貨幣政策和財政政策協(xié)調(diào)配合：一個研究提綱（上篇）

貨幣政策和財政政策協(xié)調(diào)配合：一個研究提綱（中篇）

提要

貨幣政策和財政政策的協(xié)調(diào)配合，關(guān)涉宏觀、結(jié)構(gòu)和體制三個層面。宏觀和結(jié)構(gòu)層面的配合，追求的是兩大政策體系各自發(fā)揮優(yōu)勢，形成合力，達成整體宏觀調(diào)控的多重目標(biāo)。體制層面的協(xié)調(diào)配合則不僅涉及財政資金（稅費）的入庫與指撥、國庫現(xiàn)金管理、貨幣發(fā)行收入的分享、國有資本的管理、國有企業(yè)治理機制，以及大量的政策性金融活動的安排，還涉及基準(zhǔn)利率的決定、無風(fēng)險收益率曲線的形成、國家外匯資產(chǎn)的管理等。

財政與金融部門的關(guān)系固然犬牙交錯，但真正關(guān)鍵的則是政府債務(wù)的融資安排。這是因為，國債本質(zhì)上便兼具金融與財政雙重性質(zhì)。

國債發(fā)行對貨幣供給的影響，因購買對象不同而不同。在非金融企業(yè)和居民戶、中央銀行、商業(yè)銀行、非銀行金融機構(gòu)、國外等五類購買者中，唯有非金融企業(yè)和居民戶的購買，對貨幣供給的影響可視為中性。這意味著，只要金融系統(tǒng)介入了國債交易，國債的貨幣化便現(xiàn)實地發(fā)生了。

從技術(shù)上說，央行提供儲備貨幣，主要有央行貸款、外匯資產(chǎn)、主權(quán)信用等三種模式。其中，央行貸款模式遵循的是微觀準(zhǔn)則，本質(zhì)上與央行“逆周期調(diào)控”的定位相悖；外匯資產(chǎn)易受國際金融市場影響，本國貨幣政策的獨立性常常受到?jīng)_擊；主權(quán)信用模式能夠使得央行獲得自主、彈性、獨立和有效率的貨幣政策操作機制。因此，擴大主權(quán)信用模式在儲備貨幣供給機制中的使用范圍，應(yīng)當(dāng)是改革方向。

央行真正擔(dān)心的問題是其儲備貨幣的發(fā)行受制于政府赤字，使得貨幣政策淪為財政政策的伺女。事實上，只要法律上禁止央行向政府提供透支便利，并禁止央行直接認購、包銷國債和其他政府債券，貨幣政策可以有保障地由央行乾綱獨斷。

中國亟待建立有效的國債管理政策。鑒于國債具有金融、財政雙重性質(zhì)，國債政策的制定與實施，就不僅應(yīng)考慮政府赤字融資的需要，還應(yīng)充分考慮包括央行在內(nèi)的金融部門正常運行、特別是流動性管理的需要，更要考慮其綜合的宏觀影響。

中國亟待建立有效的國債管理政策

金融部門作為調(diào)控貨幣、信貸和利率的專門機構(gòu)，其國債管理的目標(biāo)，是在保持貨幣和信貸供應(yīng)的規(guī)模適當(dāng)、結(jié)構(gòu)合理，維持利率的水平和結(jié)構(gòu)穩(wěn)定的前提下，為政府債券的發(fā)行提供便利。通常要考慮的因素包括：（1）調(diào)整對銀行系統(tǒng)的存款準(zhǔn)備和再貼現(xiàn)政策，變動公開市場操作格局，以便經(jīng)濟社會在短期內(nèi)有能力吸收新增的國債；（2）增減其持有的未清償國債存量，借以保持貨幣信貸總量適度、利率水平適當(dāng)；（3）調(diào)整其持有的未清償國債的期限結(jié)構(gòu)，維持合理的利率結(jié)構(gòu)；（4）引導(dǎo)國債的二級市場交易，適時調(diào)整國債的持有者結(jié)構(gòu)，平滑政府籌資活動對貨幣和信貸供應(yīng)的影響。

站在財政部門的立場上，國債管理的目標(biāo)，就是通過最簡單的方式、以最低的成本來為政府的預(yù)算赤字籌措資金。它通常要考慮的因素有五：（1）在預(yù)算出現(xiàn)赤字時，確保有足夠的資金來彌補之；（2）盡可能降低政府赤字融資的成本；（3）在政府不能凈額清償債務(wù)時，設(shè)法安排舊債掉期；（4）如果政府財力充裕，則適時進行提前還債操作；（5）盡可能延長國債期限，以減輕政府的發(fā)債成本，并避免政府頻繁進入市場。

分析財政和金融兩大宏觀調(diào)控部門的國債管理政策便不難看出，對于國債的管理，兩大部門不僅存在著手段上的差異（這是很自然的），其政策目標(biāo)也常常不完全一致，在某種程度上甚至背道而馳。因此，為了既支持政府赤字融資，又維護貨幣政策的獨立性，進而提高我國宏觀調(diào)控的整體效率，有必要建立穩(wěn)定的國債管理政策體系。

? 設(shè)立專門機構(gòu)，專司國債政策

鑒于國債的金融與財政的雙重性質(zhì)，國債政策的制定與實施，就不僅應(yīng)考慮政府赤字融資的需要，還應(yīng)充分考慮包括中央銀行在內(nèi)的金融部門正常運行的需要，更要考慮其綜合的宏觀影響。因此，有必要在財政、金融兩部門之上設(shè)立常設(shè)性專門機構(gòu)，專司國債政策。此專門機構(gòu)負責(zé)確定國債發(fā)行和未清償規(guī)模、品種結(jié)構(gòu)，協(xié)調(diào)貨幣、財政兩大部門的政策。

? 調(diào)整政府債券系列，為人民幣國際化創(chuàng)造條件

根據(jù)市場經(jīng)濟慣例，宜將目前以“金融債”、“企業(yè)債”等面世的各種以政府信用為基礎(chǔ)的國有或國有控股機構(gòu)發(fā)行的債務(wù)，統(tǒng)一整理為“政府機構(gòu)債”，以明示其政府債券之本質(zhì)。這些政府機構(gòu)債券，應(yīng)當(dāng)同中央政府債券、地方政府債券一起，形成國家債券系列。這樣做的目的，是為市場投資者提供準(zhǔn)確的信息，吸引其投資于國債市場。

考慮到人民幣國際化如今比以往任何時候都重要，注意到人民幣國際化的本質(zhì)是讓非居民購買并持有人民幣定值的金融資產(chǎn)，注意到非居民進入中國金融市場主要購買并持有國債，為推動人民幣國際化，我們更應(yīng)當(dāng)建立一個有彈性、有深度、高密度的國債市場。

? 國債的期限結(jié)構(gòu)應(yīng)當(dāng)多樣化

就現(xiàn)狀和市場需求而論，增加政府短期債券實屬當(dāng)務(wù)之急。在此基礎(chǔ)上，爭取實現(xiàn)十八屆三中全會決定早已確定的“健全反映市場供求關(guān)系的國債收益率曲線”的改革目標(biāo)，進一步，爭取實質(zhì)性推進我國的利率市場化改革。

? 國債市場的運行應(yīng)充分考慮貨幣政策和金融市場的需要

國債的發(fā)行、定價、上市制度等必須以提高流動性為目標(biāo)，以有規(guī)律和可預(yù)期為發(fā)展目標(biāo)，國債市場上的登記結(jié)算、做市、交易、納稅制度等等，均應(yīng)按照市場一體化的方向進行調(diào)整和改革。

? 統(tǒng)一推進我國的利率、匯率市場化和健全收益率曲線的進程

作為具體的改革目標(biāo)，利率市場化、匯率市場化和健全收益率曲線均已推行多年，八年前黨的十八屆三中全會，更是明確提出“完善人民幣匯率市場化形成機制，加快推進利率市場化，健全反映市場供求關(guān)系的國債收益率曲線”的要求。但是，客觀地說，在所有這些領(lǐng)域，我們均未取得決定性進展。原因當(dāng)然是多方面的，但是，未能將貨幣金融和財政一體化加以統(tǒng)籌，顯然是重要原因。因此，在下一步改革中，我們應(yīng)當(dāng)在貨幣政策和財政政策協(xié)調(diào)配合的基礎(chǔ)上，完善我國“三率”的改革方案。

（作者為中國社會科學(xué)院學(xué)部委員、國家金融與發(fā)展實驗室理事長）