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邵宇：今年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)更有含金量，財(cái)政貨幣政策需加碼

房地產(chǎn)轉(zhuǎn)型需時(shí)間和耐心，平穩(wěn)過(guò)渡靠激發(fā)“動(dòng)物精神”。

邵宇：轉(zhuǎn)型中資本市場(chǎng)的邏輯

買(mǎi)企業(yè)就是賭國(guó)運(yùn)。

邵宇：美聯(lián)儲(chǔ)在以鷹的名義，為即將被需要的鴿騰挪空間

當(dāng)下的貨幣政策必須足夠緊縮。

經(jīng)驗(yàn)的陷阱：從方法論談美聯(lián)儲(chǔ)的盲區(qū)

為探究知識(shí)的起源和歸納法的科學(xué)性，大衛(wèi)休謨做了一個(gè)思想實(shí)驗(yàn)：亞當(dāng)在伊甸園中蘇醒過(guò)來(lái)，赤身裸體，孤身一人，大腦一片空白，沒(méi)有任何后來(lái)被稱(chēng)為知識(shí)的東西。這種從現(xiàn)象或經(jīng)驗(yàn)中提煉知識(shí)的方法就是歸納法。

美國(guó)通脹接力：若隱若現(xiàn)的“曙光”

相比大危機(jī)，大流行之后，西方主要經(jīng)濟(jì)體的貨幣政策寬松力度更大，步調(diào)更一致，行動(dòng)更迅速。美聯(lián)儲(chǔ)、英格蘭銀行和歐洲央行的資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模 均達(dá)到了歷史新高。貨幣政策效應(yīng)取決于外生沖擊的特征及與財(cái)政、收入政策的配合。逆周期政策又有著明顯的“財(cái)政赤字貨幣化”特征，擴(kuò)大了供求缺口，增強(qiáng)了通脹壓力。極度寬松的貨幣政策將一場(chǎng)“完美風(fēng)暴”扼殺在了搖籃里，但經(jīng)濟(jì)的“K型” 復(fù)蘇，疊加大宗商品與風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格的暴漲使貨幣政策進(jìn)退兩難。

美股“右側(cè)”的條件

既然這一次緊縮周期是急剎車(chē)，今年全球和美國(guó)金融市場(chǎng)的震蕩也就在意料之中了。超市場(chǎng)預(yù)期的是剛性通脹和就業(yè)韌性下美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)施過(guò)度緊縮政策的決心和對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退的容忍度。

邵宇 陳達(dá)飛：美聯(lián)儲(chǔ)如何與市場(chǎng)溝通？

作者邵宇為東方證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、總裁助理，中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇理事；陳達(dá)飛為東方證券財(cái)富研究中心總經(jīng)理、博士后工作站主管。前瞻指引的有效性不僅依賴(lài)于知識(shí)或信息傳播的效率，還取決于央行的聲譽(yù)　

邵宇 利率：野蠻與文明，戰(zhàn)爭(zhēng)與和平——700年全球利率史

根據(jù)8個(gè)[1]主要西方國(guó)家700年（1317至今）利率史，可總結(jié)出如下四個(gè)特征事實(shí)（Schmelzing，2020）：　　事實(shí)一：利率下行是大趨勢(shì)。[1]8個(gè)國(guó)家分別是意大利、英國(guó)、荷蘭、西班牙、德國(guó)、法國(guó)、美國(guó)和日本，其中，美國(guó)和日本的時(shí)間序列相對(duì)較短。

美元：霸權(quán)的負(fù)擔(dān)

疫情期間，美國(guó)的財(cái)政赤字和美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表大幅擴(kuò)張，美聯(lián)儲(chǔ)持有的國(guó)債份額創(chuàng)新高，是典型的財(cái)政赤字貨幣化，但這似乎并未侵蝕美元信用，反而強(qiáng)化了美元，增加了美元資產(chǎn)的需求。

鷹的底氣：勞動(dòng)市場(chǎng)條件與美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策正?；?/h2>

2021年1月，即鮑威爾演講前夕，美國(guó)的空缺崗位數(shù)達(dá)到了723萬(wàn)（圖2，左軸），首次超過(guò)疫情前的水平（2020年2月，700萬(wàn)）。截止到2022年7月底，美國(guó)16歲以上的總就業(yè)人數(shù)為1.58億，相比2020年2月的缺口為58萬(wàn)；非農(nóng)就業(yè)為1.56億，缺口為24萬(wàn)[26]；非農(nóng)工資就業(yè)（payroll employment）為1.47億，缺口為84萬(wàn)；非農(nóng)私人部門(mén)的就業(yè)為1.3億，反而增加了63萬(wàn)。

47 2022-09-08 15:47

一場(chǎng)沒(méi)有兌現(xiàn)的“完美風(fēng)暴”

在面臨流動(dòng)性危機(jī)時(shí)，紓困措施不能像“打地鼠”游戲一樣，頭痛醫(yī)頭，腳痛醫(yī)腳，而應(yīng)該多管齊下，這樣才能走在恐慌曲線(xiàn)的前面。

邵宇：美國(guó)“勞工荒”真相

大流行之前的經(jīng)驗(yàn)不再適用，即供給側(cè)指標(biāo)低估了勞動(dòng)力市場(chǎng)的緊張程度。

周期錯(cuò)位、貨幣退潮與資產(chǎn)配置

以中國(guó)周期-美國(guó)周期做交叉，A股在中國(guó)經(jīng)濟(jì)上行時(shí)表現(xiàn)更好，在中國(guó)經(jīng)濟(jì)下行時(shí)表現(xiàn)更差；最有利的是中國(guó)經(jīng)濟(jì)上行，但美國(guó)下行；對(duì)A股最不利的是中國(guó)經(jīng)濟(jì)下行，但美國(guó)經(jīng)濟(jì)上行時(shí)期。

美聯(lián)儲(chǔ)縮表的終點(diǎn)：基于最優(yōu)準(zhǔn)備金原理的分析

在任何操作框架下，美聯(lián)儲(chǔ)都需要在控制利率的有效性、資產(chǎn)負(fù)債表的成本和公開(kāi)市場(chǎng)操作的頻率上取得平衡。比較而言，短缺準(zhǔn)備金框架控制利率的有效性低，公開(kāi)市場(chǎng)操作頻率高，資產(chǎn)負(fù)債表成本低。充足準(zhǔn)備金框架控制利率的有效性高，公開(kāi)市場(chǎng)操作頻率低，資產(chǎn)負(fù)債表成本高?！白顑?yōu)準(zhǔn)備金規(guī)?！?必須在實(shí)現(xiàn)聯(lián)邦基金利率目標(biāo)的前提下，控制資產(chǎn)負(fù)債表成本和降低公開(kāi)市場(chǎng)操作頻率。在任何操作框架下，相對(duì)于準(zhǔn)備金需求而言，準(zhǔn)備金的供給都有“過(guò)?！?、“充足”和“短缺”三種狀態(tài)。FOMC打算在準(zhǔn)備金略高于最優(yōu)準(zhǔn)備金水平時(shí)減緩并停止縮表，大致相當(dāng)于圖3中的S3。

中國(guó)金融周期與大類(lèi)資產(chǎn)配置

經(jīng)驗(yàn)上，權(quán)益資產(chǎn)配置的最佳時(shí)期是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和流動(dòng)性條件偏寬松的階段。歷史上，社融和股市的幾次顯著背離均發(fā)生在市場(chǎng)的階段性底部，如2012年的創(chuàng)業(yè)板底、2016年熔斷底、2020年的疫情底，兩次股市都隨著流動(dòng)性上行大幅反彈（圖2）。其中，股票、工業(yè)品相關(guān)性更強(qiáng)；股票受實(shí)體、股市流動(dòng)性影響較大，尤其是后者，債券受金融流動(dòng)性影響更大，工業(yè)品和實(shí)體流動(dòng)性相關(guān)性較高。如果分別用流動(dòng)性指數(shù)和經(jīng)濟(jì)指數(shù)的趨勢(shì)項(xiàng)衡量金融和經(jīng)濟(jì)周期，會(huì)發(fā)現(xiàn)，2008年至今，我國(guó)經(jīng)歷了約4輪完整的經(jīng)濟(jì)和金融周期，剛好對(duì)應(yīng)了5次影響較大的經(jīng)濟(jì)下行和周期性貨幣寬松（圖4）。

來(lái)自美元和美債的壓力稍有緩解——跨境資本流動(dòng)形勢(shì)監(jiān)測(cè)雙周報(bào)第8期

短期市場(chǎng)對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)政策收緊的預(yù)期趨穩(wěn)，美國(guó)的金融環(huán)境維持平穩(wěn)略寬松，新興經(jīng)濟(jì)體資本流動(dòng)維持低迷，但資產(chǎn)價(jià)格率先反彈。預(yù)期改善推動(dòng)人民幣匯率反彈，我國(guó)股債市場(chǎng)資本流動(dòng)維持低迷。過(guò)去兩周股債市場(chǎng)資本流動(dòng)形勢(shì)仍然維持低迷，其中債市凈流出進(jìn)一步擴(kuò)大，陸股通維持小規(guī)模凈流入，5月5日至20日，陸股通累計(jì)凈流入55億元。2、截至5月23日，10年期美債收益率為2.86%，與5月6日相比，下降26BP，10y-3m期限利差和10y-2y期限利差分別為1.79%、0.21%，分別下降48BP、19BP。

從霸權(quán)到共存：世界貨幣體系百年變局

在一次采訪中，彌爾頓?弗里德曼說(shuō)：只有一場(chǎng)危機(jī)才能帶來(lái)真正的變革。結(jié)果就是，無(wú)論從貨幣黃金儲(chǔ)備、金融市場(chǎng)深度還是金融中心建設(shè)方面進(jìn)行比較，美國(guó)都遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于英國(guó)。布雷頓森林體系II建立在美國(guó)的國(guó)家信用基礎(chǔ)之上，維系著美元的單極霸權(quán)。G7對(duì)俄羅斯的制裁還在加碼，以?xún)鼋Y(jié)俄羅斯外匯儲(chǔ)備和禁止俄羅斯部分銀行使用SWIFT系統(tǒng)為代表的金融制裁對(duì)美國(guó)非沒(méi)有副作用。有一定共識(shí)的是，雖然美元單極的國(guó)際貨幣秩序正在瓦解，但在可預(yù)見(jiàn)的未來(lái)，美元的霸權(quán)地位仍會(huì)維持。

警惕全球經(jīng)濟(jì)陷入二次衰退

需防范后疫情時(shí)代全球經(jīng)濟(jì)的“二次衰退”，盡管它可能不像第一次那么劇烈，也不會(huì)馬上到來(lái)　國(guó)內(nèi)疫情的反彈是全球供應(yīng)鏈的新的擾動(dòng)項(xiàng)，又增加了主要貿(mào)易國(guó)家（或地區(qū)）的輸入性通脹壓力。1970年，在布雷頓森林體系即將崩潰之際，由尼克松提名的伯恩斯接替馬丁任美聯(lián)儲(chǔ)主席。從疫情后美國(guó)通脹的成因、鮑威爾主政的美聯(lián)儲(chǔ)的政策應(yīng)對(duì)、拜登政府的政治訴求和流行的經(jīng)濟(jì)學(xué)理論會(huì)發(fā)現(xiàn)，總有一種似曾相識(shí)之感。通脹的演繹及美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)策，對(duì)美國(guó)及全球經(jīng)濟(jì)是否會(huì)陷入疫情之后的“二次衰退”至關(guān)重要。

邵宇：美聯(lián)儲(chǔ)加息落地，縮表將至，影響幾何？

在3月16日的FOMC會(huì)議上，美聯(lián)儲(chǔ)如期宣布加息25bp，將聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間提升至0.25-0.5%，并確認(rèn)在“即將到來(lái)的會(huì)議上”（美國(guó)時(shí)間5月3-4日）開(kāi)啟縮表。由于俄烏沖突帶來(lái)加劇了通脹壓力，抗通脹可以說(shuō)是今年美聯(lián)儲(chǔ)政策的主要矛盾。在通脹壓力加劇和就業(yè)維持強(qiáng)勢(shì)的情況下，美聯(lián)儲(chǔ)上調(diào)了到今年底聯(lián)邦基金利率目標(biāo)的中位數(shù)（從0.9%增加到1.9%）。2021年7月，聯(lián)邦公開(kāi)市場(chǎng)委員會(huì)首次明確討論了縮減資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)規(guī)模的問(wèn)題，退出疫情之后的非常規(guī)貨幣政策進(jìn)入“倒計(jì)時(shí)”階段。

邵宇： 本輪經(jīng)濟(jì)周期的底部在哪里，反彈幅度有多大？

在混頻數(shù)據(jù)的處理上，假定低頻數(shù)據(jù)是由潛在的高頻數(shù)據(jù)構(gòu)成的，因此可以將季度序列轉(zhuǎn)化為潛在的月度變量。在期望步驟，構(gòu)造不存在缺失值的初始集合，采用初始參數(shù)或上一次迭代得到的模型參數(shù)，估計(jì)給定數(shù)據(jù)下的極大似然估計(jì)的期望值。模型共包括38個(gè)指標(biāo)，主要為同比數(shù)據(jù)，其中季度指標(biāo)2個(gè)，月度指標(biāo)36個(gè)，覆蓋生產(chǎn)、通脹、投資、消費(fèi)、地產(chǎn)、貨幣財(cái)政、外貿(mào)、景氣調(diào)查8個(gè)宏觀領(lǐng)域（表1）。在具體經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的預(yù)測(cè)上，模型以2022年2月7日的數(shù)據(jù)為訓(xùn)練集，得到因子載荷和因子估計(jì)值，在此基礎(chǔ)上對(duì)一季度GDP進(jìn)行了預(yù)測(cè)。