治研究所副所長(zhǎng)；朱鶴為中國(guó)金融四十人論壇研究部副主任；鐘益為CF40研究助理；盛中明為中國(guó)金融四十人論壇（CF40）青年研究員；孫子涵為中國(guó)金融四十人論壇（CF40）青年研究員）